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    建設(shè)有投資價值的場外交易市場

    2010-12-24 08:37:48董瑞華王喆
    產(chǎn)權(quán)導(dǎo)刊 2010年4期
    關(guān)鍵詞:貼水高風(fēng)險交易市場

    ■/董瑞華 王喆

    場外交易市場是一個高風(fēng)險的市場,風(fēng)險主要來自企業(yè)經(jīng)營發(fā)展的不確定性。而投資者是資本市場大廈的根基,因此,必須建立一個有投資價值的場外交易市場。

    場外交易市場作為成長性中小企業(yè)和投資者對接的平臺,必須在掛牌企業(yè)與投資者之間找準(zhǔn)利益的平衡點。一方面,必須使企業(yè)的融資需求得到滿足,盡可能降低企業(yè)融資成本,提高融資效果;另一方面,必須滿足投資者的價值增殖的需求,盡可能地提高投資者的收益,降低投資風(fēng)險。

    一、場外交易市場是一個高風(fēng)險的市場

    基礎(chǔ)層次的資本市場上市的企業(yè)多為中小企業(yè),由此決定了這是一個不確定性程度和風(fēng)險很高的市場。中小企業(yè)資產(chǎn)少,底子薄,經(jīng)營規(guī)模不大,業(yè)績不穩(wěn)定,抗外部沖擊能力弱。據(jù)統(tǒng)計,目前我國中小企業(yè)的平均壽命只有3.5年,容易給投資者帶來較大風(fēng)險。

    創(chuàng)新是一種高風(fēng)險的經(jīng)濟(jì)活動,中小企業(yè)的成長性來自于創(chuàng)新,而失敗也來自于創(chuàng)新。對美國儀器制造部門的一項研究發(fā)現(xiàn),每產(chǎn)生1000個產(chǎn)品思想,只有36個能在一個持續(xù)的基礎(chǔ)上生產(chǎn)可市場化的產(chǎn)品。對大量工業(yè)部門研發(fā)項目產(chǎn)出的調(diào)查表明:新產(chǎn)品項目的成功率在12~20個百分點之間。華中理工大學(xué)陳少兵等人對50個工業(yè)創(chuàng)新項目的調(diào)查分析表明,失敗項目占24%。

    技術(shù)創(chuàng)新的風(fēng)險不僅體現(xiàn)在新產(chǎn)品項目的開發(fā)上,而且也體現(xiàn)在創(chuàng)新型企業(yè)的徹底失敗上。在硅谷風(fēng)險投資業(yè)界,存在著一個經(jīng)驗數(shù)據(jù)定律——“大拇指定律”,即10個創(chuàng)業(yè)公司中會有3個垮臺,另外3個停留在二三千美元規(guī)模的小公司水平,還有3個能夠上市并有較好的市值,只有1個會成為大拇指——即最為成功的公司。據(jù)統(tǒng)計,在1900—1997年間,在美國硅谷所在地圣克拉拉縣約有21000個注冊企業(yè),而到1997年底只有7000個企業(yè)還存活著。

    國外資本市場的現(xiàn)實情況也充分說明了初級資本市場的高風(fēng)險性。在英國AIM市場上,僅從2009年初至2009年6月期間,就有150家公司退市(其中包括5家公司轉(zhuǎn)向主板上市),退市公司數(shù)量遠(yuǎn)高于同期新上市公司的數(shù)量。在世界范圍內(nèi),美國的納斯達(dá)克市場可謂最成功的創(chuàng)業(yè)板市場,在這個市場中成長的微軟、英特爾、蘋果等著名企業(yè)給人印象深刻。但這些成功企業(yè)的光輝掩蓋了一個對中小投資者來說十分危險的事實:這個市場相對主板市場有著更大的風(fēng)險,更多的上市公司在輝煌之前就已匆匆謝幕,讓股票持有人血本無歸。世紀(jì)之交網(wǎng)絡(luò)泡沫的破滅褪去了納斯達(dá)克耀眼的光環(huán),帶來了上市公司的大批退市。統(tǒng)計表明,在1996—1999年期間,5000余家納斯達(dá)克上市公司中累計就有1179家退市,平均每年退市393家。上市公司總數(shù)5年時間實際減少了727家,新上市公司數(shù)只占同期退市公司數(shù)的38.34%。2000年一季度,納斯達(dá)克退市公司數(shù)達(dá)到173家,只比新上市公司少3家。在1996—1999年底的3年間,納斯達(dá)克上市公司的數(shù)量從5556家減少到4829家,3年減少了13.08%;而同期美國紐約證交所整體上市公司家數(shù)則不減反增,與納斯達(dá)克市場形成了鮮明的對比。

