增發(fā)資格、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與財(cái)務(wù)特征

畢金玲

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，遼寧大連 116000)

一、已有研究成果回顧

Wind數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計(jì)顯示，從1991年證券市場建立之初到2011年12月，我國上市公司通過配股、增發(fā)和發(fā)行可轉(zhuǎn)債方式共募集資金16943.17億元，其中增發(fā)融資額10710.39億元，占股權(quán)再融資總額的60%以上?？梢?，再融資對上市公司的發(fā)展起著舉足輕重的作用，增發(fā)融資成為上市公司重要的股權(quán)再融資方式。增發(fā)包括公開增發(fā)和定向增發(fā)兩種方式，筆者主要以公開增發(fā)為研究對象。以往關(guān)于公開增發(fā)融資的研究主要關(guān)注以下幾個(gè)方面：

1、關(guān)于公開增發(fā)公告效應(yīng)的研究

普遍的研究結(jié)論為公司增發(fā)公告后，股票價(jià)格下跌，即公告效應(yīng)為負(fù)。

Asquisth 和 Mullins(1986)［1］、Masulis 和Kowar(1986)［2］是較早研究上市公司增發(fā)公告效應(yīng)的學(xué)者，其研究得出美國上市公司增發(fā)公告會引起股票價(jià)格下跌，即存在負(fù)公告效應(yīng)。Akjhigbe 和 Harikumar(1996)［3］對無負(fù)債公司增發(fā)股票的公告效應(yīng)進(jìn)行研究，得出的結(jié)論是公告當(dāng)日及前一日的累計(jì)超額收益率 (CAR)下跌 0.82% 。Slovin、Lai 和 Sushka(2000)［4］探索英國上市公司1986－1994年增發(fā)新股公告效應(yīng)，測算出每日的平均超額收益率為－2.9%。國內(nèi)汪海寧 (2001)［5］最早對增發(fā)再融資公告效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究，認(rèn)為資本市場對增發(fā)新股表現(xiàn)出明顯的股價(jià)效應(yīng)波動，基本認(rèn)定為利空消息。章衛(wèi)東 (2007)［6］認(rèn)為上市公司公告配股或者增發(fā)新股時(shí)股價(jià)會下降，即公司會出現(xiàn)負(fù)的公告效應(yīng)，且公司的異常收益率與配股或者增發(fā)新股前非流通股比例呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

2、關(guān)于增發(fā)長期業(yè)績的研究

對上市公司增發(fā)后長期業(yè)績的研究最早是由Stigler(1964)［7］開始的，他使用小樣本研究了上市公司再融資的收益問題，發(fā)現(xiàn)再融資公司再融資行為發(fā)生后股票收益率長期較低。對增發(fā)后長期績效的研究，具有里程碑意義的一篇文章是 Loughran 和 Ritter(1995)［8］發(fā)表的“The New Issues Puzzle”。他們研究1970～1990年間的3702家上市公司，研究表明上市公司在進(jìn)行股權(quán)再融資后的5年中年平均收益率達(dá)到7%，低于同期沒有進(jìn)行增發(fā)的對照組公司15.3%的年平均收益率;股權(quán)再融資公司再融資后5年股票的平均持有期收益率是33%，而對照組公司5年的平均持有期收益率為93%，同時(shí)還發(fā)現(xiàn)前6個(gè)月并沒有顯著的負(fù)效應(yīng)，18個(gè)月以后其負(fù)累計(jì)異常收益非常顯著，Loughran和Ritter將這種現(xiàn)象稱為新股發(fā)行之謎。國內(nèi)關(guān)于增發(fā)長期業(yè)績表現(xiàn)研究不多，多是針對配股長期績效進(jìn)行研究。原紅旗 (2002)［9］對不同配股情況下的長期績效進(jìn)行深入研究發(fā)現(xiàn)，大股東參與配股比例越高，公司的業(yè)績越好，大股東以現(xiàn)金參與配股的公司業(yè)績好于大股東以實(shí)物參與配股的公司。陸正飛等 (2006)［10］研究了我國上市公司首次配股后會計(jì)業(yè)績下滑的現(xiàn)象，他們選擇的樣本期間是1998～2001年，研究發(fā)現(xiàn)，配股公司在配股之前存在盈余管理行為，無后續(xù)融資行為公司配股后業(yè)績下降，有后續(xù)融資行為公司在配股后仍會進(jìn)行盈余管理以盡可能維持公司較高的業(yè)績。

