曼聯(lián)再上市

在2011/12賽季的英超最后一輪，當(dāng)曼城球員哲科和阿圭羅在最后兩分鐘奇跡般地連入兩球，上演瘋狂逆轉(zhuǎn)之后，導(dǎo)播將電視畫面切換到了曼聯(lián)的賽場上。

在這場提前兩分鐘結(jié)束的比賽中，曼聯(lián)以1:0小勝桑德蘭，幾乎將冠軍收入囊中。此時畫面中最醒目的，是曼聯(lián)主帥弗格森蒼白失望的面孔。

這是美國人格雷澤家族（Glazer）入主曼聯(lián)俱樂部之后，曼聯(lián)首次在英超三大賽事（聯(lián)賽、足總杯、聯(lián)賽杯）均顆粒無收，并且歐冠小組賽階段就被淘汰出局。

成績的滑坡，已無力遮掩曼聯(lián)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上的千瘡百孔。格雷澤家族收購曼聯(lián)時產(chǎn)生的高息抵押貸款，正慢慢掐緊這家有著134年歷史的老牌俱樂部的脖頸。

從2011年開始，格雷澤就開始采購球員沖擊上市，不過進(jìn)程并不順利。北京時間7月4日，曼聯(lián)又向美國證監(jiān)會（SEC）提交了招股書，并大幅縮減了融資額度。

如果紐交所上市成功，這也將是曼聯(lián)第二次重登證券市場（曼聯(lián)曾于1991年在倫敦交易所上市，2005年格雷澤家族私有化曼聯(lián)成功，曼聯(lián)從倫敦交易所退市）。

“負(fù)債第一的俱樂部”

曼聯(lián)的招股書中，最令人關(guān)心的無疑是現(xiàn)金流量表，在這張表上，曼聯(lián)沒有任何秘密可言。

“當(dāng)我看到這份文件的第63頁底部的那個數(shù)字的時候，我?guī)缀跻黄ü勺诘厣??！痹赟abotage Times的一篇評論中，從事財(cái)務(wù)分析的作者夸張地寫道。

在2012年3月31日之前的9個月中，曼聯(lián)的現(xiàn)金消耗達(dá)到驚人的1.24億英鎊，而去年同期的這一數(shù)據(jù)僅僅為5千萬英鎊。曼聯(lián)的賬上資金為2600萬英鎊，比上個財(cái)政年結(jié)束時的記錄1.5億英鎊有了大幅的下跌。

在過去的一年，曼聯(lián)到底發(fā)生了什么？

曼聯(lián)招股書中披露的信息顯示，2011年曼聯(lián)全年收入3.31億英鎊，運(yùn)營利潤高達(dá)6325萬英鎊。這一經(jīng)營業(yè)績，相較2011年巴塞羅那虧損約7100萬歐元以及切爾西虧損6770萬英鎊，幾乎是燒錢的足球業(yè)內(nèi)的“奇跡”。近三年，曼聯(lián)年均運(yùn)營利潤超過6000萬英鎊，這一業(yè)績，即便放眼整個體育業(yè)，也是少有的“吸金石”。

不過從現(xiàn)金流量表中可以看到，俱樂部一共支付了4300萬英鎊的利息支出，5500萬英鎊的轉(zhuǎn)會費(fèi)，以及2800萬英鎊的還債支出。格雷澤家族曾經(jīng)信誓旦旦地對球迷承諾，“曼聯(lián)將有足夠的轉(zhuǎn)會資金”，但事實(shí)并非如此，錢已經(jīng)被花光了。

對于運(yùn)營像曼聯(lián)這樣的豪門俱樂部，贏得英超冠軍或許只夠維持球隊(duì)的日常開支，而為了掙大錢，俱樂部必須要打進(jìn)歐冠四強(qiáng)，只有那樣才能得到高額的電視轉(zhuǎn)播費(fèi)用。

其實(shí)，格雷澤家族在過去幾年中已經(jīng)足夠幸運(yùn)，自入主的2005/06賽季開始，曼聯(lián)一共獲得了4個英超冠軍、3次殺進(jìn)歐冠決賽，這樣的成績也或多或少掩蓋了俱樂部在財(cái)政上敗絮其內(nèi)的現(xiàn)實(shí)。

