國(guó)際板市場(chǎng)發(fā)展的境內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)借鑒及策略研究

陸岷峰，高 攀

(南京財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，江蘇南京210046)

2011年5月，證監(jiān)會(huì)先后表示“推出國(guó)際板的條件快要成熟”、“國(guó)際板越來越近了”。種種跡象都表明國(guó)際板的推出已經(jīng)明朗化，中國(guó)股市出現(xiàn)“四板”①齊鳴的盛況僅存時(shí)間問題。在國(guó)際板即將推出之際，需積極借鑒國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步做好國(guó)際板上市準(zhǔn)備，保障未來國(guó)際板順利運(yùn)行和健康發(fā)展。

1 國(guó)際板的概念研析及相關(guān)爭(zhēng)論介紹

1.1 國(guó)際板的概念及意義

國(guó)際板是指注冊(cè)地在境外的公司制企業(yè)，在我國(guó)境內(nèi)證券市場(chǎng)國(guó)際板公開上市，以人民幣標(biāo)值和單獨(dú)交易結(jié)算，境內(nèi)外投資者可以直接投資交易的專門板塊。推出國(guó)際板不僅在于提高我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化程度，也是全球范圍內(nèi)發(fā)現(xiàn)和吸納優(yōu)質(zhì)經(jīng)濟(jì)資源的重要舉措;有利于提升我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際影響力、競(jìng)爭(zhēng)力;有利于爭(zhēng)奪資本定價(jià)權(quán)，參與全球化競(jìng)爭(zhēng);有利于吸引全球優(yōu)質(zhì)上市資源，分享世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)利益;有利于加快推進(jìn)上海金融中心的建設(shè)步伐;有利于形成完備的資本市場(chǎng)體系，和國(guó)際主要發(fā)達(dá)國(guó)家的證券交易市場(chǎng)接軌。

1.2 國(guó)際板的相關(guān)爭(zhēng)論介紹

國(guó)際板市場(chǎng)是當(dāng)前社會(huì)關(guān)注的熱點(diǎn)話題。從2009年央行《2008年國(guó)際金融市場(chǎng)報(bào)告》關(guān)于“推進(jìn)國(guó)際板建設(shè)的相關(guān)問題”開始，對(duì)國(guó)際板推出的相關(guān)問題就已經(jīng)爭(zhēng)論四起。有的學(xué)者認(rèn)為，“近期推出國(guó)際板弊端極大”，“國(guó)際板推出條件不成熟”，甚至擔(dān)憂“紅籌回歸或再演中石油事件”;而另一部分學(xué)者則認(rèn)為，“國(guó)際板非圈錢板，不能因?yàn)榇蟮Ｖ垢母铩?、“?guó)際板推出，天塌不下來”。在爭(zhēng)論熱火朝天的同時(shí)，我們可以從國(guó)際板對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的正、負(fù)效應(yīng)角度辯證地看待此問題(表1)。

2 國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)及境外國(guó)際板發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)

正如表1所述，國(guó)際板是一把“雙刃劍”，推出既有其利的一面，也有其弊的一面。正反兩面都可以列舉不下十條來佐證自身的正確。然而，在國(guó)際板即將推出的情況下，如若要趨其利而避其害，一方面要充分反思國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展過程中存在的問題，另一方面也要積極研究和汲取境外國(guó)際板的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)。

2.1 國(guó)際板建設(shè)的國(guó)內(nèi)經(jīng)驗(yàn)借鑒

近幾年，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)建設(shè)逐步加速，以主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板為主的多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)已成形。在“先建立后完善的”機(jī)制下，資本市場(chǎng)呈現(xiàn)出“擴(kuò)容快”、“退市難”、“三高愁”、“監(jiān)管差”的困局，對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生不利的影響，為后續(xù)板塊的建立帶來一定的建設(shè)壓力。因此，國(guó)際板開通之前，應(yīng)反思目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)存在的問題，避免資本市場(chǎng)上的現(xiàn)有問題延續(xù)到國(guó)際板市場(chǎng)。

