美國金融危機(jī)產(chǎn)生原因及對我國的借鑒意義

王　梅　孫寶軍

[摘 要]美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)蔓延到全球,對全球的整體經(jīng)濟(jì)造成了巨大的損失。本文從經(jīng)濟(jì)周期的角度分析了此次金融危機(jī)發(fā)生的原因及其對我國的借鑒意義。

[關(guān)鍵詞]金融危機(jī);經(jīng)濟(jì)周期;原因

一、金融危機(jī)的形成及影響

2007年以來,美國次貸危機(jī)爆發(fā),逐步演變?yōu)榻鹑谖C(jī)并向國外擴(kuò)散。特別是2008年9月份以來,國際金融形勢急劇惡化,迅速演變成上世紀(jì)大蕭條以來最嚴(yán)重的國際金融危機(jī)。

次貸即“次級按揭貸款”(subprime mortgage loan),“次”的意思是指:與“高”、“優(yōu)”相對應(yīng)的,形容較差的一方,在“次貸危機(jī)”一詞中指的是信用低,還債能力低。

次級抵押貸款是一個高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的行業(yè),指一些貸款機(jī)構(gòu)向信用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款。與傳統(tǒng)意義上的標(biāo)準(zhǔn)抵押貸款的區(qū)別在于,次級抵押貸款對貸款者信用記錄和還款能力要求不高,貸款利率相應(yīng)地比一般抵押貸款高很多。那些因信用記錄不好或償還能力較弱而被銀行拒絕提供優(yōu)質(zhì)抵押貸款的人,會申請次級抵押貸款購買住房。

在房價不斷走高時,次級抵押貸款生意興隆。即使貸款人現(xiàn)金流并不足以償還貸款,他們也可以通過房產(chǎn)增值獲得再貸款來填補(bǔ)缺口。但當(dāng)房價持平或下跌時,就會出現(xiàn)資金缺口而形成壞賬。

次級按揭貸款是國外住房按揭的一種類型,貸給沒多少收入或個人信用記錄較低的人。之所以貸款給這些人,是因?yàn)橘J款機(jī)構(gòu)能收取比良好信用等級按揭更高的按揭利息。在房價高漲的時候,由于抵押品價值充足,貸款不會產(chǎn)生問題;但房價下跌時,抵押品價值不再充足,按揭人收入又不高,面臨著貸款違約、房子被銀行收回的處境,進(jìn)而引起按揭提供方的壞賬增加,按揭提供方的倒閉案增加、金融市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)增加。

次貸危機(jī)對美國的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了影響,美國的許多金融機(jī)構(gòu)在這次危急中“中標(biāo)”,而且其次貸問題也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過人們的預(yù)期,如雷曼兄弟公司的倒下,以及大量銀行的倒閉,使得許多的企業(yè)的融資出現(xiàn)了很大的問題。通過大量金融產(chǎn)品的傳遞,從加拿大到中國,全球都出現(xiàn)了投資次級債的損失。很多新興市場經(jīng)濟(jì)體得益于龐大的外匯儲備和經(jīng)常項(xiàng)目順差,可以很好地經(jīng)受住投資者大舉撤離的考驗(yàn)。而在歐洲發(fā)達(dá)國家,投資次級債的損失和投資者的緊張情緒可能會迫使銀行勒緊腰帶,削弱國內(nèi)支出的增長。2008年8月份德國反映商業(yè)信心的Ifo指數(shù)連續(xù)第三個月下降,消費(fèi)者信心也有所下降。盡管在美國不計(jì)后果向高風(fēng)險(xiǎn)借款人放貸的規(guī)模比世界其他地方更大,房價的膨脹一直比美國更為嚴(yán)重,英國、西班牙等國更容易受到房價泡沫破滅的打擊。

二、金融危機(jī)產(chǎn)生的原因

美國次級住房抵押貸款,始于20世紀(jì)80年代,但是真正步入快速發(fā)展階段是在2l世紀(jì)初。美國的長期低利率政策導(dǎo)致了流動性過剩,造成了美國房地產(chǎn)行業(yè)的持續(xù)繁榮,推動了次級住房抵押貸款市場的過度競爭,導(dǎo)致了金融危機(jī)的產(chǎn)生。

