我國股權(quán)投資基金立法述評(píng)：概念與規(guī)范*

肖 宇

（華東政法大學(xué)國際金融法律學(xué)院，上海 201620）

我國股權(quán)投資基金立法述評(píng)：概念與規(guī)范*

肖 宇

（華東政法大學(xué)國際金融法律學(xué)院，上海 201620）

我國股權(quán)投資基金發(fā)展進(jìn)入繁榮階段，立法體系初具雛形，但較分散、框架性和粗線條。繁雜的規(guī)定需要厘清其立法層次和邏輯聯(lián)系，考量現(xiàn)行規(guī)定的立法背景、規(guī)范、問題與發(fā)展方向，內(nèi)容涵蓋基金的概念、設(shè)立、募集、組織形式、市場退出、監(jiān)管、地方法規(guī)和行業(yè)協(xié)會(huì)等。

股權(quán)投資基金；募集；組織形式；監(jiān)管

股權(quán)投資基金在我國發(fā)展近二十年，大致經(jīng)歷了四個(gè)階段。（1）2010年基金募集規(guī)模達(dá)276.21億美元，投資總額103.81億美元，創(chuàng)歷史新高；境內(nèi)外上市企業(yè)中有股權(quán)投資機(jī)構(gòu)支持的占上市總數(shù)67.4%；（2）業(yè)內(nèi)人士驚呼我國已經(jīng)進(jìn)入到“全民PE”的時(shí)代。與市場繁榮相比，股權(quán)投資基金的法律環(huán)境卻不容樂觀，立法模式和規(guī)制理念有爭議，監(jiān)管主體不明確，規(guī)范內(nèi)容不統(tǒng)一；相關(guān)規(guī)定散見于各部門規(guī)章和地方性法規(guī)，雖立法初具雛形，但相互間缺少協(xié)調(diào)性與系統(tǒng)性。股權(quán)投資基金業(yè)的健康發(fā)展，需要厘清當(dāng)前繁雜、分散、多層級(jí)規(guī)定間的邏輯聯(lián)系，找到立法體系的發(fā)展和完善方向，才能防止市場風(fēng)險(xiǎn)和保護(hù)投資者利益，這對(duì)我國高科技行業(yè)和中小企業(yè)發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)和繁榮資本市場有積極作用。

一、股權(quán)投資基金的概念厘定

在國外稱其為Venture Capital（VC，譯為風(fēng)險(xiǎn)投資）和 Private Equity（PE，譯為私募股權(quán)投資），美國全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA）最初是將PE和VC界定為不同內(nèi)涵，VC指由專業(yè)機(jī)構(gòu)提供的投資于極具潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)并參與其管理的權(quán)益資本，而PE專指并購?fù)顿Y；隨著實(shí)踐的發(fā)展現(xiàn)將PE界定為包含任何類型的對(duì)非上市股權(quán)的投資，包括VC、杠桿收購、夾層債務(wù)和夾層股權(quán)投資，以及房地產(chǎn)投資等，還包括對(duì)上市公司的非公開的協(xié)議投資。（3）目前國外實(shí)踐中Private Equity的名稱更為主流。（4）

在我國立法層面未采用 “私募股權(quán)投資基金”名稱，2001年8月《關(guān)于設(shè)立外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的暫行規(guī)定》中首次使用 “創(chuàng)業(yè)投資”概念，主要指向未上市高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，并提供創(chuàng)業(yè)管理服務(wù)，以期獲取資本增值收益的投資方式。2005年《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》中界定創(chuàng)業(yè)企業(yè)是指在我國注冊設(shè)立的處于創(chuàng)建或重建中的成長性企業(yè)，不含已公開上市企業(yè)。2005年對(duì)內(nèi)資創(chuàng)投的規(guī)定比2001年對(duì)外資創(chuàng)投的范圍要寬泛，對(duì)外資強(qiáng)調(diào)投資行業(yè)是“高新技術(shù)業(yè)”，對(duì)內(nèi)資強(qiáng)調(diào)是企業(yè)處于“創(chuàng)建和重建的成長”階段，這種差別說明2005與2001年相比創(chuàng)業(yè)投資內(nèi)涵的變化，同時(shí)也體現(xiàn)我國立法對(duì)內(nèi)資與外資定位的不同。另外我國法規(guī)采用“創(chuàng)業(yè)投資”而未選擇“風(fēng)險(xiǎn)投資”名稱，可能在于“創(chuàng)業(yè)投資”比“風(fēng)險(xiǎn)投資”更強(qiáng)調(diào)資本對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的支持，更符合國家產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向。

