博弈錦州港：內(nèi)幕交易的虛與實(shí)

一場(chǎng)國(guó)有資本之間的交易，讓兩家上市公司受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)厲質(zhì)詢和媒體的輪番質(zhì)問(wèn)，違規(guī)信息披露、虛假陳訴、內(nèi)幕交易等質(zhì)疑聲此起彼伏。這其中究竟有沒(méi)有違規(guī)，有沒(méi)有內(nèi)幕交易，究竟誰(shuí)是違規(guī)者，誰(shuí)是受冤者，這背后是否另有推手和隱情？

2012年的5月，中國(guó)A股市場(chǎng)異常低迷，大盤(pán)指數(shù)連續(xù)跌破重要關(guān)口，一片慘綠。但錦州港（600190）和大連港（601880）兩只股票走勢(shì)卻異常強(qiáng)勁。5月17日-30日，大連港和錦州港股價(jià)分別上漲22.39%和21.11%，期間換手率分別達(dá)到107.19%和18.12%。

在此之后，媒體相繼披露了兩家上市公司股價(jià)異常波動(dòng)的原因，大連港控股股東，同時(shí)也是錦州港第二大股東的大連港集團(tuán)，與錦州港第三大股東錦州港國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理有限公司（簡(jiǎn)稱“錦州國(guó)資”）達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓意向。錦州國(guó)資擬轉(zhuǎn)讓錦州港5.03%股權(quán)給大連港集團(tuán)，從而使大連港集團(tuán)成為錦州港的第一大股東。

在此過(guò)程中，關(guān)于大連港違規(guī)信息披露、虛假陳述以及內(nèi)幕交易的輿論聲浪四起，大連港及大連港集團(tuán)成為眾矢之的。這一切演變是如何發(fā)生的呢？大連港及大連港集團(tuán)究竟有沒(méi)有違規(guī)？這其中是否另有隱情？讓我們把目光轉(zhuǎn)回錦州港4年前的那場(chǎng)非公開(kāi)發(fā)行。

志在必得，卻功敗垂成

2008年7月，錦州港召開(kāi)臨時(shí)股東會(huì)議，審議通過(guò)了向大連港集團(tuán)定向增發(fā)2.46億股A股的決議，大連港集團(tuán)成功入股錦州港，加上其之前通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)操作獲得的690余萬(wàn)錦州港股票，大連港集團(tuán)持有錦州港19.44%股權(quán)，僅僅比第一大股東東方集團(tuán)股份有限公司（簡(jiǎn)稱“東方集團(tuán)”）19.73%的持股比例少0.29個(gè)百分點(diǎn)，控制之勢(shì)呼之欲出（圖1）。

雖然大連港集團(tuán)已成為第二大股東，但對(duì)其而言并不滿足，取得對(duì)錦州港的完全控制，才是其最終目的。這里面有兩個(gè)重要原因。

第一，自身業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。我國(guó)曾經(jīng)的“廣大上青天”五大港口中的“大”就是指大連港，其港口業(yè)務(wù)規(guī)模曾經(jīng)雄踞中國(guó)第二。但由于港口的業(yè)務(wù)主要依賴于腹地經(jīng)濟(jì)的支撐，港口距離腹地的遠(yuǎn)近、物流成本的高低等都決定了港口業(yè)務(wù)是否能發(fā)展壯大。大連港位于渤海灣入口，距離東北地區(qū)腹地較遠(yuǎn)（圖2），發(fā)展區(qū)位的先天不足，導(dǎo)致如今的大連港已雄風(fēng)不再，不僅早已退出國(guó)內(nèi)前五大港口，而且在遼寧省面臨其他港口的強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)壓力。比如自1999年起，營(yíng)口港就以每年多出1000萬(wàn)噸的勢(shì)頭沖擊大連港在遼寧的港口旗艦地位，貨物吞吐量從1999年的不到100萬(wàn)噸發(fā)展到2009年近2億噸。

