國際“熱錢”對我國經(jīng)濟的影響分析

王　競

【摘要】 我國自加入世貿(mào)體系后與全球經(jīng)濟的聯(lián)系更加緊密，放松資本項目的流動管制并最終實現(xiàn)金融市場完全開放的趨勢不可避免。短期資本的大量涌入雖然為我國經(jīng)濟發(fā)展帶來了一定的有利影響，但更多問題逐漸顯現(xiàn)。文章在分析中國“熱錢”流動現(xiàn)狀的基礎上，對其影響因素、給中國經(jīng)濟帶來的潛在的風險和沖擊進行了較為系統(tǒng)的分析，并提出了對“熱錢”流動進行管理的政策建議。

【關(guān)鍵詞】 “熱錢” 中國經(jīng)濟 監(jiān)管措施

近幾年我國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)步發(fā)展，“熱錢”開始通過各種渠道進入我國。雖然國際資本的流入為我國經(jīng)濟建設帶來了大量的資金，在一定程度上緩解了我國高速發(fā)展中的資金需求壓力，但其投機本性注定會給國內(nèi)經(jīng)濟的健康發(fā)展埋下隱患。去年，人民幣升值加速、國內(nèi)房地產(chǎn)市場價格飆升、股指瘋狂上漲，這些都刺激著“熱錢”通過種種合法或非法的形式進入國內(nèi)市場。在我國資本項目尚處管制的前提下，“熱錢”的沖擊也許并不十分明顯，但金融市場的完全開放是大勢所趨，一旦實現(xiàn)資本的自由流動，國際“熱錢”的進出將暢通無阻，那時，給我國實體經(jīng)濟帶來的打擊將難以想象。

一、“熱錢”流動對我國經(jīng)濟的影響

1、“熱錢”流入影響

由于其隱蔽性，流入影響目前也難以做出全面的衡量，這里主要結(jié)合我國國情來討論面臨的風險。

（1）增加了人民幣匯率制度平穩(wěn)改革的難度。一國匯率制度的選擇與國際游資流動所帶來的影響有著密切關(guān)系。在浮動匯率制度下，大規(guī)模游資的流入通常會擾亂該國匯率，若沒有相應完備的監(jiān)管措施，則易造成嚴重的通貨膨脹。而在固定匯率制度下，由于中央銀行會努力維持匯率穩(wěn)定，因此游資的沖擊不會太明顯。但若國際投機資本發(fā)現(xiàn)匯率估值錯誤，就會發(fā)動攻擊，進一步加大央行干預的難度。近年來，我國經(jīng)濟持續(xù)高速發(fā)展，外商直接投資迅速增長，積累了大量的外匯儲備，再加上國際政壇的紛紛施壓，要求人民幣升值的呼聲此起彼伏，于是，部分“熱錢”源源不斷的流入中國以博取人民幣升值的高額利差。雖然目前中國仍然對人民幣匯率實行有管理的浮動，對浮動的范圍也進行了限定，同時在資本項目管制的配合下可以依靠雄厚的外匯儲備來保障人民幣匯率的穩(wěn)定。但一旦開始人民幣匯率制度向更為自由的浮動機制調(diào)整的過程，就容易引發(fā)蓄勢而待的投機性短期資本的攻擊，特別是其引發(fā)的“羊群效應”會對資本管制措施帶來巨大壓力。也就是說，國際游資伺機出擊，通過在短時間內(nèi)推高金融資產(chǎn)價格并在高位迅速撤離來進一步影響東道國投資者的市場信心，進而在“羊群效應”下帶動產(chǎn)生更大范圍內(nèi)的金融市場拋售風潮，從而導致相關(guān)國家金融危機的實際發(fā)生。

