我國(guó)中小企業(yè)新型融資工具探析——基于集合債券和集合票據(jù)的分析

楊愛(ài)君，張玉華

（山東建筑大學(xué) 商學(xué)院，山東 濟(jì)南 250101）

我國(guó)中小企業(yè)新型融資工具探析
——基于集合債券和集合票據(jù)的分析

楊愛(ài)君，張玉華

（山東建筑大學(xué) 商學(xué)院，山東 濟(jì)南 250101）

中小企業(yè)統(tǒng)一發(fā)行集合債券或集合票據(jù)，成為當(dāng)前拓寬我國(guó)中小企業(yè)直接融資渠道的一個(gè)重要模式，然而當(dāng)前我國(guó)中小企業(yè)集合發(fā)債仍面臨諸多困難。對(duì)此，應(yīng)大力發(fā)揮各地政府在集合發(fā)債項(xiàng)目中的作用，加強(qiáng)信用擔(dān)保體系建設(shè)，實(shí)現(xiàn)集合債券（票據(jù)）信用增級(jí)，建立多層次支持中小企業(yè)發(fā)展的政策法律體系。

中小企業(yè)；集合債券；集合票據(jù)；政府作用；信用擔(dān)保體系；法律法規(guī)

中小企業(yè)是我國(guó)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的重要組成部分，特別是對(duì)地方稅收和就業(yè)起到了不可替代的作用。但由于資金和規(guī)模等因素，中小企業(yè)獲得金融資源的支持有限，融資難一直是制約其發(fā)展的瓶頸之一。目前國(guó)內(nèi)中小企業(yè)，特別是小企業(yè)融資供需矛盾依然突出。其主要表現(xiàn)在：中小企業(yè)中長(zhǎng)期貸款不足，小企業(yè)貸款規(guī)模和比重仍然過(guò)低；貸款抵押品單一，金融產(chǎn)品和服務(wù)尚需進(jìn)一步創(chuàng)新和完善；資本市場(chǎng)發(fā)育程度不高，為中小企業(yè)服務(wù)的中小銀行發(fā)展滯后，直接融資渠道還需進(jìn)一步拓寬等。

近年來(lái)我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，中小板、創(chuàng)業(yè)板的推出拓寬了中小企業(yè)的直接融資渠道。與此同時(shí)，多家中小企業(yè)聯(lián)合起來(lái)，統(tǒng)一發(fā)行集合債券或集合票據(jù)，成為當(dāng)前拓寬中小企業(yè)直接融資渠道的又一重要手段。今年以來(lái)已多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，在銀行貸款額度緊張的背景下，中小企業(yè)融資難上加難，集合債券與集合票據(jù)更是成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，預(yù)計(jì)今年中小企業(yè)集合票據(jù)和集合債券發(fā)行量將大幅增長(zhǎng)。但是，集合債券或集合票據(jù)的快速發(fā)展和大力推廣仍存在一些困難，本文試對(duì)此進(jìn)行探討。

一、我國(guó)集合債券和集合票據(jù)的發(fā)行現(xiàn)狀

中小企業(yè)集合債券是由一個(gè)機(jī)構(gòu)作為牽頭人，幾家中小企業(yè)一起申請(qǐng)并采用“統(tǒng)一冠名、分別負(fù)債、分別擔(dān)保、捆綁發(fā)行”的方式發(fā)行債券。中小企業(yè)集合票據(jù)是指多個(gè)中小企業(yè)在銀行間債券市場(chǎng)以統(tǒng)一冠名、統(tǒng)一發(fā)行注冊(cè)方式共同發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的債務(wù)融資工具。

我國(guó)自2009年11月啟動(dòng)中小企業(yè)集合票據(jù)，截至2010年12月31日，累計(jì)已有92家中小企業(yè)在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行22只集合票據(jù)，共計(jì)57.77億元。［1］截至2011年3月16日，我國(guó)已成功發(fā)行“07深中小債”、“07中關(guān)村”、“09連中小”、“11常州中小債”等七只中小企業(yè)集合債券。

目前，江西、寧夏、天津、湖北、重慶等地都在積極籌備發(fā)行中小企業(yè)集合債券或集合票據(jù)。

二、集合債券和集合票據(jù)的共同特征

中小企業(yè)集合票據(jù)與中小企業(yè)集合債券是我國(guó)近年來(lái)推出的幫助中小企業(yè)籌資的新型企業(yè)債務(wù)工具，二者性質(zhì)相同，具有許多相同之處，主要有以下共同特征。