地理位置比營(yíng)口港更加優(yōu)越的錦州港，位于渤海西北部的錦州灣內(nèi)，是遼西及內(nèi)蒙古東部地區(qū)內(nèi)外貿(mào)物資重要的集散地之一，尤其是其緊靠東三省腹地，其獨(dú)一無(wú)二的地理位置對(duì)大連港而言充滿誘惑。此外，大連港的業(yè)務(wù)是以集裝箱、石油、礦石、散糧、商品汽車等大宗貨物中轉(zhuǎn)運(yùn)輸為主，未來(lái)定位于成為東北亞地區(qū)重要的國(guó)際樞紐港；錦州港則是以石油、煤炭、糧食運(yùn)輸為主，發(fā)展散雜貨和內(nèi)貿(mào)集裝箱運(yùn)輸，形成集裝箱運(yùn)輸支線港，未來(lái)定位于地區(qū)性重要港口，二者在業(yè)務(wù)上也會(huì)形成良好的互補(bǔ)關(guān)系。

第二，可在遼寧省港口業(yè)務(wù)整合中占得先機(jī)。遼寧是我國(guó)東北地區(qū)唯一有出?？诘牡貐^(qū)，從鴨綠江到山海關(guān)老龍頭2920公里的海岸線上，依次分布著丹東、大連、營(yíng)口、錦州、盤(pán)錦、葫蘆島六大港口。遼寧省一直想對(duì)其區(qū)域內(nèi)的港口進(jìn)行整合，出臺(tái)了一系列的政策措施，并上升到國(guó)家戰(zhàn)略層面。作為遼寧省大港的大連港要想在整合中占得主導(dǎo)地位，在與營(yíng)口港的競(jìng)爭(zhēng)中贏得先機(jī)，就必須在業(yè)務(wù)擴(kuò)張上先走一步。

受前述兩大因素的刺激，大連港集團(tuán)早在2006年就啟動(dòng)了對(duì)錦州港的收購(gòu)。錦州港在1998年發(fā)行B股上市、1999年發(fā)行A股上市，截至2006年底，錦州港經(jīng)過(guò)減持內(nèi)部職工股、轉(zhuǎn)送股等運(yùn)作，已成為一家股權(quán)高度分散的上市公司，第一大股東東方集團(tuán)的持股比例僅為24.33%，前5大股東持股比例在50%左右。面對(duì)這樣的股權(quán)架構(gòu)，大連港集團(tuán)發(fā)起了對(duì)錦州港A、B股的要約收購(gòu)。但由于當(dāng)時(shí)B股投資的政策壁壘（筆者推測(cè)可能是購(gòu)匯政策的限制，因?yàn)橘I賣B股需要用外匯，對(duì)企業(yè)而言只能用自有外匯或者購(gòu)匯），大連港集團(tuán)的收購(gòu)行動(dòng)以失敗告終。

大股東修改章程，設(shè)置反收購(gòu)條款

大連港集團(tuán)的惡意收購(gòu)雖然失敗，但把東方集團(tuán)驚出一身冷汗。因?yàn)閷?duì)東方集團(tuán)而言，錦州港一度可謂是東方集團(tuán)的現(xiàn)金牛，進(jìn)行過(guò)多次的送股、轉(zhuǎn)股和分紅，比如在2001年向全體股東每10股送紅股4股，并以資本公積金向全體股東每10 股轉(zhuǎn)增股本1 股。更為重要的是，對(duì)東方集團(tuán)而言，其作為一家民營(yíng)企業(yè)，擁有并控制一家上市公司的資本運(yùn)作平臺(tái)，會(huì)為其帶來(lái)無(wú)盡的資本運(yùn)作收益。

為此，大連港集團(tuán)惡意收購(gòu)失敗之后，在大股東東方集團(tuán)的主導(dǎo)下，錦州港立即對(duì)其章程進(jìn)行修訂，主要的目的是反收購(gòu)，修改的要點(diǎn)在于三點(diǎn)。

其一，對(duì)有權(quán)提名董事的股東資格進(jìn)行了修訂。修改后的章程規(guī)定，“只有在股權(quán)分置改革中作出限售承諾的股東所持有的股份限售期屆滿前，連續(xù)三年以上單獨(dú)或合并持有公司3%以上股份的股東，才可以向董事會(huì)推薦董事候選人”。此舉意味著即使大連港集團(tuán)入股錦州港，因其是新股東，無(wú)法以最快的速度向錦州港派出自己的董事。

