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    淺議上市公司資本結(jié)構的優(yōu)化

    2009-09-27 07:07:08
    魅力中國 2009年17期
    關鍵詞:籌資負債資本

    段 莎

    中圖分類號:F830.9 文獻標識碼:A 文章編號:1673-0992(2009)06-058-02

    資本結(jié)構是指企業(yè)各種資本的構成及其比例關系,是衡量企業(yè)償債能力重要尺度的同時也是涉及企業(yè)整體風險的重要指標。上市公司是建立現(xiàn)代企業(yè)制度的重要組成部分,所以研究上市公司的資本結(jié)構問題具有十分重要的意義。

    一、研究的目的和意義

    通過對資本結(jié)構的理論研究與思考,結(jié)合國內(nèi)外對此問題的研究水平與現(xiàn)狀,尤其結(jié)臺我國企業(yè)的實際情況與特點,主要對上市公司的資本結(jié)構現(xiàn)狀進行規(guī)范與實證研究。分析我國企業(yè)資本結(jié)構中現(xiàn)存的弊端及其他方面的不利因素,提出建議與對策。最終在現(xiàn)代企業(yè)制度下,尋求一種動態(tài)的最佳資本結(jié)構,借以在理論上指導我國企業(yè)提高經(jīng)濟效益,增強自我理財?shù)哪芰Α?/p>

    在三十年的改革過程中,逐漸將相當一部分資產(chǎn)使用權和收入分配權從政府轉(zhuǎn)移給企業(yè),并且企業(yè)融資渠道也從政府部門擴展到了金融市場,企業(yè)采取何種策略融資,組織何種資本結(jié)構的自主權增加了。那么企業(yè)何時籌資,以何種方式籌資及籌資比例是多少,都需要按照資本結(jié)構理論在成本、風險、報酬之間進行權衡,盡可能降低綜合資本成本,提高企業(yè)價值。作為我國各個行業(yè)排頭兵的上市公司,無論是企業(yè)的經(jīng)營狀況還是企業(yè)的組織管理都可以說是其他企業(yè)的榜樣,也是其他企業(yè)未來發(fā)展模式的趨向。重點研究我國上市公司的資本結(jié)構優(yōu)化問題,對我國所有企業(yè)的融資決策的制定以及現(xiàn)代企業(yè)制度的完善都有很大的指導意義。

    二、我國上市公司的融資特點及資本結(jié)構因素分析

    1、上市公司的融資特點

    按照西方經(jīng)典融資優(yōu)序理論,一般企業(yè)的籌資先后次序是內(nèi)部融資優(yōu)先,而后是無風險負債融資或發(fā)行債券融資,最后才是發(fā)行股票融資。而我國的情況首先是銀行貸款融資方式高居首位,其次是較偏好于外部股權融資。我國上市公司主要靠配股融資來擴充公司。這與發(fā)達國家上市公司主要依賴內(nèi)部資金(約占資金來源的50%-97%)其次是負債融資(約占11%-57%)最后才是發(fā)行新股(約占3.3%-9%)的融資順序行為有著截然的不同。從實證研究的結(jié)果看,我國上市公司對股權融資有特殊的偏好。

    首先,舉債效應的中國特色。我國企業(yè)舉債所產(chǎn)生效應恰恰與西方國家相反,即借款比率與股票風險并不存在正相關關系。反而在某種情況下,呈現(xiàn)負相關關系。我國企業(yè)舉債行為的行政性和非理性破壞了財務杠桿理應發(fā)揮的作用。一方面,企業(yè)的財務負擔被政府化解,高負債并不意味著高風險;另一方面,銀行借款不僅不會給企業(yè)帶來財務風險而且已成為企業(yè)實力的具體體現(xiàn),企業(yè)的借款比率越高,說明企業(yè)的行政后盾就越強,從而也就越不容易破產(chǎn)或退市。

    其次,資本市場不成熟。我國資本市場僅有十幾年歷史,發(fā)展還不完善,債券市場發(fā)展嚴重滯后于股票市場,股票市場基本處于供不應求的狀態(tài)。另外,根據(jù)信息不對稱理論,企業(yè)發(fā)行股票往往向市場傳遞一種信號,即經(jīng)營者對企業(yè)的未來前景沒有信心,即使實際情況不是如此,也常常會被市場誤解,所以,企業(yè)通過發(fā)行股票融資時常常會導致股價下跌。

    最后,財務保守行為。隨著企業(yè)在市場上競爭程度的激烈化,又必將導致銷售成本的上升,從而增加企業(yè)的財務風險,使得破產(chǎn)成本很高,再加上管理層普遍厭惡財務風險,因此企業(yè)的財務政策也趨于保守。造成了企業(yè)的財務保守行為。當然,如果把握得當,財務保守行為實際上是一種兼具投資擴張和財務風險管理的理性戰(zhàn)略行為。但是,由于當前存在許多不正常競爭行為和避險心理,從而。產(chǎn)生了非正常商業(yè)競爭下的不合理財務保守行為。

