熱銷債券有悖投資邏輯

2008年，國內(nèi)債券市場異常熱鬧，截止至1 0月1 7日，上交所國債指數(shù)年內(nèi)累計上漲6.7%，企債指數(shù)累計上漲15.3%，與股市一路狂跌形成鮮明對比。與此對應(yīng)，債券型基金日益受寵。

統(tǒng)計顯示，2003年至2007年的5年時間，新發(fā)債券基金僅有23只，但今年截止至10月初，已有36只債券新基金獲準(zhǔn)發(fā)行，僅10月份就有8只債券新基金發(fā)行。債券基金的數(shù)量已猛增至52只，所管理的資產(chǎn)規(guī)模也由去年的670億元，大幅增至今年的1500億元。而10月發(fā)行的國內(nèi)首只創(chuàng)新債券基金——富國天豐強化收益?zhèn)突痄N售火爆，3天銷售額便觸及20億規(guī)模上限，并啟動了末日比例配售，創(chuàng)下今年以來新基金結(jié)束募集的最短時間紀(jì)錄。

火爆銷售往往是反向指標(biāo)

債券市場之所以迭創(chuàng)新高，和市場預(yù)期未來CPI繼續(xù)走低，以及央行貨幣政策有望寬松相關(guān)。

但是，根據(jù)晨星的分類，截止至2008年10月17日，收益率最高的是國泰金龍債券A，為7.98%；收益率最低的是銀河銀聯(lián)收益基金，虧損10.77%；債券基金平均回報率僅為2.97%，折合年率約3.7%，低于目前1年期定期存款利率3.87%。可以想象，在牛市行情下，債券基金尚且不能取得可觀回報，若債券行情盛極而衰，債券基金的回報率將更無法讓人滿意。而目前1年期國債收益率已經(jīng)由1年前的3.09%降至2.74%，10年期國債收益率由4.37%降至3.05%，均遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于儲蓄存款利率。顯而易見，目前債券的火爆發(fā)行與正處于歷史較低水平的債券收益率，形成了鮮明的對比。

其實，債券火爆銷售還是有其客觀原因的。A股大起大落后，投資者唯恐避之不及，而債券市場欣欣向榮，投資者恨未能及早投身其中。乍看之下，遠(yuǎn)離股市，投身債市，似乎是非常明智的選擇，但實際上，債券市場大漲后，債券收益率目前已處于歷史較低水平，債券未來投資價值并不誘人；而股票市場經(jīng)歷大跌后，估值正處于歷史較低水平，未來上漲空間可觀。

巴菲特最近發(fā)表評論，呼吁買股票而不是持有現(xiàn)金時，引用了冰上曲棍球名將韋恩·格雷茨基的忠告：“我滑向冰球?qū)霈F(xiàn)的地方，而不是它曾出現(xiàn)的地方”。因此，現(xiàn)在熱銷債券，實有悖于投資邏輯。

商業(yè)利益的驅(qū)動

中國普通的投資者大多是不成熟的，這主要體現(xiàn)在：1、普通投資者缺乏充分的金融知識，對各種金融產(chǎn)品的收益風(fēng)險特性不甚了解；2、普通投資者的投資行為傾向于追漲殺跌，結(jié)果造成高買低賣。投資者容易被專業(yè)機(jī)構(gòu)忽悠，最明顯的例子是2007年部分基金公司利用“凈值歸一”的持續(xù)營銷手續(xù)引導(dǎo)投資者大量涌入，而實際上投資者并不明白一塊錢的基金跟基金便宜與否并沒有任何聯(lián)系。

專業(yè)機(jī)構(gòu)紛紛利用投資者追漲的投資熱情，輕松推銷最熱門、最好賣的產(chǎn)品。因此，在2007年香港股市大漲、QDII基金銷售最火爆時，上投摩根QDII可以取得首發(fā)認(rèn)購超千億的規(guī)模，而2008年部分QDII首發(fā)募集規(guī)模竟不足5億。