其二，董事人員更替的修訂。修改后的章程規(guī)定，“除獨(dú)立董事因連任時(shí)間限制需更換外，董事會(huì)每年更換和改選的董事不超過(guò)章程規(guī)定的董事人數(shù)的1/3”。這也就意味著即使大連港集團(tuán)控制了錦州港，也不能立即對(duì)董事會(huì)進(jìn)行大規(guī)模的改組，只要東方集團(tuán)在錦州港董事會(huì)中保留大部分席位，大連港集團(tuán)也無(wú)法完全、徹底地貫徹自己意志。并且修改后的章程還約定，“公司應(yīng)和董事簽訂聘用合同，合同中應(yīng)明確公司和董事之間的權(quán)利、義務(wù)以及公司因故提前解除合同的補(bǔ)償?shù)葍?nèi)容”?？梢韵胂?，若大連港集團(tuán)提前解除錦州港的董事聘用合同，需要付出非常高昂的代價(jià)。

其三，董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)任用的修訂。原章程規(guī)定，“公司董事長(zhǎng)和副董事長(zhǎng)由任職滿一屆的董事?lián)巍保抻喓髣t變成了“公司董事長(zhǎng)由任職滿兩屆的董事?lián)?，副董事長(zhǎng)由任職滿一屆的董事?lián)巍?，進(jìn)一步增加了大連港集團(tuán)控制董事會(huì)的難度。

其他類似的修改還有，對(duì)高級(jí)管理人員和監(jiān)事，公司也應(yīng)和其明確因故提前解除合同的補(bǔ)償問(wèn)題。種種的修改，其核心是為強(qiáng)化原股東對(duì)錦州港的控制，并增加新股東控制錦州港的成本和難度。

從錦州港最新的董事、監(jiān)事構(gòu)成，以及從東方集團(tuán)和錦州國(guó)資長(zhǎng)久的合作關(guān)系來(lái)看，即使大連港集團(tuán)是錦州港的第二大股東，其持股比例比第一大股東僅少0.29個(gè)百分點(diǎn)，但在公司實(shí)際控制上，卻是無(wú)法相提并論（表1）。

至于錦州港的高管，考慮到東方集團(tuán)控制錦州港時(shí)間很長(zhǎng)，其高管對(duì)大股東的忠誠(chéng)度理應(yīng)較其他股東要高，這從錦州港高管的薪酬可知一二（表2）。

大連港集團(tuán)惡意收購(gòu)的失敗驚醒了大股東，即使大連港集團(tuán)在2008年通過(guò)認(rèn)購(gòu)錦州港增發(fā)新股，成為二股東，但錦州港章程的約束，使得其收購(gòu)圖謀功敗垂成，只能等待合適的時(shí)機(jī)。

峰回路轉(zhuǎn)，巧妙設(shè)計(jì)

事情的轉(zhuǎn)機(jī)出現(xiàn)在2011年。當(dāng)年，交通部出臺(tái)了《關(guān)于促進(jìn)沿海港口健康持續(xù)發(fā)展的意見(jiàn)》，明確提出“穩(wěn)妥推進(jìn)港口資源整合，鼓勵(lì)以優(yōu)勢(shì)港口企業(yè)為主，采取合資合作、兼并重組等多種形式實(shí)施企業(yè)間資源整合，優(yōu)化港口資源配置”。該文件的出臺(tái)，為大連港集團(tuán)的收購(gòu)奠定了堅(jiān)強(qiáng)的政策基礎(chǔ)，大連港集團(tuán)控制錦州港峰回路轉(zhuǎn)，柳暗花明。

據(jù)公開(kāi)信息，2012年4月19日，錦州市政府與大連港集團(tuán)進(jìn)行了第一次接觸。4月29日，大連港集團(tuán)作為受讓方與錦州國(guó)資簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓意向協(xié)議書(shū)。該意向書(shū)約定，錦州國(guó)資作為轉(zhuǎn)讓方，將其所持錦州港5.03%股權(quán)，以每股7.77元價(jià)格轉(zhuǎn)讓給大連港集團(tuán)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款約為 6億元。按照意向協(xié)議書(shū)的規(guī)定，雙方在轉(zhuǎn)讓股權(quán)事宜得到各自審核部門(mén)批準(zhǔn)后正式簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書(shū)》。5月15日，錦州市人大討論通過(guò)了該項(xiàng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

