潘石屹轉(zhuǎn)型與“2時(shí)代”閃婚

趙曉 李慧忠

對(duì)于廣大投資者，過(guò)去一個(gè)月內(nèi)發(fā)生的兩件事不得不關(guān)注：一個(gè)是9月14日凌晨美聯(lián)儲(chǔ)推出的新一輪量化寬松政策QE3；另一個(gè)是近期潘石屹（微博）宣布從“散售”轉(zhuǎn)向“自持”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。這兩件事看似不相關(guān)，但其內(nèi)在的邏輯卻是出奇的一致！我們不得不思考以下三個(gè)問(wèn)題：我們正處在一個(gè)什么樣的大時(shí)代中？潘石屹在這個(gè)時(shí)代中做了什么選擇？以及政府理性的邏輯框架當(dāng)如何？

一個(gè)“被投資”的時(shí)代

對(duì)于第一個(gè)問(wèn)題，我們正處于一個(gè)怎樣的時(shí)代？答：這是一個(gè)絕望的時(shí)代。

日前國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布8月CPI同比上漲2%，通脹重回“2時(shí)代”。如果你認(rèn)為“2時(shí)代”是終點(diǎn)，那你就太“2”了。9月14日凌晨美聯(lián)儲(chǔ)宣布：“為了刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和改善就業(yè)市場(chǎng)，0～0.25%超低利率的維持期限將延長(zhǎng)到2015年中，將從15日開(kāi)始推出進(jìn)一步量化寬松政策（QE3），每月采購(gòu)400億美元的抵押貸款支持證券（MBS）”。

回想2000年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂時(shí)，美國(guó)啟動(dòng)了房地產(chǎn)金融這個(gè)更大的泡沫來(lái)托起破裂的互聯(lián)網(wǎng)泡沫；2008年房地產(chǎn)金融泡沫破裂時(shí)，美國(guó)啟動(dòng)了美元這個(gè)更大的泡沫來(lái)托起破裂的房地產(chǎn)金融泡沫。美元泡沫的膨脹也意味著全球泡沫化生存時(shí)代的徹底來(lái)臨！

最為關(guān)鍵的是，如果仔細(xì)比較QE3與前兩次量化寬松，這一次QE3既沒(méi)有操作時(shí)間限制，也沒(méi)有總額限制。也就是說(shuō)，在美國(guó)失業(yè)率沒(méi)有出現(xiàn)明顯改善之前，QE3將一直延續(xù)下去。短期來(lái)看，QE3的推出固然可以刺激當(dāng)前低迷的美國(guó)經(jīng)濟(jì)，以緩解失業(yè)率高起的窘境，進(jìn)而有助于奧巴馬連任。但長(zhǎng)期來(lái)看，過(guò)度貨幣注水等于給全球貨幣體系打強(qiáng)心針，很可能讓美元狂奔直至力竭而亡。

除了美國(guó)，歐洲在做什么？歐洲央行也推出了新的量化寬松政策OMT。同樣的嘴臉，既沒(méi)有量化寬松規(guī)模的限制，也沒(méi)有干預(yù)時(shí)間的限制。QE3和OMT到底對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)有什么影響呢？最直接的影響是輸入型通貨膨脹再起波瀾。全球大宗商品價(jià)格的上揚(yáng)將通過(guò)中國(guó)進(jìn)口價(jià)格指數(shù)和工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)傳導(dǎo)到CPI。所以8月的“2時(shí)代”必然是“閃婚的2時(shí)代”，物價(jià)水平很可能進(jìn)入新一輪快速上升通道。

在這個(gè)“吹泡泡、印票票”的時(shí)代，泡沫化生存已經(jīng)成為常態(tài)。所有人都知道經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇真正需要的是鄧小平式的改革，但同時(shí)幾乎所有肉食者眼中閃爍的都是凱恩斯。所有把錢(qián)存在銀行的儲(chǔ)戶，面對(duì)新一輪的貨幣放水，只能眼睜睜地看出財(cái)富縮水。這些人未必都想投資，但已然都“被投資”了。

泡沫時(shí)代潘石屹選擇不動(dòng)產(chǎn)

第二個(gè)問(wèn)題：潘石屹在這個(gè)時(shí)代中做了什么選擇？答：持有不動(dòng)產(chǎn)。

早在SOHO中國(guó)上市前，內(nèi)部就有討論轉(zhuǎn)型持有的聲音。只不過(guò)不同的發(fā)展階段潘石屹選擇了不同的商業(yè)模式。公司早期，如果不散售，沒(méi)有充足的現(xiàn)金流根本無(wú)法發(fā)展；等發(fā)展到一定程度，可以考慮不賣(mài)了。但賣(mài)了更劃算，股東也會(huì)支持你；但發(fā)展到更大規(guī)模了，別人便會(huì)質(zhì)疑你，為什么還要賣(mài)？賣(mài)得邏輯是判斷未來(lái)的價(jià)值會(huì)不斷上漲，才會(huì)有人買(mǎi)單。股東會(huì)問(wèn)你為什么把這個(gè)收益給別人呢？為什么不自己持有？

