超寬松貨幣政策面臨通脹及資產(chǎn)價(jià)格泡沫化

陳　舜

由于自去年底央行已經(jīng)實(shí)行超常寬松的貨幣政策，在積極財(cái)政政策和寬松貨幣政策刺激已經(jīng)明顯取得初步成效的情況下，我想未來(lái)的貨幣政策導(dǎo)向自然是比目前趨緊。

相信鑒于外部需求還比較疲弱，世界主要經(jīng)濟(jì)體回暖趨勢(shì)尚未明朗之前，在確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為首要政策目標(biāo)的前提下，中央政府會(huì)保持宏觀貨幣政策的穩(wěn)定性。

在具體操作下，更多的可能是通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作發(fā)行央票來(lái)回收一部分過(guò)剩的流動(dòng)性，而不是通過(guò)利率或者準(zhǔn)備金率。因?yàn)楣_(kāi)市場(chǎng)操作是最直接有效的也是成本較低的手段。今年頭幾個(gè)月，央行這種發(fā)行是十分少的。另外，由于季節(jié)因素，下半年放貸會(huì)減少，新項(xiàng)目秋天以后動(dòng)工自然也會(huì)因?yàn)榧竟?jié)減少。其實(shí)政策的調(diào)整本來(lái)就是應(yīng)時(shí)應(yīng)勢(shì)而變的，關(guān)鍵是時(shí)機(jī)和力度。

如果目前的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在下半年得到確立并在2010年進(jìn)入新的景氣周期的話，那么收緊貨幣供應(yīng)自然是必要的，不然就會(huì)面臨超寬松貨幣政策之后帶來(lái)的通脹以及資產(chǎn)價(jià)格泡沫化的問(wèn)題。但是如果政策調(diào)整開(kāi)始時(shí)過(guò)猛，那么過(guò)去幾個(gè)月剛出現(xiàn)的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇就會(huì)夭折。所以維持流動(dòng)性整體寬松有其必要性，當(dāng)然這可能有一定代價(jià)：即資產(chǎn)價(jià)格的局部快速上漲，這也許是大多數(shù)人包括政府不愿看到的，但是又是流動(dòng)性推動(dòng)的必然后果。

2007年經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，資產(chǎn)泡沫快速上升時(shí)，央行和監(jiān)管者給過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)和股市降溫的正常舉措?yún)s受到了眾多頭腦狂熱的股民的辱罵，現(xiàn)在同樣如此，刺激經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，副作用就是流動(dòng)性推動(dòng)的資產(chǎn)價(jià)格上漲。但是，我個(gè)人相信，在警惕的同時(shí)，短期內(nèi)政府能有限地容忍資產(chǎn)泡沫化的苗頭，因?yàn)槌潭冗€遠(yuǎn)不到十分嚴(yán)重的地步。

應(yīng)該承認(rèn)的是我們的股市樓市，在現(xiàn)實(shí)里的確存在許多制度不完善和不規(guī)范的地方，不公的游戲規(guī)則對(duì)股市樓市甚至經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)遠(yuǎn)都有很大危害，而大眾痛恨不公的情緒完全可以理解，但是這不應(yīng)該防礙我們理性判斷價(jià)格走勢(shì)，

由于國(guó)內(nèi)的高儲(chǔ)蓄率，以及相對(duì)較低的負(fù)債率，加上整體經(jīng)濟(jì)以及居民收入未來(lái)(至少中期內(nèi))還是較快增長(zhǎng)的情況下，國(guó)內(nèi)的房?jī)r(jià)在未來(lái)不但很難調(diào)整而且還有泡沫化的危險(xiǎn)。當(dāng)然最后我們的房產(chǎn)價(jià)格也有個(gè)極限，但是我們還不到那個(gè)極限。作為政府需要積極做的也是平抑投機(jī)和過(guò)熱的房產(chǎn)投資，防止泡沫。

需要承認(rèn)的是：今年放貸由于大量是中長(zhǎng)期項(xiàng)目基建貸款，而且在宏觀經(jīng)濟(jì)嚴(yán)峻的情況下，放貸的方向以及客戶群趨于集中，這對(duì)系統(tǒng)來(lái)說(shuō)中長(zhǎng)期有系統(tǒng)化的風(fēng)險(xiǎn)，但是這正是銀行短期風(fēng)險(xiǎn)考量下作出的現(xiàn)實(shí)選擇。

有人會(huì)問(wèn)中國(guó)的銀行是否會(huì)和日本銀行一樣受到困境，這是個(gè)很復(fù)雜的問(wèn)題。簡(jiǎn)單地講，的確中國(guó)在不少方面和80年代的日本有很大的相似處。80年代中廣場(chǎng)協(xié)定后日本央行為了抵御日元快速升值的壓力采用超寬松的貨幣政策，造成80年代末房地產(chǎn)以及股市的巨大泡沫。

泡沫的破滅：加上90年代初美國(guó)經(jīng)濟(jì)蕭條，使得日本掉在泥潭里經(jīng)濟(jì)停滯不前。中國(guó)目前面臨的同樣有幣值升值壓力，以及目前寬松貨幣政策和資產(chǎn)特別是房地產(chǎn)的泡沫苗頭，但是程度上我們還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)到那么無(wú)藥可救的地步。

而且和日本銀行很大的不同在于：在進(jìn)入經(jīng)濟(jì)低谷時(shí)，中國(guó)的銀行剛剛大幅強(qiáng)化了資產(chǎn)負(fù)債表，包括資本充足率，不良貸款率，貸款損失準(zhǔn)備金率等，因此當(dāng)衰退來(lái)臨時(shí)抵御能力遠(yuǎn)高過(guò)日本銀行。而當(dāng)年日本的銀行資產(chǎn)負(fù)債表十分弱：巴塞爾資本協(xié)定部分就是規(guī)定最低資本充足率來(lái)限制日本銀行的業(yè)務(wù)擴(kuò)張杠桿的。另外，還有在日本社會(huì)，當(dāng)時(shí)銀行和公司大量參股，銀行不僅放貸還大量擁有企業(yè)股權(quán)。當(dāng)企業(yè)大量倒閉時(shí)，銀行受到雙重打擊。這一點(diǎn)在中國(guó)是不存在的，因?yàn)殂y行沒(méi)有企業(yè)股權(quán)。