我國(guó)管理層收購(gòu)(MBO)的案例分析

鄢 波

近年來(lái),MBO在我國(guó)興起,特別是在國(guó)有經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。不同國(guó)家,有其特殊的國(guó)情和經(jīng)濟(jì)條件,我國(guó)的MBO也必定有其中國(guó)特色,其成果有利也有弊。大量管理層收購(gòu)現(xiàn)象暴露出我國(guó)在收購(gòu)目標(biāo)的選擇、收購(gòu)主體的設(shè)置、融資渠道、定價(jià)機(jī)制、法律法規(guī)建設(shè)、信息披露制度方面存在著問(wèn)題,針對(duì)這些問(wèn)題,本文以深圳方大集團(tuán)股份有限公司為例進(jìn)行詳細(xì)具體地分析。

一、深圳方大集團(tuán)股份有限公司的基本情況

1.公司簡(jiǎn)介。深方大(深圳證券交易所A股代碼000055、B股代碼200055)前身是1991年12月成立的,名叫“深圳方大新材料有限公司”,公司法人代表熊建明。方大集團(tuán)股份有限公司是我國(guó)目前規(guī)模最大的新材料高新技術(shù)企業(yè),連續(xù)多年創(chuàng)下了同行業(yè)的許多第一,榮獲“中國(guó)工業(yè)行業(yè)狀元”和“中華之最”稱號(hào),被評(píng)為亞太地區(qū)100家最佳管理公司之一,兩次榮獲國(guó)際質(zhì)量與技術(shù)大獎(jiǎng)——白金獎(jiǎng)。目前,方大集團(tuán)已形成新型建材產(chǎn)業(yè)、機(jī)電一體化工程產(chǎn)業(yè)、半導(dǎo)體照明及光電子產(chǎn)業(yè)等三大產(chǎn)業(yè)體系。

2.MBO之前的主要的法人股情況。方大集團(tuán)MBO之前,公司1995年5月4日發(fā)行外資股,比例為40.49%,公司1996年4月發(fā)行人民幣普通股14.17%,公司的法人股比例為45.34%,其中:(股東一)方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司,持股比例36.14%;(股東二)深圳市邦林科技發(fā)展有限公司,持股比例0.64%;(股東三)香港集康國(guó)際有限公司,熊建明轉(zhuǎn)讓其18.87%,使獲持股8.56%(此資料來(lái)源于該公司截至2000年12月31日的公開(kāi)信息或報(bào)道,經(jīng)整理而成的)。

二、深圳方大集團(tuán)有限公司MBO方案的實(shí)施過(guò)程

2000年11月,熊建明正式代表深方大向大股東提出管理層收購(gòu)的意見(jiàn)。原因是從1999年度開(kāi)始,利潤(rùn)不斷呈下降趨勢(shì),如下表:

主要業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)

(數(shù)據(jù)來(lái)源:證券之星網(wǎng))

從上表數(shù)據(jù)中1999年度的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入明顯低于1998年9.34個(gè)百分點(diǎn),凈利潤(rùn)更是以55.25%的速度下降。2000年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入也持續(xù)下降,雖然,凈利潤(rùn)有所上升,但仍彌補(bǔ)不了1999年的巨大凈利潤(rùn)下滑的創(chuàng)傷。對(duì)于一個(gè)企業(yè)的凈利潤(rùn)的獲得,主要靠的是公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入,主營(yíng)業(yè)務(wù)關(guān)系到企業(yè)的主要銷售產(chǎn)品,主產(chǎn)品的質(zhì)量好壞,決定著市場(chǎng)的占有率。當(dāng)然,也包括了許多主觀與客觀的因素,如企業(yè)內(nèi)部的管理、技術(shù)、價(jià)格、供求關(guān)系、國(guó)家的宏觀調(diào)控等。