（一）發(fā)行主體寬泛，風(fēng)險(xiǎn)分散

中小企業(yè)集合債券和集合票據(jù)的發(fā)行主體是多個(gè)有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)構(gòu)成的集合體。如“07深中小債”由20家企業(yè)集合發(fā)行；上海閔行中小企業(yè)2010年度第一期集合票據(jù)由7家上海市閔行區(qū)優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)組成聯(lián)合發(fā)行人。

中小企業(yè)集合債券和集合票據(jù)由若干家中小企業(yè)使用統(tǒng)一的債券（票據(jù)）名稱，形成一個(gè)總發(fā)行額度，債券（票據(jù)）發(fā)行人是所發(fā)行債券（票據(jù)）的第一償債人，擔(dān)保公司為發(fā)行人提供相應(yīng)的擔(dān)保措施（保證、抵押、質(zhì)押），作為第二償債來(lái)源。［2］由于是多個(gè)企業(yè)共同發(fā)行，能夠分散風(fēng)險(xiǎn)，每個(gè)發(fā)行人只承擔(dān)部分融資風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法按期還本付息風(fēng)險(xiǎn)得以分散。

（二）參與企業(yè)規(guī)模相對(duì)小，但成長(zhǎng)性好

以“07深中小債”為例，該集合債券總發(fā)行額度10.3億元，其中資產(chǎn)總額最大的為14億元，最小的為1.4億元；收入規(guī)模最大的為20億元，最小的為0.9億元。該20家企業(yè)2004～2006年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和利潤(rùn)總額增長(zhǎng)率平均值分別為31.26%和59.72%，成長(zhǎng)最快的企業(yè)達(dá)101.74%和99.02%；［2］參與發(fā)債的中小企業(yè)中，遠(yuǎn)望谷和三鑫股份是中小板上市公司，寶德科技是香港創(chuàng)業(yè)板上市公司，［3］還有多家企業(yè)處于上市準(zhǔn)備期?？梢钥吹剑l(fā)行債券的企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)較小，但具有發(fā)展?jié)摿Γ砷L(zhǎng)性良好。

（三）融資成本較低

從已發(fā)行的中小企業(yè)集合債券（票據(jù)）來(lái)看，其融資成本遠(yuǎn)低于發(fā)行股票融資的成本，而且中小企業(yè)集合債券（票據(jù)）的發(fā)行利率低于同期限商業(yè)銀行貸款利率，即使考慮發(fā)行費(fèi)及中介費(fèi)，中小企業(yè)集合發(fā)債的融資成本也要低于銀行貸款。如“07中關(guān)村”集合債券利率為 6.68%，而銀行 3年貸款利率為7.74%；［2］壽光市“三農(nóng)”中小企業(yè)集合票據(jù)的票面利率為5.1%，低于一年期貸款利率；上海閔行中小企業(yè)2010年度第一期集合票據(jù)的票面利率最終確定為 4.45%的合理水平，低于同期限銀行貸款利率5.40%。

（四）法律關(guān)系復(fù)雜

中小企業(yè)集合債券涉及的利益主體眾多，需要政府有關(guān)部門(mén)、銀行、券商、評(píng)級(jí)公司、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、發(fā)債企業(yè)等多方參與。利益相關(guān)的多個(gè)發(fā)行主體之間相互監(jiān)督，加上相關(guān)牽頭機(jī)構(gòu)的審核監(jiān)督，涉及的法律關(guān)系極其復(fù)雜。

三、中小企業(yè)集合發(fā)債的意義

中小企業(yè)集合債券與集合票據(jù)的發(fā)行讓一批規(guī)模不大、快速成長(zhǎng)的中小企業(yè)獲得了寶貴的中長(zhǎng)期資金支持，解決了中小企業(yè)多年來(lái)“短貸長(zhǎng)用”的問(wèn)題，對(duì)支持中小企業(yè)籌建新項(xiàng)目、擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，推動(dòng)中小企業(yè)跨越式發(fā)展，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整具有積極意義。

（一）便利中小企業(yè)直接融資

根據(jù)Myers（1984）的融資次序理論（Pecking OrderTheory），企業(yè)在需要資金時(shí)，首先選擇內(nèi)部積累；當(dāng)內(nèi)部積累不足，需要外部籌資時(shí)，企業(yè)首先傾向于發(fā)行一般公司債，其次是復(fù)合公司債（如可轉(zhuǎn)換公司債），最后才選擇發(fā)行普通股股票。