就交易本身來(lái)看，交易方案的設(shè)計(jì)充分體現(xiàn)出大連港集團(tuán)控制錦州港的意圖和決心。大連港集團(tuán)目前持有錦州港的股權(quán)僅僅比第一大股東少0.29%，無(wú)論是從二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行收購(gòu)還是從其他股東手上進(jìn)行收購(gòu)，都能輕易實(shí)現(xiàn)超越第一股東的目的。之所以選擇與錦州國(guó)資進(jìn)行交易，其邏輯可能有二。

首先，錦州市已和錦州港的第一大股東建立了長(zhǎng)期關(guān)系，但此次錦州國(guó)資同意轉(zhuǎn)讓股權(quán)，意味著錦州市對(duì)錦州港控制權(quán)的歸屬表明了態(tài)度和立場(chǎng)。

第二，便于大連港集團(tuán)和錦州國(guó)資結(jié)成聯(lián)盟，控制錦州港董事會(huì)。如前所述，錦州港章程對(duì)大連港集團(tuán)實(shí)際控制錦州港設(shè)置了障礙，即使大連港集團(tuán)成為錦州港的控股股東，要完全徹底貫徹自己的意志需要很長(zhǎng)的一段時(shí)間，在這期間，如何保證錦州港正常運(yùn)營(yíng)將成為大連港集團(tuán)必須要解決的問(wèn)題。但一旦和錦州國(guó)資結(jié)成戰(zhàn)略聯(lián)盟，那么無(wú)論是在董事會(huì)，還是在監(jiān)事會(huì)，大連港集團(tuán)和錦州國(guó)資的人數(shù)都將壓倒東方集團(tuán)，將對(duì)東方集團(tuán)形成強(qiáng)有力的約束。而如果大連港集團(tuán)從二級(jí)市場(chǎng)或從其他投資者手上進(jìn)行收購(gòu)，將無(wú)助于改變董事會(huì)的局面。

正是基于上述原因，大連港集團(tuán)在收購(gòu)價(jià)格上給予很高的溢價(jià)。按4月27日錦州港3.92元/股（前20個(gè)交易日的股價(jià)長(zhǎng)期在低位徘徊，最高不超過(guò)4元/股）的收盤(pán)價(jià)（大連港集團(tuán)和錦州國(guó)資是在星期日簽署收購(gòu)意向），大連港集團(tuán)7.77元/股的價(jià)格溢價(jià)將近100%。同時(shí)，為了保持錦州國(guó)資在錦州港仍有一定的話語(yǔ)權(quán)，收購(gòu)比例定為5.03%，即錦州國(guó)資轉(zhuǎn)讓股權(quán)后，持股比例降為6.5%，成為錦州港第4大股東。

達(dá)成收購(gòu)方案和意向，并通過(guò)錦州市人大的決議后，大連港集團(tuán)本應(yīng)長(zhǎng)舒一口氣。但接下來(lái)發(fā)生的事情，卻令其陷入被動(dòng)。

東方集團(tuán)發(fā)難，硝煙四起

大連港集團(tuán)首先面臨的挑戰(zhàn)是錦州港實(shí)際控制人東方集團(tuán)的發(fā)難。5月2日，即大連港集團(tuán)與錦州國(guó)資簽署收購(gòu)意向后第3天，東方集團(tuán)就向錦州國(guó)資發(fā)出律師函，聲討錦州國(guó)資的“四宗罪”，并表示保留進(jìn)一步訴諸法律訴訟的權(quán)利。

第一，錦州國(guó)資轉(zhuǎn)讓錦州港股權(quán)未告知錦州港；

第二，錦州國(guó)資轉(zhuǎn)讓行為違反了其在錦州港上市時(shí)《招股說(shuō)明書(shū)》以及《錦州港、錦港B股非公開(kāi)發(fā)行A股股票發(fā)行情況報(bào)告》中已作出的不進(jìn)行同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾；

第三，違背對(duì)東方集團(tuán)進(jìn)入錦州港時(shí)的“保證并支持委托人進(jìn)入錦州港并成為第一大股東并保持控制地位”，“且保證錦州港務(wù)局所持股權(quán)不論何時(shí)轉(zhuǎn)讓均須先征得東方集團(tuán)的同意”的法律承諾；

