主權(quán)債務(wù)重組方法的選擇——基于管制暗示理論的思考

李仁真 楊 方

主權(quán)債務(wù)重組方法的選擇
——基于管制暗示理論的思考

李仁真 楊 方

主權(quán)債務(wù)重組方法經(jīng)歷了從一致行動條款占據(jù)主導(dǎo)地位再到集體行動條款成為主流的歷史選擇過程。集體行動條款之所以成為主權(quán)債務(wù)重組方法的現(xiàn)實選擇,是因為其相對于一致行動條款具有制度優(yōu)越性,而較之于法定方法更具現(xiàn)實可行性,同時也與晚近主權(quán)債務(wù)市場的結(jié)構(gòu)變化及現(xiàn)實需要息息相關(guān);基于管制暗示理論來分析,有關(guān)國家和國際機(jī)構(gòu)向主權(quán)債務(wù)市場及其當(dāng)事人發(fā)出的各種管制暗示是一個重要因素。主權(quán)債務(wù)重組方法的未來選擇應(yīng)該注重管制暗示的作用,公共機(jī)構(gòu)可以通過管制暗示促使主權(quán)債務(wù)人和債權(quán)人進(jìn)行有效選擇。

主權(quán)債務(wù)重組;集體行動條款;管制暗示

由美國次貸危機(jī)引發(fā)的國際金融危機(jī)造成了全球經(jīng)濟(jì)體系的劇烈震蕩,不僅許多大型金融機(jī)構(gòu)和實體企業(yè)受到嚴(yán)重沖擊,一些主權(quán)國家也陷入了債務(wù)危機(jī)。自2008年10月冰島因銀行業(yè)崩潰而率先爆發(fā)債務(wù)危機(jī)之后,巴基斯坦、阿根廷、烏克蘭等國面臨主權(quán)債務(wù)違約風(fēng)險的壓力也日益增大,人們對于新興市場國家信用風(fēng)險的擔(dān)憂逐漸增加,主權(quán)債務(wù)危機(jī)問題成為人們關(guān)注的焦點。2009年末至今,迪拜、希臘債務(wù)危機(jī)相繼震驚世界。據(jù)穆迪、惠譽等評級機(jī)構(gòu)的預(yù)測,西班牙、愛爾蘭等歐元區(qū)國家在2010年也很可能出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)。從全球范圍看,各國主權(quán)債務(wù)違約風(fēng)險正在逐步增大,因此,對主權(quán)債務(wù)重組方法及相關(guān)法律問題進(jìn)行研究就具有必要性和緊迫性。

一、主權(quán)債務(wù)重組方法的歷史選擇和現(xiàn)實選擇

長期以來,圍繞主權(quán)債務(wù)重組問題,理論界與實務(wù)界提出了多種方法,其中備受關(guān)注的有兩種:即合同方法(contractual approach)和法定方法(statutory approach)。所謂合同方法,指利用主權(quán)債務(wù)合同中的協(xié)議條款進(jìn)行債務(wù)重組,主要通過修改現(xiàn)有主權(quán)債務(wù)合同中的條款或在新的債務(wù)合同中引入相關(guān)協(xié)議條款的方式來促進(jìn)債務(wù)重組的實現(xiàn)。這種方法的基本思路是,主權(quán)債務(wù)合同的違約救濟(jì)問題主要是作為合同當(dāng)事人的債務(wù)國與債權(quán)人之間的法律問題,因此債務(wù)重組應(yīng)該由債務(wù)國與債權(quán)人依照他們雙方達(dá)成的協(xié)議條款來進(jìn)行。實踐中,合同方法又分為一致行動條款(unanimous action clause)與集體行動條款(collective action clause),前者要求主權(quán)債務(wù)合同中基本融資條件的修改必須經(jīng)過全體債權(quán)人的一致同意;后者則實行主權(quán)債務(wù)重組方案只需經(jīng)特定多數(shù)的債權(quán)人同意,即可以約束所有債權(quán)人。所謂法定方法,指的是以制定法的形式建立一個主權(quán)債務(wù)重組的法律體制,通過制定新的法律或修改現(xiàn)有法律的方式對主權(quán)債務(wù)重組進(jìn)行引導(dǎo)與規(guī)范。這種方法以國際貨幣基金組織(以下簡稱IMF)提出的“主權(quán)債務(wù)重組機(jī)制”(Sovereign Debt Restructuring Mechanism,以下簡稱“重組機(jī)制”)為代表。該機(jī)制的核心內(nèi)容是,通過修訂現(xiàn)行IMF協(xié)定或訂立新的國際條約的方式建立一個獨立的爭端解決法庭,以促進(jìn)債務(wù)重組方案的達(dá)成,對債務(wù)重組糾紛進(jìn)行裁決,并保證債務(wù)重組協(xié)議的履行[1](第123頁)。