我國官方采用的另一用法是產(chǎn)業(yè)投資基金，這是具有中國特色的概念，體現(xiàn)了政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)目的，實(shí)踐中已設(shè)立多家產(chǎn)業(yè)投資基金。在歷經(jīng)十余年而未能出臺(tái)的 “產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法”草案中，規(guī)定只能投資于未上市企業(yè)，基金名稱所體現(xiàn)的投資行業(yè)比例不低于基金資產(chǎn)總值的60%。從概念的內(nèi)涵來講，產(chǎn)業(yè)投資基金與私募股權(quán)投資基金是比較接近的，但從我國實(shí)踐來看，其有深刻的政府烙印，與國家產(chǎn)業(yè)政策緊密相關(guān)，從資金來源、設(shè)立到運(yùn)作都與政府行為相連。該類基金市場化運(yùn)作體現(xiàn)不足，投資范圍受到限定，因此該名稱也不宜作為統(tǒng)領(lǐng)我國股權(quán)投資行業(yè)的總概念，只能代表政府引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的這類基金。

可見國內(nèi)外該領(lǐng)域相關(guān)名稱繁雜多樣，現(xiàn)需要一個(gè)既能代表領(lǐng)域特征又符合我國國情的統(tǒng)合性名稱。2008年12月國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院辦公廳關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》第一次在官方文件中使用“股權(quán)投資基金”概念，名稱的改變釋放出市場化改革的信號(hào)；各行業(yè)自律組織也選擇了“股權(quán)投資協(xié)會(huì)”作為名稱。2009年8月發(fā)改委向國務(wù)院上報(bào)《股權(quán)投資基金管理辦法（征求意見稿）》的草案中，明確了股權(quán)投資概念，本文認(rèn)為其內(nèi)涵和外延能體現(xiàn)行業(yè)的本質(zhì)特征，而且能將上述眾多名稱統(tǒng)合，可以作為該領(lǐng)域的法定名稱。草案對(duì)其定義是：股權(quán)投資基金是指向特定對(duì)象募集資金，由專業(yè)的基金管理機(jī)構(gòu)管理，主要對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資并提供增值服務(wù)的集合投資計(jì)劃，投資收益由投資者共享，投資風(fēng)險(xiǎn)由投資者共擔(dān)。其投資領(lǐng)域包括：（1）未上市企業(yè)股權(quán)；（2）以法人形式設(shè)立的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目等未上市不動(dòng)產(chǎn)企業(yè)REITs的股權(quán)；（3）上市公司非公開發(fā)行或交易的股份；（4）為進(jìn)行并購重組目的而投資于上市公司的公開交易股票；（5）投資過程中的閑置資金只能用于存放銀行、購買國債等固定收益類證券?；鸬耐顿Y范圍不包括：（1）吸收或變相吸收存款；（2）發(fā)放貸款；（3）公開交易類證券投資 （PIPE例外）；（4）直接或間接從事期貨等衍生品交易；（5）對(duì)除被投資企業(yè)外的企業(yè)提供擔(dān)保。該定義的外延既囊括了風(fēng)險(xiǎn)投資、并購基金、REITs和 PIPE（5）等，又與證券投資基金、債權(quán)融資、非法集資等進(jìn)行區(qū)分，界定清晰完整，能統(tǒng)合該類基金的各種表現(xiàn)形式。

