特朗普沖擊2.0：辨析與應(yīng)對(duì)

2024年11月6日美國(guó)大選中，特朗普以壓倒性優(yōu)勢(shì)當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)。特朗普秉持“美國(guó)優(yōu)先”的原則，著重于推動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和制造業(yè)的復(fù)興，奉行更極端的單邊主義、保護(hù)主義和孤立主義。

特朗普的經(jīng)濟(jì)策略主要依賴于對(duì)外加征關(guān)稅、對(duì)內(nèi)減稅、驅(qū)逐非法移民、放松監(jiān)管、加強(qiáng)傳統(tǒng)能源生產(chǎn)等。

“特朗普主義”已經(jīng)對(duì)美國(guó)與世界產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，預(yù)計(jì)這種影響將會(huì)持續(xù)。對(duì)中國(guó)而言，特朗普再次當(dāng)選預(yù)示著未來四年美國(guó)對(duì)華經(jīng)貿(mào)政策不太可能緩和，中美關(guān)系可能增加更多競(jìng)爭(zhēng)和對(duì)抗，進(jìn)而加劇中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系的不確定性。

短期內(nèi)美國(guó)經(jīng)濟(jì)或保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)

若特朗普落實(shí)政策主張，短期內(nèi)美國(guó)經(jīng)濟(jì)或保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)，通脹回落概率進(jìn)一步下降、股市有望高位運(yùn)行、美元指數(shù)有望繼續(xù)保持強(qiáng)勁，但通脹制約下降息空間有限，高利率會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和上市公司業(yè)績(jī)施壓。

其一，特朗普主張將現(xiàn)行的21%公司稅率降至15%，同時(shí)取消消費(fèi)稅和社會(huì)保障付款稅，并撤銷電動(dòng)汽車的稅收優(yōu)惠等政策。這些措施可能會(huì)提高財(cái)政赤字，并刺激國(guó)內(nèi)需求，從而促進(jìn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。其二，美國(guó)計(jì)劃對(duì)全球商品征收10%至20%的關(guān)稅，特別是對(duì)中國(guó)商品征收高達(dá)60%的關(guān)稅，這可能會(huì)導(dǎo)致美國(guó)的貿(mào)易條件惡化，增加貿(mào)易成本，進(jìn)而推高美國(guó)進(jìn)口商品的價(jià)格。其三，美國(guó)將終止邊境開放政策，計(jì)劃啟動(dòng)大規(guī)模移民驅(qū)逐行動(dòng)、在邊境部署軍隊(duì)和建更多邊境墻，這可能會(huì)擴(kuò)大農(nóng)業(yè)、建筑和低端服務(wù)業(yè)等行業(yè)的勞動(dòng)力短缺，從而推高工資以及加劇美國(guó)通脹壓力。

特朗普政府下調(diào)企業(yè)所得稅率的政策，加大財(cái)政刺激力度，有助于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與企業(yè)盈利，從而有望推升股市。美國(guó)股市有望繼續(xù)維持高位運(yùn)行，特別是化石能源、加密貨幣、制造業(yè)、人工智能等板塊可能受益。而擴(kuò)大財(cái)政赤字和加關(guān)稅等政策均指向高通脹，導(dǎo)致美債收益率有上升風(fēng)險(xiǎn)，長(zhǎng)期利率有望繼續(xù)在4%左右盤整，利空債券。

特朗普的政策傾向于刺激通脹，并可能在短期內(nèi)促進(jìn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，這可能減少市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步降息的預(yù)期，進(jìn)而支撐美元匯率。然而，從長(zhǎng)期來看，減稅政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激作用是一次性的，而且特朗普對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)決策的后續(xù)干預(yù)可能會(huì)壓低短期利率。這種低利率與高通脹的組合可能會(huì)減少美元的吸引力。此外，特朗普支持減少對(duì)人工智能的監(jiān)管，并支持加密貨幣，這可能會(huì)推動(dòng)比特幣等加密貨幣的價(jià)格進(jìn)一步上漲。

