美國貨幣政策報告（續(xù)三）

格林斯潘

股票市場

在2003年波動達30％之后，大多數(shù)股票市場指數(shù)在2004年上半年適度攀升。這一階段股票價格的上升源自強勁的收益報告和分析家們對未來盈利的向上修正，部分地被第二季度上升的利率水平，對地理政治學發(fā)展的擔憂和猛烈升高的油價所抵消。股票價格下半年早期呈回落走勢，是對疲軟的經濟數(shù)據(jù)、對能源危機的進一步關注以及來自那些回報沒有投資者預期樂觀的公司忠告的反應。然而，當接近2004年年底時油價回落以及經濟的改善，股票價格有所反彈，從而使全年獲得可靠的收益。這輪上漲主要由那些擁有較小市場資本額的股票所帶動。拉塞爾2000指數(shù)攀升17％達2004年最高紀錄。S&P500和技術類Nasdaq分別提高了9％和8．5％。到2005年為止，總體來說股票價格略微走低，這是由于投資者對油價反彈、投資回報不明朗、謹慎的未來盈利報告和貨幣政策持續(xù)收緊跡象作出的反應。

二004年由Nasdaq和S＆P500期權價格暗示的預期中的經濟波動由低水平進一步下降。作為衡量投資者所要求的回報的原始手段，收益——價格比率與實際10年期國庫券回報率之間的差異變化不大，總體來說保持在接近過去20年的平均價值的水平，但要高于20世紀90年代后期的水平。

債務、銀行信貸和M

2004年國內非金融部門的總債務估計增加了約7．75％，在某種程度上比名義收入增長更快但略低于上年預定的增幅。家庭部門和聯(lián)邦債務增長迅速。非金融商業(yè)部門的借款是適度的，盡管第四季度有所上升。

2004年商業(yè)銀行信貸上升約90％，較上年有較大提高。銀行記錄的抵押和住房財產貸款的擴張較為強勁。這是因為隨著抵押貸款轉換為利率可調整產品，住房市場的交易一直較為旺盛。在幾年的流轉之后，商業(yè)貸款開始進入其年限的第二階段。調查顯示，由于經濟前景看好和來自其他銀行和非銀行金融機構貸款者的競爭更加激烈，商業(yè)銀行放寬了商業(yè)貸款的條件和標準。而且，據(jù)報道銀行的商業(yè)貸款需求有所好轉，其動因是客戶需要為上升的應收賬款。存貨、資本支出和合并提供資金。在對某些重新分類的證券調整為貸款以后，銀行的消費者貸款仍不活躍。盡管有銀行與非銀行金融中介機構之間競爭加劇的報道，2004年銀行利潤又一次走強。銀行資產質量進一步提高，因此貸款壞賬準備也減少了。

2004年上半年M2的走勢與名義GDP大體一致。第一抵押貸款利率的下降刺激的抵押再融資的波動引起了流動性存款的增長，這是由于再融資收入被暫時存放在存款賬戶以待支付給抵押支持證券的持有者。當市場上金融工具的可獲回報率超過M2寸，下半年M2的增長放慢了以回應再融資活動的跌落和增加了的持有M2資產的機會成本。

國際發(fā)展

2004年外國經濟呈現(xiàn)了比前三年更快步伐擴張的趨勢。經濟增長的回升是廣泛的，全球制造業(yè)和貿易的反彈遍布工業(yè)化國家和新興國家，部分地是由于美國和中國的強勁需求。下半年貿易和外國經濟增長放慢了，一部分是由于油價更高和一些外國貨幣對美元的升值。上漲的原油和其他商品價格促使遍及工業(yè)化國家和新興國家經濟發(fā)生了更高但仍適度的通貨膨脹。

整個2004年許多外國經濟的貨幣政策是收緊的。引述了更高的資本利用率和日漸增加的通脹壓力，英格蘭銀行將其目標利率提高了100個基本點，但自8月以來一直保持這一水平，盡管此間出現(xiàn)了住房價格的消費者支出降溫的跡象。在年初削減官方利率之后，加拿大銀行在秋季提高了利率，以回應漸漸消失的經濟蕭條。墨西哥銀行全年釆取緊縮政策以對付上升的通脹，中國當局釆取了更加限制性的貨幣政策以束縛其猛增的投資需求。2004年在歐元區(qū)和日本，央行保持其政策利率不變。

在2003年取得較大增長之后，外國股價指數(shù)去年獲利適度凈增長。股票市場年初表觀強勁，但在春季因利率上升而股價下降。7月到10月間油價猛漲使外國股價堪憂，但隨后油價的回落有助于股票價格在年末的漲勢。2004年外國長期利率呈現(xiàn)凈下降之勢。利率在第二季度上升了，這是由于包括來自美國的報道等一些新數(shù)據(jù)顯示，更快的經濟增長和更高的通脹使得市場參與者形成更加有力的貨幣緊縮。然而，年中以后外國長期利率開始下滑，這時外國經濟增長放慢而且多種外幣對美元升值。整個上半年，新興市場經濟國家在國際范圍內發(fā)行的主權債務對美國國庫券的利差從低水平有所上升，但下半年這一利差改變了其增長之勢。