第四，違背了國(guó)務(wù)院關(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的精神。

如果情況屬實(shí)，在這4條“罪狀”中，最有可能造成此次交易失敗的是第三條，即錦州國(guó)資轉(zhuǎn)讓錦州港股權(quán)的行為必須事先征得東方集團(tuán)的同意。如果東方集團(tuán)要走法律程序，對(duì)錦州國(guó)資提起訴訟，僅憑這一條就可以認(rèn)定此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為無(wú)效。

在博弈理論中，有一種說(shuō)法叫做“不可置信的威脅”，也許在錦州國(guó)資看來(lái)，在國(guó)家及地方鼓勵(lì)港口資源整合的大背景下，民營(yíng)企業(yè)東方集團(tuán)的律師函及法律訴訟也是一種不可置信的威脅，東方集團(tuán)發(fā)函的目的僅僅是為了阻止交易，不讓其進(jìn)一步提交上級(jí)主管單位決議。對(duì)此，錦州國(guó)資的應(yīng)對(duì)措施是繼續(xù)履行相應(yīng)的審批手續(xù)，并在5月15日取得了錦州市人大的同意（表3）。

但在錦州市人大通過(guò)大連港集團(tuán)收購(gòu)股權(quán)的決議后僅1天時(shí)間，5月17日、18日，大連港和錦州港連續(xù)出現(xiàn)兩日暴漲，換手率突增。與此同時(shí)，媒體呈現(xiàn)的質(zhì)疑聲浪逐漸大了起來(lái)，各種指責(zé)的矛頭都隱隱指向了大連港及大連港集團(tuán)。

質(zhì)疑一：信息披露違規(guī)。主要是指錦州國(guó)資在與大連港集團(tuán)達(dá)成收購(gòu)意向后，提交錦州人大審議前，未及時(shí)將股權(quán)轉(zhuǎn)讓信息告知錦州港，導(dǎo)致后者亦未公開(kāi)披露該信息，未向公眾進(jìn)行提示性公告。

質(zhì)疑二：大連港虛假陳述。主要是指大連港在5月21日的公告內(nèi)容與實(shí)際情況不符。大連港在公告中聲稱，“本公司實(shí)際控制人保證在未來(lái)三個(gè)月內(nèi)，不存在股權(quán)轉(zhuǎn)讓、重大資產(chǎn)重組、非公開(kāi)發(fā)行股票等此類影響公司股票價(jià)格異常波動(dòng)的事項(xiàng)”，與大連港集團(tuán)收購(gòu)錦州港股權(quán)的行為不一致，與5月29日的進(jìn)一步公告內(nèi)容不一致，是虛假陳述。

質(zhì)疑三：內(nèi)幕交易。質(zhì)疑聲最大的當(dāng)屬內(nèi)幕交易，而涉嫌內(nèi)幕交易的主要證據(jù)就是大連港和錦州港的股價(jià)異動(dòng)，或許是相關(guān)高管提前獲得信息而參與股票交易。

大連港究竟是清，還是濁？

根據(jù)我國(guó)證券監(jiān)管條例，上述任何一條質(zhì)疑只要成立，都會(huì)對(duì)此次股權(quán)交易造成影響，輕者拖延交易進(jìn)程，重者則會(huì)終止交易。對(duì)上述質(zhì)疑，大連港起初的回應(yīng)是：不了解其控股股東簽訂的股權(quán)轉(zhuǎn)讓意向書(shū)，也不知道意向書(shū)的內(nèi)容。而在之后的公告中，大連港的回應(yīng)變成了“清者自清”。大連港究竟是清，還是濁，當(dāng)前媒體充斥的各種質(zhì)疑是否充分成立呢？

分析一：信息披露是否違規(guī)

