管好養(yǎng)老金

俗稱退休費(fèi)、退休金的養(yǎng)老金，作為大部分公眾退休后主要的養(yǎng)老保障，一直是社會(huì)關(guān)注的熱點(diǎn)。

2012年3月廣東省千億養(yǎng)老金交由社保投資運(yùn)營的消息傳出后，立即成為輿論焦點(diǎn)，有積極的響應(yīng)，也有一些質(zhì)疑。3月20日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，社?；鹄硎聲?huì)受廣東省政府委托，投資運(yùn)營廣東省城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)結(jié)存資金1000億元，將更多配置固定收益產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)保值增值。

廣東也因此成為全國首例“入市”的地方養(yǎng)老保險(xiǎn)基金。

不對養(yǎng)老基金進(jìn)行運(yùn)作，也是一種失職

中國城鎮(zhèn)職工的養(yǎng)老保險(xiǎn)，企業(yè)按平均工資的20%繳費(fèi)，進(jìn)入社會(huì)統(tǒng)籌賬戶，職工個(gè)人按繳費(fèi)工資的8%繳費(fèi)，進(jìn)入個(gè)人賬戶?，F(xiàn)階段累積的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的收益率很低，截至2009年名義收益率不到2%，未超過同期的通脹率。

與之對照的是，全國社保基金的投資收益則要高的多，2004～2010的年均投資收益率9. 17%。社?；鹗菓?yīng)對未來養(yǎng)老基金債務(wù)的戰(zhàn)略性儲(chǔ)備基金，雖不用于日常支付，其保值增值的壓力同樣很大。

造成二者收益率差異的一個(gè)重要原因是對資金的運(yùn)用程度不同，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金僅僅限于銀行存款和國債，社?；饎t可投資于多種渠道，包括銀行存款（不低于10%）、國債（比例不得低于50%）、企業(yè)債（不高于10%）、金融債（不高于10%）、證券投資基金（不高于40%）和股票（不得高于40%），還有少部分社?；鹩糜诤Ｍ馔顿Y。

然而應(yīng)該看到，社?；?0%左右的資產(chǎn)投在國內(nèi)股市，投資收益的波動(dòng)性與股票市場整體波動(dòng)關(guān)系較大，例如2008年的投資收益率為- 6. 79%，當(dāng)年的通脹率為5. 9%。完善的資本市場可以為養(yǎng)老基金提供更高的收益率，但不能指望以養(yǎng)老基金的投入完善資本市場，尚需完善的中國資本市場存在的一些問題在養(yǎng)老基金入市之后會(huì)更顯現(xiàn)出來。

養(yǎng)老保險(xiǎn)基金進(jìn)入資本市場是很多國家的做法，不對養(yǎng)老基金進(jìn)行運(yùn)作，也是一種失職。而如何平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益，保障參保人的利益，其根本所在則是完善養(yǎng)老基金的治理結(jié)構(gòu)。

充分考慮參保人的利益

在養(yǎng)老金“該不該進(jìn)股市”這類激烈的討論中，重點(diǎn)應(yīng)該關(guān)注如何重視建立和完善養(yǎng)老保險(xiǎn)基金治理結(jié)構(gòu)。

養(yǎng)老保險(xiǎn)基金怎么用是一個(gè)典型的委托代理問題。由于廣大參保人缺乏必要的專業(yè)知識且人數(shù)眾多，所以必須將養(yǎng)老保險(xiǎn)基金委托給專業(yè)機(jī)構(gòu)管理。治理結(jié)構(gòu)要解決的首要問題是，受托管理基金的人或機(jī)構(gòu)既要有能力又要有意愿充分考慮參保人的利益。

就世界范圍看，政府機(jī)構(gòu)并不必然就是好的管理者，政府的目標(biāo)與參保人的目標(biāo)并不完全一致，參保人的主要目標(biāo)是使得基金收益最大化，而政府目標(biāo)則有可能呈現(xiàn)多元化，比如，在確保安全的情況下，促進(jìn)資本市場發(fā)展、支持某些地方項(xiàng)目等。

很多國家都會(huì)限制養(yǎng)老基金投資于國外資本市場，希望把資金留在國內(nèi)，而通常這些國家國內(nèi)的投資機(jī)會(huì)較少。對16個(gè)國家（包括美國、加拿大、日本等經(jīng)合組織國家，印度、烏干達(dá)等發(fā)展中國家）的研究表明，帶有較多政治目標(biāo)和社會(huì)目標(biāo)的養(yǎng)老基金投資收益率一般低于本國的銀行存款利率。

對理事的問責(zé)制非常重要

就公共養(yǎng)老基金而言，受托人就是養(yǎng)老基金理事會(huì)，好的治理結(jié)構(gòu)需要能夠有效地制約和監(jiān)督受托人的行為，包括理事會(huì)成員構(gòu)成、對理事的問責(zé)制、業(yè)績度量方法、投資管理政策、信息披露等。

理事會(huì)成員一般應(yīng)由三方成員構(gòu)成：政府人員、雇員代表、工會(huì)代表，應(yīng)具備專業(yè)知識，雇員代表由參保人選擇，他們獨(dú)立于政府，代表參保人的利益。

