在清理整頓大背景下的交易所應(yīng)如何持續(xù)創(chuàng)新

■ 李拉

（天津金融資產(chǎn)交易所，天津300201）

在清理整頓大背景下的交易所應(yīng)如何持續(xù)創(chuàng)新

■ 李拉

（天津金融資產(chǎn)交易所，天津300201）

在清理整頓的大背景下中國交易所應(yīng)如何持續(xù)創(chuàng)新，且作為20世紀最重要金融創(chuàng)新之一的“資產(chǎn)證券化”在中國應(yīng)如何推進？特別是在規(guī)避金融市場過度衍生、泡沫化發(fā)展的同時，如何避免合理合規(guī)的金融創(chuàng)新不被束縛，且能獲得更快發(fā)展，是當前亟待研究解決的問題。

為防范金融和社會風險，國務(wù)院于2011年11月18日出臺《關(guān)于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（38號文），要求成立由證監(jiān)會牽頭的聯(lián)席會議機制。據(jù)悉，此次整頓的主要任務(wù)是“統(tǒng)籌協(xié)調(diào)有關(guān)部門和省級人民政府清理整頓違法證券期貨交易工作，督導(dǎo)建立對各類交易所和交易產(chǎn)品的規(guī)范管理制度”。

1 近年來的交易所遍地開花引金融風險

1.1 交易所遍地開花亂象紛呈

由于缺乏準入標準和監(jiān)管主體，加之地方政府爭奪金融資源的沖動，近兩年，交易所在各地如雨后春筍般紛紛涌現(xiàn)。北京大學中國產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展研究課題組統(tǒng)計顯示，目前全國省、市級都建立了產(chǎn)權(quán)市場，甚至一些較大的縣也設(shè)立了產(chǎn)權(quán)交易中心，交易標的物從油畫、

1.2 各地交易所“亂象叢生”背后伴隨巨大風險

1.2.1 違規(guī)炒作和過度投機的市場風險。大宗商品電子交易市場以中遠期交易為主，比起現(xiàn)貨交易來價格波動空間更大、市場流動性更高、交易規(guī)模更大，投機套利者容易進出，如若出現(xiàn)了違規(guī)炒作、價格偏離、逼倉等風險事件，會使市場和合規(guī)交易者蒙受嚴重損失。

1.2.2 交易資金的安全性風險。大宗商品電子交易市場采取了按照交易規(guī)模收取一定比例保證金的制度，且多數(shù)市場都聲稱建立了資金安全的三方存管制度。事實上，客戶資金的三方存管制度并不嚴格規(guī)范，極易出現(xiàn)被市場主辦方侵占、挪用、甚至卷款潛逃的風險。此類事件已發(fā)生多起。

1.2.3 交易制度不規(guī)范的風險。大宗商品電子交易市場采取集中撮合交易的方式，具有管理交易履約的功能，風險集中在市場內(nèi)。由于交易制度不規(guī)范絲綢、大蒜、辣椒、雞蛋到玉米、稻米、稀有金屬、煤炭、橡膠、棉花、蘋果、鋼材、食用油、食糖等無奇不有。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前，散落于全國各地的交易所已超過300家，僅文交所就有近40家。

這些五花八門的交易所，有國企背景的，也有民營性質(zhì)的，但大都得到當?shù)卣闹С?。它們的出現(xiàn)，有著流動性泛濫的土壤，有著實體經(jīng)濟投資難的背景，有著地方政府對金融中心的訴求，有信息物流配送不暢的環(huán)境，也有商品自身金融化的沖動?；驁?zhí)行不嚴格，無法抵御價格大幅波動的風險。更有甚者，市場主辦者利用制度漏洞和監(jiān)管漏洞，設(shè)立虛擬賬戶與客戶對賭交易。

2 在當前我國清理整頓交易所的過程中開展金融創(chuàng)新的必要性

2.1 開展金融創(chuàng)新可使金融市場的運作效率提升

首先，金融創(chuàng)新通過提高市場組織與設(shè)備的現(xiàn)代化程度，使金融市場價格變動的靈敏度提高，使價格快速及時對所獲信息作出反應(yīng)，從而提高價格的合理性和價格機制的作用力。其次，金融創(chuàng)新中出現(xiàn)大量新型金融工具，使金融商品種類繁多，投資者的可選擇性增大。各類投資者面對眾多各具特色的金融商品可以更好的實現(xiàn)他們自己滿意的效率組合。再次，金融創(chuàng)新通過提供大量的新型金融工具的融資方式與交易技術(shù)，使其在個別風險剔除的能力上得以加強。投資者可對資產(chǎn)進行多元化組合，并且可以及時調(diào)整其組合，在保持效率組合的過程中，投資者通過轉(zhuǎn)移或分散法，把個別風險降低至較小程度。最后，開展金融創(chuàng)新降低交易成本，使投資收益相對上升，吸引更多籌資者和投資者進入市場，提高交易的活躍程度。

