地產(chǎn)銀退基進(jìn)

文|本刊記者 王雨佳

地產(chǎn)銀退基進(jìn)

文|本刊記者 王雨佳

當(dāng)缺錢(qián)的地產(chǎn)商遇到錢(qián)太多的投資者，雙方會(huì)否一拍即合？

“全民PE熱”，這個(gè)出現(xiàn)于年中的新詞，形象地描繪出了當(dāng)下中國(guó)的地產(chǎn)投資熱潮。

作為資金密集型的行業(yè)，融資從來(lái)都是房地產(chǎn)業(yè)的命門(mén)。伴隨著2010年政府前后兩次“史上最嚴(yán)厲”調(diào)控政策，曾經(jīng)給予地產(chǎn)業(yè)無(wú)限能量的資金杠桿不再靈活，“缺錢(qián)”普遍成了地產(chǎn)圈里最棘手的問(wèn)題。

而地產(chǎn)圈外，自2008年以來(lái)，寬松的貨幣政策長(zhǎng)期持續(xù)，導(dǎo)致各類(lèi)型產(chǎn)業(yè)基金不斷出現(xiàn)，從金融、高科技、傳媒到文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)、農(nóng)業(yè)、新能源……“錢(qián)太多了”，“理財(cái)產(chǎn)品供不應(yīng)求”是投資圈子的關(guān)鍵詞。

事實(shí)上，從2009年底到2010年初，抱著不同的目的，已經(jīng)有多個(gè)知名金融機(jī)構(gòu)、地產(chǎn)商走進(jìn)了“地產(chǎn)基金”領(lǐng)域，其中不乏大眾耳熟能詳?shù)拿郑喝疸y、凱雷、中糧信托、萬(wàn)通地產(chǎn)、金地集團(tuán)……

當(dāng)缺錢(qián)的地產(chǎn)商遇到錢(qián)太多的投資者，雙方會(huì)否一拍即合？

熱潮

從2009年開(kāi)始的兩年間，中海、金地、復(fù)地等知名房企都齊刷刷的建起了自己的金融投資平臺(tái)。

其實(shí)，地產(chǎn)基金并不是新生事物。摩根士丹利、美林、麥格理等國(guó)際投行旗下的外資地產(chǎn)基金在中國(guó)都有不少項(xiàng)目。僅僅是在上一輪熱潮的2005年，就有不少熱錢(qián)借道外資房地產(chǎn)基金進(jìn)入中國(guó)。只不過(guò)，那時(shí)候的地產(chǎn)基金發(fā)揮的渠道作用屬于“灰色”，所以一直不溫不火，大多處于配角的位置。

時(shí)至今日，情況則有了翻天巨變。

“2007年6月1日，《合伙企業(yè)法》生效，這就為基金合法化找到了一個(gè)形式。以這種形式存在的基金只是一個(gè)資金運(yùn)作管道，而不是經(jīng)營(yíng)單位，這還解決了雙向征稅的問(wèn)題?！笔⑹郎裰莼鸲麻L(zhǎng)張民耕對(duì)《英才》記者說(shuō)，合法地位帶動(dòng)的不光是外資基金，人民幣基金此輪也借勢(shì)活躍了起來(lái)。從2009年開(kāi)始的兩年間，中海、金地、復(fù)地等知名房企都齊刷刷的建起了自己的金融投資平臺(tái)。

“2008年，金地就與瑞士銀行資產(chǎn)管理集團(tuán)合資成立了基金管理公司，發(fā)起境外美元基金，目前第一期首次募集已經(jīng)完成，今年會(huì)完成整個(gè)募集工作。”金地集團(tuán)總裁黃俊燦告訴《英才》記者。同時(shí)，2009年金地還與平安信托簽署了三年100億元的合作投資框架協(xié)議，該計(jì)劃以住宅開(kāi)發(fā)為主。

