人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)及其風(fēng)險(xiǎn)分析

孫博凱

一、人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀

人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)分為離岸市場(chǎng)和在岸市場(chǎng)。離岸市場(chǎng)又可以細(xì)分為離岸的場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)(transaction on exchange)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)(over the counter)。前者主要指2006年8月芝加哥商品交易所推出的基于人民幣的期貨和期權(quán)交易,后者主要包括在中國(guó)香港地區(qū)、新加坡和世界其他地區(qū)的離岸市場(chǎng)進(jìn)行的人民幣遠(yuǎn)期、掉期、互換和期權(quán)市場(chǎng)。

在岸市場(chǎng)可以細(xì)分為零售市場(chǎng)和銀行間市場(chǎng)。零售市場(chǎng)主要指銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)與客戶進(jìn)行的基于人民幣的外匯衍生品交易,這包括始于1997年的遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)、始于2005年的銀行與客戶間的人民幣掉期業(yè)務(wù)以及銀行對(duì)個(gè)人的外匯理財(cái)產(chǎn)品。盡管經(jīng)歷多年的發(fā)展,但時(shí)至今日,零售市場(chǎng)的人民幣外匯衍生產(chǎn)品交易量依然不大,管理較為嚴(yán)格,市場(chǎng)壟斷也較為嚴(yán)重,對(duì)我國(guó)匯率機(jī)制影響較小。銀行間市場(chǎng)主要是金融機(jī)構(gòu)間,也包括一些大型的非金融機(jī)構(gòu)的大宗交易。

銀行間市場(chǎng)建立于1994年,建立之初的主要功能是為外匯指定銀行提供平補(bǔ)結(jié)售匯頭寸余缺,并提供清算服務(wù)。到目前為止,銀行間市場(chǎng)主要交易的人民幣外匯衍生產(chǎn)品有:2005年8月開始的人民幣遠(yuǎn)期外匯交易;2006年4月開始的人民幣對(duì)外幣的掉期交易;2007年8月推出的人民幣對(duì)外幣的交叉貨幣利率互換?？v觀我國(guó)人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng),其特點(diǎn)主要有:(1)銀行間市場(chǎng)起步較晚;(2)沒有場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng);(3)場(chǎng)外交易市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單,沒有以貨幣期權(quán)為代表的復(fù)雜外匯衍生產(chǎn)品。

二、在岸人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)簡(jiǎn)介

1.遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易

遠(yuǎn)期結(jié)售匯是指銀行與客戶簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)合同,約定將來(lái)辦理結(jié)匯或售匯的外匯幣種、金額、匯率和期限;到期外匯收支發(fā)生時(shí),即按照遠(yuǎn)期結(jié)售匯合同訂明的幣種、金額、匯率辦理結(jié)匯或售匯。遠(yuǎn)期結(jié)售匯分為固定期限的遠(yuǎn)期交易和擇期交易。固定期限的遠(yuǎn)期交易,即交割日為確定日期的遠(yuǎn)期結(jié)售匯。擇期交易即客戶可在規(guī)定的期限內(nèi)選擇任意一個(gè)工作日辦理交割。

早在1997年4月,中國(guó)銀行就獲得了開展人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的許可。經(jīng)過(guò)10多年的發(fā)展,特別是2005年人民幣匯率形成機(jī)制改革以來(lái)的全面發(fā)展,參與銀行數(shù)量由最初的中國(guó)銀行1家擴(kuò)大到2008年底的75家銀行,交易范圍擴(kuò)展至經(jīng)常項(xiàng)目和部分資本項(xiàng)目,交易期限從7天到12個(gè)月共分14個(gè)檔次,并允許展期交易,交易幣種包括美元、歐元、日元等。遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的發(fā)展,對(duì)于拓寬國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)單位的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理手段、培育國(guó)內(nèi)人民幣對(duì)外幣衍生產(chǎn)品市場(chǎng)、完善人民幣匯率形成機(jī)制發(fā)揮了重要作用。