考察近百年的國際實踐,主權(quán)債務(wù)重組的合同方法大致經(jīng)歷了從一致行動條款占據(jù)主導(dǎo)地位再到集體行動條款成為主流的歷史選擇過程,而法定方法還只是IMF關(guān)于主權(quán)債務(wù)重組制度改革的一種建議方案。

(一)歷史選擇:一致行動條款與集體行動條款

集體行動條款的典型模式是“多數(shù)行動條款”(majority action clause),該條款允許絕對多數(shù)的債權(quán)人調(diào)整與債券發(fā)行有關(guān)的基本融資條件,包括更改清償條款、調(diào)整利息率以及減少票面價值等。自19世紀(jì)末開始,依英國法發(fā)行的主權(quán)債券大都包含著多數(shù)行動條款,而依紐約法發(fā)行的主權(quán)債券則固守傳統(tǒng)的一致行動條款,要求基本融資條件的修改須經(jīng)全體債權(quán)人的一致行動,只要有一個債權(quán)人不同意重組方案,則其他債權(quán)人與債務(wù)國達(dá)成的重組協(xié)議就不能約束該債權(quán)人。

倫敦和紐約的發(fā)行市場在主權(quán)債券重組條款上的這種差異,可以追溯至19世紀(jì)末英美兩國公司債券的發(fā)行。早期的英國公司債券均包含有一致行動條款。這種設(shè)計的弊端在于:其一,直接導(dǎo)致那些只是暫時遭遇流動性問題而實際并未瀕臨破產(chǎn)的債務(wù)人被強(qiáng)制清算;其二,某些債權(quán)人利用這種流動性威脅以債務(wù)人和其他債權(quán)人的利益為代價而獲得優(yōu)先清償。為了克服這些弊端,倫敦債券市場推行革新,將多數(shù)行動條款引入公司債券的發(fā)行。多數(shù)行動條款的應(yīng)用和推行,使得多數(shù)債權(quán)人就債務(wù)的延期償還和清償條件的變更等事項所達(dá)成的協(xié)議能夠約束所有債權(quán)人,有利于提高債務(wù)重組的效率,并成為依英國法發(fā)行的公司債券和主權(quán)債券的標(biāo)志性特征。

必須指出的是,多數(shù)行動條款長期未被紐約債券市場所認(rèn)同或接受,主要有以下幾個原因[2](第420-422頁):第一,債券發(fā)行人和投資者認(rèn)為包含多數(shù)行動條款的債券很難轉(zhuǎn)讓,缺乏市場接受度,發(fā)行人出于市場競爭的考慮,擔(dān)心外國投資者不愿購買含有這種條款的債券;第二,隨著公司并購浪潮的興起,一些公司所發(fā)行的債券在金額、種類、抵押資產(chǎn)的數(shù)量上都非常龐大,加上公司結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性,多數(shù)行動條款在債務(wù)重組中難以發(fā)揮應(yīng)有的效率。第三,美國《1939年信托契約法》第316(b)條明確排除在公司債券中引入多數(shù)行動條款。這無疑為依紐約法發(fā)行的主權(quán)債券提供了參照。由于當(dāng)時的新興市場大都傾向于依紐約法發(fā)行主權(quán)債券,因而直到20世紀(jì)末,一致行動條款在全球主權(quán)債務(wù)市場實際上占據(jù)著主導(dǎo)地位。