    2、影響上市公司資本結(jié)構的因素分析

    最優(yōu)資本結(jié)構的確定必須與影響企業(yè)籌資的各種外部、內(nèi)部的因素相聯(lián)系,進行綜合考慮,以達到企業(yè)資本結(jié)構的最優(yōu),主要影響因素分析如下:

    其一是宏觀因素分析

    資本市場的發(fā)育程度。資本市場發(fā)育完善,則企業(yè)的籌資渠道就會向多元化發(fā)展;反之,企業(yè)在缺乏權益性融資的情況下,就必須通過負債來維持生產(chǎn)經(jīng)營,而負債又主要是銀行等金融機構的借款,這無形中加重了企業(yè)資本結(jié)構的不合理狀況。市場接管的壓力會促使企業(yè)增加長期負債融資的比例。在企業(yè)接管市場相當發(fā)達的英國,美國,加拿大等國家,企業(yè)所有權相對分散,因此,活躍的企業(yè)接管市場會通過所有權的集中來取代目標企業(yè)的管理控制,以防敵意收購。另外,不同時期,國家會頒布不同的財政和投資等政策,而企業(yè)的資本結(jié)構也受到這些政策不同程度的影響。

    稅收因素及金融市場的變動趨勢?;I資的利息費用可在所得稅上得到減免,而股利支出由稅后利潤負擔。不具有抵稅作用。因此,所得稅越高,負債籌資的好處就越大。但是,只有當企業(yè)確實有盈利的時候,才能享受到利息抵稅的好處。金融市場的變動對企業(yè)資本結(jié)構有很大影響。如在資本緊張時,往往使信用等級在一定級別以下的企業(yè)長期債券沒有市場,低的企業(yè)只好放棄長期負債籌資方案,而到股票市場或短期資本市場去籌資。這種行為說明企業(yè)只能暫時放棄維持其最優(yōu)資本結(jié)構,而面對現(xiàn)實。使得資本結(jié)構做出暫時的改變。

    行業(yè)因素。該因素對資本結(jié)構具有顯著影響。不同的行業(yè)面臨的外部環(huán)境及自身狀況往往存在差異。這些差異對資本結(jié)構的影響主要表現(xiàn)在:首先,不同行業(yè)資本有機構成存在差異,資本有機構成高的行業(yè),經(jīng)濟規(guī)模要求的投入資本起點就很高;反之則反是。其次,行業(yè)生命周期差異,在同一時期,或不同時期,不同行業(yè)所處的生命周期階段存在差異。最后,不同行業(yè)的產(chǎn)業(yè)壁壘高低不等,產(chǎn)業(yè)集中度存在差異,集中度越高。競爭性越弱,企業(yè)就越可以更多的負債。

    其二是微觀因素分析

    獲利能力及現(xiàn)金流量。企業(yè)籌資的順序一般是保守盈余,發(fā)行債券,發(fā)行股票。企業(yè)盈利能力較強時,就可以擁有較多的保留盈余,因而可以用保留盈余來彌補對資本的需求,從而減少負債水平,如減少債券發(fā)行或長期貸款等;反之,企業(yè)則可能會過多的依賴債務資本。

    企業(yè)規(guī)模。該因素與資本結(jié)構正相關。規(guī)模大的企業(yè)更傾向于可以有條件實施多角化經(jīng)營或縱向一體化。多角化經(jīng)營雖未必提高企業(yè)的總體獲利水平,但能夠分散經(jīng)營風險,均衡不同時期的利潤水平,從而給企業(yè)帶來更為穩(wěn)定的收益??v向一體化則更可以通過交易內(nèi)部化,提高企業(yè)經(jīng)營效率,從而有助于企業(yè)整體效益水平的提高。因此,大企業(yè)應該可以較小企業(yè)更多的負債。

    股東大會和董事會的態(tài)度。增加股票的發(fā)行數(shù)量或擴大權益融資范圍,有可能稀釋原有股東權益和分散經(jīng)營權,這對企業(yè)所有權控制和經(jīng)營極為不利。所以,當企業(yè)預計到增加權益融資有可能波及削弱控制權時,發(fā)行債券和利用貸款不失為一種有利的方法。所以,小企業(yè)的股東或投資者如有一定的盈利把握,寧愿承擔較多的債務風險來保持企業(yè)控制權。從風險態(tài)度看,如果企業(yè)的所有者和經(jīng)營者對風險采取保守回避的態(tài)度,那么。企業(yè)的資本結(jié)構偏向于盡可能使用

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