按照國(guó)資委和中國(guó)證監(jiān)會(huì)在2007年頒布的《國(guó)有股東轉(zhuǎn)讓所持上市公司股份管理暫行辦法》第14條規(guī)定，錦州國(guó)資在其內(nèi)部決策，簽署收購(gòu)意向后，應(yīng)當(dāng)逐級(jí)上報(bào)，比如上報(bào)錦州市國(guó)資委、錦州市政府、錦州市人大以及遼寧省國(guó)資委進(jìn)行審批。但與此同時(shí)，大連港集團(tuán)、錦州國(guó)資應(yīng)當(dāng)將該信息同步告之錦州港，即在2012年4月29日錦州國(guó)資與大連港集團(tuán)簽署收購(gòu)意向時(shí)，錦州港就應(yīng)在下一個(gè)開(kāi)盤(pán)日對(duì)此信息進(jìn)行公告。但現(xiàn)實(shí)情況是，錦州港直到5月29日才發(fā)布公告。其公告聲稱，是應(yīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求，向大連港集團(tuán)和錦州國(guó)資進(jìn)行征詢后才得知這一消息。很明顯，大連港集團(tuán)和錦州國(guó)資都沒(méi)有在第一時(shí)間將股權(quán)轉(zhuǎn)讓信息告訴上市公司，導(dǎo)致上市公司信息披露違規(guī)。

那么，大連港集團(tuán)和錦州國(guó)資為什么不將該等信息告之錦州港呢？是不知，還是故意，或者不愿讓東方集團(tuán)及時(shí)知曉，都不得而知。

分析二：大連港是否虛假陳訴

仔細(xì)比較大連港5月21日和5月29日的兩份公告，可以發(fā)現(xiàn)差別主要在兩個(gè)地方：

一是5月29日的公告增加了大連港集團(tuán)收購(gòu)信息的披露，而5月21日的公告則沒(méi)有相關(guān)信息；

二是大連港集團(tuán)是否在未來(lái)3個(gè)月存在股權(quán)轉(zhuǎn)讓、重大資產(chǎn)重組、非公開(kāi)發(fā)行股票等影響公司股票價(jià)格異常波動(dòng)的事項(xiàng)。

5月21日的公告宣稱：“本公司實(shí)際控制人保證在未來(lái)三個(gè)月內(nèi)，不存在股權(quán)轉(zhuǎn)讓、重大資產(chǎn)重組、非公開(kāi)發(fā)行股票等此類影響公司股票價(jià)格異常波動(dòng)的事項(xiàng)?！倍?月29日的公告則變成：“除本公司董事會(huì)已批準(zhǔn)的相關(guān)事項(xiàng)外，本公司實(shí)際控制人保證在未來(lái)三個(gè)月內(nèi)，與本公司之間不存在股權(quán)轉(zhuǎn)讓、重大資產(chǎn)重組、非公開(kāi)發(fā)行股票等此類影響公司股票價(jià)格異常波動(dòng)的事項(xiàng)?！北容^而言，5月29日的公告更加嚴(yán)謹(jǐn)，增加了“除本公司董事會(huì)已批準(zhǔn)的相關(guān)事項(xiàng)外”和“與本公司之間”兩個(gè)定語(yǔ)。

現(xiàn)在的問(wèn)題是，這兩次不同的陳述是否是大連港有意對(duì)投資者進(jìn)行誤導(dǎo)？筆者認(rèn)為這也許是大連港的無(wú)心之失。

其一，按照《上市公司信息披露管理辦法》的規(guī)定，在一般情況下，大連港沒(méi)有義務(wù)公告其股東的收購(gòu)行為。但如果股價(jià)出現(xiàn)波動(dòng)，大連港就有義務(wù)發(fā)布澄清公告。因此，在21號(hào)，大連港就發(fā)布了一則澄清公告。但令人遺憾的是，在這則公告中，大連港出現(xiàn)了重大紕漏，直接宣稱其實(shí)際控制人沒(méi)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓等重大行為，明顯與事實(shí)不符。

其二，這個(gè)紕漏應(yīng)該不是大連港有意為之。在大連港21日發(fā)布公告時(shí)，坊間已有大量的傳聞，且東方集團(tuán)已在5月2日向錦州國(guó)資提交了律師函，無(wú)論從現(xiàn)實(shí)情況還是對(duì)收購(gòu)工作的影響，大連港都無(wú)必要進(jìn)行欺騙，根本原因應(yīng)是對(duì)公告內(nèi)容審核把關(guān)不嚴(yán)造成的。對(duì)此，大連港應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。