股權(quán)投資基金外延與國外廣義的Private Equity范圍相當(dāng)，但PE在我國譯為“私募股權(quán)”，“私”主要體現(xiàn)向特定對(duì)象“非公開發(fā)行”的特征，本文認(rèn)為在我國統(tǒng)合名稱的選擇上，有“私”或“私募”字樣不妥。首先，統(tǒng)合名稱要包括政府產(chǎn)業(yè)投資和市場型投資，產(chǎn)業(yè)投資政府起著積極作用，雖與“向特定對(duì)象非公開發(fā)行”的“私募”二字的真實(shí)涵義并不沖突，但從國人的語言習(xí)慣來看，“民間為私”與“政府為公”是兩個(gè)相區(qū)分的用法，所以應(yīng)考慮到國人的語言習(xí)慣而放棄“私”字。其次，在我國提到“私募”公眾相對(duì)熟悉的是私募證券投資基金，民間通常直接稱其為“私募基金”，兩類基金本質(zhì)雖有差異，但公眾難以區(qū)分；因此為使鼓勵(lì)支持高科技企業(yè)發(fā)展的股權(quán)投資基金在我國得以廣泛認(rèn)可和樹立良好的形象，須與私募證券基金割裂，舍棄“私募”二字。綜上所述，本文認(rèn)為“股權(quán)投資基金”是統(tǒng)合名稱的最佳的選擇，下文為了論述方便表述，用“基金”一詞代稱。

二、股權(quán)投資基金的立法歷程

我國股權(quán)投資基金的發(fā)展與相關(guān)立法的制定是相互促進(jìn)的過程。早在1984年國家科技促進(jìn)發(fā)展研究中心在 《新的科技革命與我國的對(duì)策》中就提到“風(fēng)險(xiǎn)投資”；1985年中共中央《關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》指出，“對(duì)于變化迅速、風(fēng)險(xiǎn)較大的高新技術(shù)開發(fā)工作，可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資給予支持?！?995年《設(shè)立境外中國產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》鼓勵(lì)國外VC來華投資，同年授權(quán)國家發(fā)改委起草《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》，但歷經(jīng)十余年正式規(guī)定迄今未能出臺(tái)。2001年8月對(duì)外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作部、科技部和工商總局發(fā)布《關(guān)于設(shè)立外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的暫行規(guī)定》，對(duì)外國投資者來華投資高科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)行規(guī)范，2003年3月出臺(tái)《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的立法路徑與公司法相似，先規(guī)范外資投石問路再規(guī)范內(nèi)資企業(yè)。2003年10月《證券投資基金法》本在醞釀時(shí)考慮出臺(tái)囊括證券投資基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金的“投資基金法”，但因各方未達(dá)成共識(shí)，最終只有證券投資基金法頒布。2005年11月發(fā)改委、科技部、商務(wù)部等頒布 《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，由此形成了對(duì)外商和內(nèi)資企業(yè)的兩套法律框架。此后相關(guān)配套規(guī)定逐步出臺(tái)，但散見于各類法規(guī)、部門規(guī)章和地方性法規(guī)中，中央層面的規(guī)定多是對(duì)基金某個(gè)具體環(huán)節(jié)規(guī)范，如2008年6月銀監(jiān)會(huì)的《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》，2008年10月發(fā)改委、財(cái)政部和商務(wù)部的《創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作的指導(dǎo)意見》。2009年8月發(fā)改委將“股權(quán)投資基金管理辦法”草案提交國務(wù)院待批后，但因股權(quán)投資跨越產(chǎn)業(yè)市場和資本市場，相關(guān)政府部門監(jiān)管職能產(chǎn)生分歧，草案被要求繼續(xù)討論。2009年7月由全國人大財(cái)經(jīng)委牽頭的《證券投資基金法》修訂工作啟動(dòng)，將包括股權(quán)投資基金在內(nèi)的私募基金納入規(guī)范，在2011年2月底正式下發(fā)給包括基金公司在內(nèi)的相關(guān)機(jī)構(gòu)征求意見。同時(shí)，2011年2月發(fā)改委公布《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范試點(diǎn)地區(qū)股權(quán)投資企業(yè)發(fā)展和備案管理工作的通知》，對(duì)試點(diǎn)地區(qū)北京、天津、上海三市及江蘇、浙江、湖北三省的基金設(shè)立、募集、風(fēng)險(xiǎn)控制、信息披露、備案程序、行業(yè)自律和適度監(jiān)管等進(jìn)行規(guī)定，該文件將原有的備案制度化，無需經(jīng)過國務(wù)院審批；3月發(fā)改委發(fā)布了11個(gè)與股權(quán)投資企業(yè)備案相關(guān)的文件指引或標(biāo)準(zhǔn)文本?；鸨O(jiān)管權(quán)的劃分與歸屬尚未塵埃落定。

