中國踏上“滯脹”門檻

羅科

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)未穩(wěn)之時(shí)，股市、樓市的非理性復(fù)蘇正對(duì)內(nèi)需產(chǎn)生強(qiáng)大的擠壓作用。寬松貨幣政策的維持，結(jié)果可能是“經(jīng)濟(jì)沒有恢復(fù)，通脹卻先來臨”。

沒什么能比通脹預(yù)期更讓資金大鱷們興奮的了。

6月30日，房地產(chǎn)新兵中化集團(tuán)下屬中化方興投資管理有限公司一拍成名，以總價(jià)40.6億元、地上建筑面積單價(jià)1.6萬元/平方米的價(jià)格在北京拍得“廣渠路15號(hào)地”。

在“廣渠路15號(hào)地”竟拍場(chǎng)上鎩羽而歸的地產(chǎn)老手SOHO中國董事長(zhǎng)潘石屹在其博客上無奈地稱，現(xiàn)在房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了比2007年更瘋狂的泡沫。

瘋狂的樓市、股市

令潘石屹吃驚的不只是中化集團(tuán)這一家國企。近一兩個(gè)月內(nèi)中國一線城市的樓市在短時(shí)間內(nèi)迅速回升至2007年的歷史最高水平。同時(shí)，房地產(chǎn)投資市場(chǎng)出現(xiàn)了國企大舉進(jìn)攻，它們利用自身獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，豪取北京、上海、廣州、深圳、重慶等國內(nèi)重點(diǎn)城市的“新地王”。

對(duì)貨幣發(fā)行量反應(yīng)最為敏感的還不是樓市，股票和期貨市場(chǎng)早在年初已開始上漲。

在上證綜指登上3000點(diǎn)之時(shí)，投資者的分歧本已逐漸加大，但在6月份新增信貸將再超1萬億元的消息刺激下，上證綜指居然出現(xiàn)了逼空行情，一路摸高至3130.07點(diǎn)。

國務(wù)院發(fā)展研究中心宏觀部副部長(zhǎng)魏加寧表示，根據(jù)其個(gè)人研究，以5.8萬億元貸款規(guī)模計(jì)算，即約有1.16萬億元的信貸資金流入到了股市上，另有30%左右的資金流入了票據(jù)“空轉(zhuǎn)”市場(chǎng)。

進(jìn)入6月后，投資者認(rèn)購新基金、申購老基金的熱情持續(xù)攀升。6月底結(jié)束發(fā)行的匯添富上證綜合指數(shù)基金，首募規(guī)模突破90億份，創(chuàng)下指數(shù)基金首募的最大規(guī)模。

先是流動(dòng)性過剩，后是通脹預(yù)期的接力?！拔磥砜峙聦⒃俅紊涎?007年居民儲(chǔ)蓄向股市搬家的游戲。而且這次的基數(shù)更大。”中國民族證券研發(fā)中心副總經(jīng)理徐一釘表示。

天量信貸發(fā)酵泡沫

新增貸款額還在節(jié)節(jié)攀升。未到公布時(shí)間，中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司提前向社會(huì)釋放：6月金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款較上月新增15304億元，各項(xiàng)存款較上月新增20022億元。

這樣，今年上半年新增人民幣貸款已近7.4萬億元。增幅與總量均創(chuàng)造了令人瞠目的歷史。

各項(xiàng)貸款流向數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出中國各銀行不擅于處理這種速度的資產(chǎn)增長(zhǎng)。

除了魏加寧所稱的20%的貸款進(jìn)入股市等資本市場(chǎng)外，信貸資金的大頭投向了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。渣打銀行中國區(qū)研究主管王志浩表示，今年中國新增貸款可能達(dá)到10萬億元，銀行在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目上的風(fēng)險(xiǎn)敞口也將達(dá)到3萬億～4萬億元。

決策層本意將信貸資金引入中國經(jīng)濟(jì)的引擎一一中小企業(yè)，但今年首季，面向中小企業(yè)的直接放貸僅占貸款總額的不足5%。

目前，官方人士為提升社會(huì)信心，頻繁引用月度社會(huì)消費(fèi)品零售總額、全社會(huì)固定資產(chǎn)投資、貿(mào)易順差等數(shù)據(jù)，以證實(shí)貸款已流向?qū)嶓w，中國宏觀經(jīng)濟(jì)正在企穩(wěn)回升。