這一切在上個賽季的歐冠小組賽即遭淘汰的窘境后都顯露出來。當(dāng)然，也不能忘了2009年出售C羅所得到的8千萬英鎊的轉(zhuǎn)會費(fèi)，這筆交易最后的價值僅僅是為格雷澤家族爭取了時間——這些錢最終都落入了債券持有人和銀行的手中。

數(shù)據(jù)顯示，2009-2011財(cái)年，曼聯(lián)的融資成本 （主要為貸款利息） 為1.17億、1.08億、5125萬英鎊。格雷澤將投資俱樂部看做是一種“空手套白狼”的資本游戲，收購后又將所有債務(wù)堆到曼聯(lián)身上，于是過去的7年里，格雷澤家族從曼聯(lián)的收入當(dāng)中，拿出了5億英鎊，去支付他們當(dāng)初收購曼聯(lián)的各種拆借資金的利息和小部分債務(wù)。

對比曼聯(lián)，切爾西的球迷有足夠的理由感到幸福。俄羅斯老板阿布拉莫維奇不僅為切爾西提供了巨額無息貸款，還在收購?fù)瓿珊笠淮涡赃€清了俱樂部8000萬英鎊的債務(wù)。

曼聯(lián)目前的債務(wù)仍然高達(dá)4.23億英鎊，是世界負(fù)債第一的職業(yè)運(yùn)動俱樂部。當(dāng)曼聯(lián)的賬戶上只剩下2600萬英鎊的時候，道理就變得相對簡單了——曼聯(lián)很需要錢。為了緩解債務(wù)危機(jī)，也為了對抗曼城的“金元足球”。

“目前的債務(wù)影響了球隊(duì)的競爭實(shí)力，使我們在購買球員和聘請教練的過程中縮手縮腳。如今的英超聯(lián)賽中，一些球隊(duì)在財(cái)團(tuán)的支持下，簽入了一批頂級球員和教練，這大大增加了它們在聯(lián)賽和歐戰(zhàn)中的競爭力。”曼聯(lián)的招股書中這樣寫道。

“最賺錢的俱樂部”

今年4月，在福布斯最新一期的世界最富有足球俱樂部排名中，曼聯(lián)以22.35億元美元高居榜首，這也是曼聯(lián)連續(xù)8年獲此殊榮。

招股書中說，曼聯(lián)債臺高筑，尚有4.23億英鎊，是世界負(fù)債第一的職業(yè)運(yùn)動俱樂部；在福布斯的最富有俱樂部排名中，曼聯(lián)又一次高居榜首，最富有與負(fù)債最多，看似矛盾，但也恰恰正是曼聯(lián)的正反兩面。

簡單來說，曼聯(lián)的收入大致分為三類，門票收入、商業(yè)收入和電視轉(zhuǎn)播分成。

英超無疑是世界上最成功的體育賽事。天空電視臺和英國電信打包購買從2013/14賽季開始的3個賽季的英超聯(lián)賽轉(zhuǎn)播權(quán)（不含海外），合同金額就達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的30.18億英鎊，遠(yuǎn)超之前3個賽季的17.68億英鎊。

英超海外版權(quán)現(xiàn)在每賽季是4.8億英鎊，而西甲是1.3億英鎊，德甲只有3500萬英鎊。英超公司化的制度使得聯(lián)賽各支球隊(duì)都可以從不斷增加的聯(lián)賽收入中獲利。作為英超最知名的俱樂部，曼聯(lián)也是電視轉(zhuǎn)播收入最高的：2011/12賽季的曼聯(lián)轉(zhuǎn)播收入高達(dá)6030萬英鎊，這個數(shù)字在2005/06賽季的時候還只有3060萬英鎊。

球隊(duì)成績上升也吸引了更多的球迷進(jìn)入曼聯(lián)主場老特拉福德觀賽。為了容納更多觀眾，曼聯(lián)對球場頂層進(jìn)行了擴(kuò)建，使其座位數(shù)量增加了11.8%。由于穩(wěn)定的上座率和不斷提高的門票價格，2006年時，曼聯(lián)的英超球票收入是4230萬英鎊，而從2009年到2011年的三年間，曼聯(lián)門票收入均超過了1億英鎊。

