私募股權(quán)基金對(duì)我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展的影響及前景分析

[摘 要] 近年來(lái)，海外私募股權(quán)基金逐步將眼光轉(zhuǎn)向中國(guó)，具有成長(zhǎng)性的中小企業(yè)及民營(yíng)企業(yè)成為其關(guān)注重點(diǎn)。私募股權(quán)不僅能為中小企業(yè)提供新的融資渠道，鼓勵(lì)其自主創(chuàng)新，還能幫助企業(yè)提高公司治理水平，以及管理團(tuán)隊(duì)的素質(zhì)，促進(jìn)其快速規(guī)范地發(fā)展，最終實(shí)現(xiàn)上市目標(biāo)。私募股權(quán)基金在推動(dòng)中小企業(yè)發(fā)展的同時(shí)，還能在一定程度上吸收過(guò)剩流動(dòng)性，促進(jìn)資金更合理化流轉(zhuǎn)。因此，我國(guó)在進(jìn)一步完善相應(yīng)法律法規(guī)的同時(shí)，應(yīng)加快建設(shè)多層次的資本市場(chǎng)，為我國(guó)中小企業(yè)與證券市場(chǎng)之間搭起一道橋梁。

[關(guān)鍵詞] 私募股權(quán)基金 融資 創(chuàng)新 資本市場(chǎng)

中小企業(yè)是我國(guó)市場(chǎng)體系中最活躍的企業(yè)類型，我國(guó)的企業(yè)結(jié)構(gòu)在數(shù)量上從來(lái)就是以中小企業(yè)為主體，中小企業(yè)占經(jīng)濟(jì)總量的“半壁江山”。在中小企業(yè)蓬勃發(fā)展的同時(shí)，融資難是一個(gè)亟待解決的問(wèn)題，這不是一個(gè)地區(qū)、一個(gè)局部存在的問(wèn)題。中小企業(yè)“融資難”在我國(guó)是一個(gè)比較普遍的問(wèn)題，它和目前我們國(guó)家金融發(fā)展的程度有關(guān)，由于我們目前還沒(méi)法推出多樣化的融資渠道和融資品種。在歐美資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家，私募股權(quán)是新興企業(yè)、未上市的中小企業(yè)、陷入財(cái)務(wù)困難的企業(yè)，以及尋求并購(gòu)資金支持的上市公司的重要資金來(lái)源。人民銀行副行長(zhǎng)吳曉靈也曾提出，中國(guó)應(yīng)大力發(fā)展私募股權(quán)投資基金， 通過(guò)私募股權(quán)投資基金進(jìn)行融資， 已成為中小企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程中不可替代的融資方式。在我國(guó)，能在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)掛牌交易的只能是少數(shù)成熟的大企業(yè)，97%以上的企業(yè)都不能夠在股票交易所掛牌交易，一般的中小企業(yè)對(duì)于中國(guó)證券法規(guī)定的企業(yè)上市的門(mén)檻要求是很難達(dá)到的，所以當(dāng)務(wù)之急是發(fā)展場(chǎng)外交易的場(chǎng)地和其他的合法交易場(chǎng)地，培育多層次的資本市場(chǎng)。

一、私募股權(quán)基金概述

私募股權(quán)投資，即Private Equity（簡(jiǎn)稱“PE”），從投資方式角度看，是指通過(guò)私募形式對(duì)私有企業(yè)，即非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，在交易實(shí)施過(guò)程中附帶考慮了將來(lái)的退出機(jī)制，即通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式，出售持股獲利。私募股權(quán)投資的資金來(lái)源，既可以向社會(huì)不特定公眾募集，也可以采取非公開(kāi)發(fā)行方式，向有風(fēng)險(xiǎn)辨別和承受能力的機(jī)構(gòu)或個(gè)人募集資金。在我國(guó)，私募股權(quán)基金一般是指以私募方式募集資金并投資于私募股權(quán)的基金；而廣義的私募股權(quán)基金包括創(chuàng)業(yè)投資、兼并收購(gòu)、成長(zhǎng)基金、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施基金、上市后私募增發(fā)投資等。