2.掉期交易

掉期交易是指在即期買入A貨幣賣出B貨幣的同時(shí),遠(yuǎn)期再賣出同等金額的A貨幣買入B貨幣。一筆掉期外匯交易可以看成由兩筆交易金額相同、起息日不同、交易方向相反的外匯交易組成的。因此一筆掉期外匯交易具有一前一后兩個(gè)起息日和兩項(xiàng)約定的匯率水平。在掉期外匯交易中,客戶和銀行按約定的匯率水平將一種貨幣轉(zhuǎn)換為另一種貨幣,在第一個(gè)起息日進(jìn)行資金的交割,并按另一項(xiàng)約定的匯率將上述兩種貨幣進(jìn)行方向相反的轉(zhuǎn)換,在第二個(gè)起息日進(jìn)行資金的交割。掉期交易中,即期交易使用的是即期匯率,遠(yuǎn)期交易使用的是遠(yuǎn)期匯率,由于兩筆交易的數(shù)量相等,方向相反,成本只取決于兩筆交易所用匯率的差額。

外匯掉期交易最主要的作用是規(guī)避外匯匯率和利率變化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn),達(dá)到保值的目的;同時(shí)銀行可以利用掉期交易調(diào)整銀行外匯頭寸,改變資金結(jié)構(gòu)。截止2008年底,銀行間人民幣外匯掉期市場(chǎng)共有75家會(huì)員。

三、離岸人民幣衍生產(chǎn)品市場(chǎng)簡(jiǎn)介

離岸的人民幣金融衍生產(chǎn)品分為場(chǎng)外交易和場(chǎng)內(nèi)交易兩種。人民幣場(chǎng)外交易市場(chǎng)中的產(chǎn)品主要有人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期(non-deliverable forwards,NDF)、人民幣無(wú)本金交割期權(quán)(non-deliverable options,NDO)和人民幣無(wú)本金交割掉期(non-deliverable swap,NDS)。這些產(chǎn)品誕生于20世紀(jì)90年代中葉,主要出現(xiàn)于中國(guó)香港、新加坡等國(guó)際金融中心。

1.人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期

人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期(non-deliverable forwards,NDF)是根據(jù)交易雙方協(xié)議確定的遠(yuǎn)期匯率與到期時(shí)即期匯率之間的差額,進(jìn)行凈額支付并轉(zhuǎn)化為兩種貨幣中流通性更大的貨幣。主要用于實(shí)行外匯管制國(guó)家的貨幣,目前亞洲地區(qū)人民幣的無(wú)本金交割遠(yuǎn)期交易相當(dāng)活躍。無(wú)本金交割遠(yuǎn)期外匯交易由銀行充當(dāng)中介機(jī)構(gòu),供求雙方基于對(duì)匯率看法(或目的)的不同,簽訂非交割遠(yuǎn)期交易合約,該合約確定遠(yuǎn)期匯率,合約到期時(shí)只需將該匯率與實(shí)際匯率差額進(jìn)行交割清算,結(jié)算的貨幣是自由兌換貨幣(一般為美元),無(wú)需對(duì)NDF的本金(受限制貨幣,例如人民幣)進(jìn)行交割。NDF的期限一般在數(shù)月至數(shù)年之間,主要交易品種是一年期和一年以下的品種,超過(guò)一年的合約一般交易不夠活躍。其主要功能是滿足境外市場(chǎng)的人民幣避險(xiǎn)需求,并且克服了人民幣不可自由兌換的問(wèn)題。

2.人民幣無(wú)本金交割期權(quán)

