再蹈覆轍

銀行貸款能在短期起到支撐經(jīng)濟的作用，然而其制造的另一場泡沫也很快會破裂。

資產(chǎn)泡沫總是來了又去。每次出現(xiàn)都是一個新的故事：日本成為世界市場的老大，東亞奇跡，網(wǎng)絡熱潮，以及金融創(chuàng)新如何降低了交易風險——而這只是最近的四大泡沫而已。每次泡沫都始于一個看似牛市的景象，然后再被金融市場放大，不可避免地制造出泡沫。

日本在20世紀八十年代出現(xiàn)了一批世界一流的、似乎不可超越的公司，比如索尼和豐田。之后出現(xiàn)的東亞奇跡則是一個由GDP引發(fā)的故事。當時美國經(jīng)濟低迷，亞洲四小龍和東南亞其它國家創(chuàng)造出高GDP增長率。

20世紀九十年代末，網(wǎng)絡熱潮使人們聯(lián)想到了在實體經(jīng)濟中賺取無限多金錢的可能性。金融市場忽視了在收益率固定條件下競爭所起到的作用，非理性繁榮引發(fā)過度投資和收益率的崩潰。而在最近發(fā)生的資產(chǎn)泡沫中，人們打著應用金融工程能夠降低交易風險的旗號大肆推廣金融創(chuàng)新。風險的降低理應促使諸如房地產(chǎn)和股票等風險性資產(chǎn)的重新定價。但最終事實證明，以上種種也只是一個故事而已。

當前的泡沫是以一個恐怖故事做開場的：紙幣的價值終將“蒸發(fā)”，所以應該用紙幣去購買各種商品、任何商品。即使現(xiàn)在世界經(jīng)濟在衰退又怎樣?即使將來股票和房地產(chǎn)市場崩潰又怎樣?我們只要盡量遠離紙幣就行了，或者我們可以做得更好，貸款購買資產(chǎn)。這時就是銀行的貸款政策起作用的時候了。但銀行貸款政策越寬松，資產(chǎn)市場泡沫就會越多。

中國內地銀行業(yè)曾在十年前經(jīng)歷過一次行業(yè)危機。上世紀九十年代初，內地銀行向土地投機商們毫無節(jié)制地提供貸款，導致通貨膨脹失控，并引發(fā)了貨幣政策緊縮。到九十年代中期，土地價格開始下跌，隨后因1997年亞洲金融危機時出口的衰退而進一步下跌。當時銀行貸款總額的40％都成為不良貸款。

為了救助這些銀行，中國政府把它們的不良資產(chǎn)剝離，并規(guī)定了較大的貸款利率差價，以幫助它們恢復元氣。同時政府還支持他們在香港上市以達到資本結構調整的目的。隨著這些幫扶性措施的實施，2004年后中國出現(xiàn)了一次信貸熱潮?，F(xiàn)如今，這些銀行列全球銀行市值排行榜的前三位。

然而，銀行的好運氣總是不會持久。每一次信貸熱潮后都會不可避免地發(fā)生危機。目前中國內地所面臨的這場必然的危機還尚未發(fā)生。

現(xiàn)在銀行業(yè)正在強迫實體經(jīng)濟接受它們提供的流動性。這所謂的“量化寬松”政策的目的就是為了在出口下滑時刺激國內需求。但流動性卻進入了房地產(chǎn)和股票市場。

這一輪通脹恐慌的泡沫在適當時候自會破裂，紙幣會逐漸失去價值。中國市場的股票和房地產(chǎn)的價值可能被高估了一倍。只有20年持續(xù)保持較高的通脹率才有可能使其價格漲到如此之高。然而，持續(xù)的高通脹率會導致貨幣貶值，從而引發(fā)資本外逃，最終將使資產(chǎn)市場崩潰。

一個典型的例子就是上世紀八十年代末九十年代初發(fā)生的美國儲蓄和貸款危機。美聯(lián)儲當時保持寬松的貨幣政策以扶持銀行系統(tǒng)。美元進人了漫長的熊市。在這段衰退期，亞洲國家將其貨幣與美元掛鉤從而增加其貨幣供應和貸款，并且不用擔心貨幣貶值。但由于美元的疲軟，這筆資金無法流向國外，只能流入其國內資本市場。

1996年美元開始回升，亞洲國家遭受緊縮壓力，使其資產(chǎn)泡沫破裂。崩潰的資產(chǎn)價格引發(fā)了資本外流，反過來又進一步加深了資產(chǎn)的貶值。資產(chǎn)貶值破壞了這些國家的銀行系統(tǒng)。簡而言之，美國銀行業(yè)危機制造了一個催生亞洲信貸熱潮的環(huán)境。當美國銀行業(yè)恢復時，亞洲的銀行業(yè)就陷入崩潰。

中國是否也在沿著同一條路徑發(fā)展呢?有很多細節(jié)都能證明兩者之間的相似。當年東南亞房地產(chǎn)價格比最近美國房價還要高，雖然東南亞國家人均收入只是美國的十分之一。這些國家的銀行掌握著巨大的市場資本，因為金融市場使它們的增長似乎無止境。現(xiàn)在同樣的一幕正在中國上演。作為全球經(jīng)濟增長引擎的世界貿(mào)易已經(jīng)崩潰，世界各國的就業(yè)率也在降低。這種情況下世界經(jīng)濟重拾高速、持續(xù)的增長率是不現(xiàn)實的。