在我國(guó)，中小企業(yè)渴望的中長(zhǎng)期資金很難從商業(yè)銀行獲得，上市融資門(mén)檻相對(duì)又高，因此，在現(xiàn)實(shí)中，中小企業(yè)的融資渠道極為單一。盡管中小企業(yè)的直接債務(wù)融資需求很高，而且各地政府和有關(guān)職能部門(mén)對(duì)中小企業(yè)拓寬融資渠道的政策扶持力度不斷加大，但由于中小企業(yè)規(guī)模小、信用評(píng)級(jí)低、業(yè)績(jī)不穩(wěn)定等因素，單個(gè)中小企業(yè)發(fā)債仍然頗為困難。

中小企業(yè)集合發(fā)債作為一條創(chuàng)新的融資渠道，可以幫助更多符合條件的中小企業(yè)募集發(fā)展所需的中長(zhǎng)期資金，使資本市場(chǎng)能更好地滿足中小企業(yè)的直接融資需求。由于中小企業(yè)集合發(fā)債的發(fā)行主體是多個(gè)有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)構(gòu)成的集合體，克服了發(fā)行者與投資者之間的信息不對(duì)稱，所以從單個(gè)企業(yè)角度來(lái)看，中小企業(yè)集合債券對(duì)單個(gè)企業(yè)的信用要求較一般企業(yè)債券對(duì)發(fā)行企業(yè)的信用要求低，同時(shí)集合發(fā)債對(duì)單個(gè)企業(yè)的規(guī)模、盈利能力、償債能力的要求較一般企業(yè)債券發(fā)行的要求低。因此，集合發(fā)債的融資模式，可以為一批有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)提供融資機(jī)會(huì)，拓展新的融資渠道，有效緩解中小企業(yè)的資金饑渴。

（二）降低融資成本

債務(wù)利息可在稅前支付計(jì)入成本，節(jié)約了企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，因而具有“稅盾”優(yōu)勢(shì)，所以債務(wù)融資是綜合成本較低的外源融資方式。與銀行貸款相比，中小企業(yè)集合發(fā)債屬于直接融資，與同等規(guī)模、期限的銀行貸款相比，沒(méi)有抵押登記等貸款手續(xù)，融資成本普遍低于銀行貸款；［4］與股權(quán)融資相比，發(fā)行企業(yè)債券不會(huì)影響到企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)，不會(huì)攤薄每股收益，而且綜合成本低于上市。另一方面，集合發(fā)債降低了中小企業(yè)的發(fā)行成本。由于中小企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的規(guī)模小、期限短，加上其他中介費(fèi)用，單個(gè)企業(yè)發(fā)債成本較高。而集合發(fā)債時(shí)，多個(gè)企業(yè)合理分?jǐn)傎Y信評(píng)級(jí)、發(fā)債擔(dān)保、承銷等費(fèi)用，降低了中小企業(yè)的融資成本。

（三）有利于中小企業(yè)完善法人治理結(jié)構(gòu)

中小企業(yè)通過(guò)集合發(fā)債，可以很好地解決代理問(wèn)題，激勵(lì)和約束經(jīng)營(yíng)者?，F(xiàn)代企業(yè)理論揭示，當(dāng)公司無(wú)法償還債務(wù)的本息時(shí)，公司的控制權(quán)和剩余索取權(quán)便會(huì)由股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人。這種相機(jī)控制機(jī)制可迫使經(jīng)營(yíng)者努力工作，提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效。同時(shí)，公司需要嚴(yán)格披露與債券發(fā)行有關(guān)的公司經(jīng)營(yíng)信息與財(cái)務(wù)信息，債券投資者還可以通過(guò)公司已發(fā)行債券的情況來(lái)判定公司的經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)績(jī)效，這也在一定程度上激勵(lì)了公司規(guī)范自身的經(jīng)營(yíng)行為和證券發(fā)行行為，嚴(yán)格按照財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度執(zhí)行公司財(cái)務(wù)事項(xiàng)，從而提高公司的治理績(jī)效。因此，中小企業(yè)通過(guò)集合發(fā)債，有利于促進(jìn)中小企業(yè)完善法人治理結(jié)構(gòu)、誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)，在規(guī)范運(yùn)作中提升競(jìng)爭(zhēng)力和知名度。

