A股牛途上的“絆腳石”

王翀煒

2011年A股熊冠全球，上證綜指21.68%的年跌幅使5000萬(wàn)股民虧損面達(dá)87%，人均虧損4萬(wàn)元，而機(jī)構(gòu)投資者的虧損也超過4000億元；這個(gè)數(shù)據(jù)引眾多中小投資者傷心落淚，更有甚者拋出要從此遠(yuǎn)離股市的悲觀言論，究其原因無(wú)外乎三種：首先是，A股市場(chǎng)場(chǎng)外增量資金觀望氣氛濃厚，市場(chǎng)流動(dòng)性極度匱乏，加之央行采取的7次提準(zhǔn)3次加息的緊縮貨幣政策使資金面進(jìn)入到“貧血”局面。其次，A股解禁市值壓力依然較大，其中大小非解禁市值達(dá)到2.07萬(wàn)億元，雖然較09年的4.91萬(wàn)億元和2010年的5.21萬(wàn)億元相比顯著降低，但孱弱的行情會(huì)增加相當(dāng)一部分小非減持的欲望進(jìn)而達(dá)到規(guī)避市值縮水風(fēng)險(xiǎn)的目的。還有，井噴的定向增發(fā)與新股IPO完成融資7000億元,尤其是定向增發(fā)募集數(shù)額是近年之最。

限售股解禁

在A股復(fù)蘇過程中，要小心牛市道路上的“絆腳石”——限售股解禁。限售股從原則上講是指股權(quán)分置改革時(shí)期的產(chǎn)物，它代表了當(dāng)時(shí)上市公司的非流通股股東在股改完成后，在12個(gè)月之內(nèi)不能上市交易或轉(zhuǎn)讓的這部分籌碼。其中非流通限售股占總股本超過5%以上的叫大非，股改兩年后方可上市流通。占比在5%以下的叫小非，股改一年后即可上市。隨著2008年6月IPO的重啟以及上市公司定向增發(fā)在近些年的火爆進(jìn)行，限售股的范圍應(yīng)擴(kuò)大為三種：1.大小非限售股。2.新股限售股。3.定向增發(fā)限售股。除大非的限售鎖定期一般為2年外，其余如小非，新股，定向增發(fā)的鎖定期均為一年，同時(shí)也是可能對(duì)A股形成較大拋壓的主要籌碼，2010年是10年來解禁壓力最大的一年，全年規(guī)模達(dá)到5.84萬(wàn)億元，如此的解禁市值已經(jīng)占到了當(dāng)時(shí)A顧總市值的四分之一，雖然2010年大盤走出了前低后高的形態(tài)但最終在2011年2.07萬(wàn)億解禁市值面前依然力不從心，最終出現(xiàn)了去年的熊市行情。2012年大小非解禁市值在1.5萬(wàn)億元，加上去年A股定向增發(fā)的井噴以及新股IPO加速所帶來的6300億元左右的12月鎖定期解禁，今年A股面臨的解禁總壓力依然維持在2萬(wàn)億的水平，尤其是進(jìn)入7月份之后一直持續(xù)到年底，限售股解禁的壓力將逐步增大。下面分別對(duì)以上三種限售股做個(gè)簡(jiǎn)要分析。

大小非解禁

今年大小非的解禁市值大體維持在1.2萬(wàn)億-1.5萬(wàn)億左右，是股改以來最低的一年。結(jié)合以往經(jīng)驗(yàn)來看，作為上市公司原始股東或者控制人的“大非”在解禁后拋售壓力不大，這不僅與控股股東所處的戰(zhàn)略地位有關(guān)，同時(shí)一部分公司追加鎖定期的決定更能起到穩(wěn)定股價(jià)的作用，如：南京醫(yī)藥，魚躍醫(yī)療，海默科技，威海廣泰等等?！靶》恰弊鳛橄奘酃烧伎偣杀拘∮?%的這部分籌碼主要由個(gè)人投資者組成，他們不僅限售期鎖定期為股改后的一年，同時(shí)在解禁后容易對(duì)市場(chǎng)形成較大的拋壓。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2011年764家公司小非減持，共套現(xiàn)932.79億元。對(duì)于包括上市公司大股東、高管及其關(guān)聯(lián)人員在內(nèi)的大小非而言，基本保持了大漲大減、小漲小減的減持節(jié)奏，而大小非解禁對(duì)于市場(chǎng)也確實(shí)存在較為明顯的抑制作用。如：華麗家族，云海金屬，法因數(shù)控等均在小非集中減持后股價(jià)出現(xiàn)了持續(xù)性下跌，應(yīng)該引起投資者的警惕，總而言之“大非不怕減，小非減最怕”。

