美聯(lián)儲開啟印鈔機？

張　靜

“美國經(jīng)濟衰退已成定局，會不會變成長期蕭條，這是一個備受關注的問題。”

孤注一擲的美國戰(zhàn)船正在冒險駛入其貨幣流通史上的未知世界。

為避免經(jīng)濟陷入通縮泥潭，12月16日，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率即商業(yè)銀行間隔夜拆借利率從1%降至歷史最低點——0-0.25%區(qū)間，以讓市場震驚的激進姿態(tài)開啟了事實上的“零利率時代”，而聯(lián)邦基金利率上一次低于1%還要追溯至半個世紀前的艾森豪威爾執(zhí)政期間。

就在同一天，奧巴馬警告說，美聯(lián)儲的“傳統(tǒng)彈藥”快要用光了。中銀國際首席經(jīng)濟學家曹遠征擔心，這意味著美國有可能步日本后塵，遭遇著名的“凱恩斯流動性陷阱”。而在美國經(jīng)濟恢復元氣之前，美聯(lián)儲要全力開動印鈔機，無限量地印刷鈔票了。

《新民周刊》：美聯(lián)儲上次降低聯(lián)邦基金利率是在10月29日，從1.5%降到1%，議息會議紀要透露出“采取更激進的降息措施以降低通縮發(fā)生的風險目前也是必要的”。當時經(jīng)濟學家預計聯(lián)儲可能將在12月末把利率降至0.75％，明年一季度降至0.5％。此次令人大跌眼鏡的“一步到位”，有沒有超出你的預期？

曹遠征：我覺得沒有超出我的預期。根據(jù)美國勞工部公布的最新數(shù)據(jù)，11月美國CPI指數(shù)的跌幅創(chuàng)下了歷史新高。從加速下滑的經(jīng)濟形勢看，美國必然還會再次降息，而降息幅度是50個基點，還是75個基點，是分兩步走還是一步到位，意義并不大，因為利率破1%就意味著美國利率已達到了歷史最低水平，將帶來貨幣政策效果的不可預知性。

《新民周刊》：兩年間，美聯(lián)儲經(jīng)過連續(xù)17次升息，將聯(lián)邦基金利率從1%提升到5.25%，又在次貸危機爆發(fā)后連續(xù)10次降息，將聯(lián)邦基金利率“打回原形”。美國利率是否還有進一步向下調整的空間？

曹遠征：我相信降息可能會對經(jīng)濟恢復有所幫助，但是伯南克應該很清楚，進入流動性陷阱的風險也在加大。凱恩斯在《就業(yè)、利息和貨幣通論》中警告說，一旦利率降到非常低的水平，對財富所有者來說持有貨幣或債券都無關緊要時，貨幣政策將失效，即利率杠桿就不起作用了。從這個意義上說利率已經(jīng)降無可降。此外利率不可能為負，從這個意義上說美國利率政策也確實到了極限，沒有再降的余地。

《新民周刊》：由于日本長期實行零利率，導致套息交易盛行，成為全球流動性泛濫的“策源地”。美國利率越接近零，將美元轉換為其他地區(qū)更高收益率資產的動機就會越強烈。美元會不會成為下一個套利交易的源頭?

曹遠征：這幾次降息都是全球央行聯(lián)合行動，共同拯救經(jīng)濟危機、對付國際炒家。雖然從歷史上看，無論利率怎么降，總難避免套利、套息活動的產生，各國央行降息肯定也有不同步的，但還不能視為一種可供投機的土壤。相對于市場交易派生出來的套息活動，目前經(jīng)濟學家更關心美國經(jīng)濟是否會落入流動性陷阱。

我常說，美國經(jīng)濟衰退已成定局，會不會變成長期蕭條，這是一個備受關注的問題。日本就是在上世紀90年代以后，經(jīng)歷了一個短暫的衰退，就進入了漫長的“平成蕭條”，用盡各種貨幣政策，保持零利率長達１０年也不能從陷阱之中拔身，經(jīng)濟低迷直到2005年才出現(xiàn)一點轉機。

日本畢竟還是一個小國。作為國際結算貨幣，美元不穩(wěn)定，秤不準了，將擾亂世界經(jīng)濟秩序。作為世界上最大的消費國，美國進口量的下降會對世界上其他經(jīng)濟體的發(fā)展造成什么影響可想而知。

《新民周刊》：一旦進入凱恩斯流動陷阱，意味著利率政策在對抗經(jīng)濟衰退上失靈，但我想以研究大蕭條聞名的反通縮鷹派人物伯南克非常清楚接下來他要做什么。美聯(lián)儲已經(jīng)聲稱將“利用一切可以利用的工具”，前美聯(lián)儲官員勞倫斯·邁耶也認為，這次大幅降息很可能是美聯(lián)儲由“傳統(tǒng)手段”向“非傳統(tǒng)手段”過渡的轉折點。這是否意味著美聯(lián)儲將積極采用“量化寬松政策”，全力開動“印鈔機”？

曹遠征：雖然無法確定美國經(jīng)濟是否就會進入流動性陷阱，但從目前看，美國利率已經(jīng)低到零了，無論傳統(tǒng)的貨幣政策是否失效，都已經(jīng)走到底，提振經(jīng)濟動用積極財政政策將是唯一出路。

