香港與內(nèi)地跨境資金流動(dòng)簡(jiǎn)析

摘要本文利用香港銀行體系數(shù)據(jù)，運(yùn)用國(guó)際收支分析框架，對(duì)中國(guó)內(nèi)地和香港之間近10年來(lái)跨境資金流動(dòng)作一簡(jiǎn)要分析，通過(guò)排除可以解釋的經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目因素，初步判斷不能解釋的中國(guó)內(nèi)地與香港之間的資金流動(dòng)，可能與我國(guó)的資本外逃有關(guān)。

關(guān)鍵詞國(guó)際收支跨境資金流動(dòng)結(jié)構(gòu)分析

中圖分類號(hào)F08文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼A文章編號(hào)1004-6628(2009)02-0073-04

作者簡(jiǎn)介全海欣(1974－)，廣東德慶人，就職于中國(guó)人民銀行深圳市中心支行，南開(kāi)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士研究生。研究方向：金融學(xué)。

一、引言

中國(guó)內(nèi)地改革開(kāi)放以后，香港借機(jī)實(shí)現(xiàn)了本地產(chǎn)業(yè)的成功轉(zhuǎn)型，以前店后廠的形式，將出口加工業(yè)向內(nèi)地轉(zhuǎn)移，香港則發(fā)展成為對(duì)外貿(mào)易的窗口和橋頭堡，充當(dāng)了內(nèi)地與世界其他經(jīng)濟(jì)體之間的貿(mào)易中介角色，加工貿(mào)易迅猛發(fā)展，兩地經(jīng)常項(xiàng)目資金流動(dòng)頻繁。

20世紀(jì)90年代初，中國(guó)企業(yè)實(shí)施股份制改造以后，剛剛起步的資本市場(chǎng)容納量有限，香港以其成熟的資本市場(chǎng)，吸引著國(guó)內(nèi)的優(yōu)秀企業(yè)，以紅籌股或H股的方式，在香港聯(lián)合證券交易所上市。十幾年來(lái)，中國(guó)資本市場(chǎng)幾起幾落，香港市場(chǎng)對(duì)中國(guó)內(nèi)地企業(yè)的吸引力始終不減，香港市場(chǎng)的中資概念上市公司隊(duì)伍不斷壯大，到2008年11月末，香港內(nèi)地企業(yè)市值已占香港主板市場(chǎng)總市值的53.4％。

香港金融管理局的數(shù)據(jù)顯示，從1997年以來(lái)，香港銀行體系對(duì)內(nèi)地的負(fù)債不斷上升，內(nèi)地逐漸成為香港銀行體系的資金供應(yīng)者，這些資金雖然只占本港銀行體系港元資金供應(yīng)一個(gè)很小的比重，但其實(shí)際數(shù)額的變動(dòng)卻往往成為香港資金供應(yīng)變動(dòng)的主要因素。

目前國(guó)內(nèi)對(duì)兩地跨境資金流動(dòng)的研究并不多見(jiàn)，本文期望從國(guó)際收支分析角度，對(duì)近10年來(lái)香港銀行對(duì)內(nèi)地凈債務(wù)背后的跨境資金流動(dòng)情況，作一簡(jiǎn)要的結(jié)構(gòu)分析，這對(duì)于研究香港與內(nèi)地之間更緊密的經(jīng)濟(jì)金融聯(lián)系，以及展望香港在內(nèi)地進(jìn)一步改革開(kāi)放進(jìn)程中所扮演的角色，具有相當(dāng)重要的意義。

二、分析的起點(diǎn)

假定中國(guó)內(nèi)地與香港的所有國(guó)際收支交易都通過(guò)銀行系統(tǒng)來(lái)完成，那么按照國(guó)際收支的復(fù)式記賬原理，一筆國(guó)際收支交易將會(huì)一方面記錄在經(jīng)常項(xiàng)目或者資本和金融項(xiàng)目，另一方面同時(shí)記錄在經(jīng)濟(jì)參與者在銀行體系的資產(chǎn)或者負(fù)債變動(dòng)上，而這一變動(dòng)最終也會(huì)在銀行體系對(duì)外資產(chǎn)或?qū)ν庳?fù)債的變動(dòng)上體現(xiàn)。因此，下式成立：