但北京科技大學(xué)趙曉教授直言，這是透過生產(chǎn)法GDP核算的鏡片所發(fā)現(xiàn)的景象。而若從更符合實(shí)際的支出法GDP核算口徑看，居民消費(fèi)實(shí)際增長(zhǎng)率、資本形成總額實(shí)際增長(zhǎng)率很令人沮喪，按人民幣計(jì)算的貨物和服務(wù)凈出口實(shí)際增長(zhǎng)率，更是較大幅度的負(fù)數(shù)。

可與之輔證的是與居民消費(fèi)、企業(yè)活動(dòng)關(guān)系更密切的M1。如果M1增速持續(xù)上升，貨幣流動(dòng)性增強(qiáng)，微觀主體盈利能力增強(qiáng)。但M1/M2比率5月只有0.33，幾乎是歷史最低。為工業(yè)生產(chǎn)吸納的短期貸款4月為負(fù)增長(zhǎng)，5月增長(zhǎng)僅為212億元;貸款也沒有流入外向型經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，前5個(gè)月出口增長(zhǎng)率是-20.5%;貸款也沒有提升消費(fèi)，因?yàn)榍?個(gè)月的消費(fèi)增長(zhǎng)比去年回落了6個(gè)百分點(diǎn)。

這反映出，上半年7.4萬億元的新增信貸，猶如奔騰咆哮的河流，在狂野沖刷資產(chǎn)市場(chǎng)的同時(shí)，卻只有支流小水滲入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

而且這一切僅僅是個(gè)開始，隨著股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)的回暖，將進(jìn)一步吸引本已窘困的中小企業(yè)的資金流入，而資金的進(jìn)一步流入，又會(huì)進(jìn)一步推高股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)，并在供應(yīng)一端吸引更多的投資。前者將進(jìn)一步加深以中小企業(yè)為主體的產(chǎn)業(yè)困境;而后者則會(huì)繼續(xù)助長(zhǎng)房地產(chǎn)市場(chǎng)的火爆。于是，—方面是以中小企業(yè)為主體的私營(yíng)部門的繼續(xù)萎縮，一方面則是有著資金獲取和壟斷地位的國有部門的狂歡。

虛擬、實(shí)體經(jīng)濟(jì)背離

中國資產(chǎn)市場(chǎng)走出了一條完全與宏觀經(jīng)濟(jì)基本態(tài)勢(shì)背離的走勢(shì)，也是既有宏觀政策的必然歸宿。

當(dāng)經(jīng)濟(jì)蕭條突然來臨時(shí)，政府啟動(dòng)了龐大的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，并采取了相對(duì)寬松的貨幣政策，試圖通過大舉投資基礎(chǔ)設(shè)施維持經(jīng)濟(jì)景氣，以換取時(shí)間，并期待全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇為中國重新帶來龐大的外部需求。

這種救經(jīng)濟(jì)的思路有著抗擊1998年亞洲金融危機(jī)的濃厚習(xí)慣和路徑。但亞洲金融危機(jī)未沖擊世界主要發(fā)達(dá)國家，歐美日等國對(duì)進(jìn)口需求保持旺盛，而此次肇端于發(fā)達(dá)國家的金融危機(jī)“令美國對(duì)外部巨大需求一去不復(fù)返了，中國再也不能寄希望美國恢復(fù)以往的胃口了”。清華大學(xué)中美關(guān)系研究中心研究員周世儉在考察美國之后得出結(jié)論。

長(zhǎng)期依賴外部需求的中國式經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，一旦失去了商品運(yùn)往地，一年來所推行的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃和寬松貨幣政策，就更像是一針興奮劑，而非救命藥。

“由于外部需求的低迷，而內(nèi)部需求在財(cái)政補(bǔ)貼刺激下的短暫性，加之此前積累的過剩產(chǎn)能使得實(shí)業(yè)投資前景叵測(cè)，于是，為求保值增值，大量的資金流入股票市場(chǎng)或投資于房地產(chǎn)也就變得可以理解?！壁w曉說。

而大洋彼岸當(dāng)下不斷傳來的失業(yè)率上升、商品零售下滑等消息，意味著美國正面臨駛?cè)氲诙喚仁熊壍榔?。隨之而來的是美國國債和美元將迎來很大拋壓，大筆資金可能出逃并涌入大宗商品等其他市場(chǎng)。這將逼使中國虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步分離。

“綁架”貨幣政策

一邊是日漸泛濫的樓市和股市喧囂，一邊是持續(xù)低迷的工業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體。寬松的貨幣政策該往何處去？若調(diào)轉(zhuǎn)車頭，則不但令低迷的實(shí)體經(jīng)濟(jì)雪上加霜，也使資產(chǎn)市場(chǎng)雪崩。而若繼續(xù)寬松政策，則通脹將加速撲來。