    二、場外交易市場必須提供更高的投資價值

    由于場外交易市場是一個高風(fēng)險的市場,所以,投資者在投資于掛牌公司時,會要求更高的風(fēng)險貼水。也就是說,場外交易市場掛牌交易股票的價格中,必須含有更高比例的風(fēng)險貼水,以補(bǔ)償投資者因承擔(dān)更高風(fēng)險所帶來的效用的損失。風(fēng)險貼水是投資者在面對不同風(fēng)險的高低、且清楚高風(fēng)險高報酬、低風(fēng)險低報酬的情況下,會因個人對風(fēng)險的承受度決定是否要冒風(fēng)險獲得較高的報酬,或是只接受已經(jīng)確定的收入,放棄冒風(fēng)險可能得到的較高報酬。確定的收入與較高的報酬之間的差,即為風(fēng)險貼水。因此,股票的價格實際上包括兩部分,一部分為股票的期望收益,另一部分為風(fēng)險貼水,價格為兩者之差。

    場外交易市場股票價格與風(fēng)險水平之間的關(guān)系

    圖中,期望收益線與實際價格線之間的差額即為風(fēng)險貼水。通過圖可以看出,在投資者風(fēng)險偏好程度既定的前提下,投資者所要求的風(fēng)險貼水主要同風(fēng)險水平有關(guān),風(fēng)險越高,投資者所要求的風(fēng)險貼水越高,而風(fēng)險越低,投資者所要求的風(fēng)險貼水也越低。

    通過如上分析可以得出結(jié)論,在場外交易市場上,要保護(hù)好投資者的合法權(quán)益,股票定價必須考慮風(fēng)險因素,防止股票定價過高,超出了合理的范圍,尤其要防止價格被惡意炒高。只有建設(shè)一個有投資價值的場外交易市場,才能真正贏得投資者的青睞,為市場的發(fā)展奠定良好的基礎(chǔ)。

    三、天交所掛牌公司投資價值分析

    天津股權(quán)交易所致力于打造真正具有投資價值的股權(quán)交易市場,掛牌公司整體質(zhì)量較高,都是從所在省市選拔出來的優(yōu)質(zhì)企業(yè),無論是從公司的經(jīng)營業(yè)績來看,還是從市盈率、分紅情況來看,天津股權(quán)交易所都更具有投資價值。

    天交所掛牌公司2009年業(yè)績預(yù)告與分紅預(yù)案信息披露工作已順利完成。從20家掛牌企業(yè)的業(yè)績預(yù)告來看,雖然受金融危機(jī)的影響較大,但大多數(shù)企業(yè)2009年都取得了不錯的經(jīng)營業(yè)績:近半數(shù)企業(yè)實現(xiàn)了業(yè)績增長,凈利潤在500萬~800萬元的企業(yè)占15%,在800萬~1000萬元的企業(yè)占23%,在1000萬~2000萬元的企業(yè)占38%,超過2000萬元的占24%。

    近1/4的企業(yè)在分紅預(yù)案中披露,將進(jìn)行現(xiàn)金分紅。在發(fā)布分紅預(yù)案的企業(yè)中,分紅數(shù)量最低者每股派現(xiàn)0.20元,最高者每股派現(xiàn)1.17元。

    同中關(guān)村代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)相比,天交所企業(yè)業(yè)績更為突出,掛牌企業(yè)更具投資價值。據(jù)第一財經(jīng)日報2010年1月15日報道,中關(guān)村代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)58家報價公司中虧損比例為22.41%,58家報價公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額平均值為-109萬元,上年同期平均值則為-646萬元。

    從市盈率來看,中關(guān)村代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司平均市盈率23.31,創(chuàng)業(yè)板的市盈率更是高達(dá)127.31,而天交所掛牌公司平均市盈率僅為5.86,這一數(shù)據(jù)表明,天交所掛牌公司更具投資價值,也將贏得更多投資者的青睞?!?/p>

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