3、關(guān)于增發(fā)影響因素的研究

Smith(1977)［10］最早關(guān)注發(fā)行成本對再融資方式選擇的影響，研究發(fā)現(xiàn)非承銷配股的融資成本占發(fā)行收入的比例為2.45%，承銷配股的融資成本占發(fā)行收入的比例為6.05%，增發(fā)新股的成本占發(fā)行收入的比例為6.17%。但是，美國高達(dá)90%以上的公司均采用成本最高的增發(fā)新股方式再融資，由此Smith提出SEO發(fā)行方式之謎，即增發(fā)方式雖然成本較高卻比成本較低的配股方式更受到上市公司的青睞。許多學(xué)者從代理成本、交易成本、信息不對稱、財(cái)富轉(zhuǎn)移、逆向選擇成本、控制權(quán)等觀點(diǎn)解釋這一現(xiàn)象。國內(nèi)股權(quán)分置改革以前，學(xué)界主要從二元股權(quán)結(jié)構(gòu)即流通股股東和非流通股股東角度研究增配方式選擇。宋力等 (2004)［11］以2000～2002年進(jìn)行增發(fā)配股的上市公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)流通股比例是上市公司選擇再融資方式時(shí)考慮的重要因素，流通股占總股本的比例高時(shí)，上市公司往往傾向于選擇配股方式;而流通股比例較低時(shí)，上市公司傾向于選擇增發(fā)方式進(jìn)行再融資。林彬 (2005)［12］研究了增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)債三種再融資方式下流通股股東與非流通股股東的收益率，研究發(fā)現(xiàn)三種方式下流通股股東的收益率，配股大于增發(fā)，增發(fā)大于可轉(zhuǎn)債;而非流通股股東的收益率卻是增發(fā)大于可轉(zhuǎn)債，可轉(zhuǎn)債大于配股。由于非流通股股東和流通股股東利益不一致，使得二者在再融資方式的選擇上出現(xiàn)差異，流通股股東傾向配股，而非流通股股東傾向增發(fā)。章衛(wèi)東(2007)［13］研究認(rèn)為股權(quán)分置下存在非流通股股東對流通股股東的利益侵占，因此上市公司配股或者增發(fā)新股時(shí)股價(jià)會下跌，即公司會出現(xiàn)負(fù)的公告效應(yīng)，且上市公司的異常收益率與配股或者增發(fā)新股前非流通股比例呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;公司公告發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券時(shí)，因?yàn)椴淮嬖诜橇魍ü晒蓶|對流通股股東的利益侵占，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司績效不會顯著下降，因此，可轉(zhuǎn)換公司債券的市場績效要好于配股和增發(fā)新股，而配股的市場績效要好于增發(fā)新股。股權(quán)分置改革以后中國資本市場出現(xiàn)了新的變化，定向增發(fā)成為當(dāng)前中國資本市場上市公司和投資者追逐的熱點(diǎn)，包含定向增發(fā)的增發(fā)方式研究又出現(xiàn)了新的視角，在此不再贅述。

二、研究背景與假設(shè)

1、研究背景

監(jiān)管部門一直嚴(yán)格監(jiān)管上市公司的股權(quán)再融資行為，上市公司進(jìn)行增發(fā)融資申請需要經(jīng)過很多環(huán)節(jié)，需經(jīng)過董事會發(fā)布增發(fā)預(yù)案、股東大會對增發(fā)預(yù)案進(jìn)行表決、證監(jiān)會審批上市公司的增發(fā)申請等流程。除了復(fù)雜的增發(fā)審批程序，申請?jiān)霭l(fā)公司還必須滿足盈利要求。

