A股當前依然具備較高配置價值

金融工程│興業(yè)證券研究小組

鄭兆磊、劉海燕、宮民、沈鴻、占康萍、喬良、張博、薛令軒等

鄭兆磊 / 金融工程首席分析師，上海交通大學碩士，3 年人工智能研究、8 年金融工程研究經(jīng)驗。研究方向是量化投資體系與策略開發(fā)，對新因子挖掘、行業(yè)配置、基本面量化等有長期深入研究，構(gòu)建的很多策略在樣本外表現(xiàn)均具有較為突出的表現(xiàn)。

代表研報 ：《 如何解決紅利的估值和周期陷阱問題》

《如何捕捉A股市場趨勢與極端拐點？》

《高頻研究系列九——日內(nèi)分域信息中的Alpha》

《金融產(chǎn)品探秘：ETF的份額變動（資金流）和持倉揭示了什么信息》

《圖譜系列17 ：行業(yè)重構(gòu)與重構(gòu)應用》

過去的2024年，A股市場跌宕起伏，經(jīng)歷了幾波記憶深刻的行情：1月份小微盤股持續(xù)回撤，2月又迎來強勢反彈，紅利風格上半年大放異彩；6―8月市場經(jīng)歷一段調(diào)整期后，9月下旬迎來行情爆發(fā)，市場熱度大幅提升，滬深300最終實現(xiàn)全年14.68%的可觀收益。向后展望，我們認為A股市場依然值得關(guān)注。

從股債性價比指標看，A股當前依然具備較高配置價值。定義股票和債券的相對性價比為股債各自潛在收益水平的差值，即萬得全A指數(shù)股息率減去10年國債到期收益率。從歷史上看，基于寬基指數(shù)股息率與長端國債到期收益率的性價比指標，對于股債未來相對收益預測力較高。我們計算了性價比指標的滾動歷史分位數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)，歷史上多次市場大漲前，比如2008年12月、2015 年12 月、2019 年1 月和2020 年3 月，股債性價比指標都處于較高的位置。截至2024年12月31 日，股債性價比分位數(shù)指標在99.4%分位點，處于歷史相對較高的位置，表明A股依然具有較高配置價值，上行空間較大。

從當前的宏觀形勢看，2024 年12 月制造業(yè)PMI為50.1%，保持在擴張區(qū)間。從分項來看，生產(chǎn)分項邊際回落至52.1%，維持在擴張區(qū)間；反映需求的新訂單分項為51%，相較于上月有所提升；新出口訂單雖然仍然維持在榮枯線之下，但是數(shù)值邊際回升至48.3%?？傮w來看，實體經(jīng)濟可能已度過最艱難時期，處于復蘇過程之中。

從政策端看，2024年9月24日的金融支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展發(fā)布會，吹響政策紅利的沖鋒號。隨后多場重磅會議密集召開，各項政策寬松措施密集加碼，帶動市場邏輯反轉(zhuǎn)。2024年10月8日，發(fā)改委明確將貫徹落實一攬子增量政策，包括加力提效實施宏觀政策、進一步擴大內(nèi)需等；12月9日，政治局會議要求加強超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)，打好政策“組合拳”。向后展望，更多的支持政策依然可期，股票市場上行機會充裕。

從風格上看，2025年整體看好成長風格的表現(xiàn)，但是短期內(nèi)可能由于市場風險偏好的波動而防御性強的價值占優(yōu)。歷史上，當以萬得全A換手率為代表的交易活躍時，代表市場風險偏好較高，相對利好成長風格的表現(xiàn)。近期市場換手率依然在過去兩年的中位數(shù)水平之上，說明活躍程度相對較高，成長有望占優(yōu)。從流動性角度看，當國內(nèi)外流動性較好時，相對利好成長風格。國外流動性主要指美債利率的變動，這個指標歷史上對成長價值相對走勢的解釋力極強。當前美聯(lián)儲處于降息周期，美國PCE（核心物價指數(shù)）同比從前期2022 年6 月7.25%的高點，降至2024 年11月2.44%的位置，通脹壓力顯著緩解，美債利率預計呈下行趨勢，相對利好成長風格。另外，股債性價比指標顯示，A股整體還在底部區(qū)域，性價比依然處于極端高位，在未來潛在反彈過程中彈性高的成長風格有望占優(yōu)。

總體來看，在宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)、政策支持可期的背景下，當前A股具有較高配置價值。2025年，成長風格有望總體占優(yōu)，但不排除風險偏好波動時短期偏向價值。