四、推廣集合債券（票據(jù)）面臨的困難

從目前來(lái)看，中小企業(yè)集合發(fā)債主要有以下幾方面的困難。

（一）發(fā)行門(mén)檻高，成本優(yōu)勢(shì)不明顯

據(jù)相關(guān)規(guī)定，參與發(fā)行集合債的中小企業(yè)除了符合企業(yè)債發(fā)行的基本條件外，還必須符合產(chǎn)業(yè)選擇、成長(zhǎng)潛力等標(biāo)準(zhǔn)，可謂優(yōu)中選優(yōu)，參與發(fā)債的企業(yè)都是當(dāng)?shù)氐墓歉芍行⌒推髽I(yè)，甚至還包括一些上市公司。從已發(fā)行的集合債券（票據(jù)）來(lái)看，發(fā)債主體都是發(fā)展勢(shì)頭良好、治理規(guī)范的中小企業(yè)，符合國(guó)家規(guī)定的產(chǎn)業(yè)政策發(fā)展方向。如“07深中小債”中包括兩家上市公司，而更多地方的發(fā)債企業(yè)初選即是在當(dāng)?shù)氐乃^“百?gòu)?qiáng)民營(yíng)企業(yè)”中進(jìn)行。由此可見(jiàn)，參與發(fā)行集合債的企業(yè)往往容易從銀行獲得貸款，而真正需要發(fā)展資金支持的廣大弱小中小企業(yè)卻難以入圍。許多中小企業(yè)都希望進(jìn)入企業(yè)債券市場(chǎng)，但是要進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)卻有一道很高的門(mén)檻——信用級(jí)別難以達(dá)到，而且發(fā)行中小企業(yè)集合債券的額度條件也相當(dāng)苛刻，形成了“入圍的企業(yè)根本不需要發(fā)債，需要發(fā)債的企業(yè)卻被排除在發(fā)債名單之外”的怪圈。

此外，雖然中小企業(yè)集合債利率很低，但是發(fā)行成本卻很高，承銷費(fèi)占融資總額的1%~3%，還要付出申報(bào)前聘請(qǐng)律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等各種費(fèi)用，加起來(lái)幾乎要達(dá)到上百萬(wàn)元的發(fā)行成本。而且發(fā)債企業(yè)往往能夠從銀行獲得貸款，發(fā)債的成本優(yōu)勢(shì)并不明顯。

（二）擔(dān)保難制約了集合債券（票據(jù)）的發(fā)行

一方面，中小企業(yè)集合債券（票據(jù)）要想找到合適的擔(dān)保公司并不容易，特別是在市場(chǎng)處于弱勢(shì)格局時(shí)，承銷商和投資者在發(fā)行和二級(jí)交易時(shí)都承受了相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)和壓力。另一方面，我國(guó)的擔(dān)保公司目前資質(zhì)普遍不高，并且根據(jù)相關(guān)規(guī)定，多家擔(dān)保公司的注冊(cè)資本總額必須要大于集合融資的金額才有可能增信。在此情況下，集合債券（票據(jù)）要想獲得高評(píng)級(jí)比較困難，發(fā)行成本也會(huì)提高，這就影響了集合債券（票據(jù)）的發(fā)行?？梢?jiàn)，信用增級(jí)已成為中小企業(yè)集合債券（票據(jù)）發(fā)行和交易的瓶頸，單個(gè)發(fā)行體達(dá)不到發(fā)債要求，簡(jiǎn)單捆綁與組合也并不能直接提升信用質(zhì)量，統(tǒng)一增信是決定集合票據(jù)能否成功的必要前提。

（三）協(xié)調(diào)機(jī)制是中小企業(yè)集合債發(fā)行的難點(diǎn)

中小企業(yè)集合債券（票據(jù)）的發(fā)行涉及多家獨(dú)立的發(fā)行主體，由于規(guī)模、資產(chǎn)、盈利、信用等方面存在差異，即便一些中小企業(yè)自身資質(zhì)不錯(cuò)、成長(zhǎng)性良好，如果缺少統(tǒng)一的組織和協(xié)調(diào)，也很難集合發(fā)行。比如，集合債券（票據(jù)）的發(fā)行涉及到許多敏感問(wèn)題，如額度的分配、利率的確定、發(fā)行期限等需協(xié)商確定，以滿足每家發(fā)行企業(yè)的需求；發(fā)行工作進(jìn)度要協(xié)調(diào)統(tǒng)一等。在整個(gè)發(fā)行過(guò)程中，單一發(fā)行主體的變動(dòng)會(huì)影響集合債券整體的發(fā)行進(jìn)程，而各個(gè)獨(dú)立發(fā)行方之間沒(méi)有相應(yīng)的約束機(jī)制，因此協(xié)調(diào)機(jī)制是目前中小企業(yè)集合債發(fā)行的難點(diǎn)所在，創(chuàng)建有效的溝通協(xié)調(diào)機(jī)制，約束發(fā)行主體在發(fā)行過(guò)程中的行為是中小企業(yè)集合債發(fā)展過(guò)程中需要解決的問(wèn)題。