目前基金公司的收入主要來源于管理費、銷售費等中間服務(wù)收入，收入取決于管理資產(chǎn)的規(guī)模及基金銷售的規(guī)模等。另外，基金公司的高管未必都具備投資經(jīng)驗及投資能力，他們關(guān)注的焦點是如何增加公司管理的資產(chǎn)，以便收取更高的管理費，而不是將為客戶創(chuàng)造持續(xù)的高回報放在首位。因此，基金公司的商業(yè)利益決定了必須將基金規(guī)模做大，并導(dǎo)致在市場火熱時銷售最熱門的產(chǎn)品，但最熱門的產(chǎn)品未必是符合投資原則的產(chǎn)品。投資的基本原則是“低買高賣”，而最熱門的產(chǎn)品往往是價格最高的。

曾有國外機(jī)構(gòu)對普通投資者投資共同基金的回報做過專門研究，在2000年結(jié)束的大牛市中，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)年均上漲16%，美國股票型共同基金的年回報為13.8%，而基金投資者獲得的年回報率卻僅有7%。投資者由于在錯誤的時機(jī)，在不同類型的基金或基金與現(xiàn)金間進(jìn)行轉(zhuǎn)換，而最終只得到不到一半的回報。

與此形成鮮明對比的是，基金公司賺得盤滿缽滿。在國內(nèi)，今年上半年，基金凈值損失高達(dá)1.08萬億元，但59家基金公司合計收取的基金管理費用為188億元，比去年同期的84.4億元大增了123%。只要不斷發(fā)行有市場需求的產(chǎn)品，基金公司就能夠維持并提高資產(chǎn)管理規(guī)模，并得以保證收入水平。

在商言商，基金公司銷售有大量市場需求的產(chǎn)品無可厚非。但這種行為短期內(nèi)雖然促進(jìn)了基金規(guī)模的擴(kuò)大及增加了收入，但卻有可能損害基金公司的長遠(yuǎn)聲譽及利益。去年熱銷的4只QDII基金，其凈值一跌再跌，損失慘重。截止至2008年10月17日，華夏全球凈值為0.516元，南方全球凈值為0.534元，嘉實海外凈值為0.431元，上投亞太凈值更是低至0 . 3 9 2元。投資者信心降至冰點，并對QDII基金所宣稱的“分散風(fēng)險”功能深表質(zhì)疑。

趨勢投資往往錯失良機(jī)

當(dāng)然，基金公司在市場火熱時銷售火熱的產(chǎn)品，未必是由于居心不良，亦有可能是對市場的判斷失誤。正如“美國第一投資策略師”巴頓·比格斯在《對沖基金風(fēng)云錄》里所描述的，“公平地講，管理和銷售共同基金的家伙也并非故意，在大家都因股價上漲而激動萬分時，他們自己也天真地認(rèn)為‘這次大概與以往真的不同’。只不過遺憾的是，行情從來沒有例外地‘不同’過！”

不可否認(rèn)，基金在銷售及投資時存在著一定的羊群效應(yīng)，與蕓蕓眾生為伍確實比較舒適安全?；鸸靖杏X最舒服的投資方式是趨勢投資，但這種舒適安全未必對基金投資者有利。基于線性思維的趨勢投資在市場非線性波動時，投資者要么損失慘重，要么錯失良機(jī)。去年年底，83%被采訪的基金經(jīng)理明確表示2 0 0 8年股市還將處于牛市中期，近4成認(rèn)為2008年上證指數(shù)將超過1萬點，一半的基金經(jīng)理對自己管理的基金凈值增長率預(yù)期目標(biāo)為20%—40%，但市場實際的運行結(jié)果卻與他們的預(yù)期完全相反，基金因跟隨大市而巨虧。

目前對股市行情的謹(jǐn)慎，對債市行情的樂觀，仍然包含著趨勢投資的思路。如果趨勢再次出乎意料地逆轉(zhuǎn)，則目前購買大量債券基金的投資者將為了這短暫的舒服感覺，而錯失股票市場的反彈甚至反轉(zhuǎn)行情。正如本杰明·格雷厄姆提醒的，“如果總是做大家都在做的事，你就賺不到錢?！?/p>