論當前外資并購的特點

祝立宏

一、中國利用外資方式的演變

改革開放以來，中國在利用外資方面積累了豐富經驗，取得了豐碩成果。其中，制造業(yè)是外資在中國的主要投資對象，全球500家大公司在華投資中有73%投資于制造業(yè)。從國際范圍來看，跨國并購占跨國投資總額的比重越來越高。有資料顯示，從1998年開始，跨國并購已占全球FDI的85%以上了，外資并購已經成為全球跨國投資的重要方式。同時，我國利用外資的方式也在不斷地變化：在“六五”期間，中外合作經營占相對優(yōu)勢，所占FDI的比重為383%；“七五”、“八五”期間，中外合作經營占絕對優(yōu)勢，比重分別達574%和532%；“九五”期間，在中外合資、合作方式吸收外資繼續(xù)發(fā)展的同時，外商獨資迅增，實際投資額達8007億美元，比“八五”增長了18倍，占FDI從“六五”的74%上升到374%。1997年下半年開始，外商在華投資，獨資超過了合資。進入21世紀，外資以并購的方式進入中國市場越來越多，外資并購正在成為我國利用外資的重要手段。在經濟全球化和金融一體化和自身經濟發(fā)展迫切需要的推動下，中國已經成為世界上第二大資本輸入國。據估計，加入WTO后，FDI將較快地增長到每年1000億美元左右。隨著中國吸引外資步伐的加快，建立一個高標準、高技術含量的服務體系以順應滿足需要的同時，外商投資的目光也不局限于第一產業(yè)、第二產業(yè)，開始向服務業(yè)尤其是金融服務業(yè)轉移。

二、外資并購對象的選擇

盡管外商實際直接投資各行業(yè)份額局部有所調整，但是在整體上分布狀況沒有大的變化：制造業(yè)、房地產業(yè)、電力、煤氣及水的生產和供應業(yè)處于前三位；社會服務業(yè)、交通運輸、倉儲及郵電通信業(yè)、批發(fā)和零售貿易餐飲業(yè)依次跟進。因此，并購作為跨國直接投資的一種重要方式，外資選擇并購對象必然形成兩大類別：

（一）外商投資成熟的行業(yè)

一直以來，制造業(yè)是外商投資的重點，因為其具有資本密集性和技術含量高的特點，同時又具有勞動力優(yōu)勢和成本優(yōu)勢。在中國已有相當的外商投資制造業(yè)。如上海汽車與美國通用、德國大眾，天津汽車和日本豐田，江鈴汽車、長安汽車和美國福特之間多種形式的技術合作、股權轉讓以及合資引進等。

（二）正在取消限制且外資盼望已久的行業(yè)

目前禁止或嚴格限制外商投資的服務行業(yè)，包括公用事業(yè)、商業(yè)、金融服務業(yè)、電信業(yè)、其他服務業(yè)等。這些行業(yè)在中國具有巨大的市場。

我國電信業(yè)利潤空間巨大，一向是外商虎視眈眈的“肥肉”，而目前我國電信運營業(yè)仍禁止外商投資。近年來，國際知名的通信公司紛紛與我國通信類上市公司，如大唐電信、東方通信、南京熊貓等，合資或者合作。

國內金融行業(yè)與電信行業(yè)十分類似，利潤空間巨大，與國外同業(yè)企業(yè)相比，規(guī)模、實力都相差懸殊，基本不具備直接參與國際競爭的能力，因此首先通過與外資的合作、合營提高競爭力迫在眉睫，該行業(yè)的中外合作是近幾年有望成為熱點。

零售商業(yè)是我國加入WTO后最快最先向外資全面開放的領域。由于該行業(yè)市場進入門檻較低，國內的商業(yè)企業(yè)布點較多，具備了一定優(yōu)勢，有可能發(fā)生較多的外資并購。