分析三：是否牽涉內(nèi)幕交易

內(nèi)幕交易是最令眾多中小投資者反感和厭惡的事情。當(dāng)一家上市公司牽涉到內(nèi)幕交易，無(wú)疑會(huì)引起市場(chǎng)參與者的憤怒和指責(zé)，在某些情況下，會(huì)令上市公司正在進(jìn)行的重組行為受阻、拖延，影響公司發(fā)展，正所謂“一粒老鼠屎搞壞一鍋湯”。

根據(jù)最高院在2012年6月發(fā)布的《關(guān)于辦理內(nèi)幕交易泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》，構(gòu)成內(nèi)幕交易需要在內(nèi)幕知情人的認(rèn)定、內(nèi)幕信息敏感期（內(nèi)幕信息的形成至公開(kāi)的期間）確認(rèn)、交易行為與內(nèi)幕信息形成、變化、公開(kāi)的時(shí)間吻合程度等方面進(jìn)行綜合判斷認(rèn)定。那么此次大連港集團(tuán)收購(gòu)錦州港股權(quán)是否牽涉到內(nèi)幕交易呢？

就大連港集團(tuán)收購(gòu)錦州港事件來(lái)講，從已掌握的信息來(lái)看，內(nèi)幕信息的形成時(shí)間可以有兩個(gè)：一個(gè)是2012年4月19日，大連港集團(tuán)和錦州市政府進(jìn)行接觸，此時(shí)可能雙方已在錦州港控股權(quán)轉(zhuǎn)移上初步達(dá)成一致；另一個(gè)時(shí)間點(diǎn)是2012年4月29日，即錦州國(guó)資與大連港集團(tuán)簽署收購(gòu)意向書(shū)的時(shí)間。經(jīng)過(guò)查詢上海證券交易所系統(tǒng)，自2012年1月1日至今，至少大連港高管并未在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行本公司股票的買賣。也許不能排除大連港集團(tuán)和大連港的高管及其親屬，在內(nèi)幕信息敏感期買賣錦州港股票并獲利的可能性，這要交由監(jiān)管機(jī)構(gòu)去核查。但筆者認(rèn)為，大連港集團(tuán)和大連港的內(nèi)幕知情人牽扯內(nèi)幕交易的可能性不是太大，因?yàn)閷?duì)國(guó)企高管而言，其政治生命遠(yuǎn)較通過(guò)股市操作獲得金錢(qián)利益來(lái)得重要，尤其是在這種戰(zhàn)略性并購(gòu)的大背景下。另一方面，雖然錦州港的高管在2012年初購(gòu)買了錦州港109萬(wàn)股A股和1.6萬(wàn)股B股，但這個(gè)時(shí)間點(diǎn)離4月19日大連港集團(tuán)和錦州市政府洽談收購(gòu)事項(xiàng)尚有3個(gè)多月的時(shí)間，也應(yīng)該不至于被認(rèn)定為內(nèi)幕交易。

綜上，大連港集團(tuán)和錦州國(guó)資此次的股權(quán)交易行為，在信息披露上確有違規(guī)之處，相關(guān)責(zé)任人應(yīng)該承擔(dān)責(zé)任。但內(nèi)幕交易一說(shuō)，至少目前看來(lái)需要更多的證據(jù)方能認(rèn)定，但為什么內(nèi)幕交易的質(zhì)疑聲反而此起彼伏，不絕于耳呢？是不是存在另外一種可能？

另一種可能

內(nèi)幕交易一直以來(lái)是我國(guó)資本市場(chǎng)的監(jiān)管重點(diǎn)和難點(diǎn)，尤其牽涉到上市公司收購(gòu)、重組等重大事項(xiàng)的時(shí)候。過(guò)往的經(jīng)驗(yàn)表明，內(nèi)幕交易往往成為上市公司重大資產(chǎn)重組的絆腳石和攔路虎，一旦被認(rèn)定為內(nèi)幕交易，上市公司的重大資產(chǎn)重組往往會(huì)被終止。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2008年5月《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》實(shí)施以來(lái)，僅深交所就有147家公司申請(qǐng)股票停牌籌劃重大資產(chǎn)重組。其中，45家次停牌后以“條件不成熟”等原因?yàn)橛赏顺鲋亟M程序。而這些所謂的“條件不成熟”，背后的真正原因，相當(dāng)部分是因?yàn)橥Ｅ魄暗墓蓛r(jià)異動(dòng)和異常交易受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的核查和輿論的壓力。