1999年7月我國頒布實(shí)施的《證券法》規(guī)定，上市公司發(fā)行新股，應(yīng)當(dāng)符合《公司法》有關(guān)發(fā)行新股的條件，可以向社會公開募集，該規(guī)定為增發(fā)提供了法律依據(jù)。2000年5月，證監(jiān)會頒布了《上市公司向社會公開募集股份操作指引 (試行)》以及《上市公司向社會募集股份暫行辦法》等文件，充分肯定了增發(fā)的形式，對增發(fā)條件及發(fā)行方式等內(nèi)容制定了指導(dǎo)性的標(biāo)準(zhǔn)，明確規(guī)定增發(fā)公司可以是有重大重組的公司、有核心技術(shù)的高成長性公司、兼有A、B、H股的公司以及股本結(jié)構(gòu)不達(dá)標(biāo)的公司，但沒有業(yè)績等財(cái)務(wù)指標(biāo)的要求。2001年3月《上市公司新股發(fā)行管理辦法》出臺，提高增發(fā)的門檻，增加了業(yè)績等財(cái)務(wù)指標(biāo)的約束條件，隨后有122家上市公司提出增發(fā)預(yù)案，掀起增發(fā)熱潮。同時(shí)該《辦法》中將上市公司分紅派息作為再融資時(shí)的審核因素，因此，為了實(shí)現(xiàn)增發(fā)，大多數(shù)上市公司從2001年開始大范圍現(xiàn)金分紅。證監(jiān)會2002年7月發(fā)布《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》提高了對增發(fā)公司財(cái)務(wù)指標(biāo)的要求，同時(shí)限制增發(fā)的規(guī)模，規(guī)定“三年平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%，且最近一年凈資產(chǎn)收益率不低于10%”的硬性標(biāo)準(zhǔn)。2006年5月《上市公司證券發(fā)行管理辦法》取消了對增發(fā)規(guī)模的限制，同時(shí)允許上市公司以定向增發(fā)的方式籌集資金。

2、研究假設(shè)

關(guān)于政府管制一直存在爭議。公共利益理論認(rèn)為，缺乏管制的市場會失靈，而政府管制恰好能夠解決市場失靈問題，從而提升社會福利。公共選擇理論則認(rèn)為嚴(yán)格的管制導(dǎo)致市場準(zhǔn)入門檻提高，從而阻礙市場競爭，損害社會福利，而且管制還容易被政治家利用成為其尋租的手段。中國證監(jiān)會的增發(fā)發(fā)行監(jiān)管是否有效呢?畢金玲 (2010)［14］研究表明增發(fā)政策會產(chǎn)生增發(fā)資格線，而監(jiān)管政策的限制，理論上會產(chǎn)生預(yù)期收入的巨大缺口，當(dāng)上市公司達(dá)不到增發(fā)資格線時(shí)即產(chǎn)生操縱業(yè)績的動機(jī)。關(guān)于證監(jiān)會發(fā)行“門檻”的規(guī)定也飽受爭議，王茂超和干勝道 (2009)［15］研究發(fā)現(xiàn)不論是從全部樣本來看，還是從區(qū)分公開增發(fā)與非公開增發(fā)的部分樣本來看，中國上市公司在增發(fā)新股的前三年及增發(fā)當(dāng)年均存在顯著異于零的盈余管理。吳文峰等 (2005)［16］認(rèn)為經(jīng)過證監(jiān)會設(shè)置“門檻”篩選出的績優(yōu)公司在增配后都存在經(jīng)營業(yè)績下滑現(xiàn)象，所以他們提出應(yīng)重新審視再融資“門檻”的合理性。而王正位等(2006)［17］研究發(fā)現(xiàn)設(shè)置再融資門檻后，增配公司股票CAR和會計(jì)業(yè)績都有提高，說明再融資門檻是必要的。

總之，現(xiàn)有研究表明證監(jiān)會的監(jiān)管是有效率的，一定程度上可以識別企業(yè)的盈余管理行為。但上市公司的增發(fā)申請能被證監(jiān)會審批通過究竟受到哪些因素的影響呢?此類研究較少，筆者將從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)及公司財(cái)務(wù)特征等因素出發(fā)進(jìn)行研究。

民營經(jīng)濟(jì)是我國經(jīng)濟(jì)體的重要組成部分，也是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要力量，但一直缺乏政策上的支持，表現(xiàn)在融資方面是股權(quán)和債權(quán)融資申請獲批的比例較低。祝繼高 (2011)［18］研究發(fā)現(xiàn)，申請配股中，民營企業(yè)被證監(jiān)會否決的概率更大。大量關(guān)于民營上市公司銀行債務(wù)融資的研究也都表明民營公司獲得的長期貸款更少，而且融資成本偏高，據(jù)此提出假設(shè)H1。