(二)現(xiàn)實選擇:以集體行動條款取代一致行動條款

隨著一致行動條款固有缺陷的日益顯現(xiàn),許多學(xué)者及業(yè)內(nèi)人士開始呼吁摒棄受紐約法管轄的主權(quán)債券合同的這種傳統(tǒng)方法,十國集團(tuán)等國際組織也提出了以集體行動條款取代一致行動條款的倡議。2001年阿根廷債務(wù)危機(jī)爆發(fā)之后,為促進(jìn)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的化解,IMF提出了“重組機(jī)制”的整體設(shè)計方案,希望融合所謂的合同方法和法定方法,以比較激進(jìn)的方式促使債務(wù)國與債權(quán)人提高主權(quán)債務(wù)重組的效率。隨后,一場圍繞主權(quán)債務(wù)重組方法是應(yīng)實行契約性變革還是制度性變革的爭論在國際范圍內(nèi)展開。IMF及大多數(shù)成員國主張完全或部分接受“重組機(jī)制”方案,而美國和一些私人債權(quán)人以及部分新興市場的債務(wù)國則主張推行集體行動條款,并認(rèn)為這種方法足以解決傳統(tǒng)的一致行動機(jī)制所帶來法律問題。國際主權(quán)債務(wù)市場隨即作出反應(yīng),墨西哥率先宣布將依紐約法發(fā)行引入集體行動條款的主權(quán)債券,烏拉圭、韓國、阿根廷等國也陸續(xù)在新發(fā)行的主權(quán)債券中納入該條款。于是,集體行動條款迅速取代一致行動條款,成為全球主權(quán)債務(wù)市場在債務(wù)重組方法上的主流選擇。

二、集體行動條款成為主流選擇的主要原因

集體行動條款之所以成為主權(quán)債務(wù)重組方法的主流選擇,主要是因為這種方法相對于一致行動條款和法定方法具有制度優(yōu)勢,同時也與晚近主權(quán)債務(wù)市場的結(jié)構(gòu)變化及現(xiàn)實需要密切相關(guān)。

首先,集體行動條款取代一致行動條款,具有歷史必然性。前已述及,正是為了克服一致行動條款的弊端,集體行動條款應(yīng)運而生。它的功能,就在于使特定多數(shù)債權(quán)人就債務(wù)重組所達(dá)成的協(xié)議可以約束所有債權(quán)人,從而保證債務(wù)危機(jī)得以及時而有序的化解。相對于一致行動條款,集體行動條款更有利于解決主權(quán)債務(wù)重組過程中通常面臨的集體行動問題與少數(shù)不合作者問題[3](第42-43頁)。當(dāng)主權(quán)債務(wù)危機(jī)發(fā)生時,債務(wù)國與債權(quán)人進(jìn)行債務(wù)重組談判的一大障礙是集體行動問題。盡管從整體上講,債務(wù)重組對所有債權(quán)人都是有利的,但是對于某一債權(quán)人而言,不同意重組可能更有利于其實現(xiàn)自身利益的最大化。如果每個債權(quán)人都只顧自身利益而不同意重組,那么就無法達(dá)成重組協(xié)議,最終對所有債權(quán)人和債務(wù)國都是不利的。主權(quán)債務(wù)重組的另一難題是少數(shù)不合作者問題。由于主權(quán)債務(wù)融資工具和方式的多樣化導(dǎo)致了債權(quán)人利益的多樣化,因此,即使債務(wù)國與多數(shù)債權(quán)人能夠達(dá)成重組協(xié)議,少數(shù)債權(quán)人為了實現(xiàn)個人利益最大化仍有可能拒不參加重組,而希望通過其他方式獲得優(yōu)先清償,這些債權(quán)人即為主權(quán)債務(wù)重組中的少數(shù)不合作者。很明顯,一致行動條款很容易被少數(shù)債權(quán)人濫用,致使主權(quán)債務(wù)重組協(xié)議的達(dá)成和執(zhí)行遭遇極大困難,而集體行動條款的首要功能,就在于保證多數(shù)債權(quán)人可以對主權(quán)債務(wù)合同的融資條款等進(jìn)行修改,其與債務(wù)國達(dá)成的債務(wù)重組協(xié)議可以約束所有債權(quán)人,從而推進(jìn)主權(quán)債務(wù)重組迅速而有序地進(jìn)行。