（四）發(fā)債程序繁瑣

中小企業(yè)發(fā)行集合債與一個(gè)大型企業(yè)發(fā)債相比，所要經(jīng)歷的程序基本一致，甚至更復(fù)雜，因?yàn)橘Y信評(píng)估、盡職調(diào)查工作面對(duì)的主體更多。中小企業(yè)集合票據(jù)在銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)通過(guò)注冊(cè)即可，審批周期短。而中小企業(yè)集合債券中的企業(yè)債發(fā)行由國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)審核，公司債發(fā)行由中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)審核，需要較長(zhǎng)的審批流程，涉及環(huán)節(jié)較多。盡管發(fā)改委已經(jīng)將企業(yè)債由審批制改為核準(zhǔn)制，但是發(fā)債申請(qǐng)得到一個(gè)結(jié)果，少則三個(gè)月多則半年。以中小企業(yè)發(fā)行集合債券的程序?yàn)槔行∑髽I(yè)集合債券發(fā)行流程一般包括企業(yè)申請(qǐng)、初審、中介機(jī)構(gòu)復(fù)查、報(bào)批、發(fā)行等幾個(gè)環(huán)節(jié)。在上報(bào)核準(zhǔn)前，中小企業(yè)集合債方案常常需要地方政府常務(wù)會(huì)議討論，并經(jīng)歷若干次方案修改與反復(fù)。集合債券發(fā)債申請(qǐng)先得遞交省級(jí)發(fā)改委初核，再報(bào)國(guó)家發(fā)改委核準(zhǔn)，手續(xù)與程序復(fù)雜，使得中小企業(yè)發(fā)行準(zhǔn)備時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，并且結(jié)果存在很大的不確定性。但是中小企業(yè)的資金需求在時(shí)間上具有“短、頻、快”特點(diǎn)，如果核準(zhǔn)時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，企業(yè)可能會(huì)失去一些機(jī)會(huì)。

五、完善集合債融資方式的建議

盡管中小企業(yè)集合發(fā)債能開(kāi)創(chuàng)中小企業(yè)新的融資模式和中長(zhǎng)期融資工具，同時(shí)能解決企業(yè)多年來(lái)短貸長(zhǎng)用問(wèn)題，降低融資成本，但要有力推動(dòng)這項(xiàng)業(yè)務(wù)發(fā)展，還需政府從健全機(jī)制、配套政策、落實(shí)擔(dān)保等方面聯(lián)動(dòng)推進(jìn)。

（一）大力發(fā)揮各地政府在集合發(fā)債項(xiàng)目中的作用

在深圳中小企業(yè)集合債與中關(guān)村中小企業(yè)集合債的發(fā)行中，政府扮演著重要角色，甚至成為發(fā)行中小企業(yè)集合債券的牽頭人。中小企業(yè)集合發(fā)債的成功離不開(kāi)地方政府的支持，政府的支持力度決定了擔(dān)保模式的設(shè)計(jì)和集合債的順利發(fā)行。因此，在中小企業(yè)集合發(fā)債的過(guò)程中要加大地方政府的推動(dòng)力度，充分發(fā)揮地方政府調(diào)動(dòng)資源的優(yōu)勢(shì)，采取多種措施鼓勵(lì)中小企業(yè)發(fā)行集合債券（票據(jù)），積極規(guī)范地引導(dǎo)中小企業(yè)集合發(fā)債模式的發(fā)展。

1.政府通過(guò)“貼息”等方式鼓勵(lì)中小企業(yè)發(fā)行集合債券（票據(jù)）

按現(xiàn)有債券發(fā)行規(guī)定，企業(yè)發(fā)債需要公開(kāi)評(píng)級(jí)，如果最終由于規(guī)模等方面的原因評(píng)級(jí)不高，發(fā)債成本反而比貸款高，此外發(fā)債企業(yè)還要支付擔(dān)保、評(píng)級(jí)、審計(jì)、法律、承銷等發(fā)行費(fèi)用。較高的發(fā)行成本一定程度上將影響企業(yè)的參與熱情，此時(shí)政府若沒(méi)有資金支持，企業(yè)可能就不會(huì)參與。政府應(yīng)通過(guò)擔(dān)保費(fèi)補(bǔ)貼、政府出資補(bǔ)貼發(fā)行前期中介費(fèi)用、貼息等途徑，給予配套扶持資金，幫助發(fā)債企業(yè)適度降低融資成本。