2.2 開展金融創(chuàng)新可提高金融機構(gòu)的運作效率

首先，由金融創(chuàng)新而產(chǎn)生的大量具有特定內(nèi)涵與特性的金融工具、金融服務(wù)、交易方式或融資技術(shù)等成果，增加了金融商品和服務(wù)的效用，進而使金融機構(gòu)的基本功能與運作效率大大提升。其次，將計算機引入支付清算系統(tǒng)后，使金融機構(gòu)的資金周轉(zhuǎn)速度和使用效率上更進一步，節(jié)約大量流通費用。再次，現(xiàn)代金融創(chuàng)新衍生出的大量新工具、新技術(shù)、新交易、新服務(wù)，使金融機構(gòu)積聚資金的能力大為增強，信用創(chuàng)造的功能得到發(fā)揮，使金融機構(gòu)擁有的資金流量的資產(chǎn)存量急速增長，提高了金融機構(gòu)經(jīng)營活動的規(guī)模報酬，降低成本，金融機構(gòu)的盈利能力也從而加強。

3 在當前清理整頓交易所的基礎(chǔ)上，我國的交易所應(yīng)如何有序發(fā)展與持續(xù)創(chuàng)新

國務(wù)院此次清理整頓為中國的交易所市場的良性發(fā)展進行了一場優(yōu)勝劣汰，且非常具有及時性與必要性。中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、社會轉(zhuǎn)型、公眾投資均與交易所息息相關(guān)，所以中國交易所的持續(xù)創(chuàng)新不可因噎廢食，也不應(yīng)將“資產(chǎn)證券化”妖魔化。中國的交易所市場應(yīng)該在一條良性發(fā)展的軌道上持續(xù)創(chuàng)新并繼續(xù)“資產(chǎn)證券化”之路的探索。

3.1 要使交易所的金融創(chuàng)新與監(jiān)管相協(xié)調(diào)發(fā)展

金融創(chuàng)新是提升金融業(yè)服務(wù)水平和競爭力的關(guān)鍵。必須鼓勵金融創(chuàng)新，為金融創(chuàng)新營造有利的政策環(huán)境和監(jiān)管條件。金融創(chuàng)新應(yīng)以市場為導(dǎo)向，以提高金融服務(wù)能力和效率為根本目的，防止以規(guī)避監(jiān)管為目的和脫離經(jīng)濟發(fā)展需要的“創(chuàng)新”。要動態(tài)把握金融創(chuàng)新的界限，把防范風險始終貫穿金融創(chuàng)新全過程，使監(jiān)管能力建設(shè)與金融創(chuàng)新相協(xié)調(diào)發(fā)展。

3.2 應(yīng)將交易所定位于服務(wù)實體經(jīng)濟而非投機套現(xiàn)

交易所應(yīng)由相關(guān)部門監(jiān)管指導(dǎo)，并出臺明確的法規(guī)，規(guī)范市場的交易行為。交易所的準確定位應(yīng)該是發(fā)現(xiàn)企業(yè)價值，為實體經(jīng)濟服務(wù)，特別是為解決中小企業(yè)融資難、促進其健康發(fā)展做好服務(wù)，而不是圈錢套現(xiàn)、炒作概念。

3.3 為交易所的創(chuàng)新打造合適的外部制度環(huán)境

交易所經(jīng)濟是社會經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，交易所建設(shè)實質(zhì)上是商品流通渠道建設(shè)，是經(jīng)濟領(lǐng)域中一項重要的公共經(jīng)濟設(shè)施建設(shè)。但是現(xiàn)在大量建設(shè)的交易所更多追逐“類金融化”，如果不能成為實體經(jīng)濟成長的發(fā)動機，而僅僅是投機者的大賭場，那必然將被市場演化的力量自然淘汰。應(yīng)該從這次事件中看到民間資金對發(fā)展成熟而豐富的金融市場的渴望，應(yīng)更多從金融法規(guī)建設(shè)入手為交易所建設(shè)打造合適的外部制度環(huán)境。