其次,較之于IMF“重組機(jī)制”,集體行動條款更具有現(xiàn)實可行性。從理論上分析,IMF倡導(dǎo)的法律機(jī)制比集體行動條款在適用范圍、適用效力、重組目標(biāo)的實現(xiàn)程度等諸多方面具有明顯的優(yōu)越性,但其最大的障礙在于政治上的現(xiàn)實可行性。就性質(zhì)而言,IMF“重組機(jī)制”旨在將主權(quán)債務(wù)國與債權(quán)人的債務(wù)重組問題納入到國際公法體制的規(guī)范之下,這必然要涉及 IMF成員國的主權(quán)讓渡,而各成員國之間的利益不同決定了這種讓渡必將面臨極大的困難。而且,該方案的通過必須得到3/5以上、擁有總投票權(quán)85%的成員國的支持,需要對現(xiàn)行IMF協(xié)定的相關(guān)條款進(jìn)行修訂,這就意味著該方案的通過必須得到超過投票權(quán)15%的美國的明示同意。此外,IMF“重組機(jī)制”的真正實施還有賴于各成員國國內(nèi)法的修訂,這也降低了在短期內(nèi)引入這種方法的可行性。必須承認(rèn),在 IMF“重組機(jī)制”提出之后,紐約及新興市場的實踐迅速轉(zhuǎn)向,以集體行動條款作為主權(quán)債務(wù)重組方法的首要選擇,也反映出主權(quán)債務(wù)市場及其當(dāng)事各方的一種強(qiáng)烈意愿,即力圖避免通過具有管制性背景的措施來解決主權(quán)債務(wù)重組問題,而是堅持以市場為基礎(chǔ),仍然通過主權(quán)債務(wù)人與債權(quán)人之間的合同方法來實現(xiàn)債務(wù)重組。這無疑是出于對法定方法的警惕和不信任[4](第197頁)。

其三,集體行動條款成為主權(quán)債務(wù)重組方法的現(xiàn)實選擇,也與主權(quán)債務(wù)市場的結(jié)構(gòu)變化息息相關(guān)。在20世紀(jì)80年代,新興市場的主權(quán)融資主要來自大型跨國銀行聯(lián)合提供的銀團(tuán)貸款,這些銀行之間的長期合作關(guān)系和未來的商業(yè)利益需要大大減少了少數(shù)債權(quán)人破壞集體債權(quán)人債務(wù)重組方案的動機(jī)。此后,隨著墨西哥債務(wù)危機(jī)與亞洲金融危機(jī)的相繼爆發(fā),跨國銀行紛紛逃離新興市場,主權(quán)債務(wù)市場的主要資金來源由銀團(tuán)貸款轉(zhuǎn)向債券發(fā)行。主權(quán)債務(wù)的融資來源變得分散,許多中小規(guī)模的、甚至不知名的投資者都可以成為主權(quán)債務(wù)的債權(quán)人。債權(quán)人主體結(jié)構(gòu)的多元化導(dǎo)致債權(quán)人利益的多元化[5](第64-65頁),少數(shù)債券持有人惡意阻撓債務(wù)重組、債權(quán)人集體合作障礙等法律問題便陸續(xù)凸顯,而相關(guān)債券的可交易性又使問題變得更加復(fù)雜。直到此時,一致行動條款的局限性才真正成為理論界和實務(wù)界共同關(guān)注的焦點,集體行動條款作為債務(wù)重組的最優(yōu)選擇才成為主權(quán)債務(wù)市場的現(xiàn)實而迫切的需要。

