并購貸款埋下遠(yuǎn)期風(fēng)險(xiǎn)

劉國(guó)宏

自從并購貸款業(yè)務(wù)開辦以來，各大銀行紛紛推出了相關(guān)項(xiàng)目。有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，并購貸款將成為商業(yè)銀行新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。但是，一直以來，并購項(xiàng)目的成功率極低，所以，并購貸款的風(fēng)險(xiǎn)也非常大

并購貸款是一項(xiàng)全新的業(yè)務(wù)，對(duì)商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新理念、服務(wù)水平，特別是對(duì)企業(yè)并購方面的經(jīng)驗(yàn)要求都非常高。但是，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行目前在這方面的資源儲(chǔ)備遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

與一般的商業(yè)貸款相比，并購貸款的復(fù)雜性和風(fēng)險(xiǎn)性較高。在并購貸款放開之前，國(guó)內(nèi)企業(yè)并購多是采取傳統(tǒng)的融資方式，以企業(yè)自身資產(chǎn)和股權(quán)抵押作擔(dān)保。并購貸款的最大特點(diǎn)，不是以借款人的償債能力作為借款條件，而是以被并購對(duì)象的償債能力作為條件。

所以，在抵押擔(dān)保環(huán)節(jié)上，一定是以被并購對(duì)象的資產(chǎn)作為抵押擔(dān)保，如果資產(chǎn)不足，再用借款人資產(chǎn)進(jìn)行擔(dān)保。在并購貸款中，商業(yè)銀行實(shí)際上成了收購方“債務(wù)”的“債主”，稍有失衡，并購貸款就等同于“風(fēng)險(xiǎn)貸款”。目前，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行在并購業(yè)務(wù)方面的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)人才儲(chǔ)備、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與控制方面都是空白?？梢哉f，當(dāng)前國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行并不具備承接、操作并購貸款業(yè)務(wù)的系統(tǒng)化能力。

并購貸款的法律風(fēng)險(xiǎn)

并購貸款中的法律風(fēng)險(xiǎn)通常有以下幾個(gè)方面：首先，進(jìn)行詳盡和有效的法律盡職調(diào)查難度較大。傳統(tǒng)上，中資銀行會(huì)偏向于關(guān)注借款人或項(xiàng)目的財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)、管理和市場(chǎng)等風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于法律風(fēng)險(xiǎn)則主要關(guān)注其有無合法的主體資格，章程的相關(guān)內(nèi)容以及項(xiàng)目是否已獲得必要的審批等相對(duì)簡(jiǎn)單的事項(xiàng)，而且通常不作為一項(xiàng)重點(diǎn)內(nèi)容來調(diào)查。在并購貸款中，這樣的情況需要改變。

并購本身具有復(fù)雜的特性和高風(fēng)險(xiǎn)性，這就需要銀行對(duì)與并購相關(guān)的各個(gè)事項(xiàng)——包括主體資格、資產(chǎn)與業(yè)務(wù)、交易結(jié)構(gòu)、擔(dān)保安排、批準(zhǔn)與登記、勞動(dòng)關(guān)系、關(guān)聯(lián)交易、訴訟與合規(guī)、對(duì)外投資等，進(jìn)行深入全面的調(diào)查和分析。這對(duì)商業(yè)銀行提出了很大的挑戰(zhàn)，一方面缺乏針對(duì)并購的法律調(diào)查經(jīng)驗(yàn)，另一方面，中資銀行暫時(shí)還缺乏富有并購經(jīng)驗(yàn)的專才。