4 對交易所的資產(chǎn)證券化之路進行新的研究和實踐探索

4.1 我國金融資產(chǎn)證券化的發(fā)展基本情況

相較歐美各國，中國資產(chǎn)證券化的起步較晚，然而在監(jiān)管當局的大力推進和金融機構(gòu)的積極參與下，在近20年間，經(jīng)歷了從無到有、快速發(fā)展和不斷突破的質(zhì)變。1992年海南“地產(chǎn)投資券”項目開始了證券化的嘗試，1996~2002年，又間斷性地發(fā)展了幾起離岸證券化的案例。2000年，中國建設(shè)銀行和中國工商銀行相繼獲準實行住房抵押貸款證券化的試點，到2005年3月國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行獲準作為試點單位，分別進行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點，這也標志著中國本土證券化的正式開始。從2005年至今，中國資產(chǎn)證券化發(fā)展迅速。就我國目前的經(jīng)濟現(xiàn)狀而言，資產(chǎn)證券化有利于盤活不良資產(chǎn)、解決銀行資本充足率問題，且利于投融資體制的改革。然而，金融創(chuàng)新工具因處于創(chuàng)新探索階段大都是不成熟且利弊交加的，資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新工具，其本身的確存在著一定缺陷，它在分散風險的同時也易于導(dǎo)致一些投資者在利益面前對潛在風險的漠視，復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)增加了監(jiān)管成本和投資者的認知成本，尤其是資產(chǎn)證券化和金融衍生產(chǎn)品的結(jié)合運用對風險起了一定的放大作用，要確保資本市場的健康發(fā)展就必須對風險和問題進行深入的分析和防范。

4.2 中國應(yīng)如何推進交易所之“資產(chǎn)證券化”

4.2.1 對資產(chǎn)證券化進行專門立法，規(guī)避證券化產(chǎn)品法律風險和制度風險。中國應(yīng)確立統(tǒng)一的發(fā)行、交易以及上市規(guī)則與資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系，且應(yīng)該對資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則，比如會計處理、稅收優(yōu)惠以及交易規(guī)則等問題。由此來適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營的新格局，加強監(jiān)管機構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。另外目前國內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)證券化的法律框架不夠完備，僅在《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》中的“專項資產(chǎn)管理計劃”略有涉及，中國應(yīng)該盡管對企業(yè)資產(chǎn)證券化立法，這也符合當前中國一方面流動性過剩，一方面大量中小企業(yè)融資困難的國情。

4.2.2 加強對資產(chǎn)證券的信用評級。資產(chǎn)證券的信用評級是向證券市場投資人提供證券選擇的重要依據(jù)之一，信用評級機構(gòu)一般對資產(chǎn)證券進行評級工作。在美國次貸危機的演變過程中，信用評級機構(gòu)對次貸衍生品出具與產(chǎn)品真實風險狀況相背離的評級，從而誤導(dǎo)投資者，這不僅使評級機構(gòu)自身的公信力大打折扣，而且也在很大程度上助長了危機發(fā)生的概率。目前，我國信用評估機構(gòu)發(fā)展相對不夠成熟，種種狀況制約了我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展，因此，我國應(yīng)大力加強資產(chǎn)證券化的信用評級工作，資產(chǎn)證券定級后，評級結(jié)構(gòu)還要進行跟蹤監(jiān)督，根據(jù)發(fā)行人的有關(guān)信息，資產(chǎn)或債券的履行情況，信用增級情況等各種因素，定期作出監(jiān)督報告對外披露，并根據(jù)資產(chǎn)信用質(zhì)量的變化對已評資產(chǎn)證券的級別加以調(diào)整。

4.2.3 支持中小企業(yè)，構(gòu)建合理化業(yè)務(wù)，尋求創(chuàng)新型模式。相對于國有商業(yè)銀行和大型央企，一些規(guī)模較小但成長性較好的股份制銀行和中小企業(yè)對于融資有更多的需求。證監(jiān)會和銀監(jiān)會在審批核準時，應(yīng)公平合理的開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和中小企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實地解決中小股份制銀行資本金充足率問題，切實解決中小企業(yè)融資難的問題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。同時由于中小企業(yè)經(jīng)營規(guī)模較小，財務(wù)狀況不透明，資信資質(zhì)差缺，難以形成規(guī)模以上且市場認可的資產(chǎn)池，因此需要各級政府、管理機構(gòu)、金融機構(gòu)在體制、體系、證券化模式創(chuàng)新上，積極探索，尋找出一條可行的中小企業(yè)資產(chǎn)證券化之路?！?/p>