從金融市場(chǎng)功能的角度來(lái)看，私募股權(quán)市場(chǎng)具有傳統(tǒng)金融市場(chǎng)融資、風(fēng)險(xiǎn)管理、發(fā)現(xiàn)價(jià)格和提供流動(dòng)性等功能，并在此基礎(chǔ)上有所創(chuàng)新。從融資功能的角度看，私募股權(quán)市場(chǎng)為創(chuàng)業(yè)企業(yè)、中等規(guī)模公司、陷入財(cái)務(wù)困境的公司，以及尋求收購(gòu)的公司等各種類型的融資市場(chǎng)主體提供融資需求。從轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)的角度看，私募股權(quán)市場(chǎng)的投資者通過(guò)專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)即私募股權(quán)基金，對(duì)所投資的項(xiàng)目進(jìn)行分析、篩選、評(píng)估并應(yīng)用多種金融創(chuàng)新工具以降低其風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)市場(chǎng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和分散的目的。通過(guò)私募股權(quán)基金的投資運(yùn)作模式，不僅實(shí)現(xiàn)了對(duì)那些流動(dòng)性差的非上市公司的債券、股權(quán)等經(jīng)營(yíng)控制權(quán)進(jìn)行定價(jià)的可能性，使得企業(yè)的產(chǎn)權(quán)定價(jià)可以在更大范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)；而且從提供流動(dòng)性，以及降低金融交易成本的角度來(lái)看，通過(guò)私募股權(quán)基金進(jìn)行的募資、投資和撤資等一系列運(yùn)作流程，不僅可以實(shí)現(xiàn)投資者的資金流動(dòng)，為其提供豐富的投資渠道，而且也為融資方的產(chǎn)權(quán)提供了流動(dòng)性，使得市場(chǎng)中的供需雙方可以更好地實(shí)現(xiàn)自己的交易愿望，從而降低了金融交易的成本。

二、私募股權(quán)基金促進(jìn)中小企業(yè)的發(fā)展

中小企業(yè)特別是科技型中小企業(yè)是自主創(chuàng)新的主要載體，從科研開(kāi)發(fā)到生產(chǎn)應(yīng)用轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力后，才能體現(xiàn)出效益。而在這個(gè)轉(zhuǎn)化過(guò)程中，資金的投入十分重要。一個(gè)企業(yè)的創(chuàng)新需要投入大量的研發(fā)費(fèi)用，我們對(duì)20個(gè)城市大中型企業(yè)投資金額和技術(shù)創(chuàng)新作簡(jiǎn)單的回歸分析，以第三次工業(yè)普查（1995年）的部分?jǐn)?shù)據(jù)為樣本，可以得到判定系數(shù)為0.758685，顯示以專利為代表的技術(shù)創(chuàng)新和研發(fā)費(fèi)用支出之間存在相當(dāng)程度的正相關(guān)關(guān)系，表明增加研發(fā)費(fèi)用的投入有利于企業(yè)創(chuàng)新。中小企業(yè)要實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新，需要良好的融資平臺(tái)的支持，而對(duì)于大部分的中小企業(yè)而言，一是向銀行借貸或發(fā)行債券借貸，二是通過(guò)發(fā)行股票募集資金。但由于中小企業(yè)的資信水平較低，在中國(guó)人民銀行多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金，以及回收流動(dòng)性過(guò)剩的舉措的影響下，利率升高加大了其融資成本，加之銀行嚴(yán)格控制貸款規(guī)模，中小企業(yè)面臨的融資困境是雪上加霜。統(tǒng)計(jì)資料顯示，2004年～2006年，中小型企業(yè)中因資金不足而被迫中止創(chuàng)新活動(dòng)的占到了63.2％。（見(jiàn)下表）因此，擺脫銀行的單純依賴，尋找新的成長(zhǎng)助推器成為中小企業(yè)的強(qiáng)烈需求。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中華人民共和國(guó)統(tǒng)計(jì)局

三、私募股權(quán)基金在我國(guó)發(fā)展面臨的問(wèn)題及應(yīng)對(duì)建議

私募股權(quán)基金在我國(guó)發(fā)展還相對(duì)滯后，對(duì)于眾多希望突破融資瓶頸的中小企業(yè)而言，私募股權(quán)基金仍然顯得可望不可及。因此，在鼓勵(lì)中小企業(yè)利用私募股權(quán)基金開(kāi)拓創(chuàng)新的同時(shí)，相關(guān)政策和運(yùn)行機(jī)制也必須進(jìn)一步完善，將私募股權(quán)基金納入到我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的體系中去。