（2）助長國內(nèi)的投機風潮。當前國內(nèi)的部分基礎行業(yè)的投資過熱引發(fā)的下游資本市場的投機泡沫很容易被“熱錢”利用，而且“熱錢”的操控手法比國內(nèi)的投資資本更為專業(yè)，規(guī)模效應也更為龐大。由此國內(nèi)的普通投資者容易判斷失誤，追隨泡沫經(jīng)濟的步伐越陷越深。比如房地產(chǎn)交易和部分期貨產(chǎn)品的交易等。

（3）影響國內(nèi)貨幣政策的執(zhí)行效果。由于“熱錢”的流動與貨幣政策目標的矛盾性，“熱錢”大量涌入會削弱貨幣政策的有效性和獨立性。比如提高利率是貨幣當局為了抑制通貨膨脹采取的措施之一，但是利率的提高會使國際“熱錢”為獲得較大的利差收益而流入我國。由于我國不允許外幣在本國市場上流通，因此央行在強制結(jié)售匯制度前提下，必須增加本幣供應量，這樣反而不利于抑制通貨膨脹。即使有效的抑制了通貨膨脹，在新一輪的經(jīng)濟發(fā)展過程中，貨幣當局又會為刺激投資而降低利率，但國際“熱錢”也會因此紛紛套現(xiàn)出逃，從而減少貨幣供應量并因大量外匯資金流出而增加本幣貶值壓力。

（4）增大維持國際收支平衡的難度。近年來中國外匯儲備連年高速遞增，貿(mào)易順差是一方面原因，但以外商直接投資名義流入的國際資本是主要的增長來源。這導致了中國的國際收支長期偏離常態(tài)，而且強制結(jié)售匯制度使得外匯占款投放的貨幣量大增，也影響了貨幣政策的目標實現(xiàn)。國家外匯管理局持有過多的外匯儲備從經(jīng)濟學角度也不是最合理的，大量本可以利用的外匯資產(chǎn)被閑置或是統(tǒng)一進行管理，在客觀上限制了技術(shù)進步和經(jīng)濟增長的速度。

2、非法資本外流影響

多年來大規(guī)模的非法資本外流給我國經(jīng)濟帶來了不少負面影響，如給人民幣匯率穩(wěn)定造成壓力，持續(xù)的資本外流導致國際收支失衡等等。之所以還沒有變得非常嚴重，主要還是基于良好的經(jīng)濟環(huán)境，我國始終保持著較高的外資流入水平，在很大程度上掩蓋了非法資本外流問題的嚴重性。首先，非法資本外流抵消了部分的外資流入。我國采取了很多優(yōu)惠政策來吸引外資，尤其是直接投資。但若將當年的外商直接投資總額與非法資本外流相比較，可以發(fā)現(xiàn)很多年份的非法資本外流甚至超過了外商直接投資總額。我國作為發(fā)展中國家，急需資本的投入來保持經(jīng)濟的持續(xù)增長，在我國采取各種優(yōu)惠措施吸引外資的同時，資本卻持續(xù)性大量外流，這對我國的經(jīng)濟發(fā)展極為不利。其次，非法資本外流會帶走部分國內(nèi)己有的資金。我國非法資本外流有很大一部分是走私、偷稅漏稅、貪污受賄等方面形成的灰色收入，這部分資金的外流就是國有資產(chǎn)的流失。如果這幾部分的外流勢頭得不到控制，無疑是鼓勵了此類行為的發(fā)生，加劇國內(nèi)腐敗程度。同時，非法資本外流的大規(guī)模發(fā)生也可能加大我國貧富差距。非法外流資本一般由國內(nèi)較富裕者擁有，當政府決定通過增稅的形式來增加收入時，有一部分稅收就將由沒有資本外流的國內(nèi)較貧窮者來承擔了。另外，非法資本外流渠道的隱蔽性對我國的監(jiān)管水平不斷提出了新的挑戰(zhàn)。對非法資本外流進行監(jiān)控和取得準確數(shù)額的困難性使得有關(guān)經(jīng)濟信息失真，從而影響重大經(jīng)濟決策的制定。

