如何理解從緊的貨幣政策

郭鳳琳

國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長巴曙松研究員指出，從緊的貨幣政策不能僅僅理解為對沖。貨幣的大幅度對沖以及信貸控制，只能是權(quán)宜之計。政策操作的重點，應(yīng)當(dāng)是迅速推動結(jié)構(gòu)改革、促進結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而放棄對于大規(guī)模、持續(xù)性對沖的依賴。

巴曙松說，從近年來一直強調(diào)的穩(wěn)健的貨幣政策轉(zhuǎn)向從緊的貨幣政策，是一個重要的政策基調(diào)的轉(zhuǎn)變。但是，與這個政策的宣示相比較更為重要的，實際上是究竟會采取什么樣的政策組合來實施這種從緊的貨幣政策。其中既可能有總量的政策工具，例如貨幣供應(yīng)量的控制，信貸的控制等；也包括市場價格信號的調(diào)整，例如利率，匯率的調(diào)整等。他認為，從總體上應(yīng)當(dāng)主要依靠市場工具來調(diào)整，負面影響會更小一些。

同時，這種從緊也不能僅僅理解為對沖。目前整個經(jīng)濟金融體系開始過分依賴對沖，使得貨幣政策產(chǎn)生了對于對沖操作的依賴，但是這種持續(xù)大規(guī)模的對沖可能延緩了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的緊迫性，因此不能過分依賴對沖來進行貨幣緊縮。

與中國同被視為“金磚四國”之一的印度，近年來宏觀政策方面面臨與中國類似的挑戰(zhàn)。巴曙松指出，印度的貨幣政策調(diào)控有值得參考和借鑒的地方。在與中國類似的貨幣政策環(huán)境下，2007年1月底，印度的通脹加速上升至6.7％，其推動因素也主要是食品價格的上漲，在綜合判斷各種因素之后，印度央行的反應(yīng)是將銀行的現(xiàn)金準(zhǔn)備金率上調(diào)100個基點，將政策利率上調(diào)50個基點，并允許盧比在一周時間內(nèi)升值近9％。此外，印度政府還削減了部分進口產(chǎn)品的關(guān)稅和稅率。采取這些政策舉措后，印度的總體通脹在近幾周逐漸下降到4％以下。

中國人民銀行第三季度貨幣政策執(zhí)行報告強調(diào)：“僅僅依靠對沖銀行體系過多流動性以及加強信貸調(diào)控等并不能夠從根本上解決流動性不斷生成和經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性問題，只能為經(jīng)濟增長創(chuàng)造平穩(wěn)的貨幣金融環(huán)境，并以此為結(jié)構(gòu)調(diào)整和加快改革贏取時間。”從政策基調(diào)看，貨幣的大幅度對沖以及信貸控制，不可能解決結(jié)構(gòu)問題，因此只能是權(quán)宜之計，政策操作的重點，應(yīng)當(dāng)是迅速推動結(jié)構(gòu)改革，促進結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而放棄對于大規(guī)模，持續(xù)性對沖的依賴。

巴曙松稱，任何宏觀政策的操作，都必然有政策成本與收益。中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整需要時間，推進改革需要時間，如果說通過大規(guī)模的對沖為這種改革贏得時間，是這種貨幣對沖的收益的話，那么，這種對沖也產(chǎn)生了許多成本，主要包括：外匯儲備的大幅持續(xù)上升、對沖壓力不斷加大，人民銀行的政策主動性降低而且可能面臨不斷提高的對沖成本；商業(yè)銀行體系因為準(zhǔn)備金比率的提高和央行票據(jù)的發(fā)行，信貸的控制等承擔(dān)了較大的調(diào)控成本：較小幅度的匯率波動凸顯了升值的壓力，持續(xù)上升的貿(mào)易順差加大了貿(mào)易摩擦的可能性。

巴曙松指出，從目前的整個政策操作看，因為結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革涉及許多不同的領(lǐng)域，不是貨幣政策領(lǐng)域或者金融領(lǐng)域所能完全推動的，人民銀行的對沖操作和信貸控制，成為貨幣政策越來越依賴的重要政策工具。一個原本只能用于短期操作的，用于為結(jié)構(gòu)調(diào)整和體制改革贏得時間的政策工具，因為結(jié)構(gòu)調(diào)整的進展有限，因為總體改革推進的力度有限，反而成為宏觀調(diào)控日益依賴的政策工具。擺脫這種對于貨幣對沖的過分依賴，加快結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革，應(yīng)當(dāng)成為當(dāng)前防范通脹，防范經(jīng)濟過熱的重要政策導(dǎo)向。