而傳統(tǒng)的三種擴張性財政政策，包括擴大政府開支、減少稅收，最終都會導致財政赤字加大。而美國要彌補赤字只能采用大力發(fā)債和向銀行透支的方法，那就是開啟印鈔機。我們現(xiàn)在寄希望美國這次降息后經(jīng)濟情況能有所好轉，不要過度動用財政政策。

《新民周刊》：隨著美聯(lián)儲推進量化寬松政策，各國央行也已經(jīng)躍躍欲試。雖然目前金融機構惜貸氣氛濃重，貨幣乘數(shù)降低，央行向經(jīng)濟體直接注入大量流動性也不會導致貨幣供應量大幅增加。一旦經(jīng)濟出現(xiàn)恢復，如果央行未能把握好節(jié)奏，會不會前腳走了通縮，后腳惡性通脹就殺到？

曹遠征：我認為不太可能出現(xiàn)這種情況。次貸總規(guī)模在2007年底只有6000億左右，但是信用違約掉期（CDS）就有62萬億，杠桿高達100倍，通縮可能在未來一年還是全球的主要威脅?，F(xiàn)在全球統(tǒng)一行動是在用通脹的手段在對付通縮，我們擔心的是發(fā)多少錢也膨脹不起來，只不過是減緩了通縮的力度，通脹的手段還沒有通縮的速度快，這樣一來就很麻煩。根據(jù)過去的經(jīng)驗所談，貨幣政策對付通脹綽綽有余，對付通縮則是一點辦法也沒有。除非通縮走出陰影還“從直升機上撒錢”才會導致通脹，但這個假設前提是不存在的，因為屆時央行就會再度提高利率。

《新民周刊》：如果美國開始大印鈔票，將會對外債體系和國際貿易秩序造成不可估量的沖擊，美元本位制是否將被修正？

曹遠征：人們現(xiàn)在懷疑美國政府是不是在濫用它的信用。作為國際結算貨幣，美聯(lián)儲應該是全世界的中央銀行，它的責任就是保持幣值的穩(wěn)定。但是美聯(lián)儲肯定不是全世界的聯(lián)儲，而是美國的聯(lián)儲。從去年到現(xiàn)在，它幾乎變成了金融機構的搶救者，而不是一個貨幣政策的穩(wěn)定者。傳統(tǒng)上，央行是最后的貸款人，但因為銀行惜貸，它甚至開始直接發(fā)放貸款，直接充當其“最終借款人”的角色，這不是央行應做的事情。從這一點看，美聯(lián)儲已經(jīng)亂了，此番降息也是危難之中不得已之舉。

目前看來，國際貨幣體系“區(qū)域化”的現(xiàn)象已經(jīng)開始顯現(xiàn)。在美國首都華盛頓舉行的二十國集團領導人金融市場和世界經(jīng)濟峰會上，胡錦濤出席提出的四點建議中指出，我們主張鼓勵區(qū)域金融合作，充分發(fā)揮地區(qū)資金救助機制作用。改善國際貨幣體系，穩(wěn)步推進國際貨幣體系多元化。

12月12日，中國人民銀行和韓國銀行宣布簽署一個規(guī)模為1800億元人民幣與38萬億韓元的雙邊貨幣互換協(xié)議，這被世界解讀為官方姿態(tài)的“人民幣第一次走出國門”。

《新民周刊》：美聯(lián)儲的降息會不會強化中國降息的市場預期？

曹遠征：這個預期肯定會有。但我認為，在全球化出現(xiàn)問題的情況下，各國都是在求自保，政策上的關聯(lián)程度已經(jīng)大大減弱，美國降息對中國的傳導并不是很大。其次，中國是否降息，要看中國目前遇到的困難，是成本問題，還是市場問題。

降息或許可以減少企業(yè)的融資成本，增強競爭力。但中國目前最嚴重的不是成本問題，而是沒有市場，再怎么減低成本還是賣不掉，反而增加了庫存，強化了通縮。

《新民周刊》：有專家認為，零利率政策的優(yōu)勢在于為自己的經(jīng)濟主體走出去發(fā)展創(chuàng)造了極好的條件，美國政府一定會在我們的需求上做足文章，以配合他們這種靠供給復蘇的救市戰(zhàn)略，所以中美戰(zhàn)略對話的焦點會轉到中國開放市場的問題上。您怎么看？

曹遠征：可以說美國想把包袱甩向外面，也不能否認只有開放市場才能解決問題。

眼下出現(xiàn)了一個蹊蹺的現(xiàn)象。金融危機是全球化過程中出現(xiàn)的，意味著全球化結構要出現(xiàn)調整。但現(xiàn)在出現(xiàn)了“去全球化”的趨勢，這是很危險的信號。結果我不敢說，有前車之鑒，金本位制度崩潰之后國際貨幣體系的缺失，各國都開始采取貿易保護主義，結果導致了第二次世界大戰(zhàn)。這次金融危機是全球化出現(xiàn)問題，只有靠全球化才能克服，而不能反其道而行之采取具有保護主義的政策。如果各國輪番降息、貨幣貶值、貿易保護，情況會變得更糟糕。