在黃俊燦的規(guī)劃中，到2015年，金融業(yè)務(wù)將給金地貢獻(xiàn)約20%的利潤(rùn)。而金地集團(tuán)旗下的穩(wěn)盛投資總經(jīng)理吳濤則對(duì)《英才》記者表示：“除了開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，穩(wěn)盛未來(lái)會(huì)涉足很多業(yè)務(wù)，包括商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和商業(yè)物業(yè)持有、未上市企業(yè)股權(quán)投資、企業(yè)收購(gòu)和兼并?；鸬挠Ｊ街饕鞘杖≠Y金的管理費(fèi)用以及利潤(rùn)分成?！?/p>

復(fù)地集團(tuán)也于2009年成立了上海復(fù)地景業(yè)股權(quán)投資合伙企業(yè)，目前旗下有景業(yè)和景盈兩只房地產(chǎn)基金，景業(yè)已經(jīng)募資5.5億元，側(cè)重投資復(fù)地本身開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目；景盈也于2010年4月完成募資。復(fù)地集團(tuán)總裁范偉的愿景比黃俊燦更大：到2019年，投資板塊的利潤(rùn)貢獻(xiàn)率達(dá)到40%。此外，中海也于2010年3月16日與工銀國(guó)際投資管理公司共同發(fā)起成立規(guī)模為2.5億美元的房地產(chǎn)私募基金。萬(wàn)通則選擇與中糧信托合作，募集資金10億元，主要用于杭州萬(wàn)通中心的開(kāi)發(fā)……

這一輪，包括原本的地產(chǎn)大鱷在內(nèi)，許多人都看準(zhǔn)時(shí)機(jī)殺了“地產(chǎn)公司搞基金平臺(tái)都是逼出來(lái)的，這個(gè)行業(yè)不可能以這個(gè)方式起來(lái)。”進(jìn)來(lái)。張民耕就是其中之一。2010年3月，他和復(fù)地的范偉、陽(yáng)光100的易小迪一起，創(chuàng)立了盛世神州基金，注冊(cè)資金3000萬(wàn)，首期融資規(guī)模為5億元。

而由復(fù)星集團(tuán)、易居中國(guó)聯(lián)合發(fā)起的星浩資本的CEO，則是原金地集團(tuán)高級(jí)副總裁趙漢忠，其項(xiàng)目星光耀目前已匯聚資金65億元。SOHO中國(guó)總裁潘石屹的得力干將、負(fù)責(zé)營(yíng)銷(xiāo)的副總裁蘇鑫已于2010年初辭職。在以高和投資的名義募資1億元后，2010年4月，蘇鑫以2.5萬(wàn)元/平方米的價(jià)格買(mǎi)入了北京一處寫(xiě)字樓，4個(gè)月后，每平方米加價(jià)一萬(wàn)元出手，完成了高和投資地產(chǎn)基金的第一筆生意。

動(dòng)力

未來(lái)的市場(chǎng)中，誰(shuí)的融資渠道強(qiáng)，誰(shuí)就是老大。

“對(duì)于中國(guó)地產(chǎn)商而言，有三件事最重要，找錢(qián)、找人、找地。”天鴻地產(chǎn)董事長(zhǎng)柴志坤曾對(duì)《英才》記者如是說(shuō)。正如柴志坤所言，對(duì)于開(kāi)發(fā)商而言，項(xiàng)目啟動(dòng)的資本金是最難籌措的。缺乏銀行杠桿，僅依靠自有資金的滾動(dòng)，開(kāi)發(fā)商在短期內(nèi)很難有超常規(guī)的擴(kuò)張。

于是，多年來(lái)，找錢(qián)成了開(kāi)發(fā)商的主要工作之一。

“從地產(chǎn)業(yè)起步直到2008年，資金的使用方——地產(chǎn)商，幾乎都不愿意靠基金融資?！背錾磴y行系統(tǒng)的吳濤解釋?zhuān)安徊铄X(qián)”是根本原因。

