通貨膨脹的機(jī)會(huì)

只要政府不會(huì)出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，美國(guó)仍然會(huì)成為贏家。

一股對(duì)于通脹預(yù)期的恐懼之潮正蕩滌金融市場(chǎng)：在過去的三個(gè)月間油價(jià)已經(jīng)翻倍，美國(guó)國(guó)債收益率在一個(gè)月中上漲了三分之一，金價(jià)再次接近歷史高位，大宗農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格也不斷上漲。由于對(duì)通貨膨脹的恐懼，如今才出現(xiàn)了在有效需求不振的前提下價(jià)格卻在攀升的現(xiàn)象。

市場(chǎng)在此時(shí)表現(xiàn)正常。美國(guó)制定了一個(gè)5％的預(yù)期通脹目標(biāo)，這是加速緩解那些負(fù)債累累的美國(guó)家庭的唯一辦法。當(dāng)債務(wù)被長(zhǎng)期固定利率鎖定，人們不再需要新的融資時(shí)，通脹將發(fā)揮良性的作用。例如，最近盛行的抵押貸款再融資就使得很多美國(guó)家庭從通脹中獲得了非常有利的位置：如果通脹加劇。美國(guó)家庭的收入將隨之上升，但是債務(wù)卻被固定在了較低的利率水平上。當(dāng)然，美國(guó)的債主們要被通脹所劫掠了。

不管怎樣，美國(guó)政府并沒有做好準(zhǔn)備迎接高通脹。它有114萬億美元的未償還債務(wù)，并且按每天60億的速度增長(zhǎng)。這些債務(wù)的平均期限只有4年，因此，每年必須以總債務(wù)的四分之一的規(guī)模進(jìn)行再融資。2009年，美國(guó)政府需要凈融資2萬億美元，美國(guó)政府平均每天需要籌資100億美元。如果美國(guó)國(guó)債收益率繼續(xù)高漲，聯(lián)邦政府將最終無法承受這些資金帶來的利率壓力。在某個(gè)時(shí)候，市場(chǎng)會(huì)預(yù)期政府將最終破產(chǎn)，然后停止貸款給美國(guó)政府。

政府債券市場(chǎng)很多時(shí)候就如同一個(gè)龐氏騙局。政府極少能夠獲得財(cái)政盈余來償還舊債，最通常的手段是借新債還舊債。稍微檢閱一下現(xiàn)代歷史就會(huì)發(fā)現(xiàn)，大部分國(guó)家都經(jīng)歷過政府債務(wù)危機(jī)。通常，政府債券被視為是安全的，因?yàn)樗鼈儤O少出現(xiàn)無法償還的情況。但是，這只會(huì)發(fā)生在投資者仍然愿意借錢給政府的時(shí)間。當(dāng)債券確實(shí)開始出現(xiàn)償付問題時(shí)，政府對(duì)于身負(fù)的所有債務(wù)都會(huì)喪失償付能力。

當(dāng)市場(chǎng)停止向美國(guó)政府輸入資金時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)便會(huì)介入并開動(dòng)印鈔機(jī)，以滿足償還國(guó)家債務(wù)的需要。然而，那毫無疑問會(huì)導(dǎo)致美元的崩潰與惡性通貨膨脹。1998年的俄羅斯已經(jīng)發(fā)生過這一幕：它確實(shí)能夠消除國(guó)家債務(wù)，但是，是以投資者們遠(yuǎn)離俄羅斯為代價(jià)的。此后許多年俄羅斯都在貧困中掙扎，只有高漲的油價(jià)才將繁榮帶回俄羅斯。美國(guó)準(zhǔn)備去做“另一個(gè)俄羅斯”了嗎?我認(rèn)為不會(huì)。

美聯(lián)儲(chǔ)很可能將在不久之后對(duì)控制通脹顯示出強(qiáng)硬態(tài)度，并于今年底提高利率。盡管這些行動(dòng)能夠穩(wěn)定“債券義和團(tuán)”的情緒(所謂“債券義和團(tuán)”現(xiàn)象，就是指?jìng)型顿Y者不滿于政府貨幣或財(cái)政政策推升通脹壓力，于是罷買公債，迫使公債利率上升，侵蝕政府融資能力)，卻會(huì)讓那些在大宗商品與股票市場(chǎng)中的投機(jī)者產(chǎn)生流動(dòng)性恐慌。很可能還會(huì)出現(xiàn)一次市場(chǎng)崩潰。美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)用寬慰的言辭和購(gòu)買更多國(guó)債的辦法來對(duì)流動(dòng)性恐慌做出回應(yīng)。但政府必須在“債券義和團(tuán)”與嗜流動(dòng)勝的癮君子中間取得巧妙的平衡。

對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)而言，最理想的是利率停留在通脹率之下——保持真實(shí)利率為負(fù)值——從而使美元逐步貶值。這種模式將減輕美國(guó)政府債務(wù)壓力，并將之轉(zhuǎn)嫁給外國(guó)，其后還能夠使制造業(yè)重新回到美國(guó)。要實(shí)現(xiàn)這樣的精彩設(shè)計(jì)并不容易。那些流動(dòng)性的癮君子容易管理，他們使用其他人的資金進(jìn)行投機(jī)交易，自己也很愿意被愚弄。

然而，“債券義和團(tuán)”卻并沒有那么容易安撫。他們是最熱情的財(cái)富保護(hù)者，哪怕有再微小的通脹信號(hào)都會(huì)讓他們迅速逃離。不過，他們也許已經(jīng)不如從前般強(qiáng)硬。所有東西都已經(jīng)開始通脹，當(dāng)CPI指數(shù)也開始膨脹，導(dǎo)致貨幣貶值后，他們的資金便無處藏身。如果美聯(lián)儲(chǔ)表現(xiàn)良好，“債券義和團(tuán)”可能會(huì)變得溫順。

今后5年，政府與央行們將用市場(chǎng)波動(dòng)性的力量榨取投資者，以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)放緩。我們此前在科技行業(yè)已經(jīng)見過這樣的事情。納斯達(dá)克市場(chǎng)通過高漲與猛跌吸引了投資者。波動(dòng)性使得人們產(chǎn)生錯(cuò)覺，認(rèn)為自己能夠獲得好運(yùn)，迅速致富。

在過去20年間，數(shù)十萬億美元的資金被投入科技領(lǐng)域，催生了許多造福人類的技術(shù)。但是作為一個(gè)整體，投資者并沒有獲益。

同樣的情況將在整個(gè)股票市場(chǎng)重演，衰弱的經(jīng)濟(jì)體需要低成本的資金，負(fù)成本的更好，以實(shí)現(xiàn)就業(yè)最大化。沒有人會(huì)將資金投給一個(gè)必然的失敗者。波動(dòng)性則創(chuàng)造出了贏的可能性。

(作者為獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家)