2.建立政府主導(dǎo)的工作推進(jìn)機(jī)制

與常規(guī)的單個(gè)企業(yè)發(fā)債相比，集合發(fā)債溝通協(xié)調(diào)的工作量和難度更大，這不是僅某個(gè)機(jī)構(gòu)能夠完成的。中小企業(yè)發(fā)行集合債券（票據(jù)）須借助于一些非營(yíng)利性的中介機(jī)構(gòu)，中介機(jī)構(gòu)能站在地方政府、企業(yè)發(fā)行人、審批機(jī)關(guān)、專業(yè)機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)投資者等多角度考慮問(wèn)題和總體協(xié)調(diào)，組織全過(guò)程的方案設(shè)計(jì)、各方協(xié)調(diào)、進(jìn)度推動(dòng)，最終得以成功發(fā)行。為此，宜由政府主導(dǎo)，建立多機(jī)構(gòu)、多部門(mén)聯(lián)合、依托中介的工作推進(jìn)機(jī)制，尤其要重視和發(fā)揮銀行、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所等專業(yè)機(jī)構(gòu)的作用，合理設(shè)計(jì)和優(yōu)化發(fā)行方案。

3.推出優(yōu)惠政策提高擔(dān)保機(jī)構(gòu)參與中小企業(yè)集合發(fā)債的積極性

政府應(yīng)推出優(yōu)惠政策，如對(duì)符合條件的中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)免征營(yíng)業(yè)稅、準(zhǔn)備金提取和代償損失在稅前扣除等扶持措施，提高擔(dān)保機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)債企業(yè)的選擇、組織、策劃等方面的積極性。

（二）加強(qiáng)信用擔(dān)保體系建設(shè)

與銀行信貸的間接融資和股權(quán)融資相比，我國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)較小，尤其是中小企業(yè)債券發(fā)展緩慢，這與我國(guó)缺乏為中小企業(yè)債券發(fā)行服務(wù)的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)和獨(dú)立公正的企業(yè)資信評(píng)估機(jī)構(gòu)密切相關(guān)。集合債券（票據(jù)）的發(fā)債方式和風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有直接關(guān)系，關(guān)鍵要看擔(dān)保者的信用。一方面，由于中小企業(yè)集合發(fā)債涉及多個(gè)企業(yè)，傳統(tǒng)的物保無(wú)法滿足統(tǒng)一擔(dān)保的要求；另一方面，債券市場(chǎng)普遍接受AA級(jí)及以上債券，單個(gè)中小企業(yè)的信用評(píng)級(jí)往往不高，市場(chǎng)通行的做法是聘請(qǐng)第三方提供保證擔(dān)保。第三方擔(dān)保能夠顯著提升集合債券（票據(jù)）的信用級(jí)別，保證中小企業(yè)的順利融資。因此，為推動(dòng)中小企業(yè)集合發(fā)債業(yè)務(wù)的發(fā)展，應(yīng)健全中小企業(yè)信用擔(dān)保體系，完善中小企業(yè)信用擔(dān)保制度，通過(guò)引入擔(dān)保機(jī)制提升債項(xiàng)的整體信用等級(jí)。

具體而言，我國(guó)應(yīng)借鑒日本等國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，建立以政府財(cái)政資金為引導(dǎo)和支撐、民間機(jī)構(gòu)參與、分層次的中小企業(yè)信用擔(dān)保體系。由于我國(guó)的財(cái)政收入比較分散，中央政府財(cái)力比較薄弱，因此應(yīng)充分利用中央和地方兩種資源，根據(jù)各地財(cái)政的實(shí)際情況，建立以地方為主、中央財(cái)政按一定比例出資的中央和地方分層次的中小企業(yè)信用擔(dān)保體系。［5］

1.發(fā)揮政策性擔(dān)保機(jī)構(gòu)在中小企業(yè)信用擔(dān)保體系建設(shè)中的特殊作用

政府應(yīng)該在財(cái)政中增加對(duì)中小企業(yè)信用擔(dān)保資金的投入，以此彌補(bǔ)市場(chǎng)失靈。政府出資建立的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)不宜過(guò)多，擔(dān)保基金應(yīng)避免過(guò)于分散，可以市級(jí)為單位，將市、縣、鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）各級(jí)財(cái)政分散出資的政策性擔(dān)?；鹣鄬?duì)集中，以增強(qiáng)擔(dān)?；鸬某斜Ｄ芰Γl(fā)揮規(guī)模效應(yīng)。

