當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與宏觀經(jīng)濟(jì)政策走向

編者按：當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)總體上是良好的。中國(guó)完全可以有效遏制通貨膨脹，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的軟著陸。當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，金融危機(jī)愈演愈烈，股市暴跌形成潮流，全球央行紛紛降息。在這樣的背景下，當(dāng)前的我國(guó)是否應(yīng)該繼續(xù)保持緊縮性貨幣政策，人民幣升值的方針能否繼續(xù)推行，以及對(duì)于跨境資本流動(dòng)的管理將如何進(jìn)行、財(cái)政政策的作用該怎樣發(fā)揮等問(wèn)題都成為重中之重。

外部經(jīng)濟(jì)形勢(shì)：金融危機(jī)遠(yuǎn)未結(jié)束

當(dāng)前國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的基本特點(diǎn)可以用“三F”來(lái)表示，即Financial Crisis(金融危機(jī))、FUel Crisis(石油危機(jī))和Food Crisis(糧食危機(jī))。索羅斯日前曾指出，美國(guó)當(dāng)前可能面臨“60年來(lái)最嚴(yán)重的一次金融危機(jī)”。

目前，隨著美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的不斷下滑，金融危機(jī)已經(jīng)從次貸蔓延到優(yōu)級(jí)抵押貸款。美國(guó)最大的兩個(gè)房地產(chǎn)貸款公司——房利美、房地美近期陷入困境便是證明。這兩家金融機(jī)構(gòu)持有大約5.3萬(wàn)億美元的抵押貸款債權(quán)，占整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模的44％。這兩大公司面臨財(cái)務(wù)困境，勢(shì)必會(huì)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)造成巨大沖擊。因此，要對(duì)當(dāng)前國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)保持高度警惕，不要掉以輕心，不要以為最壞的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去。危機(jī)還遠(yuǎn)未到達(dá)“結(jié)束的開(kāi)始”(the beginning Of the end)，很可能僅僅是“開(kāi)始的結(jié)束”(the end Of the be-ginning)。

內(nèi)部經(jīng)濟(jì)形勢(shì)：金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響及其國(guó)內(nèi)的通貨膨脹

1 次貸危機(jī)影響中國(guó)的直接和間接途徑

發(fā)端子美國(guó)的次貸危機(jī)直接影響到了中國(guó)，部分中資銀行機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)的次級(jí)抵押債券價(jià)格縮水，更嚴(yán)重的是，由于中國(guó)是美國(guó)機(jī)構(gòu)債的最大持有國(guó)，而房利美和房地美又是美國(guó)最大的兩家機(jī)構(gòu)債發(fā)行人，因此中國(guó)持有的機(jī)構(gòu)債不僅會(huì)賬面縮水，而且還會(huì)面臨違約的風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論如何，“兩房”危機(jī)已經(jīng)對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的安全造成極大沖擊。次貸危機(jī)給中國(guó)帶來(lái)的損失還會(huì)表現(xiàn)在資本流動(dòng)、貿(mào)易保護(hù)等諸多方面。隨著次貸危機(jī)的發(fā)展，可能會(huì)改變國(guó)際資本流動(dòng)的方向，極可能導(dǎo)致短期性投機(jī)熱錢(qián)流入中國(guó)，也可能導(dǎo)致熱錢(qián)的迅速抽逃。次貸危機(jī)和美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑將導(dǎo)致美元持續(xù)貶值，以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際大宗商品價(jià)格上揚(yáng)，進(jìn)而造成中國(guó)國(guó)內(nèi)輸入型通貨膨脹。而美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑又會(huì)引發(fā)美國(guó)國(guó)內(nèi)貿(mào)易保護(hù)主義思想抬頭。

2 美國(guó)經(jīng)濟(jì)減速或衰退對(duì)中國(guó)出口的影響

根據(jù)中國(guó)社科院世經(jīng)政所的研究人員測(cè)算，中國(guó)出口對(duì)美國(guó)收入的彈性大約為4。就是說(shuō)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降1％，中國(guó)對(duì)美出口增速可能下降4％?？紤]到其他國(guó)家經(jīng)濟(jì)增速也會(huì)因美國(guó)經(jīng)濟(jì)減速而下降，加上中國(guó)出口對(duì)許多重要貿(mào)易伙伴的收入彈性也在3～4左右，因此，以對(duì)美出口占中國(guó)出口比重1/5左右計(jì)算，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下降1％，中國(guó)的總出口增速大致下降2％。