表1 國(guó)際板上市對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的利弊對(duì)比

(1)擴(kuò)容過快致使市場(chǎng)短期震動(dòng)

表2 歷史上四次大規(guī)模擴(kuò)容的市場(chǎng)代價(jià)②

短短十年間，我國(guó)A股市場(chǎng)已歷經(jīng)四次大擴(kuò)容，如表2所示，從開放B股市場(chǎng)、國(guó)有股減持、建立中小板、建立創(chuàng)業(yè)板的市場(chǎng)擴(kuò)容事件時(shí)市場(chǎng)指數(shù)的反應(yīng)看，國(guó)內(nèi)投資者極易出現(xiàn)事先擔(dān)憂情緒，在三次事件文件出臺(tái)前，指數(shù)均出現(xiàn)了不同幅度的下調(diào)，形成短期的震動(dòng)效應(yīng)。隨著我國(guó)股市擴(kuò)容速度的加快，新板上市引致的資金分流對(duì)原本資金供給緊張的大盤形成較大壓力。以創(chuàng)業(yè)板為例，2009年10月30日開板的創(chuàng)業(yè)板到同年11月，其IPO融資額就已占到三板全年IPO融資額的11.1%，2010年占比為 19.4%，2011年上半年則達(dá)到33.10%的較大份額(見表3)。

表3 2009—2011年上半年IPO融資額比較③

可見，新板在為多層次資本市場(chǎng)“添磚加瓦”的同時(shí)帶來顯著的擴(kuò)容壓力。

(2)退市機(jī)制難產(chǎn)不利市場(chǎng)良性發(fā)展

多年以來，我國(guó)證券市場(chǎng)一直沿用主板的退市機(jī)制，實(shí)行長(zhǎng)期的退市風(fēng)險(xiǎn)警示，導(dǎo)致“炒作重組概念、內(nèi)幕交易”等痼疾延續(xù)至今。盡管監(jiān)管層早已明確直接退市制度的必要性，但本該在創(chuàng)業(yè)板誕生之日起就配套出臺(tái)的制度，卻在創(chuàng)業(yè)板已有近兩百家上市公司后還在孕育之中。日后創(chuàng)業(yè)板公司將越來越多，退市制度的出臺(tái)將觸動(dòng)更多利益方，極有可能胎死腹中。在缺乏直接退市機(jī)制的情況下，面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的公司仍然可以采取賣殼的方式獲得重組方的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入。如此一來，市場(chǎng)無法實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，加劇上市公司的整體質(zhì)量下滑，不利于資本市場(chǎng)的良性發(fā)展和資源的有效配置。

(3)發(fā)審體制短板引致新股“三高”

圖1 創(chuàng)業(yè)板、中小板、主板平均市盈率對(duì)比圖(2009年11月—2010年9月)④

由于新股發(fā)行制度市場(chǎng)化程度不高、發(fā)行審批過程效率低下、詢價(jià)過程中存在一定程度的機(jī)構(gòu)壟斷，使得創(chuàng)業(yè)板與中小板一樣，新股上市之初就變成高價(jià)、高市盈率、高超募的“三高”發(fā)行，成為發(fā)行人赤裸裸的“圈錢”行為。從創(chuàng)業(yè)板第一年的發(fā)展過程看，其平均發(fā)行市盈率最高達(dá)到114.62倍，而同期主板、中小板最高僅為28.78倍和51.03倍(見圖1)。雖然整體趨勢(shì)向理性回歸，但短期內(nèi)高市盈率的現(xiàn)狀難以改變。而高發(fā)行價(jià)帶來直接后果就是上市公司實(shí)際募資遠(yuǎn)超預(yù)計(jì)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2010年9月末，創(chuàng)業(yè)板公司首發(fā)預(yù)計(jì)募資總額為287.59億元，而實(shí)際上首發(fā)募資總額卻超出553.73億元，超募比例高達(dá)1.91倍。⑤正是 IPO 制度設(shè)計(jì)的不完善，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板和主板一樣，成為少數(shù)上市公司圈錢和機(jī)構(gòu)競(jìng)逐財(cái)富的場(chǎng)所，而中小投資者分享到的則是股市回歸帶來的虧損。