方大集團(tuán)主業(yè)是在建材方面的,需要的是高技術(shù)的大量投入,開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品,生產(chǎn)出有市場(chǎng)的產(chǎn)品。1999年公司業(yè)績(jī)滑坡的形式以及當(dāng)時(shí)MBO在我國(guó)剛剛起步,引起了方大集團(tuán)高管的關(guān)注,經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的磨合,終于在2000年11月,高管提出管理層收購(gòu)的方略,決心要為方大注入更有潛力的生長(zhǎng)點(diǎn)并全力開(kāi)拓新產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。

2001年5月底的深圳方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司股東大會(huì)上,股東們一致選擇了退出、套現(xiàn),但在具體的實(shí)際運(yùn)作的過(guò)程中,并不是一帆風(fēng)順的。在2001年6月18日,一項(xiàng)協(xié)議是關(guān)于深圳方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展有限公司將其7500萬(wàn)的法人股轉(zhuǎn)讓給深圳市邦林科技發(fā)展有限公司,3211.23萬(wàn)股法人股轉(zhuǎn)讓給深圳市時(shí)利和投資有限公司簽下了。2001年6月20日卻作廢了18日簽下的協(xié)議,而將有的4890萬(wàn)法人股(占公司股份總額的16.489%)轉(zhuǎn)讓給邦林公司,每股轉(zhuǎn)讓價(jià)3.28元,轉(zhuǎn)讓總金額為16,039.2萬(wàn)元人民幣,也就是說(shuō),方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司占有股份19.640%,居為第一大法人股股東。方大集團(tuán)MBO方案完全是深方大核心管理者自己設(shè)計(jì)、操作、運(yùn)行的,沒(méi)有借助任何中介。

三、MBO完成后主要概況

方大集團(tuán)MBO完成后,主要的法人股比例為:(股東一)方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展股份有限公司,持股5821.2(萬(wàn)股),持股比例19.64%;(股東二)深圳市邦林科技發(fā)展有限公司,持股4890(萬(wàn)股),持股比例16.489%;(股東三)香港集康國(guó)際有限公司,持股2536.8(萬(wàn)股),持股比例8.560%;(股東四)深圳市蛇口漁二實(shí)業(yè)股份有限公司,持股192(萬(wàn)股),持股比例0.640%(資料來(lái)源于上市公司公告,經(jīng)整理而成的)。轉(zhuǎn)讓完成后,管理層取得公司的控股權(quán),董事長(zhǎng)熊建明也因此直接和間接持有深圳方大大部分的法人股,成為公司最大的股東。

根據(jù)證券之星網(wǎng)的每股收益年報(bào)點(diǎn)線顯示,每股收益=凈收益-優(yōu)先股股利/流通在外的普通股加權(quán)平均股數(shù),每股收益從1999年開(kāi)始逐年下降,在2001年完成管理層收購(gòu)后,以每股收益0.12下降到負(fù)數(shù)以下的0.45,2003年逐漸回升,一直到2006年現(xiàn)在的每股收益都還是超越不了收購(gòu)前所獲的收益,這樣會(huì)受到投資者和潛在投資者及其他利益相關(guān)者的極大重視,從而影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)。

四、深圳方大集團(tuán)實(shí)施管理層收購(gòu)的動(dòng)機(jī)分析

1.方大管理層收購(gòu)的實(shí)施是勢(shì)在必行的,是我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的必然選擇。它是由集體法人合股組成的,隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速的發(fā)展以及我國(guó)企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度的改革思路先進(jìn),政府對(duì)企業(yè)規(guī)范化經(jīng)營(yíng)要求提高,以及企業(yè)接受來(lái)自各方面的競(jìng)爭(zhēng)而形成對(duì)本身生存之道的理解,管理層收購(gòu)是深方大改革可選擇的一條路徑。