1.政策環(huán)境繼續(xù)優(yōu)化

隨著《公司法》、《證券法》、《合伙企業(yè)法》的修訂，私募股權(quán)基金的建立已經(jīng)有了法律依據(jù)，對(duì)于私募股權(quán)基金采取的公司制、契約型、有限合伙制的具體組織形式，私募股權(quán)基金的監(jiān)管部門(mén)及其具體職能的劃分，私募股權(quán)基金的運(yùn)作、退出， 投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的具體要求，以及各相關(guān)方之間的責(zé)任義務(wù)等具體實(shí)施細(xì)則方面還有待進(jìn)一步完善，并結(jié)合具體實(shí)踐逐步發(fā)展。在稅收政策方面，政府應(yīng)把發(fā)展私募股權(quán)融資產(chǎn)業(yè)納入中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的總計(jì)劃，避免雙重征稅以促進(jìn)私募股權(quán)基金發(fā)展，為私募股權(quán)基金創(chuàng)造一個(gè)良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)體系，克服中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中慣有的立法滯后而造成的種種不良后夠的弊病，確保私募股權(quán)基金良好的外部環(huán)境，使其充分發(fā)揮對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)作用。

2.投資公司股權(quán)多元化

目前投資于私募股權(quán)基金的外資比重較大，據(jù)清科集團(tuán)研究中心的數(shù)據(jù)顯示，2007私募股權(quán)基金中本土募集資金在數(shù)量上是外資募集資金的不到三分之一，金額上僅約為八分之一。私募股權(quán)基金盈利率相當(dāng)高，應(yīng)大力發(fā)展本土基金，令更多的本土投資者分享我國(guó)企業(yè)創(chuàng)新和成長(zhǎng)中形成的利益。

投資于我國(guó)企業(yè)的私募股權(quán)基金中除外資控股的，主要是國(guó)有投資公司，如中國(guó)高新投資集團(tuán)公司和深證市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司等。這樣的公司應(yīng)發(fā)揮市場(chǎng)和政府的雙重作用，傾向于依據(jù)產(chǎn)業(yè)政策等國(guó)家計(jì)劃選擇投資項(xiàng)目，同時(shí)，金融風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中到了政府那里。這樣政府就承擔(dān)了過(guò)多的責(zé)任，超過(guò)了政府側(cè)重于宏觀上的調(diào)控，提供完善的法律法規(guī)政策環(huán)境，督促信息及時(shí)有效紕漏的職責(zé)范圍。要做到私募股權(quán)基金的市場(chǎng)化，可以通過(guò)分散投資公司的股權(quán)的方式。在“北京國(guó)際金融論壇2007年會(huì)”上，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)吳曉靈表示除保險(xiǎn)公司、證券公司、信托公司可以有一定比例的資金可以投資私募基金外，也應(yīng)該允許銀行在審慎管理的原則下投資私募基金，另外也可以通過(guò)政府出資，私人經(jīng)營(yíng)的方式。二者都能使私募股權(quán)基金成為一個(gè)微觀市場(chǎng)主體，對(duì)各個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行公平地評(píng)價(jià)與選擇。充分發(fā)揮微觀市場(chǎng)主體的選擇作用，才能更好地發(fā)揮私募股權(quán)基金對(duì)企業(yè)和項(xiàng)目的選擇作用，進(jìn)而鞏固其推動(dòng)企業(yè)傳新發(fā)展的積極作用。

3.資金退出渠道多元化，建立多層次的資本市場(chǎng)