三、管制暗示在主權(quán)債務(wù)重組方法選擇中的體現(xiàn)與作用

為進(jìn)一步說明集體行動條款成為主權(quán)債務(wù)重組方法主流選擇的原因,有必要借助管制暗示理論(regulatory cues theory)進(jìn)行分析,以便深刻認(rèn)識相關(guān)國家和國際組織向主權(quán)債務(wù)市場施加的影響及其法律意義。

(一)管制暗示理論的基本內(nèi)涵

管制暗示理論是法律暗示理論在金融監(jiān)管領(lǐng)域的具體運用。所謂法律暗示理論,是美國憲法學(xué)者就法院的司法功能所提出的一種觀點,認(rèn)為聯(lián)邦最高法院的裁判有時所起的重要作用,并非為某種行為提供合法化依據(jù),也不是監(jiān)督政府的權(quán)力或為司法審判提供法律淵源,而是起到一種暗示功能,即法院通過審理案件向政府部門傳遞某些信息,并藉此就公共事務(wù)的處理促成彼此間的協(xié)調(diào)與合作。有些學(xué)者將這種理論運用到金融法的研究中,認(rèn)為有關(guān)國家機(jī)關(guān)通過改變管制重點可以促使私人主體在金融市場中的信息交流與相互協(xié)作,在此意義上,以“管制暗示”一詞來指稱管制與法律在金融市場變化中所起的作用[6](第44,53頁)。

具體地說,法律與管制實現(xiàn)暗示功能的方式包括:為金融市場提供信息并為市場主體的合作提供相關(guān)環(huán)境;抑制某些消極性的后果,例如制裁某些破壞金融市場協(xié)作環(huán)境的行為;促進(jìn)市場主體之間及其與監(jiān)管者之間的交流,通過強(qiáng)化公司治理等方式促進(jìn)這種交流的有效性。按照這種理論,金融法的暗示功能具有以下三個特征:第一,它并不依賴于管制法的具體適用或者監(jiān)管者約束行為的實際實施,這種暗示所起到的是一種非定向和非后果的限定法作用;第二,它實現(xiàn)的是法律的宣示意義,表達(dá)的是法律和監(jiān)管者對相關(guān)行為的態(tài)度,也就是說,“法律的效力不僅在于它做了什么,也在于它說了什么”;第三,它并不限于監(jiān)管者對市場主體的單向指導(dǎo),有時也會涉及公共機(jī)構(gòu)與私人機(jī)構(gòu)的反向作用,市場關(guān)注的重點也可能源自非政府的第三方。

(二)管制暗示在主權(quán)債務(wù)重組方法選擇中的體現(xiàn)

在集體行動條款成為主權(quán)債務(wù)重組方法現(xiàn)實選擇的過程中,存在兩個方面的管制暗示:一方面是以美國為代表的主權(quán)債權(quán)國以及IMF等國際組織發(fā)出的管制暗示;另一方面是一些新興市場主權(quán)債務(wù)國發(fā)出的管制暗示。這兩方面的管制暗示相互作用,共同影響著主權(quán)債務(wù)市場的債權(quán)人和債務(wù)人對于這項選擇的預(yù)期。