人民幣無(wú)本金交割期權(quán)(non-deliverable options,NDO)是指約定買方擁有權(quán)力在未來(lái)特定時(shí)間內(nèi),以約定好的價(jià)格,約定數(shù)量的交易貨幣標(biāo)的物,交易雙方無(wú)需交付標(biāo)的物的總價(jià)款,期權(quán)買方支付權(quán)力金取得執(zhí)行權(quán)力后,有權(quán)在未來(lái)某一特定日期或期間內(nèi),要求期權(quán)出售者依約支付匯率差價(jià),期權(quán)買方也有權(quán)不執(zhí)行上述交易合約。人民幣無(wú)本金交割期權(quán)具有更多的靈活性,買方即能夠限制匯率不利變動(dòng)導(dǎo)致的最大損失,又能夠獲取匯率有利變動(dòng)的好處。

3.人民幣無(wú)本金交割掉期

人民幣無(wú)本金交割掉期(non-deliverable swap,NDS)類似于貨幣掉期,但是無(wú)需進(jìn)行實(shí)際的貨幣轉(zhuǎn)換,即人民幣無(wú)本金交割掉期是以美元或其他流動(dòng)性較強(qiáng)的貨幣進(jìn)行交割的。人民幣無(wú)本金交割掉期能夠滿足客戶的各種需要,可以提供離岸市場(chǎng)對(duì)沖機(jī)制,客戶可以比較放心的對(duì)不同的現(xiàn)金流和時(shí)間進(jìn)行管理,還可以用最有效的貨幣進(jìn)行融資。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和人民幣在國(guó)際經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易中地位的不斷上升,2006年8月27日,人民幣衍生產(chǎn)品更是跨出亞洲,在交易所交易的人民幣期貨和期權(quán)產(chǎn)品在美國(guó)芝加哥商品交易所正式推出。這是繼新加坡、中國(guó)香港和日本推出人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期以來(lái),第四個(gè)人民幣無(wú)本金交割的離岸市場(chǎng),同時(shí),這也是人民幣外匯衍生產(chǎn)品首次在境外的交易所進(jìn)行交易。

四、風(fēng)險(xiǎn)分析

1.金融機(jī)構(gòu)之間的信用嚴(yán)重不對(duì)等。而在人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)中,信用風(fēng)險(xiǎn)是第一位的。國(guó)有商業(yè)銀行和小銀行之間的信用區(qū)別很大,給人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的良性發(fā)展埋下了風(fēng)險(xiǎn)隱患。

2.缺乏符合中國(guó)國(guó)情的統(tǒng)一的主協(xié)議。統(tǒng)一的主協(xié)議的推出會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)大大得到控制,中國(guó)發(fā)展場(chǎng)外人民幣外匯產(chǎn)品也需要這樣一個(gè)主協(xié)議。國(guó)家外匯管理局從2005年開始編制了第三版的主協(xié)議,這個(gè)主協(xié)議得到了國(guó)際上很大的支持,并刺激了人民幣外匯衍生品的發(fā)展。

3.法律法規(guī)不健全。中國(guó)發(fā)展人民幣外匯衍生品市場(chǎng)必須要有破產(chǎn)法和信用支持物的支持。但是中國(guó)的衍生品市場(chǎng)剛剛起步,在這個(gè)方面還有很多問(wèn)題存在。

4.芝加哥商品交易所推出的人民幣期貨交易對(duì)我國(guó)掌握的人民幣匯率定價(jià)權(quán)提出了挑戰(zhàn),危及我國(guó)金融體系的健康發(fā)展。

綜上所述,雖然近幾年我國(guó)人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展有加快的態(tài)勢(shì),但總體來(lái)看還處于初級(jí)階段。匯率機(jī)制的改革和匯率風(fēng)險(xiǎn)是我國(guó)金融業(yè)面臨的問(wèn)題,發(fā)展和規(guī)范人民幣外匯衍生品市場(chǎng),樹立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和掌握風(fēng)險(xiǎn)控制和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)能力是金融業(yè)面臨的新課題。發(fā)展我國(guó)人民幣外匯衍生品市場(chǎng)需要借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn),結(jié)合我國(guó)的實(shí)際并通過(guò)各方的努力探索,以積極穩(wěn)妥的實(shí)踐來(lái)實(shí)現(xiàn)。

參考文獻(xiàn)

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