2004年全年匯率走勢并不平穩(wěn)。上半年因為感覺到美國貨幣政策將更快收緊所以美元微升。然而，從9月份開始，美元恢復到始自2002年的貶值，因為市場參與者將焦點集中于美國且仍在增長的經常賬戶赤字融資的含義。2004年，美元對歐元、英鎊和加拿大元凈貶值7％。美元對日元凈下跌4％，對韓國元凈下跌13％，但一些其他亞洲央行，尤其是中國人民銀行，保持其貨幣與美元的匯率穩(wěn)定。2005年至今，隨著市場與政府集中于美國經濟增長與歐洲、日本的差異，美元有所反彈。

工業(yè)經濟

經過第一季度強勁增長之后，日本GDP在2004年余下的時間里增長很遲鈍。出口和商業(yè)投資全年都放慢了，政府投資了。然而，公司盈利和資產平衡表均得到改善，而且隨著申請者就業(yè)率上升到12年來最高點勞動力市場狀況也很明朗。消費價格在2004年繼續(xù)走低，盡管只是輕微下降。相比之下，更高的商品價格有助于推動長達12個月的批發(fā)價格上漲，至年底達2％，為1990年以來最高。10年期前導政府債券的回報率從2003年6月約0．5％信的低紀錄上升到年中的接近2％，直到最近才回落到1．5％左右。在第一季度大量賣出日元買人美元，日本當局在3月中旬停止干預，即使當秋季日元對美元大幅升值時也沒有干預。

2004年上半年歐元區(qū)經濟狀況較為堅實，但下半年走弱。個人消費和投資支出繼續(xù)上升，但出口增長在年中以后放慢。德國GDP在下半年緩慢增長，因為德國消費者支出受阻于勞動力市場的虛弱和較低的消費者信心一直不旺。相比之下，法國GDP在第四季度增長強勁。歐元區(qū)失業(yè)率自2003年初上升以來一直接近9％。歐元區(qū)通脹率保持略高于歐洲央行的中期目標，即低于并接近2％。

除了第三季度有個下降的例外，英國經濟擴張在2004年中保持強勁，主要是由于消費和政府支出的較快增長。勞動力市場在2004年一直吃緊，失業(yè)率降到幾乎是30年來的最低水平，勞動收入也穩(wěn)定增加。過去12個月消費價格通脹率在12月份是1．5％，低于央行的官方目標：％。住房價格上升趨勢從快速上漲驟然下降，并且2004年下半年保持沉寂。家庭的凈抵押借款也從2003年的高點降至20％的水平。

新興市場經濟

受強勁的國內需求和出口的支撐，中國2004年的實際GDP增長保持旺盛活力。年初中國政府采取措施以放慢投資支出，控制審批和借貸。投資增長明顯減緩但仍保持快速增長。同時，個人消費支出的監(jiān)測增強，并且中國2004年進出口繼續(xù)高漲。消費價格膨脹率在7月份達到超過7％的高點，但由于食品價格減緩上漲，彼此以后降至3％以下。去除食品的通脹率僅約為1％。

受中國出口的支撐，2004年亞洲其他新興市場經濟國家的經濟增長普遍強勁。因為高水平的消費者債務繼續(xù)抵消了消費支出的作用，韓國經濟擴張仍嚴重依賴于外部需求。新興亞洲國家的通脹率雖仍適度，但也被更高的油價和強勁的總需求推高。

2004年上半年墨西哥經濟增長快速，回應了來自美國的強勁需求。當制造業(yè)出口不活躍但國內需求保持得很輕松時，墨西哥GDP增長在第三季度有所放慢。能源和食品價格的增長推動12個月的消費價格膨脹率達5％以上，超過墨西哥銀行2％至4％的目標。全年貨幣政策收緊，通脹率年底開始回落。石油出口收入使得墨西哥公共部門產生財政盈余，并使墨西哥政府在滿足財政目標的同時得以刺激支出。

2004年巴西經濟活動繼續(xù)強烈擴張。國內需求受到2003年下半年和2004年初寬松貨幣政策的支持。出口增長因阿根廷商品需求和經濟恢復而增加。由于預期到更高的全球利率將使巴西政府更難為其債務融資，巴西的資產價格在整個5月份趨于下降；但是股票價格自5月快速上升，并且貨幣升值了。對通脹壓力的關注迫使央行從9月開始采取緊縮的貨幣政策。

因為受到強勁的商品需求的支撐，去年阿根廷經濟恢復蒸蒸日上。然而，國家的經濟仍在奮力解決結構性問題的困難。在長達3年的債務拖欠之后，政府于1月份實施了一次債務互換，以期為800多億美元的違約債務實施債務重組。

(譯者：趙越)

(譯者單位：首都經濟貿易大學工商管理學院)

責任編輯：李蕊