此外，詳盡只是調(diào)查中的一面，而更為重要的是進(jìn)行有效的調(diào)查。未能通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)相關(guān)問題將會(huì)是很糟糕的事情。對(duì)于并購方來說，可能埋下了失敗的伏筆，而對(duì)于提供并購資金的銀行而言，并購的失敗意味著貸款的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，來自于交易結(jié)構(gòu)和并購方式的法律風(fēng)險(xiǎn)。并購方會(huì)從未來整合的需要、減少稅負(fù)以及審批的簡(jiǎn)便性等各個(gè)角度提出不同的交易結(jié)構(gòu)。比如，為降低審批級(jí)別，可能會(huì)分拆項(xiàng)目；為降低稅負(fù)，可能會(huì)規(guī)避甚至挑戰(zhàn)法律規(guī)定。此外，相對(duì)于資產(chǎn)收購，股權(quán)收購中并購方會(huì)承接目標(biāo)企業(yè)的全部既有風(fēng)險(xiǎn)，而把貸款借給為并購目的新設(shè)的子公司。這樣，貸款風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)集中在這家并無其他現(xiàn)金流和資產(chǎn)的子公司身上，銀行只能依賴于擔(dān)保安排或其他法律安排進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。因此，在不同的交易結(jié)構(gòu)和并購方式下，風(fēng)險(xiǎn)的來源和程度也會(huì)有所不同。

第三，擔(dān)保通常是有效的風(fēng)險(xiǎn)防控手段，但不當(dāng)或不合理的擔(dān)保安排也可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。盡管銀行對(duì)于擔(dān)保工具的選擇和安排是富有經(jīng)驗(yàn)的，但由于在實(shí)踐中提供有價(jià)值的擔(dān)保并不是一件容易的事情。因此，在具體的并購貸款中，借款人可能會(huì)提出以目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)進(jìn)行質(zhì)押或抵押，這就要求銀行對(duì)目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)進(jìn)行全面有效的評(píng)估。

此外，如果不能有效協(xié)調(diào)各種擔(dān)保安排之間的關(guān)系，也容易引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。而在擔(dān)保方式的具體選擇上，新的法律盡管提供了包括浮動(dòng)抵押、一般公司的股權(quán)質(zhì)押、應(yīng)收賬款質(zhì)押等不同的擔(dān)保工具或使其具有操作性，但使用這些擔(dān)保工具可能由于缺乏之前的經(jīng)驗(yàn)而產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。比如對(duì)浮動(dòng)抵押或應(yīng)收賬款質(zhì)押，不知道如何進(jìn)行監(jiān)控和有效的擔(dān)保管理。

并購項(xiàng)目失敗的風(fēng)險(xiǎn)

政府的批準(zhǔn)與許可也是容易發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的地方。如果并購交易的批準(zhǔn)程序不當(dāng)，就會(huì)埋下風(fēng)險(xiǎn)隱患。比如，針對(duì)一家地方國(guó)企的收購，如果僅有省級(jí)以下國(guó)資部門批準(zhǔn)就采用協(xié)議出讓，會(huì)導(dǎo)致很大的風(fēng)險(xiǎn)，最嚴(yán)重的將會(huì)被撤銷交易并被追究責(zé)任。而銀行如果和并購方一起接受所謂“簡(jiǎn)單”的收購批準(zhǔn)程序，將可能深陷風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于目標(biāo)企業(yè)所從事的固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目，是否獲得完整有效的批準(zhǔn)或備案登記，特別是發(fā)改委、環(huán)保部門和行業(yè)主管機(jī)關(guān)的批準(zhǔn)，也會(huì)嚴(yán)重影響到并購后的整合及經(jīng)營(yíng)。對(duì)于大型并購項(xiàng)目的反壟斷審查程序，也可能對(duì)并購后的企業(yè)運(yùn)作、整合帶來負(fù)面影響。

借款人與目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)的合法性以及商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，都可能形成并購業(yè)務(wù)的隱患。并購貸款的最終歸還主要依賴于借款人或目標(biāo)企業(yè)。如果它們的資產(chǎn)取得或經(jīng)營(yíng)方面存在重大合法性問題，就會(huì)影響到貸款的安全性。