那么，此次大連港集團(tuán)高管被質(zhì)疑牽涉內(nèi)幕交易，是不是也存在這樣的邏輯，或者說(shuō)有人希望達(dá)成這樣的結(jié)果，即通過(guò)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的核查和媒體輿論的壓力達(dá)到終止此次股權(quán)交易的目的，確保錦州港控制權(quán)不轉(zhuǎn)移？

錦州港是東方集團(tuán)的兩大亮點(diǎn)之一（另一個(gè)是持有中國(guó)民生銀行3.33%的股份），對(duì)東方集團(tuán)的意義重大（詳見(jiàn)附文：《難以割舍的錦州港》）。對(duì)于善舞資本長(zhǎng)袖的張宏偉和東方集團(tuán)而言，喪失對(duì)錦州港的控制權(quán)，不僅意味著丟失了一個(gè)資本運(yùn)作平臺(tái)，而且也意味著東方集團(tuán)與錦州港之間的現(xiàn)金流紐帶被截?cái)?，意味著十多年?lái)自己對(duì)錦州港所投入各種資源，如管理資源等的喪失。

在大連港集團(tuán)控制錦州港后，大連港集團(tuán)、錦州國(guó)資在錦州港的董事會(huì)名額將會(huì)上升到4名，若同屬國(guó)資體系的中石油與其保持一致，則大連港集團(tuán)控制的董事名額將有5名，占8名董事（不含獨(dú)立董事）的62.5%，張宏偉和東方集團(tuán)將很難再像之前那樣，對(duì)錦州港的分紅、送股、轉(zhuǎn)股等具有決定權(quán)，喪失錦州港的控制權(quán)對(duì)張宏偉而言將是非常巨大的損失。這種控制權(quán)旁落、期望落空的現(xiàn)實(shí)情況，對(duì)素有“資本獵手”之稱的張宏偉而言，對(duì)以靠資本運(yùn)作起家的東方集團(tuán)而言，顯然是難以接受的。

于是，在5月2日，錦州港的實(shí)際控制人東方集團(tuán)在得知錦州港控制人將要發(fā)生變化的消息后，立即向錦州國(guó)資發(fā)出律師函，對(duì)錦州國(guó)資轉(zhuǎn)讓股權(quán)的行為進(jìn)行了強(qiáng)烈譴責(zé)，以陽(yáng)光操作、法律規(guī)范的手段試圖阻擾此次交易；但事與愿違，5月15日，錦州市決策機(jī)構(gòu)依然通過(guò)了收購(gòu)意向，此時(shí)可謂大局已定。

然而，就在短短兩天之后的5月17日，兩家上市公司的股價(jià)突然發(fā)生異動(dòng)，緊接著便是鋪天蓋地而來(lái)的媒體針對(duì)大連港及其高管的內(nèi)幕交易的質(zhì)疑。這是不是顯得有些蹊蹺呢？誰(shuí)在幕后操縱大額的股票交易？又為什么媒體上呈現(xiàn)出的內(nèi)幕交易的質(zhì)疑，僅僅指向大連港及其高管？難道有人想借助媒體發(fā)酵內(nèi)幕交易等各種質(zhì)疑，推波助瀾，引起監(jiān)管機(jī)構(gòu)和眾多投資者關(guān)注，期望形成監(jiān)管機(jī)構(gòu)的核查壓力和媒體的輿論壓力，從而終止此次股權(quán)交易？

總之，此次收購(gòu)，可謂一地雞毛，糾紛四起。在大局已定，大勢(shì)所趨的情況下，對(duì)東方集團(tuán)而言，不是要想著去改變已成的事實(shí)，而是要在這種情況下，要考慮如何為自己以后爭(zhēng)取更多的利益。對(duì)大連港集團(tuán)而言，如何解決下屬上市公司“A+H+B”的復(fù)雜架構(gòu)，如何取得錦州港第二大股東東方集團(tuán)的支持，也是一項(xiàng)挑戰(zhàn)，拭目以待吧。

作者任職于中國(guó)銅業(yè)有限公司投資管理部

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