衡量理事業(yè)績的主要是投資回報(bào)和管理成本。理事會(huì)具體負(fù)責(zé)制定投資政策，選擇投資人，監(jiān)督投資人的行為、對投資人的業(yè)績作出判斷。在美國75%的養(yǎng)老金計(jì)劃將他們的資產(chǎn)全部委托給外部投資人管理，但也有不少國家的養(yǎng)老金并沒有給外部投資人管理。在美國私人養(yǎng)老金的受托人受到法律的監(jiān)督，侵犯參保人利益將會(huì)受到法律的制裁，公共養(yǎng)老金則尚無法律制約。

信息透明同樣關(guān)鍵，這既是監(jiān)督理事行為的重要手段，也是理事們行使職責(zé)所需要的資料。養(yǎng)老基金投資金額大，時(shí)間長，管理費(fèi)用高，信息披露需要較為充分，一般分為外部審計(jì)報(bào)告和理事會(huì)年度報(bào)告，有些還有投資評估報(bào)告。

治理結(jié)構(gòu)需要進(jìn)一步改善

從公開資料可以得知，此前已經(jīng)入市的我國社?；鸬耐顿Y渠道近年來不斷拓寬。

2005年開始信托投資，主要投資于基礎(chǔ)設(shè)施，截至2010年9月底，社保基金累計(jì)投資信托項(xiàng)目20個(gè)，主要借款人包括鐵道部、國家電網(wǎng)、國電集團(tuán)等。同年可直接投資于央企，投資額不超過總資產(chǎn)的20%，截至2010年8月31日，社?；鹬苯油顿Y項(xiàng)目9個(gè)，包括交通銀行100億元；中國銀行100億元； 工商銀行100億元；京滬高速鐵路股份有限公司100億元等。

2008年進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資和私募基金，2009年著手境外投資，目前已經(jīng)委托全球資產(chǎn)管理公司，投資美國股票、香港股票、全球股票和全球債券。

從2011年開始社?；鹕孀惚Ｕ戏拷ㄔO(shè)，投資30億到天津保障房項(xiàng)目、45億到重慶保障房項(xiàng)目。投資渠道的拓寬有助于降低風(fēng)險(xiǎn)，提高收益，但將來還需明確投資項(xiàng)目選擇所遵循的過程及使用的標(biāo)準(zhǔn)。

在信息披露方面，自2001年以來，社保基金理事會(huì)每年出具一份全國社?；鹉陥?bào)，披露當(dāng)年全國社保基金總體的資產(chǎn)負(fù)債情況、投資業(yè)績、權(quán)益變動(dòng)等總體信息。近年來，除了年報(bào)之外，社?；饘ν夤嫉耐顿Y運(yùn)營信息明顯增多，其及時(shí)性和詳細(xì)程度有了很大改善，但對于業(yè)績的信息披露相對粗略，例如，沒有披露每個(gè)外部投資管理人的投資組合及業(yè)績表現(xiàn)。

相對而言，我國社保基金的管理費(fèi)用偏高，高于戰(zhàn)略性投資較為活躍的主權(quán)養(yǎng)老金的管理費(fèi)用。比如，我們現(xiàn)在單位資產(chǎn)的管理費(fèi)用，是挪威主權(quán)養(yǎng)老基金管理費(fèi)用的3倍，是愛爾蘭主權(quán)養(yǎng)老金管理費(fèi)的1. 5倍。

這一方面是因?yàn)樯绫；疬\(yùn)營時(shí)間較短，投資渠道處于不斷擴(kuò)展之中，而且隨著投資規(guī)模的增加，投資管理費(fèi)用還將面臨上升的壓力。另一方面，根據(jù)社?；鹄硎聲?huì)公布的年度報(bào)告，費(fèi)用較高的項(xiàng)目為資產(chǎn)管理費(fèi)。今后看，加強(qiáng)外部投資管理人、資產(chǎn)托管人之間的競爭，控制內(nèi)部管理成本，降低資產(chǎn)管理費(fèi)仍有空間。

養(yǎng)老基金入市是大勢所趨，這就需要根據(jù)一般規(guī)律建立和完善養(yǎng)老基金的治理結(jié)構(gòu)，以其內(nèi)在的激勵(lì)平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益。養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的性質(zhì)和社?；鹩兴煌?，在理事會(huì)的治理結(jié)構(gòu)上也會(huì)有所不同。當(dāng)前養(yǎng)老保險(xiǎn)基金結(jié)余在地區(qū)間有很大不平衡，對于結(jié)余較多的省份，嘗試探索養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的管理模式十分必要，廣東的試點(diǎn)是一種嘗試。

2011年實(shí)施的《社會(huì)保險(xiǎn)法》已經(jīng)明確，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金將逐步實(shí)現(xiàn)全國統(tǒng)籌，因此，建立和完善養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理的治理結(jié)構(gòu)和監(jiān)管措施需要盡快跟上。而且隨著城鎮(zhèn)居民養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶和新型農(nóng)村養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶的不斷累積，對養(yǎng)老基金管理的要求日益緊迫。

（作者系復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授。本文由“復(fù)旦大學(xué)當(dāng)代中國經(jīng)濟(jì)與社會(huì)工作室”獨(dú)家供稿）