(4)跨境監(jiān)管真空帶來隱憂——以中石油回歸A股為案例

2007年，已在香港上市的中石油回歸A股。首日48元天價(jià)開盤后持續(xù)走低，在2007年11月5日—12月 20日的 34個(gè)交易日內(nèi)，累計(jì)下跌37.24%，共計(jì)1 767億資金深套其中，成為新中國(guó)套牢資金量最大的股票。⑥與持有中國(guó)石油國(guó)內(nèi)投資者慘淡度日形成鮮明反差的是，中國(guó)石油主承銷商瑞銀集團(tuán)(UBS AG)卻賺得盆滿缽滿。瑞銀集團(tuán)憑借主承銷商之便利，大量買進(jìn)中石油港股(H股)，通過拉升H股股價(jià)推高A股定價(jià);在中石油內(nèi)地上市之后，便大規(guī)模沽空拋售H股，造成A、H股價(jià)聯(lián)動(dòng)下挫，從而利用相關(guān)權(quán)證工具牟取暴利。而這顯然就是利用兩個(gè)市場(chǎng)監(jiān)管框架的差異進(jìn)行套利交易。透過中石油事件，暴露出國(guó)內(nèi)監(jiān)管體系在很多方面對(duì)國(guó)外機(jī)構(gòu)基本形同虛設(shè)。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)不斷對(duì)外開放，監(jiān)管體系存在的種種問題很容易給境外機(jī)構(gòu)提供牟取暴利的良機(jī)，將給我們的市場(chǎng)帶來災(zāi)難性后果。

2.2 國(guó)際板建設(shè)的境外經(jīng)驗(yàn)借鑒

國(guó)際板并非創(chuàng)新，截至2011年4月，在目前全球52個(gè)會(huì)員交易所中，75%的證券交易所都有境外企業(yè)上市(即國(guó)際板)。⑦俗話說:“他山之石，可以攻玉”，如若在我國(guó)推進(jìn)國(guó)際板建設(shè)的過程中，充分借鑒境外證券交易所國(guó)際板的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，取其精華棄其糟粕，將對(duì)我國(guó)國(guó)際板的建設(shè)大有裨益。

(1)信息披露制度是基石

信息披露制度是世界各國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管的基石，是建設(shè)公平、有效的證券市場(chǎng)最有力的制度保障。成熟的證券市場(chǎng)通常對(duì)公司信息披露要求極高。在實(shí)行“完全信息披露制”的美國(guó)，上市公司的信息披露“不能有遺漏，不能有錯(cuò)誤，不能有虛假陳述”。一旦在信息披露方面有疏漏，上市公司就可能遭遇到股民的集體訴訟;［3］而在2002年通過的《公眾公司會(huì)計(jì)改革和投資者保護(hù)法》進(jìn)一步規(guī)定，任何人通過信息欺詐或價(jià)格操縱、內(nèi)幕交易在證券市場(chǎng)獲取利益，最多可監(jiān)禁25年或處以罰款。⑧

(2)上市成本是關(guān)鍵

上市成本及上市維持成本往往是各大證券交易所爭(zhēng)奪境外上市資源，保證市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、吸引力的重要一環(huán)。日本東京交易所的“國(guó)際板”在這方面留給我們深刻的教訓(xùn)。鼎盛時(shí)期的1991年，曾經(jīng)有127家外國(guó)公司在東京證券交易所掛牌交易;而到2009年6月，東京證券交易掛牌的外國(guó)上市公司僅有15家。⑨日本國(guó)際板之所以落寞，是有多方面的原因，其高昂的上市維持成本是較為關(guān)鍵的因素之一。不僅上市周期漫長(zhǎng)導(dǎo)致較高的時(shí)間成本，而且上市費(fèi)用及所要承擔(dān)的監(jiān)管成本極高，境外企業(yè)無法通過直接融資達(dá)到降低資本成本的目的。因此，境外企業(yè)最終選擇退出日本資本市場(chǎng)，使東交所境外企業(yè)上市數(shù)量銳減。

