參考“一籃子”貨幣與新匯率機(jī)制

張紅地

2005年7月21日晚，中央銀行發(fā)布公告稱，為建立健全以市場供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，我國開始實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再釘住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制。

從改革的延續(xù)性看，此次對匯率機(jī)制的改革是1994年中國匯率制度改革的進(jìn)一步完善和發(fā)展。從1994年1月1日起，我國對外匯管理制度進(jìn)行了重大改革，實(shí)施人民幣官方匯率和調(diào)劑價(jià)格的并軌以及經(jīng)常項(xiàng)目下的可兌換，實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。經(jīng)過多年的運(yùn)行后，特別是在1999年亞洲金融危機(jī)以后，人民幣匯率制度主要呈現(xiàn)出以下兩大特點(diǎn)：一是單一釘住美元，將所有的匯率風(fēng)險(xiǎn)都集中在美元的變動(dòng)上；二是“過度”窄幅波動(dòng)，尤其是在1999～2004年間，在國際收支持續(xù)出現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目雙順差，外匯儲備大幅度增長的同時(shí)，人民幣匯率水平的波動(dòng)幅度越來越小，甚至可以說是基本固定的。在實(shí)際運(yùn)行中，由于這兩大特點(diǎn)非常突出，使得人民幣匯率的其他特點(diǎn)，如“市場供求決定”和“浮動(dòng)”并沒有真正得到體現(xiàn)，從這個(gè)意義上說，此次人民幣匯率制度的改革應(yīng)該是對1994年匯率并軌改革的進(jìn)一步完善。

盡管1994年以來，單一釘住美元的匯率制度取得了巨大的成功，但是在面臨的新的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境的情況下，繼續(xù)維持釘住匯率制度成本是很大的，同時(shí)，中國尚未具備浮動(dòng)匯率制度所需的條件和環(huán)境，在這種情況下，如果完全采用浮動(dòng)匯率制度，將大大加大經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會穩(wěn)定的成本。匯率制度的成功“退出”主要取決于一個(gè)國家的貨幣是否在“強(qiáng)勢”狀態(tài)以及是否具有有效匯率避險(xiǎn)的工具?？傮w看，中國本次從固定匯率向有管理的浮動(dòng)匯率制度“退出”完全具備了上述條件。主要是由于中國具有良好的國際收支狀況，持續(xù)的對外貿(mào)易發(fā)展動(dòng)力以及外國直接投資保持較快的增長勢頭。更為重要的是中國有良好的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢和理想的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期。因此中國政府及時(shí)抓住這一時(shí)機(jī)，逐步推進(jìn)從釘住單一貨幣的匯率制度向有管理的浮動(dòng)匯率制度過渡。從本次匯率制度改革的特點(diǎn)看，一是逐步擴(kuò)大了匯率浮動(dòng)的空間。從國際經(jīng)驗(yàn)看，合適的匯率浮動(dòng)空間是有管理的浮動(dòng)匯率制度的基礎(chǔ)。中國政府這次將人民幣升值目標(biāo)定在2％，雖然與國際預(yù)期相差較遠(yuǎn)但確是符合中國實(shí)際的，基本上是考慮到中國的匯率政策目標(biāo)、國際收支情況、國內(nèi)利率水平、以及實(shí)際有效匯率等，除此以外，中國匯率的變動(dòng)還必須考慮宏觀經(jīng)濟(jì)承受匯率波動(dòng)的程度、不成熟的金融部門和金融市場、以及相當(dāng)一部分企業(yè)缺乏現(xiàn)代企業(yè)制度、較弱的匯率風(fēng)險(xiǎn)意識等。有管理的浮動(dòng)匯率制度擴(kuò)大后將給社會一個(gè)信息，就是中央銀行將更多的依靠市場調(diào)節(jié)人民幣匯價(jià)，在一定程度上減少市場干預(yù)，引導(dǎo)社會和企業(yè)正視市場風(fēng)險(xiǎn)。本次匯率制度改革的另一個(gè)特點(diǎn)是中央銀行將根據(jù)市場的發(fā)育狀況和經(jīng)濟(jì)金融形勢，適時(shí)調(diào)節(jié)匯率浮動(dòng)空間。從固定匯率向有管理的浮動(dòng)匯率制度轉(zhuǎn)換過程中，中央銀行仍然運(yùn)用貨幣政策對匯率進(jìn)行調(diào)控，使外匯市場平穩(wěn)運(yùn)行和匯率接近均衡匯率的水平。可以預(yù)見的是只要匯率在預(yù)期浮動(dòng)區(qū)間波動(dòng)，中央銀行就沒有必要進(jìn)入外匯市場進(jìn)行干預(yù)，如果匯率一旦離開預(yù)期的匯率區(qū)間，中央銀行就一定會運(yùn)用貨幣政策進(jìn)行干預(yù)。所以本次匯率改革意味著今后中央銀行將更主要的關(guān)注平滑匯率的大幅變動(dòng)和嚴(yán)重失衡狀況，引導(dǎo)市場機(jī)制發(fā)揮更大作用。

本次匯率制度改革使得中央銀行不再釘住單一的美元貨幣，而是開始以一籃子貨幣作為參考。參考一籃子貨幣對中央銀行來說是有利的，可以提高宏觀調(diào)控的靈活性，可以更全面的反映中國的貿(mào)易狀況，特別是有利于分散中國匯率的風(fēng)險(xiǎn)，可以避：免交叉匯率的不穩(wěn)定。但是我們應(yīng)該看到參考一籃子貨幣的匯率政策是有一定缺陷的。此次央行采用的“參考一籃子貨幣”的說法很容易讓人與“釘住一籃子貨幣”聯(lián)系起來。從國際金融發(fā)展的歷史看，釘住一籃子貨幣只是在20世紀(jì)80年代比較流行，90年代開始衰落。主要有以下原因：一是目標(biāo)變量的選擇存在相當(dāng)?shù)碾y度。如價(jià)格、實(shí)際有效匯率和貿(mào)易平衡等；二是單一貨幣的權(quán)重不好確定；三是意味著貿(mào)易伙伴國之間的雙邊匯率變動(dòng)與國際交叉匯率變動(dòng)大體上是相當(dāng)?shù)?，而且，還可能增加某些交易的風(fēng)險(xiǎn)。從我國的實(shí)際看，釘住一籃子貨幣在我國有一定的困難，因?yàn)槲覈?0％以上的貿(mào)易是以美元來計(jì)價(jià)的，所以釘住一籃子貨幣先天受到一定制約，另外，釘住一籃子貨幣的匯率機(jī)制對市場的經(jīng)營者帶來了預(yù)測未來貨幣走向的難度。但是不管怎樣，本次匯率制度的進(jìn)一步改革，表明有管理的浮動(dòng)的匯率制度在一定程度上結(jié)合了固定匯率制度和釘住一籃子貨幣制度的優(yōu)點(diǎn)，可以說是成功的。這一匯率制度的改革可以實(shí)現(xiàn)匯率水平的基本穩(wěn)定和增加人民幣的競爭力，可以在面臨外部和內(nèi)部沖擊，國內(nèi)物價(jià)和工資的逐步調(diào)整無法吸收沖擊所產(chǎn)生的影響時(shí)，可以從容地對匯率水平進(jìn)行調(diào)整，可以在地區(qū)性或全球性貨幣沖擊或金融危機(jī)對我國經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生較大影響時(shí)，對市場進(jìn)行積極干預(yù)，使危機(jī)傳染、通貨緊縮、資本外逃等的影響降低到最小程度。

(作者單位：中國人民銀行)