股權(quán)投資基金的立法之路坎坷曲折，亟需厘清規(guī)制主體間的權(quán)力劃分，掌握好適度監(jiān)管的界限，建立起既尊重其非公開發(fā)行特點(diǎn)和成熟投資人的判斷能力，又要為投資人提供與其風(fēng)險(xiǎn)承受能力相當(dāng)，且防止基金對(duì)系統(tǒng)經(jīng)濟(jì)造成危害的法律規(guī)制體系。

三、股權(quán)投資基金的規(guī)范述評(píng)：設(shè)立、募集與組織形式

（一）基金的設(shè)立

基金設(shè)立標(biāo)準(zhǔn)集中在《關(guān)于外商投資舉辦投資性公司的規(guī)定》《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》和《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》。基金設(shè)立最低資本金，（6）創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)比一般投資性企業(yè)低，體現(xiàn)對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的扶持；另外資標(biāo)準(zhǔn)高于內(nèi)資，且對(duì)外資基金管理人和股東資質(zhì)做更高要求。在審核制度上，內(nèi)資創(chuàng)業(yè)投資公司采用備案制，而外商投資性公司采用審批制。2009年11月《外國企業(yè)或者個(gè)人在中國境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)管理辦法》對(duì)于外商設(shè)立合伙企業(yè)取消商務(wù)主管部門的前置審批程序，只需工商登記時(shí)提交符合外商投資產(chǎn)業(yè)政策的說明，這是我國外商登記制度的進(jìn)步。2011年發(fā)改委的備案通知規(guī)定達(dá)到5億元規(guī)模的PE必須在首期資金到位后到發(fā)改委備案，涵蓋外資基金備案；發(fā)改委備案是獲得社保出資的前提，因此眾多市場化基金主動(dòng)備案。

規(guī)定的變化表明，備案制是市場化的重要嘗試，實(shí)踐中能否真正落實(shí)有待檢驗(yàn)。另對(duì)外資基金進(jìn)入設(shè)立更高的門檻和更嚴(yán)格的審核制度，其必要性有待商榷，內(nèi)外資在準(zhǔn)入環(huán)節(jié)的平等可在市場成熟后逐步實(shí)現(xiàn)。

（二）基金的募集和合格投資人

1.基金的募集。2006年修改的《證券法》對(duì)公開發(fā)行進(jìn)行了界定，《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》將投資者人數(shù)依證券法框架規(guī)定為不超過200人，且單個(gè)投資者不低于100萬元人民幣。《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》規(guī)定投資者人數(shù)在2至50人，且至少1個(gè)必備投資者，單個(gè)投資者最低認(rèn)繳額不低于100萬美元。針對(duì)實(shí)踐中利用基金形式的非法集資現(xiàn)象，2009年7月發(fā)改委《加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)備案管理嚴(yán)格規(guī)范創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)募資行為的通知》對(duì)非公開發(fā)行細(xì)化認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。