(3)資本流動(dòng)管理獲重視

從國(guó)際金融發(fā)展史來看，國(guó)際資本流動(dòng)與金融風(fēng)險(xiǎn)有著密切的內(nèi)在聯(lián)系。隨著證券市場(chǎng)的國(guó)際化進(jìn)程加快，大規(guī)模的國(guó)際資本流動(dòng)不可避免。因此，跨境資本流動(dòng)管理日益獲得重視。1991年，巨額國(guó)際資本涌入智利，為減少外部沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)的不利影響，智利政府出臺(tái)了無息準(zhǔn)備金制度，⑩要求對(duì)外國(guó)資本的流入，在一定的期限內(nèi)按資金總額的一定百分比無息存入中央銀行，對(duì)國(guó)際短期資本的流入進(jìn)行限制。這不僅優(yōu)化了智利國(guó)際資本的流入結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健性，也為平穩(wěn)推進(jìn)資本市場(chǎng)國(guó)際化提供了有效的保證。

3 推進(jìn)我國(guó)國(guó)際板上市并穩(wěn)步發(fā)展的對(duì)策選擇

我國(guó)國(guó)際板開啟尚有時(shí)日，這為進(jìn)一步完善國(guó)際板基礎(chǔ)性制度建設(shè)，充分做好迎接國(guó)際板上市的準(zhǔn)備提供了寶貴的時(shí)間。基于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的現(xiàn)狀與反思，國(guó)際板需要在推進(jìn)步伐、退出機(jī)制、IPO制度、跨境監(jiān)管四個(gè)方面做的更好;基于國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，國(guó)際板要在信息披露、上市成本控制、跨境資本流動(dòng)管理三個(gè)方面進(jìn)一步完善;努力提高國(guó)內(nèi)金融避險(xiǎn)能力，為日后國(guó)際板穩(wěn)定健康發(fā)展提供強(qiáng)有力的基礎(chǔ)保證。

3.1 緩解擴(kuò)容壓力，國(guó)際板需穩(wěn)步推進(jìn)

由我國(guó)證券市場(chǎng)歷次擴(kuò)容的經(jīng)驗(yàn)看，國(guó)際板的推出必然產(chǎn)生一定的資金分流效應(yīng)，對(duì)主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板形成短期的擴(kuò)容壓力，而且據(jù)有關(guān)消息指出，在登陸國(guó)際板的眾多境外企業(yè)中，僅匯豐一家預(yù)期融資額就達(dá)50億英鎊，折合人民幣545億元，相當(dāng)于2009年A股IPO融資額的三分之一。〇11因此，需穩(wěn)步推進(jìn)國(guó)際板建設(shè)，并適當(dāng)把握國(guó)際板上市節(jié)奏和公司數(shù)量，避免因上市過快對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)產(chǎn)生過強(qiáng)的資金分流效應(yīng)，進(jìn)而對(duì)A股市場(chǎng)帶來較大的下行壓力。與此同時(shí)，國(guó)際板推出之際，要特別關(guān)注并減慢主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板擴(kuò)容速度，謹(jǐn)防擴(kuò)容疊加效應(yīng)，維護(hù)證券市場(chǎng)整體穩(wěn)定。