退出是私募股權(quán)基金實(shí)現(xiàn)收益的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，因此多元化的退出機(jī)制應(yīng)該是個(gè)方向，沒(méi)有退出機(jī)制它就賺不了錢(qián)，也就沒(méi)有投資的熱情。私募股權(quán)基金投資回報(bào)方式主要有三種，包括公開(kāi)發(fā)行上市、售出或購(gòu)并、公司資本結(jié)構(gòu)重組。私募股權(quán)基金投資于企業(yè)，目的并不在于取得企業(yè)控股權(quán)，而是通過(guò)幫助企業(yè)做大做強(qiáng)后，獲利退出，繼續(xù)尋找下一個(gè)具有成長(zhǎng)潛力的企業(yè)投資。因此，只有私募股權(quán)基金退出企業(yè)的渠道通暢，才能增強(qiáng)投資者的信心，私募股權(quán)基金才能發(fā)揮最大效用。國(guó)外的資本市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，已經(jīng)形成了一個(gè)由柜臺(tái)交易、產(chǎn)權(quán)交易、并購(gòu)市場(chǎng)、資產(chǎn)證券化和內(nèi)部市場(chǎng)等組成的互相補(bǔ)充銜接的多層次的發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)體系，這為私募股權(quán)基金提供了多樣化的退出渠道， 營(yíng)造了良好的市場(chǎng)環(huán)境。而我國(guó)目前的多層次資本市場(chǎng)還在建設(shè)中，中小創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)推出正在積極籌備中，尚未建成一個(gè)全國(guó)性的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。中小企業(yè)上市門(mén)檻高，產(chǎn)權(quán)交易不活躍，這些因素阻礙了私募股權(quán)基金的流動(dòng)性，進(jìn)而阻礙了其發(fā)展。

因此，要發(fā)展私募股權(quán)基金，我國(guó)應(yīng)盡快建立多層次的資本市場(chǎng)體系。2004年1月，國(guó)務(wù)院在《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》中明確指出：“在統(tǒng)籌考慮資本市場(chǎng)合理布局和功能定位的基礎(chǔ)上，逐步建立起滿足不同類型企業(yè)融資需求的多層次資本市場(chǎng)體系?！睂?duì)應(yīng)于美國(guó)的紐約證券市場(chǎng)、納斯達(dá)克市場(chǎng)、電子公告牌市場(chǎng)和粉單市場(chǎng)，我國(guó)可建立上海證券交易所、深圳證券交易所、柜臺(tái)交易、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。多層次，相互銜接的完善的資本市場(chǎng)體系建成會(huì)為私募股權(quán)基金的發(fā)展提供更廣闊的空間。

4.培養(yǎng)專業(yè)化的管理隊(duì)伍

與國(guó)外相比，我國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展時(shí)間還不長(zhǎng)，目前投資于我國(guó)企業(yè)的外資私募股權(quán)基金還占較大比例，無(wú)論從是本土投資者獲益更多還是從產(chǎn)業(yè)股權(quán)安全穩(wěn)定的角度考慮，都有大力發(fā)展本土私募股權(quán)基金的迫切需要。而私募股權(quán)基金投資的特點(diǎn)決定了對(duì)其成功經(jīng)營(yíng)需要相關(guān)投資知識(shí)功底非常扎實(shí)的專業(yè)人士。如對(duì)企業(yè)項(xiàng)目的評(píng)估，對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債現(xiàn)金流分析等，如果缺乏專業(yè)知識(shí)而盲目投資，很可能反而加劇了資本市場(chǎng)的不穩(wěn)定性。因此，為了保障投資者的合法權(quán)益和投資收益，應(yīng)規(guī)范投資者和資金管理機(jī)構(gòu)之間的委托代理關(guān)系，制定行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，約束資金管理者的投資行為。同時(shí)對(duì)從業(yè)人員進(jìn)行嚴(yán)格的考核，提高其準(zhǔn)入門(mén)檻，建立完善的用人制度。另外相應(yīng)監(jiān)督部門(mén)應(yīng)發(fā)揮宏觀調(diào)控作用，對(duì)投資理財(cái)公司等中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行考核監(jiān)督，以確保投資者的利益。在當(dāng)前我們較缺乏相關(guān)管理經(jīng)驗(yàn)的情況下，可以通過(guò)合資方式學(xué)習(xí)境外管理人的技術(shù)，培育本土私募股權(quán)投資基金管理人，同時(shí)逐步形成職業(yè)基金管理人市場(chǎng)，建立行業(yè)自律組織。

綜上所述，私募股權(quán)基金不僅推動(dòng)了中小企業(yè)自主創(chuàng)新，為其提供了更廣闊的融資渠道，而且有利于中小企業(yè)在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化整合，使中國(guó)眾多的非上市公司與國(guó)際資本相結(jié)合，在一定程度上吸收過(guò)剩流動(dòng)性，促進(jìn)資金更合理化流轉(zhuǎn)，對(duì)加快建設(shè)我國(guó)多層次的資本市場(chǎng)體系也具有一定的積極作用。

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