如果說門票收入和廣播電視轉(zhuǎn)播收入是所有職業(yè)球隊(duì)可以通過戰(zhàn)績換來的“利潤”，商業(yè)運(yùn)作收入則是曼聯(lián)登上全球“最賺錢”球隊(duì)的核心競爭力。

根據(jù)曼聯(lián)財(cái)報(bào)，從2009年到2011年，曼聯(lián)的商業(yè)運(yùn)營收入分別為6500萬英鎊、7700萬英鎊和1.03億英鎊，年均增長超過了20%。

這其中，最大單的就是商業(yè)贊助合同。目前曼聯(lián)與多家公司都簽署了贊助合同（包括球衣廣告、訓(xùn)練場廣告、球隊(duì)商業(yè)活動等）。同時，曼聯(lián)堅(jiān)持每個贊助協(xié)議的時間期限為2-5年，一個合同到期，曼聯(lián)就有機(jī)會通過新的談判獲得更高的贊助活動。

以球衣廣告為例，從2010/11賽季開始，美國保險(xiǎn)巨頭怡安保險(xiǎn)公司（Aon Corp）取代國際集團(tuán)（AIG），成為曼聯(lián)球衣胸前廣告贊助商，僅此一項(xiàng)贊助收入，曼聯(lián)就從此前的每賽季1400萬英鎊，上升到2000萬英鎊。

曼聯(lián)強(qiáng)大的造星能力也助長了其品牌價值，其中最成功的案例莫過于貝克漢姆。貝克漢姆所穿的7號球衣，年銷售額一度超過5000萬英鎊。也正是因?yàn)樨惪藵h姆，曼聯(lián)“遠(yuǎn)東經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張計(jì)劃”才得以實(shí)現(xiàn)。時至今日，曼聯(lián)在全球擁有6.59億粉絲，其中3.25億在亞太地區(qū)。

在格雷澤家族入主曼聯(lián)后，俊朗的C羅和“小胖”魯尼并肩成為新的全民偶像。正是這樣的造星能力，使得曼聯(lián)可以在財(cái)務(wù)捉襟見肘時，仍保持著巨額的“衍生品”收益。福布斯雜志曾連續(xù)4年將曼聯(lián)俱樂部評為最有價值體育品牌。

不過盡管曼聯(lián)的營業(yè)收入大幅提升，但其盈利水平并不樂觀，除了2009年因出售C羅而實(shí)現(xiàn)盈利外，曼聯(lián)在格雷澤家族接手后的其他年份都處于虧損中，這正是格雷澤家族私有化曼聯(lián)所留下的后遺癥。

“上天派來整曼聯(lián)的美國人”

格雷澤家族在體育行業(yè)的投資一直順風(fēng)順?biāo)?995年買下的美國國家橄欖球聯(lián)盟（NFL）球隊(duì)坦帕灣海盜隊(duì)（Tampa Bay Buccaneers），在格雷澤三個兒子的管理下，從一只聯(lián)盟爛隊(duì)漸漸成長為冠軍級別球隊(duì)。這也讓格雷澤在收購曼聯(lián)時，壓力少了很多。

2005年，背靠摩根大通銀行，格雷澤家族以8.12億英鎊的價格將曼聯(lián)私有化，其中5.4億英鎊的資金來自高息債務(wù)。

格雷澤家族收購的方法和傳統(tǒng)私募基金的LBO（杠桿收購，最突出的特點(diǎn)是收購方為了進(jìn)行收購，大規(guī)模融資借貸去支付大部分交易費(fèi)用，通常為總購價的70%或全部）形式差不多，其中部分收購資金來自PIK（Payment-in-Kind）債券融資。PIK的特點(diǎn)在于債務(wù)人可以延遲現(xiàn)金的利息和本金支付達(dá)數(shù)年之久。不過也因此，PIK債券年收益率一般高達(dá)10%-20%，且每年的利息會自動累積在應(yīng)還本金上。

更重要的是，格雷澤家族在收購曼聯(lián)時，大部分的資金都是以曼聯(lián)資產(chǎn)作為抵押借貸得來。這種融資方式也讓曼聯(lián)的所有權(quán)充滿了不確定性。