3.2 為市場(chǎng)做表率，建立國(guó)際板退出機(jī)制

主板市場(chǎng)退出機(jī)制痼疾諸多，創(chuàng)業(yè)板直接退出機(jī)制已至難產(chǎn)，若國(guó)際板在推出之際便建立獨(dú)立的退出機(jī)制，歷史包袱最小，最容易成功。在建立國(guó)際板退出機(jī)制前，應(yīng)積極研究和總結(jié)境外國(guó)際板市場(chǎng)退市機(jī)制，充分考慮我國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)“退市”制度的理解能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力。即使國(guó)際板上市公司可能具備了較高的素質(zhì)，若一旦設(shè)定了過于嚴(yán)格的退市標(biāo)準(zhǔn)，也會(huì)嚴(yán)重影響普通投資者的投資意愿，從而降低我國(guó)未來國(guó)際板市場(chǎng)的流動(dòng)性，影響我國(guó)國(guó)際板對(duì)外國(guó)公司的吸引力。所以，建立國(guó)際板退出機(jī)制要積極研究、合理設(shè)置，為我國(guó)證券市場(chǎng)樹立表率作用。［4］

3.3 拋棄“三高”發(fā)行，創(chuàng)建獨(dú)立IPO制度

在現(xiàn)行國(guó)內(nèi)IPO制度下，新股“三高”發(fā)行已成常態(tài)，如果將這種IPO發(fā)行制度照搬到國(guó)際板，那么“三高”國(guó)際板無疑變成了境外企業(yè)的提款機(jī)。因此，新推的國(guó)際板必然要在新股發(fā)行定價(jià)問題上拋棄目前國(guó)內(nèi)股市的“三高”發(fā)行，建立獨(dú)立的國(guó)際板IPO制度。首先，進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行市場(chǎng)化改革，讓市場(chǎng)來定價(jià)。其次，國(guó)際板IPO制度理應(yīng)與國(guó)際接軌?？梢越梃b國(guó)際上有效的定價(jià)規(guī)則，并著重參考上市公司股票在國(guó)外市場(chǎng)的發(fā)行價(jià)格，綜合定價(jià)。最后，鑒于國(guó)際市場(chǎng)上新股發(fā)行市盈率大都只有十幾倍，因此國(guó)際板新股發(fā)行市盈率需控制在20倍以下。

3.4 彌合跨境監(jiān)管真空，謹(jǐn)防歷史重演

中石油事件凸顯的境外監(jiān)管真空問題對(duì)即將推出的國(guó)際板敲響了歷史警鐘。特別是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)逐步放開的背景下，境外投資機(jī)構(gòu)憑借其豐富的操作經(jīng)驗(yàn)及先進(jìn)的市場(chǎng)理念，很容易鉆到跨境監(jiān)管漏洞，對(duì)境內(nèi)投資者帶來不利。在這樣的現(xiàn)實(shí)情況下，必須完善跨境監(jiān)管制度，防范境外資金對(duì)國(guó)內(nèi)股市的肆意破壞。第一，建立專門跨境監(jiān)管部門，研究并彌合跨境監(jiān)管漏洞，提高跨境交易行為評(píng)估能力，為國(guó)際板上市提供重要保障。第二，加強(qiáng)國(guó)際金融組織的交流與合作。特別是加強(qiáng)與國(guó)際板上市企業(yè)母國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的交流與合作，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)監(jiān)管交流時(shí)時(shí)化、高層會(huì)晤常態(tài)化。第三，積極號(hào)召和參與建立全球統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)，協(xié)調(diào)各國(guó)金融政策，解決市場(chǎng)的互動(dòng)存在監(jiān)管銜接的難題。第四，建立跨國(guó)的金融安全網(wǎng)絡(luò)，降低潛在金融風(fēng)險(xiǎn)。