假設(shè)H1：民營公司增發(fā)申請被證監(jiān)會否決的可能性更大。

Blazenko(1987)［19］認(rèn)為公司規(guī)模是信息不對稱的代理變量，也是一個(gè)重要的解釋變量，規(guī)模越大的公司信息披露程度越完善，公司股票的流動性也越強(qiáng)，這對二級市場會帶來正面影響。增發(fā)資格在中國屬于稀缺資源，與小規(guī)模公司相比，大規(guī)模公司競爭力較強(qiáng)，付出的尋租成本相對較高，所以大規(guī)模公司增發(fā)申請獲批的可能性往往更大，據(jù)此提出假設(shè)H2。

假設(shè)H2：規(guī)模越大的上市公司越容易通過審批。

研究發(fā)現(xiàn)，償債能力、財(cái)務(wù)杠桿、公司發(fā)展情況都在一定程度上影響監(jiān)管部門的審批。流動比率越高，說明企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力越強(qiáng)，短期償債能力亦越強(qiáng)，越容易獲得增發(fā)資格;而高財(cái)務(wù)杠桿說明公司充分利用了債務(wù)的稅盾作用，同時(shí)也表明公司管理者對未來充滿信心，更容易產(chǎn)生較高的股東認(rèn)購率，從而使得再融資申請容易獲批，據(jù)此提出假設(shè)H3和H4。

假設(shè)H3：流動比率越高，上市公司越容易通過審批。

假設(shè)H4：資產(chǎn)負(fù)債率越高，上市公司越容易通過審批。

凈資產(chǎn)收益率為凈利潤與股東權(quán)益平均余額之比，反映一家上市公司的凈資產(chǎn)獲利能力，表明上市公司利用經(jīng)濟(jì)資源的效率和效果，是體現(xiàn)其經(jīng)營效益、效率和管理水平的重要綜合性指標(biāo)。通常意義上，凈資產(chǎn)收益率高的公司一般經(jīng)營情況良好，利潤水平高，有較大的投資需求和較多的投資機(jī)會。正如上述所言，監(jiān)管部門對于上市公司增發(fā)在公司業(yè)績方面的要求與限制較多，凈資產(chǎn)收益率越高，上市公司增發(fā)申請?jiān)饺菀撰@批，據(jù)此提出假設(shè)H5。

假設(shè)H5：凈資產(chǎn)收益率越高的上市公司，越容易通過審批;

三、研究設(shè)計(jì)

筆者選取1998－2007年我國A股上市公司的公開增發(fā)行為為研究對象，數(shù)據(jù)主要來源于Wind資訊數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)的篩選過程中剔除了下列樣本：一是金融類上市公司;二是總資產(chǎn)或所有者權(quán)益為負(fù)值;三是發(fā)行方式為定向增發(fā)，筆者只考慮公開增發(fā)方式;四是相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的樣本。

1、數(shù)據(jù)來源

表1 研究樣本年度分布

研究樣本的年度分布如表1所示，“發(fā)布增發(fā)預(yù)案未通過”是指公司董事會提出了增發(fā)預(yù)案，但最終未獲證監(jiān)會審批?！皩?shí)施增發(fā)”是指上市公司的增發(fā)申請獲得證監(jiān)會審批通過。從表1可知，總體來看，1998－2007年發(fā)布增發(fā)預(yù)案未通過的上市公司有179家，其中國有108家，占60%以上;民營71家，占比不到40%。實(shí)施增發(fā)的上市公司144家，國有90家，占63%;民營54家，占37%?？梢?，單從樣本數(shù)量上分析，國有上市公司無論是增發(fā)需求，還是增發(fā)被批準(zhǔn)的可能性都高于民營上市公司。另外，表1顯示，在開始實(shí)施的前3年，即1998到2000年，基本上提出增發(fā)申請的公司都被批準(zhǔn)實(shí)施，而且大部分是國有上市公司。由于我國上市公司1998年開始實(shí)施公開增發(fā)，當(dāng)時(shí)的增發(fā)上市公司帶有政策傾向，反映當(dāng)時(shí)中國資本市場為國有企業(yè)“解困”服務(wù)的思想。