目前，大陸股民形成了獨(dú)特的條件反射，不怕經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)造假或有水分，或公司增發(fā)股，最怕銀行收緊信貸。這種A股市場(chǎng)極度關(guān)注貨幣變數(shù)的一元性，對(duì)本國貨幣乃至國際貨幣政策導(dǎo)向預(yù)期的反應(yīng)已超乎想象。

與發(fā)行央行票據(jù)一樣，正回購也是回籠貨幣的一種手段。7月7日，央行對(duì)28天期回購和91天期回購國債品種進(jìn)行了正回購操作，總量高達(dá)1700億元，創(chuàng)今年來新高。

業(yè)內(nèi)人士紛紛點(diǎn)評(píng)，央行這個(gè)舉動(dòng)并沒有要改變“流動(dòng)性過剩”局面的明顯意味。但當(dāng)天，A股市場(chǎng)出現(xiàn)了近一個(gè)月里的最大單日跌幅。上證綜指收盤下跌35.22點(diǎn)，跌幅1.13%。

騎虎難下的更在于對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。聯(lián)合證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸磊稱，目前銀行造就的低成本融資，其后果將是實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門對(duì)融資的濫用，進(jìn)一步導(dǎo)致央銀陷入低利率陷阱。大量低收益率企業(yè)和項(xiàng)目，在較低的現(xiàn)實(shí)利率與預(yù)期利率情形下借入資金，一旦上調(diào)利率，資金成本上升對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)打擊將是毀滅性的，而這對(duì)金融部門意味著瞬間爆發(fā)的信用危機(jī)。因此，信貸過度投放的尷尬后果，使央行很難具備上調(diào)利率的底氣。

復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)局勢(shì)，促使中央最高層在短短一個(gè)月內(nèi)對(duì)全國15個(gè)省、區(qū)、市密集展開調(diào)研。

之后，央行貨幣政策委員會(huì)委員樊綱、國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所所長(zhǎng)夏斌等十?dāng)?shù)名經(jīng)濟(jì)智囊更是被邀請(qǐng)進(jìn)中南海，向中國國務(wù)院總理溫家寶提供有關(guān)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的政策建議。

智囊團(tuán)集體建議，在美國經(jīng)濟(jì)沒有明顯好轉(zhuǎn)，外部需求未來二三年仍將維持在低位，中國已出臺(tái)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策仍將繼續(xù)執(zhí)行。

“當(dāng)下基本思路還是決定保住經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率要緊，沒有增長(zhǎng)率和財(cái)政收入，很多事情就無從談起?！币晃唤咏醒敫邔拥娜耸空f。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委也認(rèn)為，至少今年內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)貨幣政策的趨緊，央行也可能不會(huì)再出臺(tái)其他緊縮的舉措。

“中國式滯脹”醞釀

但寬松貨幣政策的維持，結(jié)果可能是：經(jīng)濟(jì)沒有恢復(fù)，通脹卻是先來臨。

在魏加寧眼里，“一般商品價(jià)格還沒有上來，資產(chǎn)價(jià)格已先上來了”。緊接著更令他擔(dān)憂的是：中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還沒有上來，而物價(jià)卻先上來了，“這也就成為所謂的中國式滯脹”。

現(xiàn)在，中國的CPI還處于負(fù)增長(zhǎng)階段。寬松的全球貨幣政策對(duì)通貨膨脹的傳導(dǎo)作用正在顯現(xiàn)。

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)未穩(wěn)情況下，房地產(chǎn)的非理性復(fù)蘇正對(duì)內(nèi)需產(chǎn)生擠壓作用，民眾的消費(fèi)力被房地產(chǎn)透支。而石化雙雄的連番上漲油價(jià)，更是增加了企業(yè)的運(yùn)曹成本和消費(fèi)者負(fù)擔(dān)。

按經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)律，從資產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫到物價(jià)的全面上漲，需要一年。而虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)爭(zhēng)資金，結(jié)果在得不到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有力支持后，也會(huì)重新走向泡沫破裂的過程。

觀察人士擔(dān)心，2010年，在歐美等國快要爬上岸的時(shí)候，中國可能陷入茫茫深淵。

鑒于貨幣政策和財(cái)政政策沒有帶來投資和消費(fèi)的改善，趙曉建議中央亟需要將政策力度轉(zhuǎn)移到經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整上，通過“調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革”培育新的增長(zhǎng)動(dòng)力。

編輯 王何畏 美編 青年

樓市火爆與當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)基本態(tài)勢(shì)出現(xiàn)背離。圖為北京新“地王”廣渠路15號(hào)地。