2.大力發(fā)展商業(yè)性擔(dān)保機(jī)構(gòu)

鼓勵(lì)建立服務(wù)中小企業(yè)直接融資的信用增進(jìn)機(jī)構(gòu)，推動(dòng)擔(dān)保向市場(chǎng)化方向發(fā)展，逐步減少對(duì)政府和國(guó)有擔(dān)保公司的依賴，積極引導(dǎo)、調(diào)動(dòng)民間擔(dān)保機(jī)構(gòu)的積極性，多渠道籌措資金，擴(kuò)大擔(dān)?；鹨?guī)模，促進(jìn)我國(guó)企業(yè)間擔(dān)保市場(chǎng)的發(fā)展和擔(dān)保機(jī)構(gòu)自身信用水平的提高。

3.建立中小企業(yè)互助聯(lián)保機(jī)制

由中小企業(yè)聯(lián)合組建會(huì)員制的擔(dān)保機(jī)構(gòu)，資金共同承擔(dān)，自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，自我服務(wù)，發(fā)揮聯(lián)保、互保的作用。此類機(jī)構(gòu)的運(yùn)作采取擔(dān)?；鸬男问?，實(shí)行封閉運(yùn)作。這種模式的優(yōu)點(diǎn)是可以避免因企業(yè)相互擔(dān)保導(dǎo)致受保企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困境時(shí)連帶擔(dān)保企業(yè)經(jīng)營(yíng)困境的發(fā)生。

4.加強(qiáng)擔(dān)保過(guò)程的規(guī)范化管理

政府要采取措施加強(qiáng)擔(dān)保過(guò)程的規(guī)范化管理，比如運(yùn)用財(cái)政獎(jiǎng)勵(lì)政策鼓勵(lì)擔(dān)保企業(yè)為中小企業(yè)集合債項(xiàng)目提供擔(dān)保，給予一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，營(yíng)造有利于擔(dān)保市場(chǎng)發(fā)展的政策環(huán)境；鼓勵(lì)擔(dān)保資源在發(fā)債主體之間的相互流動(dòng)；強(qiáng)化對(duì)總擔(dān)保企業(yè)的扶持力度。

（三）建立多層次支持中小企業(yè)發(fā)展的政策法律體系

為支持中小企業(yè)發(fā)展，我國(guó)出臺(tái)了《中小企業(yè)促進(jìn)法》，中國(guó)人民銀行頒發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)對(duì)中小企業(yè)金融服務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》等。這一系列的法律法規(guī)為我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展奠定了一定的基礎(chǔ)，但在中小企業(yè)債券融資方面，相關(guān)的法律法規(guī)還不盡完善。［6］中小企業(yè)集合債券和集合票據(jù)的發(fā)行與管理，涉及的利益主體眾多，包括政府有關(guān)部門(mén)、銀行、券商、評(píng)級(jí)公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、發(fā)債企業(yè)等多個(gè)方面，法律關(guān)系非常復(fù)雜，許多新情況、新問(wèn)題亟待解決。因此國(guó)家應(yīng)加強(qiáng)制度建設(shè)，完善配套法律法規(guī)。

1.抓緊制定和完善與中小企業(yè)融資有關(guān)的法律法規(guī)

我國(guó)應(yīng)盡快制定和完善與中小企業(yè)融資有關(guān)的法律法規(guī)，為中小企業(yè)融資奠定法律基礎(chǔ)，為中小企業(yè)集合債券和集合票據(jù)的發(fā)行提供直接的法律支持。在相關(guān)法律法規(guī)中，國(guó)家應(yīng)盡可能簡(jiǎn)化一些核準(zhǔn)程序，簡(jiǎn)化企業(yè)債券的核準(zhǔn)、發(fā)行手續(xù)，提高發(fā)行效率，縮短時(shí)間，提高中小企業(yè)的發(fā)債積極性。此外，國(guó)家應(yīng)加快制定與中小企業(yè)特點(diǎn)相匹配的集合債管理辦法和制度設(shè)計(jì)方案，降低發(fā)行門(mén)檻和成本，使集合債工具更好地為中小企業(yè)服務(wù)。