2010年，格雷澤家族在垃圾債券（Junk Bond）市場發(fā)行債券，募集5億英鎊用以償還舊債、延長利息償還周期（到2017年）。在很多人看來，這只是格雷澤家族拆東墻補(bǔ)西墻的又一資本運(yùn)作。

并且格雷澤家族試圖通過利率掉期交易減少利率波動的風(fēng)險(xiǎn)，這后來也被證明是一次錯誤的形勢判斷。由于目前英國的利率竟跌至經(jīng)濟(jì)衰退時期的水平，曼聯(lián)反而因鎖定利率而增加了幾千萬英鎊的損失。

5億多英鎊的債務(wù)，每年超過4000萬英鎊的利息支出成為曼聯(lián)盈利的噩夢。再加上繁多的金融化運(yùn)作，讓曼聯(lián)財(cái)務(wù)部門的總?cè)藬?shù)上升了50%，加大了其人力成本。而在格雷澤入主之后，曼聯(lián)所進(jìn)行的一系列調(diào)整，如提高門票價格、出售球員等，也讓球迷一直對美國人沒有好感，甚至在曼徹斯特的街頭焚燒格雷澤的頭像，并將“死亡威脅”郵件郵寄到格雷澤在佛羅里達(dá)的老家中?！斑@個美國人是上天派來整曼聯(lián)的嗎？”也難怪，會有媒體如此調(diào)侃。

盡管曼聯(lián)CEO大衛(wèi)?吉爾一直強(qiáng)調(diào)，“完全不會因?yàn)樨?cái)政壓力而出售明星球員”，但C羅和特維斯的離去還是讓球迷無比失望。而且從財(cái)報(bào)中也可看出，除了2010年，每年曼聯(lián)處置球員的收入，均超過了其經(jīng)營利潤。

當(dāng)然，投資者更擔(dān)心的是，現(xiàn)年70歲高齡的主教練弗格森，能否陪伴曼聯(lián)渡過難關(guān)，或者如曼聯(lián)在風(fēng)險(xiǎn)提示中所強(qiáng)調(diào)的“核心球員變動的風(fēng)險(xiǎn)”。

這是一個惡性循環(huán)，沒錢買好球員就難贏球，就難賺更多的錢，于是就更沒錢買好球員了。

上市

唯一能夠讓格雷澤家族迅速扭轉(zhuǎn)困局的一步棋，就是上市：讓曼聯(lián)部分股份進(jìn)入資本市場，沖抵掉俱樂部天價債務(wù)。

2011年夏季，曼聯(lián)在收購球員上大手筆投入，凈砸5030萬英鎊，先后引進(jìn)了英格蘭新星菲爾?瓊斯、阿什利?揚(yáng)以及號稱范德薩接班人的德赫亞。通過大筆投入，曼聯(lián)的戰(zhàn)績和估值也將提升，為上市吹響沖鋒號。

與此同時，歐足聯(lián)新近推出的“財(cái)政公平競賽”規(guī)則——俱樂部的虧損必須在3970萬英鎊以下，并且不能依靠俱樂部老板的補(bǔ)助——也迫使曼聯(lián)必須加速上市的步伐。

去年6月，格雷澤家族曾考慮在香港IPO，不過因?yàn)楦窭诐杉易逑ＭO(shè)立投票權(quán)不均等的A股和B股，來保留自己的控制權(quán)，港交所為了保障投資者的利益，而沒有接受。加上曼聯(lián)債臺高筑，也無法負(fù)荷香港上市的要求。

求財(cái)若渴的格雷澤家族，于是退而求其次，轉(zhuǎn)戰(zhàn)新加坡上巿，后者仰仗曼聯(lián)的名聲，曾開出多條超級優(yōu)惠條件鼎力支持。不過，去年9月份國際金融市場的波動，讓曼聯(lián)的IPO方案最終被擱置。