三、外資并購的方式

（一）傳統(tǒng)模式

1蓖ü購買B股實現。典型案例如1995年9月，美國福特汽車公司以4000萬美元認購江鈴汽車138642800股新發(fā)B股，占江鈴汽車發(fā)行成功后總股本的20%，成為江鈴汽車的第二大股東，首開外資通過上市公司定向增發(fā)實施并購的先河。1999年3月，華新水泥又以每股216元人民幣HolchinB.V.定向增發(fā)7700萬B股，使后者的持股比例達2345%，成為其第二大股東。

2輩扇〖浣涌毓傻姆絞?。宛x炭梢愿據中國《外商投資產業(yè)指導目錄》中鼓勵和支持的投資方向，整體或部分買斷上市公司的母公司或控股股東企業(yè)，將該企業(yè)變成外商獨資企業(yè)或外商投資企業(yè)，從而通過迂回的方式間接控股上市公司。如2001年10月，阿爾卡特通過受讓上海貝爾有限公司的股權，以50%+1股控股上海貝嶺（600171）的第二大股東上海貝爾有限公司，上海貝爾有限公司由中外合資企業(yè)改制為外商投資股份有限公司并更名為上海貝爾阿爾卡特有限公司，阿爾卡特因此成為上海貝嶺的間接第二大股東。

3蓖ü新建獨資或合資企業(yè)間接收購上市公司。2001年3月中國輪胎生產的龍頭企業(yè)輪胎橡膠（600623）與世界上最大的輪胎生產企業(yè)米其林組建合資企業(yè)，由米其林控股的合資企業(yè)斥資32億美元收購輪胎橡膠核心業(yè)務和資產，米其林通過合資企業(yè)實質性地控股輪胎桷膠，間接進入我國證券市場。

（二）創(chuàng)新模式

根據發(fā)布的《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》第三條第二段的規(guī)定，向外商轉讓上市公司國有股和法人股原則上采取公開競價方式。由此，未來外資并購除了已有的模式外，還會出現更多的創(chuàng)新模式：

1蓖ü拍賣方式競買上市公司股權?，F在很多上市公司的大股東由于到期債務不能清償而被訴諸法律，其所抵押的上市公司股權將通過人民法院的強制執(zhí)行程序被拍賣。雖然目前還未有外資采取類似行動，但國內公司之間的并購已有了相應案例，如ST幸福，2000年8月1日，其股東湖北省國投持有的6000萬幸福實業(yè)的法人股在深圳被公開拍賣，民營企業(yè)名流投資有限公司以4200萬元競得，成為ST幸福第一大股東。外資可以通過介入拍賣市場獲得相應上市公司的股權。

2蓖ü債權市場間接收購。2002年7月，太平洋百貨公司脫離了臺灣太平洋建設集團，太平洋流通集團成為其新的母公司。而太平洋流通集團的股東是太平洋建設的原債主——由31家銀行組成的銀團。太平洋建設集團曾向該銀團借貸100億新臺幣，由于無法償還，就把其下屬的太平洋百貨作價100億新臺幣，轉讓給由銀團100%控股的太平洋流通集團，以抵償其債務。這可以說是一種典型的債轉股。

3蓖庾駛構征集代理權。這種方式只能在短期內起到奪取公司控制權的作用。過去，一般是國內機構征集代理權，在未來也有可能出現外資機構征集代理權的案例。因為在征集代理權的法律方面對外資并沒有特別的限制。實際操作中，外資企業(yè)可以先占有一部分股權，然后憑借股東地位發(fā)出征集委托權的要約，在成功以后，按自己的意愿改組董事會，貫徹自己的經營戰(zhàn)略，并可以為今后實質性的收購奠定基礎。對于在中國加入世貿組織協議中限制外資所占份額的行業(yè)，此種對代理權的爭奪對外資企業(yè)更有意義。