轉(zhuǎn)型背后很重要的支撐邏輯是租售關(guān)系的逆轉(zhuǎn)。幾年前，潘石屹也曾提出要自持，但嘗試后發(fā)現(xiàn)招商比銷售難度大很多，而且售價(jià)比租金的累計(jì)折現(xiàn)高很多。業(yè)內(nèi)人士都知道，商業(yè)地產(chǎn)的核心價(jià)值主要來(lái)源于三部分：地段、產(chǎn)品和運(yùn)營(yíng)。其中運(yùn)營(yíng)對(duì)價(jià)值增值的貢獻(xiàn)最大，甚至超過(guò)80%。而在運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)最核心的又在于招商，尤其是品牌租客的引入。但招商卻是一個(gè)精細(xì)活兒，容不得半點(diǎn)忽悠。這也是為什么以前SOHO的銷售部比租務(wù)部強(qiáng)大的原因。隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的波動(dòng)，寫(xiě)字樓由于供應(yīng)短缺租金進(jìn)入快速上漲的通道。據(jù)國(guó)際權(quán)威地產(chǎn)機(jī)構(gòu)高緯環(huán)球統(tǒng)計(jì)，今年北京CBD頂級(jí)寫(xiě)字樓的租金比2011年同期上漲75%，在全球排名中已經(jīng)超過(guò)紐約，以每年每平方英尺130美元的租金水平躍居全球第5位、亞太第3位。

在寫(xiě)字樓租金上漲的同時(shí)，售價(jià)也快速上漲。以北京金澳國(guó)際寫(xiě)字樓為例，2011年年初的開(kāi)盤(pán)價(jià)僅為27000元/平方米，但年底時(shí)尾房的價(jià)格已升至55000元/平方米。那潘石屹為什么不選擇繼續(xù)散售呢？主要是因?yàn)镾OHO原有購(gòu)買(mǎi)客戶自身的特殊境況。眾所周知，SOHO中國(guó)原有的客戶群主要集中在山西、鄂爾多斯、陜北等煤老板聚集的區(qū)域。僅三里屯SOHO就聚集了來(lái)自山西煤礦、內(nèi)蒙古煤礦和河北鐵礦等能源企業(yè)主的近50億元資金。但由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑引發(fā)的煤炭需求下降以及煤炭整合等原因，私營(yíng)煤炭主的處境每況愈下，能源型客戶能夠支付的溢價(jià)也就越來(lái)越低。再者，由于SOHO產(chǎn)品的售價(jià)較高，一般的小額投資人又缺乏購(gòu)買(mǎi)能力。

或許有人會(huì)疑問(wèn)：持有了不動(dòng)產(chǎn)，資產(chǎn)的流動(dòng)性下降該如何應(yīng)對(duì)？對(duì)于SOHO，自持以后現(xiàn)金流會(huì)大幅減少。盡管現(xiàn)金賬面持有150億，并不意味著資金方面高枕無(wú)憂。未來(lái)的突破方向必然是：依托持有型優(yōu)質(zhì)商辦物業(yè)，尋求地產(chǎn)金融的資金支撐。低成本的銀團(tuán)貸款以及國(guó)外成熟的REITs等地產(chǎn)基金將會(huì)成為潘石屹融資的主要方向。

一言以蔽之，在泡沫托起泡沫的時(shí)代中，潘石屹的選擇是持有大量不動(dòng)產(chǎn)。

政府泄洪理當(dāng)出口REITs

在泡沫化生存的時(shí)代中，政府理性的邏輯框架當(dāng)如何？答：泄洪出口REITs。

隨著EQ3和OMT的陸續(xù)推出，相信中國(guó)政府也會(huì)按捺不住。貨幣政策和財(cái)政政策進(jìn)一步寬松的苗頭也逐漸明確。今年8月的新增貸款為7039億元，同比上漲28.33%。預(yù)計(jì)到今年年底，我國(guó)M2的存量將突破100萬(wàn)億元。我們也無(wú)需過(guò)多苛責(zé)貨幣放水，但不得不思考的是大水漫灌的同時(shí)必須留有泄洪出口，否則就是不擇不扣的洪災(zāi)。

對(duì)于最普通的老百姓，銀行存款普遍在100萬(wàn)以下。隨著普通住宅去投資化的大趨勢(shì)，這些錢(qián)能投到哪里呢？投資信托、基金或是商業(yè)地產(chǎn)額度都不夠，投資股票風(fēng)險(xiǎn)又太大，存銀行顯然是最糟糕的選擇。怎么辦？只有呼吁政府盡快推出REITs，既能解決老百姓存款閑置貶值的問(wèn)題，又能讓他們平等的分享城市化帶來(lái)的紅利。（編輯/俞曉蘭）

趙曉

北京科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師；北京大學(xué)光華管理學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)博士；世界銀行—北大中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心客座研究員；中國(guó)體制改革研究會(huì)特約研究員、學(xué)術(shù)委員；中國(guó)房地產(chǎn)協(xié)會(huì)專家委員會(huì)成員；中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)專家委員會(huì)委員。

李慧忠

高和投資金融分析師。