表2 增發(fā)實(shí)施進(jìn)度分析

Wind數(shù)據(jù)庫同時(shí)提供了增發(fā)進(jìn)度的具體信息：“董事會預(yù)案”是指上市公司提出董事會預(yù)案后停止了增發(fā)新股的申請;“股東大會通過”是指上市公司的增發(fā)申請?jiān)诠蓶|大會通過增發(fā)預(yù)案后停止;“停止實(shí)施”指的是增發(fā)申請?jiān)诙聲A(yù)案或股東大會通過環(huán)節(jié)后停止;“未通過”指增發(fā)預(yù)案被證監(jiān)會否決。由于我國上市公司有著強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好和動機(jī)(陸正飛、葉康濤，2004)［20］，所以通常不會主動放棄增發(fā)申請，而且A股上市公司股權(quán)較為集中，股東大會具有話語權(quán)，股東大會否決董事會決議的可能性較小，因此申請?jiān)霭l(fā)的公司更多的是被證監(jiān)會否決而使增發(fā)實(shí)施未能成功。

從表2可以看出，1998－2007年的樣本中，無論是國有公司還是民營公司，其增發(fā)進(jìn)度為董事會預(yù)案或股東大會通過的樣本數(shù)為0，所以表2未列示董事會預(yù)案和股東大會通過兩種進(jìn)度。國有公司增發(fā)預(yù)案被證監(jiān)會否決的比率為28.28%，民營公司增發(fā)預(yù)案被證監(jiān)會否決的比率為28.8%，基本保持一致。在提出增發(fā)預(yù)案的上市公司中，國有上市公司的通過率為45.45%，略高于民營上市公司的通過率43.20%。原因可能是國有公司數(shù)量較多，股權(quán)再融資偏好和沖動體現(xiàn)的更加明顯，再融資需求相對較大，一部分公司增發(fā)預(yù)案仍遭致證監(jiān)會否決，可見監(jiān)管部門的監(jiān)管水平不斷進(jìn)步。

2、研究模型

采用Logit模型分析申請?jiān)霭l(fā)的公司是否被證監(jiān)會批準(zhǔn)，并分析增發(fā)預(yù)案未通過與增發(fā)申請獲批準(zhǔn)公司的財(cái)務(wù)特征。

上市公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì) (NONSTATE)根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)庫上市公司最終控制人的性質(zhì)進(jìn)行判斷，如果是民營控股則取值為1，國有控股取值為0。筆者參考chen and yuan(2004)［21］的研究，選取代表公司財(cái)務(wù)特征的規(guī)模、流動比率、資產(chǎn)負(fù)債率、盈利能力為變量。股權(quán)再融資的兩種基本方式是配股和增發(fā)，如果公司發(fā)布了配股預(yù)案，則其進(jìn)行增發(fā)的可能性降低，故對此因素也進(jìn)行了控制。由于不同期間的增發(fā)監(jiān)管政策有較大差異，在模型中還加入了虛擬變量以區(qū)別樣本不同期間，變量定義見表3。

表3 變量定義表

四、研究結(jié)論與建議

1、描述性統(tǒng)計(jì)

表4和表5是申請公開增發(fā)公司財(cái)務(wù)特征的比較。公司的資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率和盈利能力是證監(jiān)會進(jìn)行再融資資格審批時(shí)的重要參考因素，也是影響公司再融資決策的重要變量。筆者將樣本分成被證監(jiān)會否決公司和獲批實(shí)施增發(fā)公司兩類進(jìn)行分析，在被證監(jiān)會否決而未能實(shí)施增發(fā)的公司中，區(qū)分民營和國有進(jìn)行組間對比。由于組間樣本為非配對，所以采用Mann－Whitney U中值檢驗(yàn)進(jìn)而比較分析組間公司的財(cái)務(wù)特征。

表4 未獲批組描述性統(tǒng)計(jì)分析

未獲得公開增發(fā)資格的公司中，民營公司與國有公司之間規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率存在較大差異，國有公司一般規(guī)模較大，而民營公司規(guī)模較小，使得民營公司在進(jìn)行股權(quán)再融資時(shí)遭到拒絕的可能性較大。國有公司因?yàn)檎紦?jù)政策、銀企關(guān)系等多方面有利因素，往往資產(chǎn)負(fù)債率較高;而民營公司借貸相對難度較大，資產(chǎn)負(fù)債率低。從盈利能力上看，兩類公司并無顯著差異，可能的原因是2000年以來ROE成為證監(jiān)會審核再融資的重要依據(jù)，凡是未被批準(zhǔn)實(shí)施公開增發(fā)的公司，很大一部分是未能滿足證監(jiān)會的規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)，可見股權(quán)再融資監(jiān)管政策本身在篩選再融資公司資格方面起到了一定積極的作用。