對(duì)中國(guó)出口形成拖累

特朗普主張的經(jīng)濟(jì)政策，尤其是貿(mào)易保護(hù)主義和科技限制措施，對(duì)中國(guó)出口、資本流動(dòng)以及科技發(fā)展等方面將會(huì)產(chǎn)生多維度的影響。

首先，在出口方面，特朗普政府實(shí)施的貿(mào)易政策，特別是對(duì)中國(guó)商品加征的高額關(guān)稅，對(duì)中國(guó)的出口形成拖累。特朗普此前主張對(duì)所有進(jìn)口商品征收60%（當(dāng)前為19%）的關(guān)稅，并對(duì)特定行業(yè)（新能源等）征收最高100%的額外關(guān)稅，對(duì)從墨西哥進(jìn)口的中國(guó)汽車征收200%關(guān)稅，取消中國(guó)的最惠國(guó)待遇。

目前，一些研究機(jī)構(gòu)和專家對(duì)特朗普可能實(shí)施的對(duì)華加征高關(guān)稅政策的影響進(jìn)行了深入分析和估算。從估算結(jié)果來看，若這些高關(guān)稅政策落地，將對(duì)中國(guó)的出口、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及中美貿(mào)易關(guān)系等方面產(chǎn)生重大負(fù)向沖擊。出口方面，預(yù)計(jì)美國(guó)自華進(jìn)口大幅減少，中國(guó)出口總額下滑。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨下降壓力，幅度0.25%至2.5%，中美貿(mào)易可能降5個(gè)-10個(gè)百分點(diǎn)，值得注意的是，部分估算結(jié)果未考慮轉(zhuǎn)口貿(mào)易等情形，實(shí)際影響可能與估算有所差異。

回顧此前，2018年-2019年美先后公布四輪301關(guān)稅清單，清單實(shí)施后，美自華進(jìn)口商品的平均關(guān)稅高達(dá)19.3%，是2017年加征關(guān)稅前（3.1%）的6.2倍，中國(guó)商品在美市場(chǎng)份額由2017年的22%下滑至2023年的14%。特朗普提出的新一輪加征關(guān)稅稅率高達(dá)60%，遠(yuǎn)高于上輪上限25%，對(duì)中國(guó)出口的沖擊可能明顯擴(kuò)大。此外，高關(guān)稅政策落地，中國(guó)對(duì)美國(guó)出口增速預(yù)計(jì)下降34%左右。美國(guó)占中國(guó)出口的比重約為14%，也就意味著對(duì)中國(guó)整體的出口影響約為4.8%。

特朗普?qǐng)?zhí)政對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響的評(píng)估

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能因出口量關(guān)稅提升而下降進(jìn)而承受更大壓力。一是出口走弱導(dǎo)致從業(yè)人員收入、企業(yè)利潤(rùn)和稅收下滑，從而拖累消費(fèi)、投資和政府支出，相關(guān)影響還可能外溢到非出口行業(yè)。二是貿(mào)易壁壘增加情況下，中國(guó)供應(yīng)鏈向海外的轉(zhuǎn)移可能加速，負(fù)面沖擊國(guó)內(nèi)就業(yè)。若美對(duì)中國(guó)企業(yè)在第三國(guó)設(shè)廠生產(chǎn)的出口產(chǎn)品也征收高額關(guān)稅，可能引發(fā)更大面積的中國(guó)企業(yè)困難和失業(yè)增加。

特朗普的執(zhí)政對(duì)中國(guó)資本流動(dòng)的長(zhǎng)期和短期趨勢(shì)均有影響。其一，長(zhǎng)期投資方面，特朗普倡導(dǎo)的保護(hù)主義政策可能觸發(fā)全球供應(yīng)鏈的重新配置，迫使外資重新評(píng)估在華投資計(jì)劃，對(duì)中國(guó)的外資引進(jìn)造成負(fù)面沖擊。此外，特朗普可能對(duì)中國(guó)在美“廣泛資產(chǎn)”的所有權(quán)制定新的限制措施，阻止美公司在中國(guó)投資。

其二，短期投資方面，中國(guó)證券資本流入將減少。美國(guó)或?qū)⒔姑鲤B(yǎng)老金投資中國(guó)資本市場(chǎng)，并要求未遵守美監(jiān)管規(guī)定的中概股退市，還可能禁止其國(guó)內(nèi)資金通過“滬港通”“深港通”投資中國(guó)A股市場(chǎng)，這些潛在限制措施會(huì)對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)資本流入產(chǎn)生負(fù)面影響。

