老調(diào)重彈人民幣升值，不必理會(huì)

曹紅輝

匯率水平并非宏觀經(jīng)濟(jì)政策優(yōu)先考慮的目標(biāo)。以擴(kuò)大匯率浮動(dòng)區(qū)間來(lái)追求貨幣政策獨(dú)立性顯然是飲鴆止渴。

最近，一度消停的人民幣匯率問(wèn)題再度在國(guó)內(nèi)外喧囂起來(lái)。所謂年內(nèi)將人民幣升值的說(shuō)法變得更為有鼻子有眼，連升值幅度、時(shí)間都具體而明確。香港的人民幣非交割一年期匯價(jià)急升至4200點(diǎn)，港幣匯價(jià)也調(diào)頭走強(qiáng)。外匯管理局發(fā)言人旋即發(fā)言澄清并無(wú)此事。

在2003年，人民幣匯率問(wèn)題經(jīng)歷了一場(chǎng)從論辯、觀望到堅(jiān)守的風(fēng)波，但目前看來(lái)，問(wèn)題并未得到徹底解決，一俟時(shí)機(jī)來(lái)臨，傳言立即四起，真可謂樹(shù)欲靜而風(fēng)不止。實(shí)際上，與2003年相比，人民幣目前面臨的貿(mào)易及投資環(huán)境并無(wú)大的變化。

所有關(guān)于人民幣匯率問(wèn)題的討論可以最終歸結(jié)為三大問(wèn)題，一是匯率水平本身，二是匯率的形成機(jī)制，三是匯率的穩(wěn)定。如果我們把這三個(gè)問(wèn)題的實(shí)質(zhì)看明白了話(huà)，就不必再去理會(huì)那些風(fēng)言風(fēng)語(yǔ)。

匯率水平并非宏觀經(jīng)濟(jì)政策優(yōu)先考慮的目標(biāo)

關(guān)于匯率水平，說(shuō)它被低估，應(yīng)該升值，理由無(wú)非是中國(guó)GDP、出口高速增長(zhǎng)云云。然而，匯率水平不能僅僅從GDP和出口總額的高速增長(zhǎng)來(lái)看，更不能光憑與美國(guó)的貿(mào)易順差來(lái)評(píng)判，即便是購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論也并非決定匯率的惟一依據(jù)。

其實(shí)，中國(guó)出口高速增長(zhǎng)的同時(shí)，進(jìn)口也在快速增長(zhǎng)，巨額的國(guó)際收支順差主要源于資本項(xiàng)目下的凈流入，而非來(lái)自貿(mào)易順差。資本流入雖然包括部分投機(jī)性資本，但主要還是直接投資的結(jié)果。2003年，外貿(mào)增長(zhǎng)和外商投資共有1200億美元流入。

從某種意義上說(shuō)，匯率水平并非宏觀經(jīng)濟(jì)政策優(yōu)先考慮的目標(biāo)。美國(guó)從來(lái)就是重點(diǎn)觀察宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)甚至是股市狀況，歐盟也對(duì)匯率實(shí)行“善意的忽略”。倒是“貿(mào)易立國(guó)”的日本自1985年“廣場(chǎng)協(xié)議”以來(lái)一直過(guò)于關(guān)注日元匯率，頻繁干預(yù)外匯市場(chǎng)，結(jié)果陷入了經(jīng)濟(jì)停滯的泥沼。

筆者很高興地看到，去年以來(lái)，為了保持人民幣匯率的穩(wěn)定，中國(guó)政府采取降低出口退稅等措施緩解升值壓力，中國(guó)的國(guó)際貿(mào)易條件發(fā)生了一些變化，出口高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)出現(xiàn)減緩的跡象。這是在扭轉(zhuǎn)一味地?fù)p耗國(guó)內(nèi)資源、盲目擴(kuò)大投資、犧牲內(nèi)部平衡來(lái)滿(mǎn)足外部平衡的路徑，改變以往完全以創(chuàng)匯為對(duì)外經(jīng)貿(mào)工作重點(diǎn)的思路，而代之以綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展與平衡國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)需要的思路。

那些分析人民幣升值的好處能超過(guò)壞處的人，不是自以為是，就是別有用心。

由于實(shí)行資本項(xiàng)目管制，人民幣對(duì)外幣升值并不意味著一定會(huì)發(fā)生對(duì)內(nèi)升值，從而為央行調(diào)控貨幣供應(yīng)量、靈活制定貨幣政策騰出更大空間。

中國(guó)的匯率政策首先應(yīng)當(dāng)考慮的是在國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系中掌握主動(dòng)權(quán)，追求利益的最大化。既然是國(guó)際間博弈，壓力就是相互的，中國(guó)出口消費(fèi)品價(jià)格的上漲與調(diào)整外匯儲(chǔ)備的投資對(duì)于博弈對(duì)手的巨大深遠(yuǎn)影響，恐怕也是任何人不可忽略的。

全球化的影響不僅僅是針對(duì)發(fā)展中國(guó)家的，對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家也同樣存在。觀察各種人民幣升值或擴(kuò)大其匯率波動(dòng)范圍的建議，都隱含著加快人民幣自由兌換與放寬資本管制的內(nèi)容，以促進(jìn)人民幣升值為主要目標(biāo)，同時(shí)敦促加快金融自由化進(jìn)程，但這些建議顯然有違中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)循序漸進(jìn)的改革經(jīng)驗(yàn)。

匯率機(jī)制的缺陷成為把柄

盡管如此，我們應(yīng)該看到，人民幣之所以再三成為國(guó)際間討論的話(huà)題，其實(shí)根子并非是匯率水平的高低，也不是中國(guó)獲得了對(duì)美貿(mào)易的巨額順差，而是自1994年以來(lái)一直實(shí)行的單一地釘住美元的匯率制度。