今年再次重啟IPO后，曼聯(lián)又轉(zhuǎn)向美股市場，融資規(guī)模也從原來的10億美元縮水到1億美元（6400萬英鎊）。

2012年4月，曼聯(lián)在號稱避稅天堂的開曼群島注冊成立了曼聯(lián)有限公司，格雷澤家族則在美國低稅地區(qū)特拉華州注冊了紅色足球公司，并讓“曼聯(lián)有限公司”成為了這個公司的子公司，很多分析人士指出，這一切都是為了曼聯(lián)在美國成功上市做準(zhǔn)備。

“開始時候募資越少，后市相對股價估值可能越高”， IPOX Schuster財(cái)務(wù)公司認(rèn)為，這可能是曼聯(lián)推進(jìn)低調(diào)IPO的策略。不過另一個角度看，曼聯(lián)在美國市場低調(diào)推進(jìn)IPO也是情非得已，畢竟英式足球在美國并不受歡迎，這個國家只有1％左右的人將足球視為最熱愛的運(yùn)動項(xiàng)目，理論上，曼聯(lián)最理想的上市地點(diǎn)還是倫敦。

在提交美國證監(jiān)會的300余頁的招股書中，并未提及此次IPO發(fā)行的具體時間、股票數(shù)量及目標(biāo)價，僅表示IPO會分為兩個股票類別，即A類和B類，B類控制大多數(shù)投票權(quán)。

“我們最大股東獲得的利益可能不會與其他股東獲得的利益一致?！甭?lián)在提交給監(jiān)管機(jī)構(gòu)的文件中提醒說，這也是曼聯(lián)選擇美國，而不是倫敦的重要原因。

紐約的證券市場將股東分為幾種不同的類別，允許公司創(chuàng)始人和擁有者出售股權(quán)，同時能保持對公司的控制，這在倫敦就不行。顯然，格雷澤家族并不想放棄對曼聯(lián)的控制權(quán)。

“我很好奇有哪個投資者會愿意去買曼聯(lián)這樣的股票，幾乎為零的投票權(quán)，幾年內(nèi)都看不到分紅，沒有強(qiáng)援依然玩不過曼城，轉(zhuǎn)播費(fèi)以及獎金收入必然繼續(xù)下跌，導(dǎo)致股價下跌。這樣的股票還有人愿意買的話，那真是天使投資人了?！币晃痪W(wǎng)友如此評論。

更何況眼下，曼聯(lián)能否在美國上市成功還是一個問號。放眼望去，滿世界的公司都在忙著公開募股——F1、格拉夫珠寶以及一些其他科技與網(wǎng)絡(luò)公司，在市場經(jīng)歷過“Facebook”慘敗的教訓(xùn)后，也變得更加謹(jǐn)慎。

“曼聯(lián)俱樂部的成功很大程度上取決于其在球員身上花錢的能力?！比A萊士韋茨投資公司表示，來自歐洲足球俱樂部的股票還從來沒進(jìn)入過紐約證交所，因此也沒有評估經(jīng)驗(yàn)可循。

甚至有人認(rèn)為：把曼聯(lián)定位為一家全球性傳媒企業(yè)，而不只是一個體育品牌，更有利于其上市。作為一家傳媒企業(yè)能夠獲得更好的估值，因?yàn)樵摼銟凡繐碛袕V播權(quán)合同，也有自己的電視頻道。

當(dāng)然，更有可能的一種假設(shè)是：或許格雷澤只是在為出售曼聯(lián)做準(zhǔn)備，上市是給一家公司標(biāo)價的最好方式，如果這個價格比格雷澤當(dāng)初收購曼聯(lián)的8億英鎊要高出很多，他很可能會出手——從2011年開始，格雷澤家族就在謀求通過上市或直接出售的方式解決困擾曼聯(lián)的債務(wù)危機(jī)，上市或者出售，都是路徑。

2009年出售C羅所得到的8千萬英鎊的轉(zhuǎn)會費(fèi)，最后的價值僅僅是為格雷澤家族爭取了時間——這些錢最終都落入了債券持有人和銀行的手中。

“我很好奇有哪個投資者會愿意去買曼聯(lián)這樣的股票，幾乎為零的投票權(quán)，幾年內(nèi)都看不到分紅，沒有強(qiáng)援依然玩不過曼城，轉(zhuǎn)播費(fèi)以及獎金收入必然繼續(xù)下跌，導(dǎo)致股價下跌?！?/p>