代理權征集的案例在國內證券市場已經發(fā)生了多起，如1998年金帝建設董事會選舉事件。持207%股份的“金帝建設”第二大股東通過收集委托投票權等手段，取得了“金帝建設”董事會的全部席位，而持2648%股份的第一大股東“上海新綠”卻無一人進入董事會，使“上海新綠”對“金帝建設”的控制權徹底旁落。

4鋇諶方代為收購。這種方案具有一定的可操作性。目前已有外資公司開始了類似模式收購非上市公司。比如，上海的華企投資有限公司和資產新聞實業(yè)有限公司以4250萬元的加工收購了女兒紅釀酒有限公司，其中前者占46％的股份，后者占54％。資產新聞實業(yè)有限公司收購后，已著手將其中的25％的股份讓給香港的一家有臺資背景的公司。

四、外資并購的影響

外資并購的影響不可否認也包括積極方面和消極方面，其中積極方面為：

1．外資并購有利于我國證券市場的國際化。外資并購是讓外資直接參與我國證券市場的第一步，讓外資成為資本市場的供給方，與傳統(tǒng)的FDI相比，外資可以直接通過證券市場融資，有助于解決外資企業(yè)的資本流動問題。

2．改變上市公司資產重組的質量。目前，我國上市公司的資產重組有大部分是為了配合二級市場的炒作而進行的，特別是上市公司與控股股東及關聯企業(yè)之間進行的資產重組，基本屬于內部交易，無論是收購、出售或資產置換，普遍存在資產評估不實，出資不實，債務抵償或轉移不實等問題。而外資參與的重組大多數是出于戰(zhàn)略發(fā)展的需要，目的是利用資本市場進行產業(yè)資源的整合或重新配置，使企業(yè)有可能通過最大限度地支配和使用有限的資本以調動和支配更多的社會資本，將企業(yè)內部資源和外部資源優(yōu)化配置，從而獲得更大的價值增值。

3．提高我們對資產重組的認識水平。近期發(fā)生的幾十家國內上市公司與外資進行縱向橫向的資產重組，如格林科爾與科龍電器、法國阿爾卡特與上海貝嶺、德國西格瑪與美菱電器等，給國內上市公司資產重組帶來新理念。對資產重組的理解不再停留企業(yè)間局部調整，更加重視戰(zhàn)略性重組。上市公司逐漸開始上升到行業(yè)整合、產業(yè)戰(zhàn)略調整布局的高度，理性地看待和規(guī)劃自身發(fā)展方向，不斷學習和借鑒國際先進知識和經驗，構建適應中國經濟特點的現代企業(yè)模式。

4．減輕政府在上市公司資產重組中的指令作用。目前，上市公司資產重組一個顯著特點是帶有很強的政府色彩，上市公司不是一個自主經營體，這使得上市公司在資產重組戰(zhàn)略決策上無法自主化，具體操作上無法細致化。大規(guī)模、跨地區(qū)、跨部門、跨所有制企業(yè)的重組，有利于推動政府職能的轉變，加快企業(yè)投資主體多元化，相對割斷了企業(yè)與政府的直接關系，削弱了政府對微觀經濟主體的直接行政干預。

在肯定外資并購國內上市公司積極意義的同時，我們也不容忽視外資并購的負面影響：

1．外資并購國內企業(yè)有可能會導致該行業(yè)的壟斷。外資進入國內企業(yè)，其選擇的對象大多數是處于行業(yè)領頭位置的企業(yè)，外資并購這些企業(yè)，使得強強聯合，控制該行業(yè)的市場，會在一定程度上壓制國內民族工業(yè)的發(fā)展，破壞原有的競爭秩序。有鑒于此，各國對于跨國購并行為均進行了相當嚴格的反壟斷限制。德國公司法中規(guī)定，跨國收購中，當一個人收購德國公司25％或50％以上股份或表決權時，必須通知聯邦卡特爾局，當收購產生或加強市場控制地位時，這種收購將被禁止。而在我國，在反壟斷方面的法律、法規(guī)還不夠完善，國內現有的《反不正當競爭法》只規(guī)定行政壟斷、公用事業(yè)壟斷等不正當行為，而對于以并購方式引起的壟斷并沒有作出規(guī)定。