由于互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅,美國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)在2000年前后陷入衰退,2001年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的時候爆發(fā)了“九一一”事件,使得經(jīng)濟(jì)重新步入下滑趨勢。為了刺激總需求和恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長,發(fā)達(dá)國家在 2001—2003年間普遍實(shí)施了寬松的貨幣政策,包括降低利率和擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量。其中,美聯(lián)儲于 2001年1月—2003年6月連續(xù)13次降息,將聯(lián)邦基金利率從6.5%下調(diào)至1%,達(dá)到46年來的最低水平,之后一直保持到2004年6月。同時,歐洲中央銀行在2001年后也進(jìn)入降息周期,2001年連續(xù)4次降息,共降低150個基點(diǎn),2003年6月開始,將2%的低利率維持了近兩年半的時間。日本央行為了刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,從 2001 年開始,實(shí)行了長達(dá)5年的將基準(zhǔn)利率維持在接近于“零”的超寬松貨幣政策。

商業(yè)銀行坐擁大批成本偏低的現(xiàn)金,需要尋找出路,銀行體系開始擴(kuò)張。金融機(jī)構(gòu)大膽創(chuàng)新貸款品種,競相放寬房貸標(biāo)準(zhǔn)。美國次貸市場出現(xiàn)了許多新的房貸品種,例如,只付息貸款、3年或5年可調(diào)整利率貸款、選擇性可調(diào)整利率貸款等。更有甚者,由于房貸市場競爭激烈,無首付、只付息、可調(diào)整利率等誘惑性利率不僅用于次級貸款,甚至發(fā)展廣泛用于次優(yōu)級、優(yōu)級房貸。2005～2006年發(fā)放的住房抵押貸款中有50%具備上述“創(chuàng)新”特征。結(jié)果,拿不出收入證明或抵押品不足的家庭也拿到了貸款。

過度競爭使得次級住房抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)快速膨脹。為積極爭搶優(yōu)質(zhì)客戶和降低風(fēng)險(xiǎn),一些金融中介機(jī)構(gòu)開始運(yùn)用成熟起來的資產(chǎn)證券化工具,拼命降低融資成本,采取低息戰(zhàn)略展開惡性競爭。結(jié)果,整個市場的定價機(jī)制被扭曲,差異化高質(zhì)量服務(wù)的成本根本無法通過利率調(diào)整來負(fù)擔(dān),信用風(fēng)險(xiǎn)也就越積越大。在宏觀經(jīng)濟(jì)較為有利的情況下(房價上漲,利率下調(diào)等),過度競爭導(dǎo)致的“信用風(fēng)險(xiǎn)膨脹”問題就暫時被“虛假的繁榮”所掩蓋。但是,這種過度競爭下外延式的發(fā)展方式存在致命弱點(diǎn),那就是無法抵擋系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。一旦利率上升或樓價下跌,借款人的套利活動就無法獲益,金融機(jī)構(gòu)的資金鏈也很容易斷裂,風(fēng)險(xiǎn)隨之而來。

從住房抵押貸款市場看,流動性過剩就使得抵押貸款利率偏低,抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)被低估,孕育了巨大的違約風(fēng)險(xiǎn);同時,投資者和金融機(jī)構(gòu)變得更加大膽,使得整個金融交易過度膨脹。英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家霍特里(R.Hawtrey)提出的信用過度理論認(rèn)為,經(jīng)濟(jì)周期是一種貨幣現(xiàn)象,貨幣供應(yīng)量和貨幣流通度直接決定了名義國民收入的波動,而且經(jīng)濟(jì)波動完全是由于銀行體系交替地?cái)U(kuò)張和緊縮信用所造成的,尤其以短期利率起著重要的作用。一定程度上,銀行信用體系的擴(kuò)張為次貸危機(jī)以至金融危機(jī)的發(fā)生埋下了隱患。此次危機(jī)由“次級貸款”引發(fā),卻因金融衍生品而放大風(fēng)險(xiǎn),從而由次貸危機(jī)衍生為信用危機(jī)。