2.方大在決定實(shí)施管理層收購(gòu)前,并未收取到來(lái)自他方的敵意收購(gòu)意向,有的是來(lái)自同行產(chǎn)品的激烈競(jìng)爭(zhēng)。每股收益年報(bào)點(diǎn)線圖中1993到1997年的每股收益是逐年上升的,1997年達(dá)到一個(gè)高峰,然后開(kāi)始滑落。可見(jiàn),是需要分析原因并對(duì)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展方向進(jìn)行思考。1999年業(yè)績(jī)大不如人意,卻未引起法人股中非管理層的關(guān)注,當(dāng)然,這也包括管理層的閉口不談,公司的真正發(fā)展?jié)摿χ挥泄芾韺涌芍?顯然,信息是不對(duì)稱的。這樣,也為管理層收購(gòu)創(chuàng)造了可能性的機(jī)會(huì)。

3.管理層收購(gòu)可以摘掉深圳方大所戴的一頂紅帽子。隨著全球化經(jīng)濟(jì)的加深,各種新穎的企業(yè)資本組成形式、企業(yè)管理模式出現(xiàn),如果企業(yè)還停留在上世紀(jì)的經(jīng)營(yíng)理念,這無(wú)疑給企業(yè)鎖上了無(wú)形的腳鏈。況且管理層收購(gòu)可減少深方大許多的代理成本并可換取公司治理能力的加強(qiáng)。

4.方大具備了實(shí)施管理層收購(gòu)人力資源條件。熊建明作為法人股股東以及公司管理者,從企業(yè)成立起,便開(kāi)始為之獻(xiàn)身,可以說(shuō)有豐富的企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)了。在2000年4月,方大集團(tuán)聘請(qǐng)了三位高級(jí)顧問(wèn),分別是:潘際鑒、鄭厚植、牛憨笨,他們是資深的兩院院士以及在國(guó)內(nèi)外享有聲譽(yù)的專家。

五、深圳方大集團(tuán)實(shí)施管理層收購(gòu)的困境與解決策略分析

1.目標(biāo)企業(yè)是上市非國(guó)有企業(yè)。深圳方大的前身由集體企業(yè)法人發(fā)起的,是集體企業(yè)合股企業(yè),發(fā)起人當(dāng)中沒(méi)有國(guó)家股股東。顯然,相對(duì)于大型的國(guó)有企業(yè)與中小型的企業(yè),深圳方大更具有彈性的空間,使方大所有者回歸容易取得股東們的支持,何況當(dāng)時(shí)的環(huán)境是管理層收購(gòu)已實(shí)施的企業(yè)不多,目標(biāo)企業(yè)的受政府的監(jiān)管與限制也不多。另一方面容易導(dǎo)致在沒(méi)有科學(xué)和周詳?shù)乜紤]當(dāng)時(shí)環(huán)境的情況下,決策的錯(cuò)誤性會(huì)大大提高,以至于資金的浪費(fèi)以及企業(yè)戰(zhàn)略的落空,給方大經(jīng)營(yíng)發(fā)展帶來(lái)了負(fù)效應(yīng)。再有,54.66%的流通股可能會(huì)因?yàn)檫@方案的實(shí)施而遭遇不公平的待遇,顯然,也應(yīng)合理地考慮。

2.收購(gòu)主體是殼公司。深方大的收購(gòu)主體是通過(guò)其高管在收購(gòu)前成立的邦林公司殼公司。邦林公司成立于2001年6月7日,收購(gòu)協(xié)議是在6月20日簽定的,邦林公司的成立帶有明顯的目的性。深方大的推動(dòng)者是熊建明及公司的管理層,他們都為企業(yè)作出了貢獻(xiàn),但因個(gè)人資金有限,所以以殼公司為跳板進(jìn)行收購(gòu)也就提上了議程。雖然殼公司的合法性在我國(guó)受到置疑,但大部分實(shí)施MBO的上市公司都是通過(guò)這種方式進(jìn)行的,如大眾科創(chuàng)、杉杉股份、宇通客車、TCL通訊、洞庭水殖等。