△NFA=CA+KA+KG+EO

△NFA：表示某年經(jīng)濟(jì)體銀行體系的凈外國(guó)資產(chǎn)變動(dòng)額：

cA：表示某年經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)常項(xiàng)目差額，包括進(jìn)出口差額、服務(wù)貿(mào)易差額、單方面轉(zhuǎn)移；

KA：表示某年經(jīng)濟(jì)體的資本項(xiàng)目差額，包括直接投資差額、證券投資差額、其他投資差額；

KG：表示上年末銀行體系的凈外國(guó)資產(chǎn)存量在本年度的收益或者損失額；

EO：誤差與遺漏。

一般來(lái)說(shuō)，政府不會(huì)公布雙邊性的國(guó)際收支數(shù)據(jù)，但香港金融管理局會(huì)定期公布香港銀行體系對(duì)中國(guó)內(nèi)地的資產(chǎn)和負(fù)債變化，而香港銀行體系對(duì)中國(guó)內(nèi)地的凈資產(chǎn)或負(fù)債變化，其背后就是兩地間的跨境資金流動(dòng)。我們以此為基礎(chǔ)，通過(guò)國(guó)際收支的分析框架，就可以對(duì)導(dǎo)致香港銀行體系對(duì)中國(guó)內(nèi)地的資產(chǎn)和負(fù)債變化的原因作一簡(jiǎn)要分析(見(jiàn)表1)。主要分析思路是，從香港的角度，造成香港銀行對(duì)中國(guó)內(nèi)地凈對(duì)外資產(chǎn)增加(或凈對(duì)外負(fù)債減少)的項(xiàng)目是，香港對(duì)大陸的商品貿(mào)易盈余、服務(wù)貿(mào)易盈余、中國(guó)內(nèi)地向香港直接投資以及中國(guó)內(nèi)地向香港證券投資。下一節(jié)本文將對(duì)數(shù)據(jù)來(lái)源的各部分進(jìn)行說(shuō)明。

三、香港與中國(guó)內(nèi)地跨境資金流動(dòng)的國(guó)際收支分析

(一)商品貿(mào)易

香港與中國(guó)內(nèi)地的經(jīng)濟(jì)規(guī)模存在巨大差異，因此雙邊貿(mào)易規(guī)模相對(duì)于兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體重要性是明顯不對(duì)稱的。對(duì)于香港，近10年香港與中國(guó)內(nèi)地間的雙邊貿(mào)易額占香港對(duì)外貿(mào)易的比重不斷上升，出口和進(jìn)口分別從1998年的34％和41％上升到2007年的49％和46％i而對(duì)于中國(guó)內(nèi)地，香港與中國(guó)內(nèi)地間的雙邊貿(mào)易額占中國(guó)內(nèi)地對(duì)外貿(mào)易的比重卻在不斷下降，出口和進(jìn)口分別從1998年的41％和42％下降到2007年的14％和18％。

就像前文所提到的，加工貿(mào)易在香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地的雙邊貿(mào)易中占很大的比重，但近10年來(lái)，加工貿(mào)易在香港與內(nèi)地間的商品貿(mào)易比重在逐步下降，加工貿(mào)易占香港出口到內(nèi)地的比重從1997年的49％逐步回落到2007年的35％，進(jìn)口也從1997年的81％回落到2007年的59％。

單從加工貿(mào)易本身的角度來(lái)說(shuō)，由于在跨境資金流動(dòng)上并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)與海關(guān)報(bào)關(guān)進(jìn)出口相對(duì)應(yīng)的資金流動(dòng)，有關(guān)學(xué)者在討論兩地的雙邊貿(mào)易時(shí)，往往要對(duì)其進(jìn)行調(diào)整或直接將其剔除。最近10年，香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地是持續(xù)性雙邊貿(mào)易赤字，而剔除加工貿(mào)易后，香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地的商品貿(mào)易就變?yōu)橛唷?/p>