就第一方面來看,最重要的管制暗示應(yīng)該是來自美國等發(fā)達(dá)國家對于集體行動條款的強(qiáng)烈支持。例如,在2003年4月IMF會議上,美國財政部極力主張應(yīng)當(dāng)積極推行集體行動條款,并認(rèn)為正是這種合同方法,而非統(tǒng)一的法律機(jī)制,才是解決有關(guān)主權(quán)債務(wù)重組問題的手段。隨后不久,墨西哥宣布依紐約法發(fā)行25億美元的債券,在相關(guān)重組方案中引入了集體行動條款,對此七國集團(tuán)迅速給予了肯定,認(rèn)為其作為投資性借款人為加強(qiáng)國際金融體系做出了重要貢獻(xiàn)。此后,意大利、西班牙、瑞典等歐盟國家在境外發(fā)行債券時也宣布將集體行動條款引入相關(guān)債券合同。上述這些,無疑都是在向國際金融市場發(fā)出強(qiáng)烈的信號。其次,七國集團(tuán)提出的有關(guān)IMF緊急援助最小化的目標(biāo)也是實現(xiàn)這種選擇的重要暗示。進(jìn)入21世紀(jì)以來,美國等發(fā)達(dá)國家不斷地向IMF發(fā)出建議,主張嚴(yán)格限制IMF章程中關(guān)于救助條款的適用。事實上,這種建議正在逐漸成為現(xiàn)實,例如在俄羅斯、厄瓜多爾、阿根廷等國發(fā)生債務(wù)危機(jī)時,IMF所提供的資金援助就是極為有限的。上述建議及國際金融組織對于危機(jī)發(fā)生國債務(wù)違約的政策態(tài)度,迫使債權(quán)人對有關(guān)集體行動條款適用的市場預(yù)期加以調(diào)整。再次,IMF提出“重組機(jī)制”方案,對于主權(quán)債務(wù)市場引入集體行動條款也起到了直接的管制暗示作用。借款人之所以會改變對集體行動條款的態(tài)度,在很大程度上是出于對IMF“重組機(jī)制”方案生效的擔(dān)憂。IMF“重組機(jī)制”方案的提出,使市場參與者感受到官方干預(yù)的真實壓力,與其說被動地實施 IMF的“重組機(jī)制”方案,倒不如主動地選擇集體行動條款這種市場導(dǎo)向型的解決方案。

就第二方面來看,在集體行動條款成為主權(quán)債務(wù)重組合同方法之首選的過程中,也存在著來自發(fā)展中國家的管制暗示。實際上,新興市場國家早就有改革主權(quán)債務(wù)重組方法的意愿,如果不是擔(dān)心資本市場的聲譽風(fēng)險,債務(wù)國可能會更早地引入集體行動條款。比如,厄瓜多爾就曾于2000年提出了以期限更長、利率更低的新債券交換的方式進(jìn)行債務(wù)重組,并為降低重組成本而創(chuàng)造性地使用了所謂“退出同意”(exit consents),這種正式協(xié)議允許多數(shù)債權(quán)人改變債券的非融資性條款,從而使債券的實際價值對于少數(shù)不合作者而言大為降低。由于原有債券的流動性和整體價值的急劇減少,少數(shù)債權(quán)人已經(jīng)沒有動力去拒絕這項新債務(wù)交換的方式。此后,面臨類似問題的俄羅斯、烏克蘭、烏拉圭等國也紛紛效仿,實現(xiàn)了主權(quán)債務(wù)重組?？梢哉f,新興市場國家的這種做法為原有市場預(yù)期的改變也提供了重要的暗示,它們在IMF沒有提供多少支持的情況下實現(xiàn)主權(quán)債務(wù)重組的能力表明,“債券持有人豁免債務(wù)重組的時代已經(jīng)結(jié)束了”[7](第44頁)。

(三)管制暗示在主權(quán)債務(wù)重組方法選擇中的作用

分析起來,不同層面的管制暗示所具有的性質(zhì)與作用并不完全相同。主權(quán)債權(quán)國和國際組織對于主權(quán)債務(wù)重組方法的干預(yù),有的純粹是暗示,有的也帶有一定的強(qiáng)制性,而債務(wù)國的做法則更多的是在對金融體系中的其它合作伙伴釋放信息。來自不同方面的暗示以各自的方式對主權(quán)債務(wù)重組方法的選擇施加著影響。