2.合格的投資人?；鹜顿Y人應(yīng)達(dá)到“成熟”的標(biāo)準(zhǔn)，我國已形成政府引導(dǎo)資金、機(jī)構(gòu)投資者、民間資本的多層次投資人市場，不同的主體準(zhǔn)入要求有所不同。（1）政府引導(dǎo)基金。引導(dǎo)基金是由政府設(shè)立按市場化方式運(yùn)作的政策性基金，政府充當(dāng)投資人角色，引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入該領(lǐng)域，目前北京中關(guān)村、上海浦東、天津?yàn)I海設(shè)立了引導(dǎo)基金。（2）社?；?。2008年4月經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)全國社保基金可投資在發(fā)改委備案的基金，總體投資比例不超過按成本計(jì)總資產(chǎn)的10%，鼎暉、弘毅、聯(lián)想投資等獲得投資。社保基金以投資人身份參與對(duì)我國基金市場的成熟有積極作用。（3）券商直接投資。2006年國務(wù)院十五年發(fā)展綱要允許證券公司開展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)；證監(jiān)會(huì)允許中信證券、中金公司等試點(diǎn)，但只能以自有資本金投資，且投資規(guī)模不超過凈資本的一定比例。（4）保險(xiǎn)公司。2006年3月保監(jiān)會(huì)允許投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目股權(quán)，10月允許投資商業(yè)銀行未上市股權(quán)；2007年6月允許保險(xiǎn)公司境外投資股權(quán)、股權(quán)型產(chǎn)品等，2010年9月保監(jiān)會(huì)頒布 《保險(xiǎn)資金投資股權(quán)暫行辦法》。（5）商業(yè)銀行和政策性銀行。2003年12月修訂的《商業(yè)銀行法》為混業(yè)經(jīng)營留出空間，目前允許商業(yè)銀行設(shè)立的非銀行金融機(jī)構(gòu)如基金管理公司；2008年12月《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》允許給基金杠桿并購提供貸款。另外政策性銀行，如國家開發(fā)銀行已參與或設(shè)立數(shù)十只基金。（6）民間主體。企業(yè)、富有家族和個(gè)人等有大量資金，投資基金沒有法律障礙，這是基金募資重要主流的民間來源。

基金的非公開發(fā)行方式、合格的投資人標(biāo)準(zhǔn)是保證風(fēng)險(xiǎn)不向公眾擴(kuò)散的重要的屏障，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)實(shí)踐的發(fā)展適時(shí)界定和改進(jìn)標(biāo)準(zhǔn)，在風(fēng)險(xiǎn)控制的前提下破除不必要的機(jī)構(gòu)投資者準(zhǔn)入障礙，這是提高市場效率、控制系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、保護(hù)投資人利益的重要門戶。

（三）基金的組織形式

公司制、有限合伙制和信托制是基金三種主要形式，公司制基金遵從《公司法》的規(guī)定，《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》和《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》規(guī)范了法人制企業(yè)。有限合伙制是國際基金的主流形式，2006年8月修訂的 《合伙企業(yè)法》為有限合伙制基金提供法律依據(jù)，實(shí)踐中有限合伙人多為民營企業(yè)和富裕個(gè)人，東海創(chuàng)投治理失敗說明民間資本對(duì)有限合伙制了解不夠深刻，尚需進(jìn)一步成熟。2009年11月《外國企業(yè)或個(gè)人在中國境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)管理辦法》為外商參與合伙基金提供依據(jù)，當(dāng)前在積極推動(dòng)合格境外有限合伙人（QFLP）制度。2007年3月中國銀監(jiān)會(huì)《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》鼓勵(lì)發(fā)展信托型股權(quán)投資基金，2008年6月《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》對(duì)信托公司將信托計(jì)劃項(xiàng)下資金投資于未上市企業(yè)股權(quán)、上市公司限售流通股等信托業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范。

什么是最適合我國基金的組織形式，有實(shí)務(wù)界人士認(rèn)為目前的制度環(huán)境尚不宜選擇有限合伙，應(yīng)是在配套制度完善后才適用，有政府官員認(rèn)為在未來十年仍以公司制為主流方向，其能得到較完善的法律保護(hù)且當(dāng)前優(yōu)惠政策主要針對(duì)公司制；同樣，也有不少人士支持有限合伙制股權(quán)基金的嘗試。本文認(rèn)為，在基金組織形式選擇不能因噎廢食，以現(xiàn)行制度的不完善而阻止其發(fā)展，三種形式各有適用空間，但長遠(yuǎn)的趨勢是有限合伙制在我國實(shí)踐中通過試錯(cuò)和糾錯(cuò)，相關(guān)制度逐步完善，成為我國股權(quán)投資基金的主流形式選擇。

