誰是流動性殺手?

劉 渠

虎年被視為天量融資年，大型券商IPO、紅籌回歸、新股發(fā)行中超募現(xiàn)象嚴(yán)重、股指期貨推出，都考驗(yàn)著市場的資金壓力。

由于宏觀面的制約，期望市場再現(xiàn)2009年那樣寬松的貨幣政策是不現(xiàn)實(shí)的，而在市場擴(kuò)容速度有效減緩前，資金面很難樂觀，僅靠市場現(xiàn)有存量資金已經(jīng)難以發(fā)動起大規(guī)模行情，因此反彈幅度將非常有限。

據(jù)有關(guān)人士表述目前的市場令人感到寬慰的是，導(dǎo)致股價下跌的兩大利空題材在弱化。一是新股發(fā)行速度有放慢跡象。就目前網(wǎng)上信息看，2月22日三個小盤股發(fā)行，一直到3月2日又是三個小盤股發(fā)行。二是股指期貨為融資融券即將亮相之前大盤藍(lán)籌股下跌空間被堵死。大盤股跌無可跌的跡象越來越明顯。

融資壓力考驗(yàn)大盤承受力

去年股市出現(xiàn)較大幅度上漲，流動性寬松被視為其中的一個重要原因。但是，在年底出現(xiàn)了流動性趨于緊縮的跡象。央行在公開市場操作上加強(qiáng)了貨幣回籠，并在年前短時間內(nèi)兩度宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，此外央票利率上升也從側(cè)面發(fā)出了緊縮信號。由于這些狀況都超出了人們本來的預(yù)朗，再加上再融資需求擴(kuò)大、場內(nèi)流動性偏緊以及對政策收縮預(yù)期恐慌等，限制了股市上揚(yáng)空間。

從2009年11月24日至今，IPO的加速使場內(nèi)資金不斷流出，雖然其中有兩次反彈，但都遇阻回落。進(jìn)入2010年后，流動性趨緊更是成為壓垮大盤的最后一根稻草，伴隨著資金加速流出，大盤更是一路走低。在3個月內(nèi)，由于大盤股的支撐，上證指數(shù)只下跌了9.6％。但市場資金累計流出達(dá)2202億元，流通市值卻漲至14.64萬億。

根據(jù)WIND資訊顯示，今年1月的IPO發(fā)行數(shù)量和募集資金規(guī)模，齊齊創(chuàng)下了歷年元月發(fā)行的新高。其中，兩市共計35只上市新股的數(shù)字，已經(jīng)接近前8年的總和。一方面，新股發(fā)行密集，另一方面，從創(chuàng)業(yè)板星輝車模(300043)，到中小板的巨力索具(002342)，再到大盤股中國西電(601179)，接連破發(fā)，一定程度上說明國內(nèi)市場的心理承受能力已經(jīng)到達(dá)了極限。

華泰聯(lián)合證券測算顯示，包括基金(公募、專戶、社保、企業(yè)年金)、保險公司股票投資、券商集合理財產(chǎn)品及券商資本金的股票投資、證券投資信托、QFII以及非以上機(jī)構(gòu)六大主要資金供給渠道在內(nèi)，2010年新增資金供給合計可達(dá)9710億元。受季節(jié)性分布因素影響，一季度很可能資金供給充裕，股票供給有限，而銀行IPO和再融資可能會集中出現(xiàn)在二三季度，綜合考慮，二季度的資金壓力可能在一年中最大。

歷史上，A股市場曾在2007年以7986億元創(chuàng)出單年融資紀(jì)錄，而當(dāng)年上證指數(shù)全年漲幅93％。綜合多家券商觀點(diǎn)，2010年指數(shù)再次復(fù)制上述漲幅可能性不大，但其他多項因素可能吹大融資規(guī)模。

國泰君安認(rèn)為，大小非解禁和上市公司大量再融資導(dǎo)致股票供給增加超過需求，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)之間可能出現(xiàn)資金搶奪。在宏觀經(jīng)濟(jì)基本面不錯的情況下，虛擬經(jīng)濟(jì)將面臨資金不足壓力。在今年經(jīng)濟(jì)對貸款需求依然比較旺盛的同時，銀監(jiān)會通過資本充足率等手段緊縮信貸和防止銀行系統(tǒng)的風(fēng)險，這使銀行資本市場再融資需求壓力較大。

據(jù)華泰聯(lián)合證券測算，中國農(nóng)行可能在A股擬募集1000億；再融資方面，目前有明確需求是興業(yè)銀行180億，華夏銀行和深發(fā)展各存在100億的融資可能；招商銀行則可能在A股和H股市場共同融資220億。四大行方面，如果大股東匯金與財政部等比例參與，并且A+H等比例融資的話，向A股融資額可能接近200億。因此，銀行業(yè)2010年的IPO與再融資總額度可能超過1700億元。這對資金壓力巨大的大盤來說，無疑是雪上加霜。

迎接股指期貨的大場面

有望在節(jié)后推出的融資融券和股指期貨也將為市場注入新的刺激點(diǎn)。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，在股指期貨推出之前，市場往往有一波上漲的行情，推出之后，雖然部分呈現(xiàn)短暫下跌局面，但不改長期上漲的趨勢。

申銀萬國衍生品與數(shù)量分析分析師蔣俊陽指出，股指期貨的較高門檻決定了市場資金抽離有限。由于股指期貨的門檻較高，一張合約的保證金近20萬元，這將大大限制大量散戶參與股指期貨交易；而機(jī)構(gòu)參與股指期貨又有嚴(yán)格的管理，以基金公司為例，做多合約價值不準(zhǔn)超過10％，老基金需經(jīng)過持有人大會表決同意，所以股指期貨的推出對市場資金抽離有限。

在2006年，由于當(dāng)時推出股指期貨預(yù)期強(qiáng)烈，大盤股相對市場整體的換手率明顯高于2003年一2009年的平均水平。因此，股指期貨的推出將改善成份股，特別是滬深300指數(shù)權(quán)重股的流動性。從股票定價來看，股票價格最終由價值決定，股票價值是其未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)。除少數(shù)與股指期貨業(yè)務(wù)相關(guān)的公司盈利可能因推出股指期貨而增加外，其他公司的價值并不會改變。因此，推出股指期貨不會改變股票長期走勢。

針對投資者所擔(dān)心的市場暴跌，證監(jiān)會有關(guān)負(fù)責(zé)人目前明確表態(tài)，可做多也可做空意味著投資者將根據(jù)公司的業(yè)績和成長性來投資股票，更趨向于價值投資。言下之意，股指期貨的推出并沒有為市場提供做空的理由，相反，它更能促進(jìn)業(yè)績成為股指漲跌的“晴雨表”。

蔣俊陽認(rèn)為，投資者預(yù)期推出股指期貨后成分股需求增加，會提前買入成份股，引發(fā)市場短期上漲。一方面，期現(xiàn)套利的投資者可能在期指溢價過高時“買人現(xiàn)貨、賣出期貨”套利，導(dǎo)致成份股需求增加；另一方面，推出股指期貨后，與指數(shù)相關(guān)的產(chǎn)品增加，成份股需求增加。

投資者預(yù)期股票期貨的推出將帶動指數(shù)成份股的投資機(jī)會，可能會提前買人滬深300成份股，特別是權(quán)重股，從而可能推動股票市場的上漲。不過，從海外推出股指期貨市場的短期表現(xiàn)來看，股指期貨推出前后市場走勢有所改變，除日本和印度外都是先漲后跌。但是，如果短期上漲過多，偏離價值，市場則可能下跌。