此前，中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)在市場(chǎng)化的道路上，雖然偶有波折，卻并未遭遇真正的困難。這一點(diǎn)，除了市場(chǎng)高速增長(zhǎng)的原因外，還得益于銀行寬松的政策?！耙郧?，銀行貸款很容易，也很便宜，基金相比之下太貴了。實(shí)際上，當(dāng)年的銀行貸款的執(zhí)行是有漏洞的。理論上講，地產(chǎn)商如果沒(méi)有資本金——就是項(xiàng)目的啟動(dòng)資金，銀行是不能夠放貸的。但是，地產(chǎn)商可以想辦法瞞天過(guò)海。最簡(jiǎn)單的例子就是從另一個(gè)項(xiàng)目中的款項(xiàng)暫時(shí)騰挪過(guò)來(lái)。而銀行也是睜一只眼閉一只眼，因?yàn)橛懈咴鲩L(zhǎng)的大環(huán)境，放出去的錢(qián)，再多也能收回來(lái)。”

但是，寬松不是永遠(yuǎn)的。在房?jī)r(jià)不堪重負(fù)之后，國(guó)家嚴(yán)控了銀行發(fā)放開(kāi)發(fā)貸款的源頭，嚴(yán)禁資金騰挪行為。隨后，銀監(jiān)會(huì)發(fā)出通知，嚴(yán)控信托公司給地產(chǎn)商放貸。這樣一來(lái)，傳統(tǒng)的融資渠道被堵死，地產(chǎn)基金必然出現(xiàn)。

對(duì)于這一現(xiàn)象，陽(yáng)光100置業(yè)董事長(zhǎng)易小迪總結(jié)道：“調(diào)控有一個(gè)方向，就是把房企變?yōu)橥顿Y密集型和資金密集型的企業(yè)，企業(yè)必須有更多的資金作為平臺(tái)?！睆囊环矫嬷v，調(diào)控卡死了來(lái)錢(qián)的路，另一方面，嚴(yán)苛的形勢(shì)又迫使房地產(chǎn)企業(yè)加緊找錢(qián)。因?yàn)?，未?lái)的市場(chǎng)中，誰(shuí)的融資渠道強(qiáng)，誰(shuí)就是老大。

“地產(chǎn)基金熱是被逼出來(lái)的。地產(chǎn)公司當(dāng)然愿意去銀行融資，因?yàn)楸阋恕F(xiàn)在的銀行利息不過(guò)5%左右，而基金的融資成本至少是15%?！眹?guó)巨投資董事長(zhǎng)邱天的說(shuō)法很直接。邱天參與了萬(wàn)通集團(tuán)和中糧信托合作的合伙制地產(chǎn)基金的產(chǎn)品設(shè)計(jì)。該基金募集資金10億元，中糧信托作為有限合作人（LP），從市場(chǎng)上募集5.1億元；萬(wàn)通也作為L(zhǎng)P，出資4.9億，而馮侖本人成為了一般合作人（GP）。該基金投資的項(xiàng)目是杭州萬(wàn)通中心——城市綜合體項(xiàng)目。項(xiàng)目結(jié)束之后，盈利部分由基金的大股東萬(wàn)通按比例回購(gòu)別的小股東的股權(quán)。一旦項(xiàng)目出現(xiàn)虧損，大股東仍然要保證小股東有一定收益?！八阆聛?lái)，萬(wàn)通的融資成本至少18%?！?/p>

其實(shí)，除了突然緊縮資金鏈，地產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展也是地產(chǎn)基金熱的原因之一。

“如今，開(kāi)發(fā)商自有資本金的增長(zhǎng)速度，已經(jīng)趕不上土地價(jià)格的增長(zhǎng)速度。”張民耕對(duì)此體會(huì)很深。2009年，中化方興以轟動(dòng)一時(shí)的40.6億元拿下北京廣渠路15號(hào)地。然而，僅僅三年前，同樣位置、面積翻倍的土地報(bào)價(jià)才是2009年的一半，即便是這種低價(jià)，這塊地仍以流拍了結(jié)。“如果每年有20%的凈利潤(rùn)，這樣的業(yè)績(jī)就太漂亮了，一線房企的利潤(rùn)都不會(huì)有這么高?！?/p>