四、股權(quán)投資基金的規(guī)范述評(píng)：退出、監(jiān)管與行業(yè)自律

（一）基金的市場退出

基金的退出是實(shí)現(xiàn)投資收益的渠道，可通過公開上市和轉(zhuǎn)讓、并購等方式。2009年5月證監(jiān)會(huì)發(fā)布《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，10月創(chuàng)業(yè)板開板為基金在本土退出提供重要渠道，同時(shí)海外上市在2006年9月國務(wù)院六部委發(fā)布《關(guān)于外國投資并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》3年后重新開啟。2010年IPO退出交易占總退出比例的85.3%，境內(nèi)外上市企業(yè)中有PE支持的占上市總數(shù)67.4%。但基金偏好Pre-IPO項(xiàng)目易推高項(xiàng)目估值，忽視增值服務(wù)及對(duì)企業(yè)成長幫助，且放大投資風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)各地發(fā)展的產(chǎn)權(quán)交易市場為非上市公司股權(quán)交易提供平臺(tái)，應(yīng)大力發(fā)展多層次場外交易市場，多元化基金退出渠道。

（二）股權(quán)投資基金的監(jiān)管

創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)規(guī)定中對(duì)備案登記程序和外商企業(yè)的投資范圍規(guī)范；銀監(jiān)會(huì)對(duì)信托公司從事非上市公司股權(quán)業(yè)務(wù)的投資對(duì)象、投資比例和信息披露等規(guī)制。2011年2月《國務(wù)院辦公廳出臺(tái)關(guān)于建立外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的通知》對(duì)外資基金并購境內(nèi)企業(yè)進(jìn)行國防安全和國家安全審查。發(fā)改委的備案通知中要求備案基金信息披露，包括提交年度財(cái)務(wù)報(bào)告、接受年檢等。2010年12月中國證券業(yè)協(xié)會(huì)《證券公司信息隔離墻制度指引》對(duì)券商直投保薦業(yè)務(wù)提出信息隔離制度要求。

金融危機(jī)后股權(quán)投資基金監(jiān)管引起重視，2007年2月美國總統(tǒng)金融市場工作小組發(fā)布《私募資本管理的原則和方針》10項(xiàng)管理原則，《多德-弗蘭克法》要求擴(kuò)大注冊范圍，提高披露和檢查要求并限制銀行對(duì)基金投資；英國FSA《私募股權(quán)：風(fēng)險(xiǎn)及監(jiān)管介入的討論》列出了基金7大風(fēng)險(xiǎn)；2010年5月歐洲議會(huì)要求基金應(yīng)注冊，并對(duì)杠桿比例予以限制。英國BVCA發(fā)布《私募股權(quán)基金信息披露和透明度指南》。我國基金實(shí)踐中也有系列問題需要規(guī)制，如基金在公司上市前突擊入股，涉及利益輸送、內(nèi)幕交易等，券商直投業(yè)務(wù)涉及利益沖突，PE并購引起的壟斷，外資基金的特殊問題等。我國也應(yīng)結(jié)合新形勢制定規(guī)制措施，以促進(jìn)行業(yè)良性發(fā)展、防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和投資人權(quán)利保護(hù)。

（三）地方法規(guī)和行業(yè)協(xié)會(huì)

北京、上海、天津、深圳、成都等十余個(gè)地方政府為了鼓勵(lì)股權(quán)投資基金的發(fā)展，先后制定了相關(guān)的地方性法規(guī)，以吸引更多的基金落戶本區(qū)域。但需要注意的是，如果地方政府的競爭缺少全國性統(tǒng)籌安排，就難免會(huì)出現(xiàn)高地爭奪、重復(fù)建設(shè)和向下競爭情形。另外，從2007年開始，天津、北京、上海等地分別成立地方股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)，2009年3月國家發(fā)改委也批準(zhǔn)籌備設(shè)立中國股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)，行業(yè)組織的建立和自律作用的發(fā)揮將有利于對(duì)市場秩序?qū)π袠I(yè)內(nèi)部進(jìn)行管理，與外部的法律規(guī)范共同促進(jìn)行業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。