由于美國房市穩(wěn)定,低利率的刺激下,投資者向銀行貸款,開始把大量資金投入房地產(chǎn)賺取收益。投資過度理論認(rèn)為,無論是什么原因引起了投資的增加,這種增加都會引起經(jīng)濟(jì)繁榮。這種繁榮首先表現(xiàn)在對投資品(即生產(chǎn)資料)需求的增加以及投資品價格的上升上。這就更加刺激了對資本品的投資。資本品的生產(chǎn)過度發(fā)展引起了消費(fèi)品生產(chǎn)的減少,從而形成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡。同時,英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家庇古和凱恩斯的心理預(yù)期理論認(rèn)為,預(yù)期對人們的經(jīng)濟(jì)行為有決定性的影響,樂觀與悲觀預(yù)期的交替引起了經(jīng)濟(jì)周期中繁榮與蕭條的交替。當(dāng)任何一種原因刺激了投資活動,引起高漲后,人們對未來的預(yù)期的樂觀程度一般總超過合理的經(jīng)濟(jì)考慮下應(yīng)有的程度。這就導(dǎo)致過多的投資,形成經(jīng)濟(jì)過度繁榮。根據(jù)投資過度理論和心理預(yù)期理論,大量的房地產(chǎn)投資,使得美國房價節(jié)節(jié)升高,而不斷上漲的房價又刺激投資者繼續(xù)投資。

漢森·薩繆爾森的乘數(shù)——加速數(shù)原理認(rèn)為,投資擴(kuò)張時,投資通過乘數(shù)效應(yīng)對收入產(chǎn)生倍數(shù)增加作用,收入的增加又通過加速作用對投資產(chǎn)生加速推進(jìn)作用,這樣,經(jīng)濟(jì)進(jìn)入循環(huán)擴(kuò)張階段;相反,投資減少時,減少的投資又通過乘數(shù)效應(yīng)對收入產(chǎn)生倍數(shù)縮減作用,收入的縮減又通過加速作用進(jìn)一步減少投資,這樣,又不斷循環(huán)的導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退階段。

此時,銀行體系正處于擴(kuò)張期間,貸款條件寬松,資格審查不甚嚴(yán)格,以至銀行把貸款發(fā)放給很多沒有足夠償還能力的人,有的貸款者零首付就可以買到一套房子,然后用房價上漲的收益來償還貸款,因此如果房價出現(xiàn)下跌,或者上漲速度變緩的時候,有的貸款者可能會無法還清貸款。商業(yè)銀行放出房貸后,自己知道其中的風(fēng)險(xiǎn),就將之打包做成次級債產(chǎn)品,轉(zhuǎn)賣出去轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、賺取高額收益。截至 2007 年第三季度,美國次貸余額為 1.3 萬億美元,而建立在次貸基礎(chǔ)上的金融衍生品余額卻高達(dá)數(shù) 10 萬億美元。金融衍生品交易成為投資銀行主營業(yè)務(wù),它們既作為次級債券的發(fā)行者,又作為其他機(jī)構(gòu)發(fā)行債券的持有者,而無論哪種角色,在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)影響情況下,投資銀行都是損失最慘重的。

根據(jù)奧地利經(jīng)濟(jì)學(xué)家J·熊彼特提出的創(chuàng)新理論,引起經(jīng)濟(jì)波動的主要因素是創(chuàng)新,包括技術(shù)創(chuàng)新和制度創(chuàng)新。創(chuàng)新是指對生產(chǎn)要素的重新組合,創(chuàng)新提高了生產(chǎn)效率,為創(chuàng)新者帶來了盈利,引起其他企業(yè)仿效,形成創(chuàng)新浪潮。創(chuàng)新浪潮使銀行信用擴(kuò)大,對資本品的需求增加,引起經(jīng)濟(jì)繁榮。銀行從發(fā)放貸款到出售次級債產(chǎn)品,多方面賺取收益。經(jīng)多次包裝后,一般投資者已經(jīng)不明白其中的風(fēng)險(xiǎn),無法給相關(guān)產(chǎn)品合理定價了。