糾結(jié)

地產(chǎn)基金的退出方式只有大股東回購(gòu)小股東股權(quán)，10%-15%的回報(bào)率產(chǎn)品滿(mǎn)大街都是。

2009年以前，從投資者方面來(lái)看，能夠參與地產(chǎn)行業(yè)投資的渠道十分有限：只有買(mǎi)房子、買(mǎi)上市地產(chǎn)公司的股票。而隨著新《保險(xiǎn)法》的出臺(tái)，險(xiǎn)資得以進(jìn)入地產(chǎn)業(yè)，據(jù)保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)人士介紹，預(yù)計(jì)將有4500億保險(xiǎn)資金可投資地產(chǎn)?！胺科笮枰X(qián)，而大量社會(huì)資金也需要一個(gè)很好的入口。過(guò)去，這個(gè)行業(yè)的鏈條是割裂的。現(xiàn)在，通過(guò)我們，這個(gè)鏈條會(huì)完整。房企多了一個(gè)融資渠道，投資者多了一個(gè)機(jī)會(huì)?！眳菨A(yù)測(cè)：“把機(jī)構(gòu)投資者、社會(huì)投資者的錢(qián)拿過(guò)來(lái)。這就是今后五年，房地產(chǎn)行業(yè)會(huì)發(fā)生的事情?！?/p>

事實(shí)上，在歐美，國(guó)有保險(xiǎn)公司、退休基金等機(jī)構(gòu)都是房地產(chǎn)基金的主要投資者。出于資產(chǎn)配置的需求，這些大的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)把10%-15%的錢(qián)放在房地產(chǎn)業(yè)。在吳濤看來(lái)，中國(guó)也會(huì)向這個(gè)趨勢(shì)發(fā)展。他預(yù)計(jì)，到2015年，國(guó)內(nèi)以地產(chǎn)基金形式管理的資金應(yīng)該有9000億到一萬(wàn)億，有一半來(lái)自國(guó)內(nèi)，一半來(lái)自國(guó)外?！拔胰?guó)外拜訪不少社保基金，退休基金都對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)很感興趣?！眳菨f(shuō)。

然而，持有不同看法者也存在?！暗禺a(chǎn)基金形成是對(duì)國(guó)家政策的規(guī)避，只是和政策做了一個(gè)游戲。”邱天指出：“在銀監(jiān)會(huì)嚴(yán)控之前，信托公司是把資金募集來(lái)，然后直接借給地產(chǎn)公司。但是現(xiàn)在，這個(gè)業(yè)務(wù)基本不能做了。信托公司只能以LP的形式進(jìn)入合伙制的地產(chǎn)基金，再由地產(chǎn)基金以股權(quán)形式進(jìn)入地產(chǎn)項(xiàng)目公司，這樣不違規(guī)?！?/p>

且不管是權(quán)宜之計(jì)還是大勢(shì)所趨，現(xiàn)階段，地產(chǎn)基金的確面臨著不少問(wèn)題。

不可逾越的疑問(wèn)不言而喻：多少回報(bào)才能誘使資金進(jìn)入房地產(chǎn)？

如今，市場(chǎng)對(duì)調(diào)控政策還要持續(xù)多久還沒(méi)有定論，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的前景堪憂，因而，地產(chǎn)基金想要獲得高利潤(rùn)的可能性不大?！拔矣X(jué)得，在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，政府對(duì)待地產(chǎn)的態(tài)度，和對(duì)待煙酒差不多了，就是明確限制?！备鶕?jù)邱天的計(jì)算：2008年5月底，A股高點(diǎn)達(dá)6124點(diǎn)；而北京國(guó)貿(mào)附近的房?jī)r(jià)是每平米兩萬(wàn)左右；現(xiàn)在，股市3000點(diǎn)，房?jī)r(jià)卻是那時(shí)候的一倍，達(dá)到了4萬(wàn)。“這說(shuō)明，樓市和宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展不協(xié)調(diào)，里面有以前的高杠桿吹起來(lái)的泡沫，還有很多熱錢(qián)。國(guó)家出臺(tái)限制政策，是很及時(shí)的。這時(shí)候，如果各種資金都往地產(chǎn)基金里涌，中國(guó)樓市的泡沫會(huì)更大?！?/p>