其一,管制暗示區(qū)別于法律管制的重要特征,在于其有效性并不依賴公共機(jī)構(gòu)的強(qiáng)制力。但是,這并不等于管制暗示中不存在某種程度的強(qiáng)制性因素。例如,美國對墨西哥在新債券合同中引入集體行動條款所給予的壓力就具有某種程度的強(qiáng)制性,這種壓力可以看作是一種暗示作用,但的確對當(dāng)事方行為的調(diào)整起到了一定的強(qiáng)制。又如,IMF堅持尚不具現(xiàn)實可能性的“重組機(jī)制”以及美國后來對該方案的態(tài)度變化,也是有一定強(qiáng)制性的。與之相比,源自債務(wù)國的暗示大都不具有強(qiáng)制性,如墨西哥及一些國家在國際債券發(fā)行中適用集體行動條款,起到的是純粹的暗示作用。當(dāng)然,帶有某種強(qiáng)制性的管制暗示也并沒有對上述國際合作起到支配作用,其更多的是通過影響當(dāng)事方的預(yù)期來促進(jìn)各方的有效合作。從國際合作的角度來看,法律和管制是通過調(diào)整當(dāng)事方的動機(jī)來實現(xiàn)有效合作,而管制暗示指向的則是當(dāng)事方的預(yù)期。過于草率地引入相關(guān)國際法規(guī)則而改變當(dāng)事方的行為動機(jī),無疑會使管制的成本大大增加。由此可見,要實現(xiàn)金融關(guān)系的有效調(diào)整,管制的強(qiáng)制力并不總是必需,監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以嘗試在某些領(lǐng)域通過法律的暗示功能來實現(xiàn)政策目標(biāo)。

其二,管制暗示的另一個重要作用是向其它當(dāng)事方釋放信息,通過提高各方可獲信息的質(zhì)量和共識程度來促進(jìn)彼此之間的合作。信息可以促進(jìn)當(dāng)事方圍繞特定問題的協(xié)作更為集中,從而有助于相關(guān)各方的妥協(xié)。管制暗示的信息功能在主權(quán)債務(wù)重組方法選擇中的作用也是非常明顯的。例如,墨西哥率先在主權(quán)債券發(fā)行中引入了集體行動條款,盡管可能會對吸引投資者造成負(fù)面作用,但墨西哥并未采取折扣式的發(fā)行策略,這對于其它潛在的債券發(fā)行國而言就釋放了相關(guān)的信息。又如,IMF在一些債務(wù)國發(fā)生債務(wù)危機(jī)時并未介入,而是默許這些國家違約并進(jìn)行相關(guān)債務(wù)重組,這也對潛在的債務(wù)人和債權(quán)人表明了發(fā)達(dá)國家和國際組織對集體行動條款等新方法的態(tài)度。

四、關(guān)于主權(quán)債務(wù)重組方法未來選擇的思考

以上論述表明,管制暗示理論有助于分析相關(guān)國家和國際組織在推動主權(quán)債務(wù)重組方法選擇中的作用和互動關(guān)系?？紤]到管制暗示的重要作用,有必要進(jìn)一步分析其在主權(quán)債務(wù)重組方法未來選擇中可能具有的意義。

首先,管制暗示有助于推動主權(quán)債務(wù)市場就債務(wù)重組制度的完善開展進(jìn)一步的國際合作。盡管集體行動條款已經(jīng)在主權(quán)債券市場中占據(jù)了主導(dǎo)地位,但關(guān)于這種條款的具體設(shè)計、標(biāo)準(zhǔn)化、少數(shù)債權(quán)人濫用等問題仍然沒有得到有效解決。在這種情況下,管制暗示的作用就在于促進(jìn)債權(quán)人和債務(wù)人就有關(guān)規(guī)范的確定進(jìn)行主動磋商與協(xié)調(diào),促進(jìn)當(dāng)事方在各種可能性和不同的規(guī)范之間做出有效選擇。隨著多種方法和建議的出現(xiàn),管制暗示可以鼓勵特定標(biāo)準(zhǔn),為各種選擇方案提供充分的信息,從而促進(jìn)有利于主權(quán)債務(wù)危機(jī)化解的有效機(jī)制的形成,并盡可能避免一些不成熟的方案成為主流。

其次,管制暗示所具有的靈活性特征為主權(quán)債務(wù)重組的當(dāng)事方提供了更大的選擇空間,有助于提高主權(quán)債務(wù)重組的效率。考慮到主權(quán)債券市場的發(fā)展程度、債務(wù)國和債權(quán)人的利益訴求等方面的不同情況,要求統(tǒng)一的方法或許并不合適,而過度的司法審查又會造成法律解釋的不一致,反而會增加債務(wù)重組的不確定性。相對于監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過法律直接干預(yù)集體行動的方式,以列舉方式規(guī)定誠信義務(wù)在成本、實踐難度上更為可取,這樣,管制暗示所具有的靈活性就得到了凸顯。從本質(zhì)上說,管制暗示為主權(quán)債務(wù)人和債權(quán)人提供了選擇他們所偏好的債務(wù)重組方式的自由,有助于實現(xiàn)主權(quán)債務(wù)重組效率的最大化。