3.5 完善信息披露制度，保障投資者利益

信息披露制度是國(guó)際板上市公司持續(xù)監(jiān)管的核心內(nèi)容。對(duì)于國(guó)際板信息披露制度，應(yīng)著重突出以下幾方面。首先，信息披露要求具有“中國(guó)特色”。國(guó)際板發(fā)行人往往是跨國(guó)企業(yè)，信息披露應(yīng)充分揭示境內(nèi)外投資環(huán)境差異性、投資風(fēng)險(xiǎn)特殊性，方便境內(nèi)投資者直觀的了解。其次，嘗試推行標(biāo)準(zhǔn)化會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。國(guó)際板與主板市場(chǎng)如果采用不同的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，勢(shì)必增加操作的復(fù)雜性，也不利于信息的披露，有必要整合、出臺(tái)通用標(biāo)準(zhǔn)化會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。但國(guó)際板上市之初，可以“容忍”境外上市企業(yè)采用其常用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。最后，在維護(hù)投資者利益方面，學(xué)習(xí)和借鑒美國(guó)集體訴訟機(jī)制。如果上市公司出現(xiàn)造假、欺詐，包括投資人、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、相關(guān)的機(jī)構(gòu)個(gè)人，都可以啟動(dòng)該機(jī)制。

還是一種鄭重吧，寫在紙上雖便捷，卻是輕飄飄的，容易破損。而刻在石碑上就不一樣了，石碑的厚重本身就是有氣勢(shì)的，刀刻上去的字，加深了禁令的持久性和威懾力。

3.6 控制上市成本，保持長(zhǎng)久吸引力

汲取日本國(guó)際板“高成本”的教訓(xùn)，國(guó)內(nèi)必須加緊完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，完善金融監(jiān)管，提供質(zhì)優(yōu)價(jià)廉的服務(wù)。一方面，在設(shè)立上市費(fèi)用及年費(fèi)時(shí)，應(yīng)充分考慮境外國(guó)際板市場(chǎng)的成本費(fèi)用，結(jié)合國(guó)內(nèi)低廉的上市費(fèi)用和年費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，樹立國(guó)際板上市成本優(yōu)勢(shì)。另一方面，建立高效金融監(jiān)管機(jī)制，縮短審核批準(zhǔn)周期，減少上市企業(yè)時(shí)間成本。綜合以上兩方面，只有高效低成本的監(jiān)管機(jī)制才能長(zhǎng)期保持對(duì)投融資者的吸引力，使國(guó)際板一經(jīng)推出便長(zhǎng)久不衰。

3.7 借鑒智利URR政策，加強(qiáng)資本流動(dòng)管理

國(guó)際板的推出可能加劇境外資本流入。如果近期推出以人民幣計(jì)價(jià)的國(guó)際板，那么在人民幣有強(qiáng)烈的升值預(yù)期的背景下，投資者可能獲得雙重收益——既可以獲得資產(chǎn)價(jià)格上升的收益，也可以獲得人民幣升值的貨幣兌換收益，這將直接增加跨境資本的流入。〇12與此同時(shí)，我國(guó)對(duì)于資本項(xiàng)目和人民幣匯率依舊施行嚴(yán)格的管制措施，人民幣在資本項(xiàng)目下并不能實(shí)現(xiàn)完全的自由兌換。因此，人民幣國(guó)際板相當(dāng)于在資本項(xiàng)目下為人民幣的自由流動(dòng)與兌換、國(guó)際資本開辟了一個(gè)合法的渠道，這將進(jìn)一步加劇境外資本流入，極大地弱化資本管制的效果。因此，有必要繼續(xù)加強(qiáng)跨境資本流動(dòng)管理。［5］首先，要提高跨境資金流動(dòng)監(jiān)測(cè)和分析預(yù)警工作水平，既要防止資金大量流出，也要防止資金集中流入。其次，借鑒智利URR政策，加強(qiáng)資本流動(dòng)管理的有效性。URR政策不僅可以減少資本的無序流動(dòng)，也可以進(jìn)一步取消相關(guān)行政性管制措施，進(jìn)而為中國(guó)未來資本賬戶的開放做好鋪墊?，F(xiàn)在的管理，有助于推進(jìn)未來的開放。