2．可能會造成國有資產的流失。通常按照跨國購并的經濟考慮，要使一項收購國外公司的投資方案被接受，收益的現值必須超過成本的現值，即收購股份的凈現值應為正值。要達到這一目的，收購企業(yè)就必須有能力以比收益的現值低的價格收購目標公司，目標企業(yè)的價值很有可能被低估，外資在收購時從技術和投資價值方面的考慮無疑將對股權價值重新進行評估并進行進一步的討價還價，以壓低收購價。尤其是我國評估業(yè)在無形資產評估方面的技術、能力與國際上的差距等原因，國有資產中無形資產的流失可能會相當嚴重。目前就存在一些外資在控制國內企業(yè)后，即停止使用原來在我國市場上享有盛譽的商標，造成企業(yè)原有無形資產流失。

3．中方自主開發(fā)能力下降，不利于企業(yè)發(fā)展。中方企業(yè)合資并購后自主研發(fā)能力提高不多，仍停留在產品引進改型階段?？鐕驹谥袊O立研究機構也主要是為了進行新產品的本地化研究，新技術、關鍵技術仍掌握在外方人員手中，創(chuàng)新能力仍在跨國公司母國手中。考慮到技術保密問題和技術領先帶來的收益，在我國，跨國公司多數從事適應型研發(fā)活動，真正從事創(chuàng)新型研發(fā)活動的很少。

五、對外資并購的建議

1、堅持現代企業(yè)制度改革方向，加快國有企業(yè)改革步伐?？梢哉f，目前證券市場存在的許多問題諸如“虛假資產重組”、“炒買炒賣”等違規(guī)行為是在改革尤其是國有企業(yè)改制過程中發(fā)生的，因此，只有加快改革步伐，進一步推進現代企業(yè)制度建設，確立和完善企業(yè)在現代經濟體制中的主體地位，使企業(yè)真正成為自主經營、自負盈虧、自我發(fā)展、自我約束的法人實體和市場主體，才能切實保證上市公司市場行為的自主性，為吸引外資創(chuàng)造一個高品質的合作伙伴。

2．加強相關法律建設，維護并購各方的合法利益。近期不斷出臺的一些涉及外資并購的法律法規(guī)如《關于上市公司涉及外商投資有關問題的若干意見》等法律對外資來說應該是不小的鼓舞，中國做到了真真正正地開放資本市場。那么，為了防止外資并購過程中的法律漏洞，維護國內上市公司利益不受侵害，就要盡快完善和制定相關法律如《反不正當競爭法》、《反壟斷法》以及《公司法》、《會計法》、《合同法》等已有法律中有關外資并購的細則，使它們有機地相互依存相互配合，保障外資并購的各個環(huán)節(jié)走上一個良性發(fā)展軌道。

3．創(chuàng)造性地吸收和運用國際先進知識和技術。中國證券市場發(fā)展從無到有，是引進和運用新觀念、新理論、新技術最多最快的領域，這使得證券市場好像總在不停地奔跑、不斷地接受新事物，卻沒有時間和空間思考這些新事物對我們的實用價值，事實上，其中不乏許多促進了證券市場發(fā)展的，但也有一些并不適合中國證券市場情況。在改革開放二十多年大規(guī)模吸引外資和證券市場十幾年成功與失敗交織成的奮斗歷程之后，我們不僅要充分吸收先進經濟金融方面的新策略、新思想、新技術等等一切適用和有利于中國資本市場發(fā)展與繁榮的東西，更重要的是積極發(fā)揮和突出自身優(yōu)勢，重視吸收、利用、配置和消化外資所積累的豐富經驗教訓，學以致用，建立一個中國特色的資本市場。