隨著美國住房市場的降溫尤其是短期利率的提高,次級抵押貸款的還款利率也大幅上升,購房者的還貸負(fù)擔(dān)大為加重。同時,住房市場的持續(xù)降溫也使購房者出售住房或者通過抵押住房再融資變得困難。這種局面直接導(dǎo)致大批次級抵押貸款的借款人不能按期償還貸款,進(jìn)而引發(fā)“次貸危機(jī)”。

三、金融危機(jī)對我國的借鑒意義

盡管我國目前并沒有次級債市場,但是不可否認(rèn)我國宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與美國這幾年在許多方面都有相似之處,流動性過剩問題日益突出,必須引起我們的足夠重視。雖然國家在去年實(shí)施緊縮的貨幣政策、頻繁提高存款準(zhǔn)備金率,使一部分商業(yè)銀行的流動性面臨壓力。但宏觀調(diào)控不可能長期持續(xù),總體而言,我國商業(yè)銀行流動性過剩的趨勢并未逆轉(zhuǎn)。在流動性過剩背景下,如何平衡好業(yè)務(wù)發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)控制,是我國商業(yè)銀行面臨的一個重要問題。

(一)加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢研判,密切關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)形勢變動。導(dǎo)致美國次貸危機(jī)的直接原因是美國房地產(chǎn)市場產(chǎn)業(yè)周期性變化。為防止市場消費(fèi)過熱,美聯(lián)儲從2004年上半年到2006年,美聯(lián)儲先后加息17次,利率從1%提高到5.25%。新一輪的升息周期,大幅提高了抵押貸款成本,使美國房地產(chǎn)市場由盛轉(zhuǎn)衰。盡管中美經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)完全不同,但國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)近年來的過度繁榮及我國的宏觀貨幣政策與美國都有幾分相似,需要引起我國商業(yè)銀行的高度關(guān)注。

為防止我國經(jīng)濟(jì)增長過熱、投資增長過快,我國從2003年9月開始至2008年3月,存款準(zhǔn)備金率從6%上調(diào)到16.5%,達(dá)到歷史最高,一年期貸款基準(zhǔn)利率從5.31%上調(diào)至7.47%。與此同時,我國的流動性依舊過剩,投資增長和外匯儲備增加還比較快,房地產(chǎn)價格居高不下,資本市場波動加大。2008年開始,國家開始實(shí)施信貸規(guī)?？刂?嚴(yán)控商業(yè)銀行信貸增長速度和投向,宏觀調(diào)控形勢趨緊。在這種情況下,我們應(yīng)從次貸危機(jī)中吸取教訓(xùn),密切關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)形勢,尤其是關(guān)注政策變動對房地產(chǎn)市場的影響,重視房地產(chǎn)價格波動帶來的潛在信用風(fēng)險(xiǎn)。

(二)加強(qiáng)內(nèi)控制度建設(shè),強(qiáng)化審慎合規(guī)經(jīng)營理念。美國次貸危機(jī)產(chǎn)生的一個重要原因是金融機(jī)構(gòu)自身經(jīng)營的不審慎。銀行為了逐利,不惜放低借貸標(biāo)準(zhǔn);機(jī)構(gòu)投資者,特別是保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金等本應(yīng)履行謹(jǐn)慎義務(wù)的受托人,為了追求收益,不惜降低風(fēng)險(xiǎn)溢價,參與對沖基金等高風(fēng)險(xiǎn)投資,這些不審慎的行為導(dǎo)致了危機(jī)的形成,并加劇了由此造成的損失。目前,在我國流動性依舊過剩,房地產(chǎn)市場和股票市場仍處于高位的背景下,商業(yè)銀行極易出現(xiàn)追求利潤、忽視風(fēng)險(xiǎn)的非審慎的經(jīng)營行為。一旦市場形勢出現(xiàn)扭轉(zhuǎn),可能對銀行的持續(xù)經(jīng)營產(chǎn)生負(fù)面影響,因此我國商業(yè)銀行要強(qiáng)化審慎合規(guī)經(jīng)營理念,加強(qiáng)內(nèi)部控制制度建設(shè),提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力。