2.盡快完善與信用擔(dān)保體系有關(guān)的法律法規(guī)

我國(guó)應(yīng)加快中小企業(yè)信用擔(dān)保體系的法律法規(guī)建設(shè)步伐，以法律、制度來(lái)明確中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的職能作用及擔(dān)保規(guī)則等，同時(shí)加強(qiáng)相應(yīng)政府部門(mén)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的管理和監(jiān)督，使中小企業(yè)擔(dān)保體系各個(gè)環(huán)節(jié)的運(yùn)作有法可依，促進(jìn)中小企業(yè)擔(dān)保體系的良性循環(huán)和健康發(fā)展，為中小企業(yè)集合發(fā)債融資提供更好的法律環(huán)境。

（四）推進(jìn)企業(yè)債券利率市場(chǎng)化

國(guó)家應(yīng)打破投資限制，進(jìn)一步推進(jìn)企業(yè)債券利率市場(chǎng)化。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)逐步放松和取消對(duì)投資的限制，從而使中小企業(yè)可以根據(jù)自身的償債能力和信譽(yù)狀況對(duì)債券利率作相應(yīng)的調(diào)整，讓更多的中小企業(yè)在可以承受的利率范圍內(nèi)籌措到急需的資金，同時(shí)也可滿足我國(guó)投資者的多種需求，促進(jìn)我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展和完善。

（五）合理選擇發(fā)債主體，把握資金投向

為了更好地發(fā)揮中小企業(yè)集合發(fā)債融資的經(jīng)濟(jì)效益與社會(huì)效益，當(dāng)前，選擇好發(fā)債主體與把握好資金的投向尤為關(guān)鍵。因此，各級(jí)政府應(yīng)鼓勵(lì)與引導(dǎo)在發(fā)展方式轉(zhuǎn)變、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等方面有潛力的成長(zhǎng)型中小企業(yè)發(fā)行集合債券和集合票據(jù)。中小企業(yè)集合發(fā)債所募集到的資金，應(yīng)重點(diǎn)投向中小企業(yè)的科技創(chuàng)新、低碳和節(jié)能環(huán)保的研究與開(kāi)發(fā)、技術(shù)成果的轉(zhuǎn)化及自主品牌建設(shè)等方面。

［1］ 王信川.集合票據(jù)助力中小企業(yè)“抱團(tuán)融資”［N］.經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)，2011-02-22.

［2］ 張朝元，梁雨.中小企業(yè)融資渠道［M］.北京：機(jī)械工業(yè)出版社，2009.

［3］ 劉肖原，車?yán)蚰?集合發(fā)債：我國(guó)中小企業(yè)融資的有效模式［J］.財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)（理財(cái)版），2009，（12）：26-28.

［4］ 任小興.論中小企業(yè)集合發(fā)債［J］.湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院學(xué)報(bào)（人文社會(huì)科學(xué)版），2009，（2）：76-88.

［5］ 吳釩，楊旸.日本構(gòu)建中小企業(yè)信用擔(dān)保體系的經(jīng)驗(yàn)與啟示［J］.商業(yè)經(jīng)濟(jì)，2010，（1）：68-70.

［6］ 李戰(zhàn)杰.韓國(guó)中小企業(yè)債券融資模式研究及對(duì)我國(guó)的啟示［J］.中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2009，（3）：33-65.

Discussion on Innovative Financing Instruments for Small and Medium-Sized Enterprises in China——Based on Collection Bonds and Collection Notes

YANG Ai-jun，ZHANG Yu-hua
（Business College,Shandong Jianzhu University,Jinan 250101,China）

Issuing collection bonds or notes become an important model of broadening direct financing channels for small and medium-sized enterprises(SMEs)in China.At present,SMEs in China still face many difficulties in issuing collection bonds andnotes.Therefore,localgovernments shouldplay astrong rolein thecollectiondebtprojects,the credit guarantee system should be strengthened to achieve credit enhancement of collection bonds(notes) and we should establish multi-level policies and laws system to support the development of SMEs.

small and medium-sized enterprises;collection bonds;collection notes;the role of government;credit guarantee system;laws and regulations

F830.91

A

2011-04-26

1671-6671（2011）02-0005-05

山東建筑大學(xué)校級(jí)課題（XN090203）

楊愛(ài)君（1973-），女，山東臨沂人，山東建筑大學(xué)商學(xué)院講師，會(huì)計(jì)學(xué)碩士，研究方向：財(cái)務(wù)管理。

耿傳輝〕