我國(guó)加工貿(mào)易主要分進(jìn)料加工和“三來(lái)一補(bǔ)”兩大類，進(jìn)料加工貿(mào)易收取的是加工增值部分的外匯，而“三來(lái)一補(bǔ)”貿(mào)易僅僅收取工繳費(fèi)，用于支付廠房租金、水電費(fèi)、員工工資以及管理費(fèi)等支出，因此要計(jì)算我國(guó)加工貿(mào)易整體收匯情況十分困難。由于加工貿(mào)易在雙邊貿(mào)易中的重要性，不統(tǒng)計(jì)顯然不合適，筆者因此對(duì)加工貿(mào)易的收匯進(jìn)行調(diào)整后一并考慮，顯然，加工貿(mào)易的資金流向是香港凈流入內(nèi)地。

(二)服務(wù)貿(mào)易

作為著名的自由港、金融中心和旅游城市，香港在服務(wù)貿(mào)易方面具有明顯的優(yōu)勢(shì)，近年來(lái)香港在服務(wù)貿(mào)易方面對(duì)中國(guó)內(nèi)地保持持續(xù)增長(zhǎng)的順差，從1998年的近32億港元增長(zhǎng)到2007年的735億港元。2006年香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地的服務(wù)出口和進(jìn)口金額分別占香港服務(wù)貿(mào)易總金額的24.7％和26.7％。在香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地的服務(wù)出口中，近10年來(lái)增長(zhǎng)最快的三大領(lǐng)域包括貿(mào)易服務(wù)、旅游服務(wù)與金融服務(wù)。值得關(guān)注的是，近10年來(lái)香港境內(nèi)旅游收入平均占到服務(wù)貿(mào)易收入的10％左右，目前這一比率已經(jīng)上升至16％。尤其是2003年7月國(guó)內(nèi)居民自由行方案實(shí)施以后，來(lái)自內(nèi)地的游客數(shù)量成倍增長(zhǎng)。赴港旅游的中國(guó)內(nèi)地游客從1998年的267萬(wàn)人，增長(zhǎng)到2007年的1549萬(wàn)人，增長(zhǎng)了4.8倍。消費(fèi)金額也從1998年一日游的7億港幣和多日游的113億港幣，增長(zhǎng)到2007年117億港幣和472億港幣。服務(wù)貿(mào)易盈余已經(jīng)成為香港國(guó)民收入的重要來(lái)源，中國(guó)內(nèi)地是香港最重要的服務(wù)出口方與進(jìn)口方。

(三)資本和金融賬戶

近10年來(lái)，香港在直接投資方面對(duì)中國(guó)內(nèi)地一直是凈流出，中國(guó)內(nèi)地是資本的凈流入方。2007年香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地的FDI凈流入達(dá)到1797億港元。除了2000年異常增長(zhǎng)以外，中國(guó)內(nèi)地對(duì)香港的FDI流量保持著穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)，相對(duì)而言，香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地的FDI雖然也是增長(zhǎng)的趨勢(shì)，但波動(dòng)性要大得多。

在證券投資方面，如前文所述，從上世紀(jì)90年代開(kāi)始，中國(guó)內(nèi)地就開(kāi)始在香港市場(chǎng)融資。尤其是最近幾年，融資金額迅猛增加。據(jù)香港金管局的估計(jì)，中國(guó)內(nèi)

地公司IPO募集的資金，有一部分是仍然留在香港銀行體系，從而成為香港銀行體系對(duì)中國(guó)內(nèi)地的一項(xiàng)負(fù)債。

但是遺憾的是，筆者在公開(kāi)的數(shù)據(jù)來(lái)源中找不到中國(guó)內(nèi)地對(duì)香港的證券投資數(shù)據(jù)。根據(jù)香港金融管理局的內(nèi)部研究，2006年末，香港來(lái)自內(nèi)地的證券投資存量為1170億美元，約占內(nèi)地國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的5％。但是，目前國(guó)內(nèi)在資本項(xiàng)目方面并沒(méi)有開(kāi)放，因此這部分在港的證券投資，除了QDII以外，大部分應(yīng)該都是經(jīng)過(guò)非正常渠道流出內(nèi)地的。