新股限售股

眾所周知我們市場(chǎng)的IPO經(jīng)歷了7次暫停6次重啟，每次IPO的開啟在給市場(chǎng)帶來融資壓力的同時(shí)，也不約而同的對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成一定利空因素。隨著創(chuàng)業(yè)板的推出新股上市步伐呈明顯加速跡象，2011年滬深兩市供應(yīng)來282家公司上市，2012年全年排隊(duì)上市的企業(yè)超過500家，日均過會(huì)企業(yè)達(dá)2家以上。在新股上市后尤其是達(dá)到限售股解禁日期后“高管離職，拋股套現(xiàn)”的新聞更是屢見不鮮，如創(chuàng)業(yè)板第一批網(wǎng)宿科技上市后不久就曝出高管紛紛離職，拋股套現(xiàn)的新聞，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于部分公司利用上市后“一夜暴富”的神話落袋為安，放棄創(chuàng)業(yè)理想，脫離實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)的擔(dān)憂，這類公司在上市一年后往往面臨著相當(dāng)?shù)慕饨麎毫Γ绕涫莿?chuàng)業(yè)板的公司很難保證公司高管在巨額的股權(quán)收益面前能繼續(xù)堅(jiān)持心中做強(qiáng)實(shí)業(yè)的理想。綜合來看，新股上市在增加股票數(shù)量的同時(shí)，也為投資者多了一種選股的標(biāo)的，這其中也不乏一些具有潛力的上市公司，如即將上市的眾信旅游，會(huì)稽山，綠盟科技等等，也有一些創(chuàng)業(yè)板公司高管本著對(duì)股價(jià)對(duì)公司負(fù)責(zé)以及看好自身企業(yè)發(fā)展前景的前提下進(jìn)行股票增持，如：金龍機(jī)電，國(guó)騰電子等等?？偠灾皠?chuàng)業(yè)板新股解禁壓力大于主板公司，擦亮眼睛認(rèn)準(zhǔn)價(jià)值投資”。

定向增發(fā)解禁

2011年是定向增發(fā)井噴的一年，A股全公司預(yù)計(jì)融資6900億元最終完成4300億元，是近年來定向增發(fā)最集中，募集金額最大的一年，這為今年市場(chǎng)帶來不小的解禁壓力。去年定向增發(fā)的火爆主要是因?yàn)樯鲜泄酒毡槊媾R資金緊張問題，融資需求大，而這個(gè)融資難的問題可以通過定向增發(fā)所特有的較高折價(jià)率來解決。參與定向增發(fā)能夠獲得相對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)上的折扣價(jià)是吸引大量基金追逐的主要原因。雖然一年的鎖定期提高了投資的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但是折價(jià)為定向增發(fā)項(xiàng)目提供了可靠的安全邊際。因此，在市場(chǎng)狀況向好的情況下，定向增發(fā)項(xiàng)目更容易跑贏大盤，而在市場(chǎng)條件不利時(shí)，折價(jià)又能在一定程度上彌補(bǔ)損失。因此定向增發(fā)不僅盤活了企業(yè)自己，更為一部分私募股權(quán)基金提供了生存場(chǎng)所，定向增發(fā)產(chǎn)品的大面積發(fā)行和較高的收益率極大的吸引了中小投資者的目光。只是在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，尤其是A股市場(chǎng)的制度性建設(shè)尚不健全的今天，進(jìn)行定向增發(fā)的上市公司魚龍混雜，其中既有因?yàn)轫?xiàng)目資金短缺而必須進(jìn)行的定增，也有明顯是以圈錢為目的變相再融資行為，當(dāng)投資者持有已近進(jìn)行過定向增發(fā)的上市公司股票，要警惕1年后定增股份所帶來的解禁風(fēng)險(xiǎn)和拋售壓力，尤其是股市處于上升趨勢(shì)中，當(dāng)定向增發(fā)對(duì)象所持有的股票價(jià)格與市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生了巨大的折價(jià)空間時(shí)，不排除一部分定增對(duì)象為實(shí)現(xiàn)股權(quán)收益而集中拋售。在這里，也要想投資者轉(zhuǎn)達(dá)一些好公司的案例，如：古越龍山在2010年4月份進(jìn)行了定向增發(fā)，增發(fā)價(jià)8.8元，不僅與當(dāng)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格相比折價(jià)率不是很高，而且公司股價(jià)在隨后一路上行，時(shí)至今日已經(jīng)兩年也未曾出現(xiàn)定向增發(fā)對(duì)象大比例減持或者從股票盤口發(fā)行資金大幅流出的跡象，作為黃酒類龍頭上市公司，不僅具有獨(dú)特的品牌文化價(jià)值，而且公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明確，技術(shù)面走勢(shì)也已經(jīng)打開上升空間，像這種定增后資金投入項(xiàng)目明確，公司又具有自身投資價(jià)值的公司往往會(huì)給投資者帶來豐厚收益。

至此時(shí)點(diǎn)，正是證監(jiān)會(huì)主席郭樹清大力推動(dòng)資本市場(chǎng)改革的一年，同時(shí)改革得到了財(cái)政部，銀監(jiān)會(huì)，社保理事會(huì)等部門的大力支持，隨著鼓勵(lì)民間資本進(jìn)入我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)各領(lǐng)域的刺激措施陸續(xù)出臺(tái)以及穩(wěn)增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)調(diào)控方向所引發(fā)的貨幣政策微調(diào)預(yù)期，都是推動(dòng)股指上行的基本面因素。另外，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型以及券商在金融領(lǐng)域中的改革地位都將誘發(fā)A股市場(chǎng)以及券商股走出一輪像樣的行情。僅以此文向投資者提示在未來A股上升過程中可能遇到的小阻力，小牽絆，并在看好未來1-2年A股市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，希望投資者以價(jià)值投資為導(dǎo)向，充分挖掘上市公司內(nèi)在價(jià)值以博取股票投資的超額收益。

（作者系新時(shí)代證券公司分析師）