3 對(duì)中國(guó)的通脹形勢(shì)必須繼續(xù)保持高度警惕

當(dāng)前中國(guó)的通貨膨脹，既有成本推起也有需求拉動(dòng)的性質(zhì)。但本輪通貨膨脹的發(fā)生，從根本上、從源頭上說(shuō)，是經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的結(jié)果。當(dāng)前國(guó)際石油價(jià)格、糧食價(jià)格和其他商品價(jià)格的暴漲，以及國(guó)內(nèi)工資成本的上漲(還有天災(zāi))，對(duì)中國(guó)通貨膨脹的發(fā)生也有重要作用，而且正在起著越來(lái)越大的作用。但是，當(dāng)前世界范圍內(nèi)的通貨膨脹，從根本上說(shuō)，也是世界范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的結(jié)果。

在今后一段時(shí)間內(nèi)，中國(guó)的通貨膨脹形勢(shì)依然不容樂(lè)觀：

第一，通貨膨脹的發(fā)生和發(fā)展，滯后于經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的發(fā)生和發(fā)展數(shù)個(gè)季度甚至、年以上。2007年的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，不但對(duì)當(dāng)前的通貨膨脹，而且對(duì)和未來(lái)的通貨膨脹將會(huì)發(fā)生影響。目前，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度依然高達(dá)10.4％，依然高于潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。通貨膨脹壓力在今后一段時(shí)間內(nèi)將繼續(xù)存在。

第二，中國(guó)目前的通貨膨脹水平是在依然存在物價(jià)管制條件下的通貨膨脹水平。為了改善資源配置，增加供給，政府必然會(huì)逐步放松物價(jià)管制。由于價(jià)格下調(diào)的剛性，一旦解除對(duì)關(guān)鍵性產(chǎn)品的物價(jià)管制，通貨膨脹率將會(huì)上升。

第三，國(guó)際石油價(jià)格、糧食價(jià)格和其他商品價(jià)格(如鐵礦石)的上漲——盡管目前已經(jīng)有所回落，已經(jīng)而且還將增加中國(guó)產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，從而導(dǎo)致中國(guó)PPI的上升。

第四，中國(guó)的PPI在最近幾個(gè)月持續(xù)上升，目前已經(jīng)超過(guò)10％。下游企業(yè)將越來(lái)越難以消化PPI的上漲。一些企業(yè)將因虧損而倒閉、減產(chǎn)，但這并不意味產(chǎn)品價(jià)格不會(huì)上漲。因而，CPI很可能將因越來(lái)越多的產(chǎn)品的價(jià)格上漲而上漲。此外，CPI并不是衡量通貨膨脹的唯一尺度。例如，GDP—縮指數(shù)依然在快速上升。中國(guó)面對(duì)的不僅僅是豬肉或其他農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的上漲，而是物價(jià)的普遍上漲。

第五，隨著時(shí)間的推移，如果通貨膨脹的上升趨勢(shì)得不到扭轉(zhuǎn)，通貨膨脹預(yù)期將會(huì)加強(qiáng)，通貨膨脹預(yù)期下的企業(yè)和個(gè)人的自我保護(hù)行為(如要求增加工資、囤積、搶購(gòu)等)將使通貨膨脹進(jìn)一步惡化。在目前條件下，搶購(gòu)之類的現(xiàn)象不大可能發(fā)生，但工資一物價(jià)的上升螺旋卻可能形成。

中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策前瞻：堅(jiān)決遏制通脹

國(guó)務(wù)院最近召開(kāi)的經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，要將保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、控制物價(jià)過(guò)快上漲作為宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，把抑制通貨膨脹放在突出的位置。筆者認(rèn)為，盡管CPI的上升速度可能會(huì)因基數(shù)和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格回落等原因而出現(xiàn)回落，但對(duì)通脹的警惕不能放松，宏觀經(jīng)濟(jì)政策仍應(yīng)該堅(jiān)持把抑制通脹作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策首要目標(biāo)的方針。如果中國(guó)能夠及時(shí)采取措施抑制通脹，經(jīng)濟(jì)就不需要急剎車(chē)；如果過(guò)早放松宏觀經(jīng)濟(jì)政策，通貨膨脹就可能反彈。最終不得不急剎車(chē)，損失則要大得多。