五、結(jié)語

我國股權(quán)投資基金立法已初具法律框架，規(guī)范有待系統(tǒng)化、統(tǒng)一化和具體化，在完善過程中要處理好政府各部門間監(jiān)管權(quán)的協(xié)調(diào)，適度監(jiān)管與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)控制的結(jié)合，政府監(jiān)管與市場自律的界限，市場開放與經(jīng)濟(jì)安全的關(guān)系。立法的完善將促進(jìn)股權(quán)投資基金業(yè)的良性發(fā)展，有利于扶持我國高科技行業(yè)和中小企業(yè)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)和資本市場的繁榮，乃至對(duì)國際金融中心的建立都起著重要的保障作用，這需要金融法學(xué)界與實(shí)務(wù)界積極參與和推動(dòng)。

注釋：

（1）第一階段，20世紀(jì)90年代初中期，外資基金熱衷投資中國與國企組建合資公司，但因缺乏退出渠道損失慘重。第二階段，90年代末，亞洲金融危機(jī)后凱雷和新橋等基金開始在中國活動(dòng)。第三階段，2000年至2005年外資基金扶持多家民營企業(yè)海外上市；同時(shí)人民幣基金崛起。第四階段，2005年至今，國有產(chǎn)業(yè)基金迅速成長，我國由外資基金“一足獨(dú)大”，到形成與民營本土基金和產(chǎn)業(yè)投資基金“三足鼎立”的局面。

（2）參見清科研究中心：《中國創(chuàng)投暨私募股權(quán)投資市場 2010 數(shù)據(jù)回顧》，http://www.pedaily.cn/（投資界），2011年2月20日訪問。

（3）http://www.nvca.org/（美國風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)），2011 年2月20日訪問。

（4）作者在外文文獻(xiàn)整理中發(fā)現(xiàn)，以NexiLexi為例，選擇“美國法律期刊合刊”數(shù)據(jù)庫，文章標(biāo)題用“private equity”有 68 篇，用“venture capital”有 64 篇，但是采用“venture capital”文章多集中在2002至2003年，從2004年起大多文章都使用“private equity”。學(xué)者用詞的變化表明當(dāng)前private equity名稱更主流。

（5）上市公司以私下協(xié)商的方式向部分投資者發(fā)行股票或相關(guān)類證券。參見［美］斯蒂芬?德森納.上市公司私募融資.張興等譯.［M］北京：中信出版社，2007：2.

（6）這三類企業(yè)設(shè)立的最低資本要求是，外商投資性公司3000萬美元；外商投資創(chuàng)業(yè)投資公司500萬美元，非法人制創(chuàng)投企業(yè)為1000萬美元；內(nèi)資創(chuàng)投企業(yè)3000萬元人民幣，或首期不低于1000萬元人民幣5年內(nèi)補(bǔ)足。

［1］成思危.推進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)建設(shè)創(chuàng)新型國家宏偉目標(biāo)［J］.中國科技產(chǎn)業(yè).2006（5）.

［2］吳曉靈.發(fā)展私募股權(quán)基金需要研究的幾個(gè)問題［J］.中國金融.2007（11）.

［3］何小鋒.以創(chuàng)新的思維重組 PE立法［J］.資本市場.2008（9）.

［4］顧功耘.金融衍生工具的法律規(guī)制［M］.北京：北京大學(xué)出版社.2007.

［5］郭靂.美國證券市場私募發(fā)行法律問題研究［M］.北京：北京大學(xué)出版社.2004.

［6］肖宇.股權(quán)投資基金治理機(jī)制研究［J］.社會(huì)科學(xué)研究.2010.（3）.

（責(zé)任編輯 吳興國）

D922.287

：A

：1001-862X（2011）04-0107-005

教育部人文社會(huì)科學(xué)青年項(xiàng)目“私募股權(quán)基金監(jiān)管法律制度研究”（09YJC820078）

肖宇（1981-），女，華東政法大學(xué)講師，法學(xué)博士，主要研究金融法學(xué)。