并購方除并購貸款外的收購資金來源，也可能潛藏風(fēng)險(xiǎn)。如果其他資金主要來自于其他融資途徑，其風(fēng)險(xiǎn)問題可能在運(yùn)作過程中放大。比如，并購方向其他企業(yè)拆借資金，就應(yīng)關(guān)注出借企業(yè)對(duì)借款人的權(quán)利要求和特殊的法律安排，有可能它們之間內(nèi)部的安排會(huì)與銀行、借款人之間的安排發(fā)生沖突。而如果借款人挪用其他金融機(jī)構(gòu)的非并購用途的貸款，則借款人將存在重大的違約風(fēng)險(xiǎn)，一旦銀行提出提前收貸的話，就有可能影響到并購活動(dòng)甚至借款人的正常經(jīng)營(yíng)。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的全球化進(jìn)程加快，國(guó)際資本市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)體系的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)效應(yīng)也將越來越大地影響中國(guó)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境。并購貸款的資金投向、項(xiàng)目跟蹤監(jiān)控的難度都逐漸加大。并購前的風(fēng)險(xiǎn)控制、并購是否順利完成、并購?fù)瓿珊蟮慕?jīng)營(yíng)情況等，都可能危及貸款安全。并購的成功與否，不僅僅取決于并購交易，更重要的是取決于并購后人員、機(jī)構(gòu)、管理的整合，從組織形式到企業(yè)文化等一系列的企業(yè)再造活動(dòng)能否順利完成。

研究表明，企業(yè)并購成功率往往不足50%。而并購貸款是以并購企業(yè)未來的現(xiàn)金流為第一還款來源，因此，一旦企業(yè)整合不成功，并購貸款就可能面臨風(fēng)險(xiǎn)。并購貸款涉及兼并雙方企業(yè)，包括行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r、適用的法律法規(guī)、股權(quán)結(jié)構(gòu)安排、債務(wù)、資產(chǎn)價(jià)格認(rèn)定、政府關(guān)系等多方面問題，如果牽扯到海外并購，問題就更加復(fù)雜。

人才競(jìng)爭(zhēng)加劇項(xiàng)目運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)

由于并購貸款與傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)相比，在法律、財(cái)務(wù)等方面的知識(shí)和技能上對(duì)信貸人員都提出了更高的專業(yè)性要求。盡管銀行善于在經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)和行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)方面進(jìn)行分析和管理，但缺乏并購方面的經(jīng)驗(yàn)和專才。因此，對(duì)于復(fù)雜并具有高風(fēng)險(xiǎn)的并購活動(dòng)，其法律風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制相對(duì)較為薄弱。

目前，銀監(jiān)會(huì)要求商業(yè)銀行對(duì)于并購貸款在業(yè)務(wù)受理、盡職調(diào)查、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、合同簽訂、貸款發(fā)放、貸后管理等主要業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)及內(nèi)控體系中加強(qiáng)專業(yè)化的管理與控制。按照《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》的要求，開展并購貸款業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行，應(yīng)具有與其并購貸款業(yè)務(wù)規(guī)模和復(fù)雜程度相適應(yīng)的、足夠數(shù)量的、熟悉并購相關(guān)法律、財(cái)務(wù)、行業(yè)等知識(shí)的專業(yè)人員。具體而言，商業(yè)銀行應(yīng)在內(nèi)部組織并購貸款盡職調(diào)查和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的專門團(tuán)隊(duì)，專門團(tuán)隊(duì)的負(fù)責(zé)人應(yīng)有三年以上并購從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，專門團(tuán)隊(duì)的成員可包括但不限于并購專家、信貸專家、行業(yè)專家、法律專家、財(cái)務(wù)專家等。

而從當(dāng)前的市場(chǎng)實(shí)踐來看，諸如此類專業(yè)人才大都被券商投資銀行部門、專業(yè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、評(píng)估師事務(wù)所囊括，對(duì)于薪酬等競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制相對(duì)落后的商業(yè)銀行而言，要在專業(yè)人才競(jìng)爭(zhēng)白熱化的格局中吸引高端專業(yè)人才，在內(nèi)部組織專門團(tuán)隊(duì)，顯然不是一蹴而就的事情。即使勉強(qiáng)組建了團(tuán)隊(duì)，而專業(yè)人才的競(jìng)爭(zhēng)又將加劇項(xiàng)目運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)，如果操作團(tuán)隊(duì)的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)不足或操作未能勤勉盡責(zé)，遺留的風(fēng)險(xiǎn)隱患就會(huì)很大。

非市場(chǎng)化并購的潛在風(fēng)險(xiǎn)