3.8 提高避險(xiǎn)能力，防范金融風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)際板的推出加大了國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)性，一旦境外股票價(jià)格波動(dòng)加劇，與國(guó)際估值接軌的A股市場(chǎng)必然受到牽連。而且我國(guó)中小投資者的從眾心理強(qiáng)烈，國(guó)際板股票價(jià)格波動(dòng)極易被放大。因此，亟需提高我國(guó)金融避險(xiǎn)能力，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。然而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)缺乏相關(guān)金融衍生產(chǎn)品，無法滿足國(guó)際資本的避險(xiǎn)要求。這就需要借鑒境外成熟市場(chǎng)，加快推出和完善期權(quán)、股指期貨等金融衍生產(chǎn)品，拓展對(duì)沖渠道。通過金融衍生品交易來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)下跌時(shí)減小市場(chǎng)賣壓，起到一個(gè)減震器的作用，為境內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者提供有效的避險(xiǎn)工具，減少金融風(fēng)險(xiǎn)帶來的市場(chǎng)波動(dòng)。［6］

注 釋:

① “四板”即主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、國(guó)際板。

③ 數(shù)據(jù)來源:清科研究數(shù)據(jù)整理所得，投資，http://www.pedaily.cn/news－ vcpe/21/Index.aspx.

④ 資料來源:德勤:2010年創(chuàng)業(yè)板一周年專題研究報(bào)告。

⑤ 資料來源:亦喜亦憂創(chuàng)業(yè)板 估值水平理性回歸，新華財(cái)經(jīng)，http://news.xinhuanet.com/finance/2010 － 10/25/c － 12697323.htm，2010－10－25.

⑥ 數(shù)據(jù)來源:中石油回歸A股讓國(guó)際大鱷狂賺證監(jiān)會(huì)稱應(yīng)反思，新華網(wǎng)，http://www.qingdaonews.com/content/2007 －12/25/content－7790412.htm ，2007－12－25.

⑦ 資料來源:海外國(guó)際板帶給我們的思考是什么，人民網(wǎng)，http://www.people.com.cn/h/2011/0617/c25408 － 616389547.html，2011 －06 －17.

⑧ 資料來源:美國(guó)和歐洲股市的"國(guó)際板"是怎么一回事?中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)，http://www.ce.cn/macro/more/201106/13/t20110613－22475878.shtml，2011 －06 －13.

⑨ 資料來源:汲取東交所教訓(xùn)建好海國(guó)際板，新浪財(cái)經(jīng)，http://finance. sina. com. cn/stock/hkstock/sdpl/20100305/03147 503817.shtml，2010 －03 －05.

⑩ 無息存款準(zhǔn)備金(簡(jiǎn)稱URR)是一些新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家在貨幣沒有實(shí)現(xiàn)完全可自由兌換、資本項(xiàng)目尚未完全開放的情況下，減少國(guó)際資本過度流入，抑制巨額資本突發(fā)性逆轉(zhuǎn)，防范金融危機(jī)，開放國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的一項(xiàng)過渡性制度。

〇11 資料來源:國(guó)際板匯豐拔頭籌545億融資額嚇倒市場(chǎng)人士，證券之星，http://www.stockstar.com/zsh/SS2010051030190948.shtml，2010 －05 －10.

〇12 資料來源:巴曙松:國(guó)際板推出的宏觀與市場(chǎng)含義，和訊網(wǎng)，http://stock.hexun.com/2011 － 06 － 21/130736073.html，2011 －06－21.

［1］謝百三.謹(jǐn)慎看待我國(guó)A股市場(chǎng)開設(shè)“國(guó)際板”問題［J］.價(jià)格理論與實(shí)踐，2010(1):66－68.

［2］皮海洲.現(xiàn)階段不宜推出國(guó)際板［J］.武漢金融，2010(2):71－72.

［3］肖峻.我國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程中的金融風(fēng)險(xiǎn)研究［J］.海南金融，2006(11):10 －13.

［4］方俊.國(guó)際板退市制度建設(shè)的境外借鑒［J］.中國(guó)外資，2011(3):24－25.

［5］王辰意.開通國(guó)際板的問題和建議［J］.商場(chǎng)現(xiàn)代化，2010(9):215.

［6］陳露.日本國(guó)際板失敗原因及對(duì)中國(guó)的啟示［J］.中國(guó)金融，2010(13):56－57.