(三)加速資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)和推廣,有效分散信貸風(fēng)險(xiǎn)。在美國次貸危機(jī)中,資產(chǎn)的快速證券化催生了美國次級按揭市場的快速發(fā)展,為美國次貸危機(jī)的傳遞起到推波助瀾的作用。但從另一方面看,次級住房按揭貸款的證券化,有效剝離了商業(yè)銀行等貸款機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn),把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了證券的購買者,降低了銀行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。在我國,住房按揭貸款證券化程度很低,其潛在不良信貸風(fēng)險(xiǎn)主要集中在銀行體系之中。同時,我國銀行業(yè)在金融體系中占比過大,一旦住房按揭貸款出現(xiàn)違約,聚集在銀行體系內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)就會爆發(fā),從而可能導(dǎo)致整個金融體系的震蕩。因此,我國商業(yè)銀行應(yīng)在條件成熟的前提下,積極嘗試資產(chǎn)證券化,以分散銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)。

(四)在加快金融創(chuàng)新的同時,加強(qiáng)全面風(fēng)險(xiǎn)管理。在流動性過剩背景下,商業(yè)銀行最重要的是改變傳統(tǒng)單一的經(jīng)營模式,鼓勵、支持產(chǎn)品創(chuàng)新,調(diào)整金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu),疏導(dǎo)流動性;積極進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新,開發(fā)包括資產(chǎn)證券化、信貸替代等新產(chǎn)品,發(fā)展公司和私人理財(cái)增值服務(wù);發(fā)展商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù),進(jìn)一步拓展商業(yè)銀行利潤空間,創(chuàng)造能夠連接不同市場的產(chǎn)品,將存款和債券市場、貨幣市場的收益掛鉤。但是,我國商業(yè)銀行在加快金融產(chǎn)品創(chuàng)新的同時,還應(yīng)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制,完善全面風(fēng)險(xiǎn)管理,切實(shí)建立防火墻,尤其要加強(qiáng)對跨市場、跨行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的防范。

(五)在優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)的同時,嚴(yán)格信貸標(biāo)準(zhǔn)和要求。在流動性過剩下,商業(yè)銀行加大了對中小企業(yè)和個人等客戶的貸款營銷力度。商業(yè)銀行試圖通過大力發(fā)展中小企業(yè)和個人的信貸業(yè)務(wù),改變銀行信貸投向結(jié)構(gòu),提高貸款收益水平,緩解銀行流動性過剩問題。在經(jīng)營戰(zhàn)略同質(zhì)化的情況下,在某些業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi),已經(jīng)出現(xiàn)了過度競爭的苗頭,放松信貸標(biāo)準(zhǔn),不顧風(fēng)險(xiǎn)和成本的“跑馬圈地”的現(xiàn)象也開始出現(xiàn);過于注重抵押資產(chǎn),忽視還款來源的情況越來越多。但是,在房地產(chǎn)市場和資本市場泡沫加劇的形勢下,商業(yè)銀行與之相關(guān)的業(yè)務(wù)面臨著越來越大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在通貨膨脹居高不下、國家宏觀調(diào)控趨緊、信貸規(guī)模嚴(yán)控的形勢下,中小企業(yè)利潤受到更大的擠壓,中小企業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)也逐步加大。因此,我國商業(yè)銀行在優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)的同時,要嚴(yán)格執(zhí)行信貸標(biāo)準(zhǔn),密切關(guān)注客戶財(cái)務(wù)現(xiàn)金流,高度重視抵押物品的價值變動,做好壓力測試,防止信貸風(fēng)險(xiǎn)積累和不良貸款反彈?！?/p>

(編輯/穆楊)