1 抑制通脹無(wú)需懼怕經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度適度降低

由于中國(guó)通貨膨脹的根本原因是經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，抑制通貨膨脹的主要途徑應(yīng)該是抑制總需求。換言之，控制通貨膨脹就要降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。在中國(guó)的總需求中，固定資產(chǎn)投資和出口是增長(zhǎng)最快的兩部分。其中，固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)高于GDP增速。中國(guó)的投資率超過(guò)45％，是世界之最。由于房地產(chǎn)投資對(duì)總投資的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)最大，且存在較嚴(yán)重的泡沫，因此應(yīng)該成為宏觀調(diào)控的重點(diǎn)。抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱所造成的通貨膨脹，必須付出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降的代價(jià)，所謂“魚(yú)與熊掌不可兼得”。中央政府關(guān)于“兩防”的方針是絕對(duì)正確的，在通貨膨脹回落到可接受的水平之前，切不可以改變。投資增長(zhǎng)速度和出口增長(zhǎng)速度的下降符合中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和宏觀調(diào)控的方向，我們沒(méi)有必要對(duì)兩者增長(zhǎng)速度的下降，特別是對(duì)出口增長(zhǎng)速度的下降過(guò)于擔(dān)心。目前速度降一點(diǎn)，是正常的，不必緊張。沒(méi)有增長(zhǎng)速度的適度回落，就不能有增長(zhǎng)質(zhì)量的提高，也不可能有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)。

防止經(jīng)濟(jì)過(guò)度下滑可以做些預(yù)案，但還沒(méi)有到需要立即實(shí)施的程度。在當(dāng)前形勢(shì)下，釋放出政府將會(huì)對(duì)“反通脹”方針加以調(diào)整的信號(hào)是絕對(duì)有害的。即便需要對(duì)某些具體政策進(jìn)行微調(diào)，也不應(yīng)使公眾產(chǎn)生“政策將會(huì)放松”的印象。例如，基于貨幣政策松動(dòng)的預(yù)期，許多銀行提前放貸，夸大信貸緊張程度，營(yíng)造信貸需求旺盛、規(guī)模緊張的氛圍，以倒逼中央銀行。溫總理關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度不低于8％的提法，顯示了政府治理通貨膨脹的決心，為治理通貨膨脹預(yù)留了充分的余地。筆者認(rèn)為這是完全正確的。通脹率4.8％的目標(biāo)今年恐怕難以實(shí)現(xiàn)，可以延長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的期限，但沒(méi)有必要對(duì)此目標(biāo)加以改變。而且，中國(guó)的通貨膨脹率應(yīng)該最終維持在3％左右。

2 治理通脹離不開(kāi)貨幣緊縮

貨幣主義者認(rèn)為，“通貨膨脹無(wú)論何時(shí)何地都是貨幣現(xiàn)象”。話雖然不能說(shuō)得極端，但寬松的貨幣供應(yīng)環(huán)境畢竟是出現(xiàn)需求拉動(dòng)型通貨膨脹的必要條件。因此，治理通貨膨脹離不開(kāi)貨幣緊縮。除非通貨膨脹形勢(shì)有了根本的好轉(zhuǎn)，否則，貨幣緊縮的大方向是不會(huì)也不應(yīng)該改變的。緊縮性貨幣政策可以通過(guò)各種渠道，減少有效需求，從而達(dá)到抑制通貨膨脹的目的。

治理成本推起型通貨膨脹，自然要增加供給，但為增加供給所能選擇的宏觀經(jīng)濟(jì)政策工具是有限的(減稅是其中最常見(jiàn)的一種)，且難以在短期內(nèi)見(jiàn)效。一般情況下，即便通貨膨脹是由供給方原因所造成的，為了抑制通貨膨脹，除實(shí)行其他政策外，實(shí)行緊縮性貨幣政策也是必不可少的。必須看到，在這種情況下，為求抑制通脹，需要付出更大的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降的代價(jià)。遺憾的是，我們沒(méi)有更好的選擇。1980年代，為了抑制由于石油沖擊造成的通貨膨脹，美聯(lián)儲(chǔ)采取了緊縮性貨幣政策，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一度陷入“滯脹”。但歷史表明，美國(guó)當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)衰退換來(lái)了以后20多年的低通貨膨脹。而這種低通脹，則為美國(guó)經(jīng)濟(jì)的振興打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。中國(guó)多年的低通脹來(lái)之不易，一旦失去，要想重新獲得，所付代價(jià)將是十分巨大的。由于就業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的彈性已經(jīng)越來(lái)越低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降所帶來(lái)的失業(yè)問(wèn)題應(yīng)該、而且可以通過(guò)其他方法(如財(cái)政政策和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整)來(lái)解決。