二、我國應對“熱錢”流動的監(jiān)管措施及其有效性分析

當前我國主要是針對“熱錢”流入國內(nèi)金融市場和國內(nèi)的短期資本流向國外的金融市場來采取管制性的措施，而這正是對資本項下的國際資本流動進行管制的主要出發(fā)點。以管制方式劃分，我國目前的“熱錢”管制分為對交易項目的管制，以及對流動過程中外匯流入流出時的兌換管制。其中，交易項目的管制包括三個方面：對外國投資者進入國內(nèi)金融市場和本國投資者進入國外金融市場的準入限制，對外借貸款的限制和對直接投資的限制。這三方面的管制措施主要由國家計劃部門和行業(yè)主管部門負責實施。而對流動過程中的外匯匯兌管制則主要為對與經(jīng)常項目和資本項目交易相關(guān)的跨境資本流動的管制，主要由國家外匯管理局負責實施。由此看出，我國現(xiàn)行的管制措施主要是以行政手段為基礎的直接管制。在過去的實踐過程中，這種直接管制確實起到了一定的積極作用。首先，直接管制能有效起到“防火墻”的作用。其次，資本流動的管制有利于提高央行的貨幣政策的有效性，當前國內(nèi)的利率調(diào)整政策的實施效果需要依靠資本流動管制來確保不受境外利率變化的影響。最后，這種管制能在一定程度上保證“熱錢”流入的行業(yè)和項目符合初期制定的計劃目標。但隨著全球一體化的不斷深入，中國逐步參與經(jīng)濟一體化進程是趨勢所在，由此這種行政性的管制措施顯現(xiàn)出其內(nèi)在的局限性和執(zhí)行上的缺陷。從管制方式的總體特征來看，其具有以下局限性：第一，與經(jīng)濟全球化的趨勢相反，管制的成本較大。當各國經(jīng)濟逐步形成統(tǒng)一的體系或是享受資本合理配置的經(jīng)濟效用時，國內(nèi)仍舊實施資本管制會導致國內(nèi)金融體系的效率低下，并且有礙多樣性的發(fā)展，這反過來損害了本國產(chǎn)品在國際市場上的競爭地位。而且隨著境內(nèi)外的投資利差增大，各種投機資本更傾向于采用各種金融創(chuàng)新來逃避管制，由此提高了管制的成本。第二，直接管制不適宜長期采用。經(jīng)驗證明，直接管制的長期采用容易導致管制效率的下降，引發(fā)權(quán)力尋租等腐敗問題。直接管制的效果在短期內(nèi)比較理想，尤其是在面對“熱錢”規(guī)模擴張速度超出監(jiān)管體系控制能力的情況下，嚴格的管制措施能在付出最小損失的代價下取得降低風險的效果。而且如果能在獲取充分的監(jiān)測數(shù)據(jù)的基礎上有針對性地進行某些項目下子項目的嚴格管制，就可以避免影響其他項目的正常進行。

三、加強“熱錢”監(jiān)管的對策

1、樹立市場觀念，強化運用市場手段的能力

監(jiān)管機關(guān)單靠行政管制和處罰的手段只能起到直接管制的作用，短期資本的正負面的效應會一同被阻斷，趨利避害的目的根本無法實現(xiàn)。因此，監(jiān)管機關(guān)應該轉(zhuǎn)變管理方式，實行間接的軟性管理，運用市場手段，如市場化的利率和更有彈性的匯率制度來引導“熱錢”的流向和流量，而管制的手段可以作為防止大規(guī)模投機行為的最后工具。