中國(guó)高科技發(fā)展將面臨更大限制，陷入更為艱難的發(fā)展困境。特朗普極有可能持續(xù)推動(dòng)與中國(guó)在高科技領(lǐng)域的“脫鉤斷鏈”，或者強(qiáng)化現(xiàn)有制裁措施并擴(kuò)大制裁范圍，進(jìn)一步加大對(duì)中國(guó)科技領(lǐng)域的打壓力度。預(yù)計(jì)美將進(jìn)一步加大對(duì)中國(guó)半導(dǎo)體、量子技術(shù)和人工智能領(lǐng)域的封鎖，或?qū)⒅撇梅秶M(jìn)一步擴(kuò)大至先進(jìn)制造業(yè)、生物醫(yī)療技術(shù)等領(lǐng)域。

對(duì)中國(guó)貨幣政策的壓縮

特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)不利于A股市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行。2018年中美貿(mào)易摩擦曾引發(fā)A股快速下跌，上證指數(shù)全年下跌24.6%。特朗普經(jīng)濟(jì)政策將對(duì)大類資產(chǎn)帶來一定影響，主要表現(xiàn)為“美元偏強(qiáng)、黃金中性、利率上行”等。因此，特朗普?qǐng)?zhí)政影響A股市場(chǎng)主要有以下兩個(gè)方面：第一，特朗普的貿(mào)易保護(hù)措施可能影響中國(guó)制造企業(yè)出口與盈利。貿(mào)易政策通過影響中國(guó)商品的出口規(guī)模及利潤(rùn)，進(jìn)而影響相關(guān)的出口行業(yè)及產(chǎn)業(yè)鏈。第二，可能影響中國(guó)宏觀調(diào)控政策的力度和空間。國(guó)內(nèi)貨幣政策空間或也會(huì)考量外部環(huán)境變化，美國(guó)利率保持在高位可能壓縮中國(guó)貨幣政策寬松的空間。

細(xì)分行業(yè)而言，特朗普?qǐng)?zhí)政可能壓制中國(guó)出口，中國(guó)或加大內(nèi)需政策力度平衡外需減弱，利好消費(fèi)、基建等內(nèi)需板塊。同時(shí)，特朗普可能延續(xù)強(qiáng)硬對(duì)華貿(mào)易政策，加劇中美貿(mào)易摩擦，給中國(guó)出口企業(yè)施壓，也可能強(qiáng)化A股自主可控技術(shù)預(yù)期，刺激半導(dǎo)體、稀土永磁、軍工、農(nóng)業(yè)等貿(mào)易摩擦概念股的活躍。

特朗普?qǐng)?zhí)政可能對(duì)中國(guó)債券市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。其一，中國(guó)債市利率面臨較大下行壓力。一方面，逆全球化政策如限制高科技企業(yè)、加征關(guān)稅，影響市場(chǎng)情緒和預(yù)期，阻礙中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)預(yù)期，使中長(zhǎng)債利率下行。另一方面，倒逼中國(guó)實(shí)施更加寬松的貨幣政策，從而迫使中國(guó)債市利率下行。在特朗普經(jīng)濟(jì)政策和美聯(lián)儲(chǔ)降息背景下，央行可能實(shí)施更加寬松貨幣政策，以對(duì)沖外部沖擊、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)預(yù)期，促使債券利率回落。

其二，特朗普經(jīng)濟(jì)政策通過國(guó)際市場(chǎng)加大中國(guó)債市波動(dòng)。一方面，影響全球金融市場(chǎng)并波及中國(guó)。若其使全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不確定性增加、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇，會(huì)加劇債市投資者恐慌情緒，造成債市劇烈波動(dòng)。另一方面，提升中國(guó)部分行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口。如外貿(mào)企業(yè)可能面臨更大市場(chǎng)與匯率風(fēng)險(xiǎn)，影響企業(yè)盈利和信用狀況，對(duì)信用債定價(jià)產(chǎn)生較大負(fù)面影響。