自2008年底銀監(jiān)會(huì)發(fā)放《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》以來，通過四個(gè)月的具體運(yùn)行操作，銀行業(yè)發(fā)放并購貸款已遍地開花，熱潮逐浪升高。

對(duì)于并購政策改變，決策者顯然是期望銀行能為并購及更深層次的產(chǎn)業(yè)整合注入活力和動(dòng)力。但是，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，從獲取并購貸款的企業(yè)來看，鋼鐵、電器、機(jī)械、金屬等成為受益最多的行業(yè)，并均為國(guó)有大型企業(yè)，尤其是壟斷程度較高的中央企業(yè)成為主導(dǎo)。

筆者認(rèn)為，這是一個(gè)很危險(xiǎn)的現(xiàn)象。國(guó)有大型企業(yè)的資源壟斷性、市場(chǎng)壟斷性極高，本身資金都比較充裕，小的并購根本就不需要貸款，而大的并購項(xiàng)目整合周期都很長(zhǎng)，潛在的風(fēng)險(xiǎn)問題不易發(fā)覺。當(dāng)前，國(guó)企的市場(chǎng)化程度很低，產(chǎn)業(yè)整合能力（尤其是跨境整合）較弱，而4萬億刺激經(jīng)濟(jì)的饕餮大餐、十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃都已為國(guó)企“肥肉上貼膘”，如今，并購貸款再度追著為國(guó)企的“肥屁股”貼膘。

對(duì)于市場(chǎng)化程度很高的民企而言，對(duì)資金的渴求是極為強(qiáng)烈的，但并購貸款卻對(duì)民企避而遠(yuǎn)之。如此好大喜功、不尊重市場(chǎng)的并購行為，表面的熱鬧和繁榮，將使“初戰(zhàn)告捷”的商業(yè)銀行們陷入盲目樂觀，并購之后的產(chǎn)業(yè)深化整合似乎已如探囊取物，其潛藏的風(fēng)險(xiǎn)是毋庸置疑的。

貝恩管理咨詢公司關(guān)于并購失敗的調(diào)查研究顯示，80%左右的國(guó)際并購失敗案例直接或間接源于企業(yè)并購之后的整合，而只有20%左右的失敗案例出現(xiàn)在并購的前期交易階段。這對(duì)充滿樂觀氛圍的中國(guó)商業(yè)銀行并購貸款業(yè)務(wù)而言，推動(dòng)企業(yè)融入全球化、加快資源整合及拉動(dòng)內(nèi)需，顯然是任重而道遠(yuǎn)。如果嚴(yán)格按照銀監(jiān)會(huì)《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》的要求，能夠正常開展并購貸款業(yè)務(wù)也不是容易的事情。

在擁有完善的市場(chǎng)規(guī)則和成熟的市場(chǎng)參與主體的發(fā)達(dá)國(guó)家，靈活、多樣的并購融資方式都很成熟，包括股本融資工具、債券融資工具和金融機(jī)構(gòu)提供的收購融資貸款。但是，國(guó)內(nèi)當(dāng)前并沒有成熟的并購融資工具，僅僅是商業(yè)銀行“赤腳沖鋒”的并購貸款，風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避是要考驗(yàn)監(jiān)管層智慧的。

至于那些把并購貸款視為“發(fā)掘新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)良機(jī)”而熱捧的商業(yè)銀行，傍上高度壟斷的央企倒也罷了，如果還是一味地將一腔熱情使勁往產(chǎn)能絕對(duì)過剩的國(guó)企“屁股”上貼、尤其是往風(fēng)險(xiǎn)不斷累積的房地產(chǎn)商“屁股”上貼，其未來收獲的可能就不是“利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)”了，那將注定是壞賬跟隨終生，吃不了兜著走。

最后，還是再提醒一句：千萬別忘了，并購貸款業(yè)務(wù)僅僅是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)的貸款業(yè)務(wù)，目標(biāo)企業(yè)未來的效益、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、風(fēng)險(xiǎn)控制能力是發(fā)展并購貸款業(yè)務(wù)時(shí)首先考慮的要?jiǎng)?wù)。政府也該借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，防止因金融資源過度向大企業(yè)和大城市集中而引起中小企業(yè)融資環(huán)境的進(jìn)一步惡化。