3 為了改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)應(yīng)繼續(xù)使人民幣升值

中國(guó)的本次通貨膨脹不能不說(shuō)同其匯率政策有關(guān)。中國(guó)本輪通貨膨脹的貨幣源頭及其發(fā)展可以分為這樣幾個(gè)環(huán)節(jié)：

第一。優(yōu)惠的引資政策和出口導(dǎo)向政策導(dǎo)致了中國(guó)的雙順差。隨著時(shí)間的推移，這種雙順差日益固化為結(jié)構(gòu)性的雙順差。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的對(duì)外需依賴度日益提高。

第二，由于對(duì)外依存度過(guò)高，中國(guó)不希望人民幣升值。在雙順差條件下，為了維持匯率的穩(wěn)定，中央銀行不得不大規(guī)模干預(yù)外匯市場(chǎng)：買(mǎi)進(jìn)美元，釋放出人民幣。

第三，央行的干預(yù)導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備和基礎(chǔ)貨幣的大量增加。為了防止基礎(chǔ)貨幣的增加導(dǎo)致通貨膨脹，央行進(jìn)行了大規(guī)模的對(duì)沖操作：賣(mài)出央票，回收人民幣；提高準(zhǔn)備金率。央行的對(duì)沖是成功的，但由于存在種種制約因素，對(duì)沖難以完全沖銷(xiāo)掉過(guò)剩的流動(dòng)性。事實(shí)上，中國(guó)的廣義貨幣的增長(zhǎng)速度一直明顯高于GDP的增長(zhǎng)速度。這就為通貨膨脹的發(fā)生創(chuàng)造了貨幣條件。

第四，中國(guó)的持續(xù)、巨額雙順差必然導(dǎo)致對(duì)人民幣升值預(yù)期的產(chǎn)生，這種預(yù)期進(jìn)而導(dǎo)致了外貿(mào)順差和外國(guó)直接投資之外的資金的流入，從而進(jìn)一步導(dǎo)致了人民幣的升值壓力和央行的對(duì)沖的負(fù)擔(dān)。過(guò)剩流動(dòng)性進(jìn)一步增加。

第五，解決由雙順差和人民幣升值預(yù)期造成的流動(dòng)性過(guò)剩的最簡(jiǎn)單辦法是讓人民幣根據(jù)市場(chǎng)的需求自由浮動(dòng)。但是，由于人民幣幣值長(zhǎng)期低估，人民幣匯率一旦自由浮動(dòng)，上升幅度可能過(guò)大。由于擔(dān)心對(duì)中國(guó)的出口造成嚴(yán)重打擊，中國(guó)選擇了人民幣緩慢升值這一路徑。

第六，人民幣緩慢升值和中美利差的倒掛導(dǎo)致熱錢(qián)流入。在人民幣升值速度緩慢條件下，防止熱錢(qián)流入的唯一方法是實(shí)行資本管制。

4 必須加強(qiáng)資本項(xiàng)目管制

如果已經(jīng)確定了人民幣緩慢、漸進(jìn)升值的方針——盡管筆者不認(rèn)為這是最佳方針——我們就需加強(qiáng)資本管制。人民幣升值的速度取決于資本管制的有效性。只有當(dāng)資本管制完全有效時(shí)，才談得上人民幣升值的自主性，即升值速度才可以由中國(guó)自行掌握。當(dāng)前央行對(duì)跨境資本流動(dòng)加強(qiáng)管理的方針是非常必要的。但筆者認(rèn)為力度還應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)、覆蓋面應(yīng)該進(jìn)一步加寬?！皣?yán)進(jìn)寬出”應(yīng)該調(diào)整為對(duì)進(jìn)和出都實(shí)行有效管理。在強(qiáng)化對(duì)“熱錢(qián)”防堵的同時(shí)，我們也必須對(duì)“熱錢(qián)”突然流出、對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成沖擊而防患于未然。

5 財(cái)政政策應(yīng)在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)機(jī)構(gòu)調(diào)整中發(fā)揮更大作用

由于銀根緊縮、人民幣升值，以及外部經(jīng)濟(jì)體增速下滑等，出口形勢(shì)將會(huì)惡化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度會(huì)下降。這時(shí)，財(cái)政政策應(yīng)該發(fā)揮更大作用，用于幫助經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式平穩(wěn)轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。比如，采取減稅政策、增加對(duì)低收入者的補(bǔ)貼、完善社會(huì)保險(xiǎn)體系等舉措。值此世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下滑、貿(mào)易條件嚴(yán)重惡化的時(shí)候，通過(guò)增加稅收的政策刺激出口，以保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的辦法不是最好的選擇。