在房地產(chǎn)業(yè)的投資價(jià)值都要打上問(wèn)號(hào)的情況下，地產(chǎn)基金業(yè)的未來(lái)顯然并不清晰?！翱春玫禺a(chǎn)基金的人的邏輯，前提是銀行貸款封死之后，社會(huì)資金都愿意進(jìn)入地產(chǎn)行業(yè)。但是，銀行和保險(xiǎn)公司的審核很?chē)?yán)，如果項(xiàng)目不優(yōu)質(zhì)，他們不會(huì)給錢(qián)?！笔聦?shí)上，據(jù)邱天掌握的資料，摩根士丹利、高盛、軟銀等大投行在中國(guó)都有地產(chǎn)投資的業(yè)務(wù)部門(mén)。但是，直到現(xiàn)在，在資金配比中，地產(chǎn)這一部分的資金是最少的。因?yàn)椋谥袊?guó)這樣的新興市場(chǎng)中，Pre-IPO業(yè)務(wù)的利潤(rùn)比地產(chǎn)業(yè)高出很多?！暗禺a(chǎn)公司很難上市，地產(chǎn)基金的退出方式只有大股東回購(gòu)小股東股權(quán)，保證投資者每年可以賺10%-15%。這樣回報(bào)率的產(chǎn)品滿(mǎn)大街都是?！?/p>

而且，“大型房企+金融機(jī)構(gòu)”模式的基金，通常由大型房企做大股東。吳濤一直強(qiáng)調(diào)，金地上下已有共識(shí)，穩(wěn)盛投資不是為金地服務(wù)的，而是為投資者服務(wù)的?！敖鸬厥俏覀兊墓蓶|，同時(shí)，眾多的投資者也是我們的股東。穩(wěn)盛不是金地的融資平臺(tái)。金地需要錢(qián)了也不一定來(lái)找我。金地要有好的項(xiàng)目穩(wěn)盛才會(huì)投。否則，投資者不會(huì)相信我?！?/p>

話雖如此，但是一旦被打上大型房企的烙印，市場(chǎng)對(duì)這種基金的獨(dú)立性就會(huì)抱有懷疑。“有大企業(yè)做后臺(tái)，募集資金容易點(diǎn)。但關(guān)聯(lián)交易是個(gè)問(wèn)題?！睆埫窀f(shuō)。實(shí)際上，到目前為止，大型房企募集的數(shù)額較大的基金，很多都是面向海外。“大公司的目的就是降低成本，擴(kuò)大規(guī)模。歐美的一些退休基金、教育基金，一年能從國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)投資中得到5%的回報(bào)率，他們就很高興了。而國(guó)內(nèi)的基金不太愿意介入這種合作。大地產(chǎn)公司的項(xiàng)目，利潤(rùn)往往不會(huì)太高。與他們合作掙不到太多錢(qián)?！?/p>

“地產(chǎn)公司搞基金平臺(tái)都是逼出來(lái)的，這個(gè)行業(yè)不可能以這個(gè)方式起來(lái)?！鼻裉焓冀K站在反對(duì)的一方。

而類(lèi)似蘇鑫的高和投資、張民耕的盛世神州這一類(lèi)相對(duì)獨(dú)立的地產(chǎn)基金，規(guī)模較小。張民耕坦言，當(dāng)初想到做地產(chǎn)基金，主要是想找個(gè)新的投資方向，想來(lái)想去，只有地產(chǎn)最熟悉?！暗禺a(chǎn)基金收益并不高，頂多每年10%-20%，我習(xí)慣于做穩(wěn)定的現(xiàn)金流。”