四、數(shù)據(jù)結(jié)果及分析

由于數(shù)據(jù)來(lái)源所限，在計(jì)算之前，我們先設(shè)定幾個(gè)假設(shè)條件：①所有的跨境交易與資本流動(dòng)全部通過(guò)銀行體系進(jìn)行；②不考慮中國(guó)內(nèi)地對(duì)香港的證券投資；③不考慮中國(guó)外匯儲(chǔ)備在香港的對(duì)外擺放。綜合以上，我們列出表2《香港銀行對(duì)中國(guó)內(nèi)地凈國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)可能因素分析表》。在表中我們可以看到：

1、項(xiàng)目1和2反映了香港銀行體系對(duì)中國(guó)內(nèi)地的凈債務(wù)不斷累積，從1997年對(duì)內(nèi)地的凈資產(chǎn)1018億港元逐漸變成對(duì)內(nèi)地凈債務(wù)3885億港元，其中在2000年及2007年更出現(xiàn)了兩次凈債務(wù)增長(zhǎng)的高峰。

2、在可解釋的部分中，經(jīng)常項(xiàng)目，尤其是貿(mào)易項(xiàng)目的資金流動(dòng)規(guī)模以及重要性較大，而資本項(xiàng)目中的證券投資在最近3年(2005～2007年)的資金流動(dòng)規(guī)模在逐漸加大。

3、殘值(項(xiàng)目9)的出現(xiàn)表明，本文的估算是比較粗略的。一方面，由于可取得數(shù)據(jù)存在統(tǒng)計(jì)誤差，另一方面由于可取得的雙邊數(shù)據(jù)有限，表2的計(jì)算并沒(méi)有將全部涉及香港與中國(guó)內(nèi)地跨境資金流動(dòng)的交易項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)在內(nèi)，這些項(xiàng)目包括職工報(bào)酬、轉(zhuǎn)移支付、貿(mào)易信貸、個(gè)人資金匯入?yún)R出及其他跨境資本流動(dòng)等。

4、殘值(項(xiàng)目9)的數(shù)值大部分年份都比較平穩(wěn)，但在2000年與2006年、2007年卻出現(xiàn)較大的波動(dòng)，香港銀行對(duì)中國(guó)內(nèi)地的凈國(guó)外資產(chǎn)變化中，各有1352億港元、2588億港元及2213億港元的凈資產(chǎn)增加(或凈負(fù)債減少)不能解釋。

在假設(shè)條件和上述第三點(diǎn)中，我們列出了表2沒(méi)有考慮的因素。在這些因素中，結(jié)合當(dāng)年兩地的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況，其中最有可能的解釋是中國(guó)內(nèi)地對(duì)香港的證券投資。2005年下半年以來(lái)，中國(guó)內(nèi)地A股市場(chǎng)迅速上漲，導(dǎo)致很多在香港與中國(guó)內(nèi)地同時(shí)上市的中國(guó)內(nèi)地企業(yè)的H股價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于A股，尤其是2007年8～12月后，由于憧憬“港股直通車”即將推出，恒生指數(shù)大幅上漲，成交量迅速放大，我們有理由相信有大量資金從中國(guó)內(nèi)地涌入香港市場(chǎng)參與炒作。除了QDII以外，我國(guó)并沒(méi)有放開(kāi)個(gè)人和其他機(jī)構(gòu)直接對(duì)外證券投資的限制，因此無(wú)論這些資金是否通過(guò)銀行體系進(jìn)入香港，但都可以被界定為逐利性的資本外逃。

五、基本結(jié)論

1997年香港回歸祖國(guó)后，香港與內(nèi)地的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系更加密切，跨境資金流動(dòng)更加頻繁。貿(mào)易項(xiàng)目資金流動(dòng)依然是香港與中國(guó)內(nèi)地間資金流動(dòng)的主要方式，但近年來(lái)兩地間證券投資資金流動(dòng)規(guī)模在迅速擴(kuò)大。尤其是中國(guó)內(nèi)地對(duì)香港的證券投資，在我國(guó)仍未放開(kāi)對(duì)外證券投資管制的前提下，2006年至2007年大幅增長(zhǎng)。如何規(guī)范和引導(dǎo)中國(guó)內(nèi)地的企業(yè)和個(gè)人對(duì)外證券投資，這已經(jīng)成為我國(guó)相關(guān)管理部門應(yīng)認(rèn)真考慮的課題。

責(zé)任編輯：垠喜