人民幣匯率形成機(jī)制的明顯缺陷表現(xiàn)在，自1997年亞洲金融危機(jī)以來(lái)，由于縮小浮動(dòng)范圍，幾乎成為固定匯率，既不能全面反映國(guó)際資本在中國(guó)的流動(dòng)狀況，也不能準(zhǔn)確及時(shí)地反映中國(guó)對(duì)歐盟與日本乃至東南亞之間的巨大貿(mào)易逆差，反而成為美國(guó)因財(cái)政政策失誤、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢而推卸責(zé)任的政治借口。

在推動(dòng)人民幣升值的各種力量中，美國(guó)最為積極，因?yàn)橹袊?guó)40%的出口產(chǎn)品銷(xiāo)往美國(guó)，出口高度依賴(lài)美國(guó)，對(duì)外貿(mào)易順差也主要來(lái)自于對(duì)美貿(mào)易，對(duì)其他地區(qū)則為貿(mào)易逆差。

美國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是依賴(lài)國(guó)外資本帶動(dòng)的消費(fèi)需求支撐的，而工業(yè)增長(zhǎng)不到一個(gè)百分點(diǎn)，缺乏實(shí)物經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。雖然經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但美元卻持續(xù)貶值。

美元大幅貶值會(huì)損害美國(guó)經(jīng)濟(jì)，因此美國(guó)希望其他國(guó)家分擔(dān)美元貶值的壓力，使其他貨幣升值來(lái)緩解美元貶值的壓力。由于中國(guó)高速增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)與良好的外匯儲(chǔ)備，人民幣就成為其主要的選擇對(duì)象。

由此可見(jiàn)，美國(guó)不調(diào)整其國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策，而是利用其在國(guó)際政治、經(jīng)濟(jì)與金融領(lǐng)域的戰(zhàn)略?xún)?yōu)勢(shì)，通過(guò)弱勢(shì)美元的政策，來(lái)調(diào)整國(guó)際經(jīng)濟(jì)利益格局。改革人民幣匯率形成機(jī)制，調(diào)整大國(guó)間國(guó)際收支狀態(tài)，加強(qiáng)匯率政策的合作與協(xié)調(diào)，避免或者降低第三次美元危機(jī)的發(fā)生，成為中國(guó)在日益融入國(guó)際經(jīng)濟(jì)進(jìn)程中不可回避的課題。

實(shí)際上，無(wú)論是固定匯率制、浮動(dòng)匯率制還是有管理的浮動(dòng)匯率制，沒(méi)有一種適合于所有的經(jīng)濟(jì)體，因而不存在最佳的匯率制度。因此，相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，所謂人民幣改單一釘美元為釘一攬子貨幣只能作為過(guò)渡性的制度存在。只有隨著金融體系的完善與全面開(kāi)放，改革人民幣匯率形成機(jī)制，逐步解除資本項(xiàng)目管制，實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換，才能消除對(duì)國(guó)際上對(duì)人民幣升值的口實(shí)。

切莫飲鴆止渴

任何改革人民幣匯率形成機(jī)制或調(diào)整匯率水平的方案都不應(yīng)忽視一個(gè)基本的政策目標(biāo)，即保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，避免無(wú)序的劇烈波動(dòng)，畢竟匯率穩(wěn)定是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融穩(wěn)定的重要條件。

市場(chǎng)存在人民幣升值預(yù)期的條件下，以國(guó)際貿(mào)易條件惡化為由，調(diào)高人民幣匯率，不僅無(wú)法真正改善貿(mào)易條件，而且可能造成嚴(yán)重后果。如美國(guó)等進(jìn)一步加強(qiáng)人民幣升值的壓力，強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)人民幣升值的預(yù)期，中國(guó)就可能陷入更大的被動(dòng)。

現(xiàn)在有一種折衷的方案是：向上小幅調(diào)整，然后再固守。香港經(jīng)濟(jì)學(xué)者張五常堅(jiān)決反對(duì)，因?yàn)橐坏┱{(diào)整，就會(huì)給市場(chǎng)傳達(dá)再次調(diào)整的信息，令投資者舉棋不定，引起混亂。

人民幣匯率形成機(jī)制的改革應(yīng)在匯率水平基本穩(wěn)定、完善現(xiàn)有外匯市場(chǎng)的基礎(chǔ)上展開(kāi)。即使人民幣有朝一日需要升值，如事先張揚(yáng)，也會(huì)引發(fā)大量游資流入，沖擊金融市場(chǎng)，一旦發(fā)生這種情況，妄談穩(wěn)定匯率水平！

毋庸諱言，長(zhǎng)達(dá)一年多的升值預(yù)期已使大量國(guó)外資本通過(guò)預(yù)收貿(mào)易貨款、外商直接投資、QFII等合法或非法的形式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，對(duì)國(guó)內(nèi)不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)、股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)價(jià)格以及生產(chǎn)資料價(jià)格造成了極大影響，給基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)帶來(lái)了壓力，成為影響穩(wěn)定的人民幣匯率水平的重要因素。

在貨幣政策的獨(dú)立性、匯率穩(wěn)定和資本自由流動(dòng)三大國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)中，中國(guó)應(yīng)暫不急于推動(dòng)資本的自由流動(dòng)，甚至不能以資本項(xiàng)目的開(kāi)放作為主要目標(biāo)，畢竟開(kāi)放與穩(wěn)定都是為發(fā)展服務(wù)的。

那種以擴(kuò)大匯率浮動(dòng)，來(lái)追求貨幣政策獨(dú)立性的建議雖然最為專(zhuān)業(yè)，但若真被付諸實(shí)施，則顯然是飲鳩止渴。

（作者系中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所國(guó)際金融室主任）