3.個(gè)人資金與借貸融資結(jié)合。對(duì)于需要支付的巨額資金,即便是有大股東身份的熊建明也是無(wú)法支付的,與其他高層加和起來(lái)能夠支付的只有一小部分,而更多的還是靠借貸來(lái)補(bǔ)充。該所有的法人股的購(gòu)買都是現(xiàn)金支付,正當(dāng)那時(shí)熊建明控股的集康國(guó)際有限公司所持有的深方大非上市外資股獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)轉(zhuǎn)為上市流通外資股,可以上市流通獲得資金,那么余下的收購(gòu)資金可以在殼公司的幌子下獲得銀行的貸款。也正是這樣的融資方式,輕而易舉的融資使得管理層無(wú)視收購(gòu)后的嚴(yán)格管理,如果企業(yè)有過(guò)高的資產(chǎn)負(fù)債率,或許能夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)亟?jīng)營(yíng)公司,取得好的業(yè)績(jī)來(lái)過(guò)渡好管理層收購(gòu)的后續(xù)發(fā)展。

4.以協(xié)議方式定價(jià)。邦林公司以每股3.28元收購(gòu)法人股,與方大集團(tuán)的每股凈資產(chǎn)的比是89.28%,低于每股凈資產(chǎn)。由于企業(yè)是法人股而非國(guó)有股,沒(méi)有聘請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)來(lái)對(duì)企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估,可見(jiàn)收購(gòu)價(jià)格應(yīng)該是通過(guò)協(xié)議方式形成的,兼顧了熊建明等高管的歷史貢獻(xiàn),給予一定的折讓。

5.信息公開(kāi)不完全。方大的MBO收購(gòu)方案的信息缺乏公開(kāi)性。自己設(shè)計(jì)、操作、運(yùn)行,沒(méi)有借助中介機(jī)構(gòu),雖可以減少一定經(jīng)費(fèi)支出,使節(jié)省下來(lái)的資金更好地為企業(yè)服務(wù)。但由于信息的不對(duì)稱,會(huì)引起員工以及社會(huì)機(jī)構(gòu)的猜測(cè)與懷疑,深方大在收購(gòu)?fù)瓿珊髽I(yè)績(jī)的下降更加深了懷疑的程度;再者,潛在投資者的望而卻步;還有我國(guó)現(xiàn)行的法律體系,特別是相關(guān)MBO的法律條文的模糊,更具有一定的風(fēng)險(xiǎn);現(xiàn)代社會(huì)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展更需要體現(xiàn)公開(kāi)、公平、公正的原則。

深圳方大完成MBO后,雖普通股的每股收益是下降而且沒(méi)有很大的起色,但總的來(lái)說(shuō),其MBO收購(gòu)過(guò)程是成功的,成功的背后或許隱藏著許多或是當(dāng)前的體制、企業(yè)內(nèi)部等常見(jiàn)的問(wèn)題,亟待實(shí)事求是地面對(duì)并耐心地解決,以求企業(yè)健康地成長(zhǎng)、國(guó)家更加繁榮。管理層收購(gòu)并不是一件簡(jiǎn)單容易操作的項(xiàng)目,不能一朝一夕就能解決所有相關(guān)的問(wèn)題,它需要全面的部署,企業(yè)應(yīng)考慮自身的內(nèi)外因素,具有強(qiáng)的應(yīng)變能力,以應(yīng)付管理層收購(gòu)前后的突發(fā)事件,以便穩(wěn)定效率地經(jīng)營(yíng)企業(yè)。政府也應(yīng)為管理層收購(gòu)創(chuàng)造更良好的實(shí)施環(huán)境。

總之,只要我們堅(jiān)持“完善法制、統(tǒng)籌規(guī)劃、搞好試點(diǎn)、規(guī)范運(yùn)作、謹(jǐn)慎推廣”的原則,進(jìn)一步解放思想,實(shí)事求是,趨利避害,管理層收購(gòu)就一定能為我國(guó)企業(yè)改革作出一定的貢獻(xiàn)。

(作者單位:廣東海洋大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院)