表5 獲批實(shí)施組描述性統(tǒng)計(jì)分析

獲批實(shí)施增發(fā)的公司，民營公司和國有公司的財(cái)務(wù)特征相差明顯，中值檢驗(yàn)顯示資產(chǎn)規(guī)模、流動比率、總資產(chǎn)收益率均在1%水平上顯著，凈資產(chǎn)收益率在5%水平上顯著。與國有公司相比，民營公司的資產(chǎn)規(guī)模更小、流動比率更高，盈利能力也更強(qiáng)，可見對民營公司而言，需要是“強(qiáng)者中的強(qiáng)者”才能獲準(zhǔn)再融資資格。

2、相關(guān)性分析

Spearman相關(guān)分析可見表6，NONSTATE與SIZE顯著負(fù)相關(guān)，與ROE顯著正相關(guān)。說明民營公司的規(guī)模更小，盈利能力更強(qiáng)。

表6 相關(guān)分析表

3、公司增發(fā)行為影響因素分析

Logit回歸分析發(fā)現(xiàn)，Cox＆Snell R Square值達(dá)到12.5%，方程的擬合優(yōu)度較好。表7顯示了公司增發(fā)行為稅務(wù)影響因素。

表7 公司增發(fā)行為影響因素分析

由表7分析可知，增發(fā)申請能否獲得證監(jiān)會審批通過與公司資產(chǎn)規(guī)模、流動比率、資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)收益率及公司以前年度是否進(jìn)行過配股存在顯著性相關(guān)關(guān)系。公司資產(chǎn)規(guī)模越大，資產(chǎn)負(fù)債率越低，凈資產(chǎn)收益率越大，申請?jiān)霭l(fā)時(shí)越容易獲得證監(jiān)會批準(zhǔn)。以前年度沒有進(jìn)行配股的公司也容易獲批增發(fā)資格?？梢娮C監(jiān)會在審批再融資申請時(shí)，更看重的是公司的整體發(fā)展和盈利能力。同時(shí)，筆者沒有發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對上市公司的增發(fā)行為有顯著影響，并不能得出國營公司獲批增發(fā)資格可能性更大的研究結(jié)論。這與我國近年政策的調(diào)整有關(guān)，民營公司是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要力量，國家已經(jīng)意識到民營公司在發(fā)展經(jīng)濟(jì)和解決就業(yè)等方面的巨大作用，因此在股權(quán)再融資監(jiān)管政策上已經(jīng)不再像過去那樣忽視民營公司而偏愛國有公司了。

上市公司申請公開增發(fā)預(yù)案能夠被證監(jiān)會審批通過與公司財(cái)務(wù)特征有顯著關(guān)系。公司資產(chǎn)規(guī)模越大，資產(chǎn)負(fù)債率越低，凈資產(chǎn)收益率越大，增發(fā)申請?jiān)饺菀撰@得證監(jiān)會的批準(zhǔn)，說明再融資監(jiān)管政策鼓勵有融資需求的公司注重自身發(fā)展，提升公司盈利水平。同時(shí)，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與上市公司增發(fā)申請能否被證監(jiān)會批準(zhǔn)無顯著關(guān)系，說明民營公司與國有公司在爭取股權(quán)再融資資格時(shí)受到同等待遇，民營公司在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用已經(jīng)越來越受到重視。在獲批增發(fā)的公司中，民營公司的資產(chǎn)規(guī)模更小，流動比率更高，盈利能力更強(qiáng)，這對國有公司是一種激勵也是一種挑戰(zhàn)，國有公司應(yīng)加快自身轉(zhuǎn)型發(fā)展，優(yōu)化各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，提高盈利能力。

【注 釋】

①選擇2002年和2006年作為參考點(diǎn)的原因在于這兩年的增發(fā)政策變動較大，2002年提高了對增發(fā)財(cái)務(wù)指標(biāo)的要求，限制增發(fā)規(guī)模，而2006年取消了對增發(fā)規(guī)模的限制，所以導(dǎo)致市場出現(xiàn)大規(guī)模的增發(fā)熱。

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