再次,管制暗示理論對主權(quán)重組方法選擇的分析表明了主權(quán)債務(wù)市場自身在制度引入方面的局限性,來自當(dāng)事方的管制暗示并不能保證制度選擇的最優(yōu)性。目前,國際上關(guān)于主權(quán)債務(wù)重組方法的爭論主要集中在集體行動條款與IMF提出的“重組機(jī)制”之間的優(yōu)劣上。盡管前者在實施成本、政治可行性等方面優(yōu)于后者,但是后者在加強(qiáng)集體行動、重組程序的透明度與合作性、債權(quán)人利益保護(hù)等方面都遠(yuǎn)勝于前者。從理論上說,IMF的“重組機(jī)制”應(yīng)該成為國際社會加強(qiáng)主權(quán)債務(wù)危機(jī)防范和解決框架的重要組成部分,這有助于整個國際金融體系的穩(wěn)定。主權(quán)債務(wù)重組方法由低效率的一致行動條款向集體行動條款的轉(zhuǎn)變歷史過程已充分說明了市場的局限性,而強(qiáng)制因素在管制暗示中的作用也意味著不應(yīng)過度依賴主權(quán)債券市場自身衍生規(guī)范的能力,管制暗示并不能保證自發(fā)規(guī)范的最優(yōu)性。如果市場自主選擇不能奏效的話,那么,IMF及相關(guān)國家就有必要動用金融強(qiáng)制手段來促進(jìn)主權(quán)債務(wù)重組方法的改革和完善,而恰當(dāng)?shù)墓苤瓢凳居兄趯崿F(xiàn)相關(guān)制度的有效選擇。

[1] International Monetary Law Committee.2004.“International Law Association Berlin Conference,”International OrganizationsLawReview1(1).

[2] David,Skeel.2003.“Can Majo rity Voting Provisions Do It A ll,”EmoryLawJournal52(1).

[3] 李仁真、張 虹:《論國家債務(wù)重組的新方法》,載《河南社會科學(xué)》2006年第5期。

[4] 張 虹:《主權(quán)債務(wù)重組法律問題研究》,北京:中國人民大學(xué)出版社2007年版。

[5] 劉 音、薛 林:《論IMF國家債務(wù)重組辦法的改革思路》,載《學(xué)術(shù)論壇》2008年第6期。

[6] Klausner,Michael.1995.“Corporations,Corporate Law,and Networks of Contracts,”VirginiaLawReview81(3).

[7] Bratton,William,&MituGulati.2004.“Sovereign Debt Reform and the Best Interest of Creditors,”Vanderbilt LawReview57(1).

(責(zé)任編輯 車 英)

Choice of Sovereign Debt Restructuring Approaches

Li Renzhen,Yang Fang
(Research Institute of International Law,Wuhan University,Wuhan 430072,Hubei,China)

There is a historical stage during choice of sovereign debt restructuring approaches,i.e.the stage from unanimous action clause to collective action clause.There are several reasons why collective action clause has become the primary approach of sovereign debt restructuring.Compared with unanimous action clause,it has institutional advantage in solving problem s of collective action and minority holdouts.It is mo re realizable than statutory approach,while it is also concerning the actual structure and demand of sovereign debt market.By the regulatory cues theory,important function of regulatory cues should be valued for choice of sovereign debt restructuring approaches,while public authorities may propel debtors and creditors choose the efficient approaches in the future.

sovereign debt restructuring;collective action clause;regulatory cues

DF9

A

1672-7320(2010)04-0486-06

李仁真,武漢大學(xué)國際法研究所教授,博士生導(dǎo)師;湖北武漢430072。楊 方,武漢大學(xué)國際法研究所博士生。

國家社會科學(xué)基金2009年度重點研究項目(09AFX004)