2、完善金融市場的機制建設，加大對金融交易工具的研究和管理力度

目前國內(nèi)金融市場能提供給短期資本進行投資或投機并快速獲利的資本交易市場有外匯市場、股票市場、債券市場和期貨市場，另外還有房地產(chǎn)、生產(chǎn)原料等實物交易市場。在我國，這些交易工具的交易機制還處于以國外經(jīng)驗為借鑒、自行摸索發(fā)展的階段，存在很多不完善的地方，監(jiān)管機關(guān)應該從監(jiān)管的角度出發(fā)，針對可能出現(xiàn)風險的地方進行改進，杜絕短期資本利用市場交易機制漏洞的可能；另一方面，這些交易市場中所用的交易工具都具有很大的投機可能性，普遍缺乏能用于規(guī)避風險的長期投資型的交易工具，監(jiān)管機關(guān)可以利用自身的風險防范的經(jīng)驗優(yōu)勢來引進、研究或是自主開發(fā)能引導短期資本投向和分散投資風險的交易工具，從而對資本流入的管理和引導工作提供幫助。

3、加強對外匯現(xiàn)鈔的管理

從源頭上，強化對貿(mào)易、非貿(mào)易、外商投資、外債、地下錢莊的外匯管理，加強各類外匯流入的真實性審查，對“熱錢”容易進入的渠道重點布防。尤其是對居民外匯現(xiàn)鈔管理，為便于居民日常經(jīng)濟生活的外匯使用，監(jiān)管當局對此管理較寬松。但隨著“熱錢”日益采用化整為零的方式流入和流出，居民的外匯現(xiàn)鈔成為新的短期資本流動渠道。因此監(jiān)管機關(guān)要做好對居民持有和匯出的外匯量的數(shù)據(jù)采集，比如對單一居民匯兌業(yè)務的金額限定和總量進行統(tǒng)計核對。這一管理也應該建立在對金融機構(gòu)的業(yè)務監(jiān)管的基礎上實施。從過程上，建立健全的對國際熱錢流動的動態(tài)監(jiān)測體系，完善對銀行等金融機構(gòu)的監(jiān)管制度，比如加強內(nèi)部風險管理，防止過度借入短期外債等。

4、構(gòu)建國際間和國內(nèi)各部門間的聯(lián)合監(jiān)管協(xié)調(diào)機制

在經(jīng)濟全球化的背景下，單靠一國的能力去監(jiān)管和阻擋大規(guī)模的“熱錢”沖擊是非常困難的。作為“熱錢”來源地的發(fā)達國家對控制和約束本國的跨國金融投資機構(gòu)具有其他國家所沒有的優(yōu)勢和能力，而作為短期資本的主戰(zhàn)場——新興市場經(jīng)濟國家如果各自進行監(jiān)管，其成本也會很高，而且容易被投機性資本各個擊破。所以國際間的聯(lián)合監(jiān)管在危機面前具有十分重要的作用。中國在亞洲的影響力越來越大，因此更應該發(fā)揮其主導作用，構(gòu)建包括發(fā)達國家和新興市場經(jīng)濟國家在內(nèi)的國際聯(lián)合監(jiān)管機制。另一方面，國內(nèi)也應該建立監(jiān)管部門和其他相關(guān)部門間的防御機制，比如運用共享的監(jiān)測數(shù)據(jù)庫，各部門分別實行功能監(jiān)管，把“熱錢”可能的流動渠道和交易方式控制住，必要時也須采取嚴格的管制措施，以達到聯(lián)合監(jiān)管的最佳效果。

5、鼓勵科技創(chuàng)新，從根本上實現(xiàn)經(jīng)濟戰(zhàn)略發(fā)展的轉(zhuǎn)型

作為發(fā)展中國家，我國在積極引進西方國家先進技術(shù)、雄厚資金和科學管理的同時，更要注重自身經(jīng)濟實力的持續(xù)發(fā)展，變引進外資為利用外資。這就要求對我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進行適當?shù)恼{(diào)整，如加重高附加值、高科技含量的產(chǎn)業(yè)比重等。只有提高本土企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力，不斷進行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，才能實現(xiàn)經(jīng)濟發(fā)展的轉(zhuǎn)型。

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