其三，短期需關(guān)注中國(guó)財(cái)政端發(fā)力對(duì)信用債“擠出”的影響。為對(duì)沖特朗普貿(mào)易政策的負(fù)面影響，短期內(nèi)中國(guó)大概率將進(jìn)一步刺激內(nèi)需，持續(xù)大規(guī)模超長(zhǎng)期特別國(guó)債的發(fā)行將直接吸引大量市場(chǎng)資金，導(dǎo)致信用債市場(chǎng)資金供給相對(duì)減少，推高信用債融資成本。

短期來看，特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)可能會(huì)使人民幣面臨貶值壓力。特朗普正式執(zhí)政前，由于不確定性較高，美元在避險(xiǎn)情緒推動(dòng)下可能會(huì)階段性走強(qiáng)，給人民幣匯率帶來貶值壓力。若特朗普?qǐng)?zhí)政后繼續(xù)出臺(tái)對(duì)華加征關(guān)稅等限制性措施，也可能進(jìn)一步推動(dòng)人民幣匯率階段性貶值。

但從長(zhǎng)期來看，人民幣的匯率變動(dòng)主要由中美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)狀況所決定，不太可能持續(xù)性地承受貶值的壓力。一方面，從外部來講，未來一段時(shí)間，美國(guó)貨幣政策總體上處于降息階段。另一方面，從內(nèi)部來講，隨著一攬子宏觀政策逐步落地，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將平穩(wěn)復(fù)蘇，出口產(chǎn)業(yè)具有韌性，且中國(guó)相關(guān)政策工具箱內(nèi)調(diào)節(jié)人民幣波動(dòng)的工具較多，有能力保持人民幣匯率在合理的區(qū)間內(nèi)基本穩(wěn)定，人民幣不會(huì)出現(xiàn)持續(xù)大幅貶值。

特朗普傾向于打擊新能源，偏好化石能源，對(duì)石油市場(chǎng)的影響主要在以下三方面：一是通過增加國(guó)內(nèi)的石油供應(yīng)來實(shí)現(xiàn)能源價(jià)格的降低。這可能包括加快石油和天然氣的開采步伐，以及放寬對(duì)聯(lián)邦土地上油氣開采的限制。二是通過減少地緣政治緊張局勢(shì)來降低能源價(jià)格。特朗普政府提及的重回“孤立主義”、控制對(duì)外援助，可能在一定程度上緩解全球地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，有利于降低能源價(jià)格。三是對(duì)于石油需求存在不確定性影響。特朗普政府可能一方面削弱新能源政策力度，緩解綠色轉(zhuǎn)型對(duì)美國(guó)化石能源需求的壓力，且其通過實(shí)施減稅政策提振美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速；但另一方面，其對(duì)外施加的高關(guān)稅政策可能對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體的需求增長(zhǎng)產(chǎn)生不利影響。

黃金市場(chǎng)具有不確定性。第一，去全球化對(duì)美元的削弱、壓低美國(guó)實(shí)際利率和關(guān)稅政策對(duì)國(guó)際貿(mào)易摩擦的加劇，有利于提升黃金的相對(duì)價(jià)值。第二，特朗普曾公開表示如果重新執(zhí)政將結(jié)束俄烏沖突、巴以沖突，這一定程度上將降低黃金的避險(xiǎn)價(jià)值。

對(duì)中國(guó)政策的六點(diǎn)建議

鑒于特朗普對(duì)華政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生的一系列影響，中國(guó)政府可以從以下幾個(gè)方面實(shí)施應(yīng)對(duì)之策：

第一，經(jīng)濟(jì)政策“以我為主”，實(shí)施更具擴(kuò)張性的財(cái)政政策、貨幣政策以及更為積極的科技產(chǎn)業(yè)政策。一是建議增發(fā)特別國(guó)債，加大對(duì)重點(diǎn)行業(yè)（就業(yè)吸納能力較強(qiáng)的服務(wù)業(yè)和中小企業(yè)）和重點(diǎn)群體（靈活就業(yè)和新就業(yè)形態(tài)勞動(dòng)者、高校畢業(yè)生、返鄉(xiāng)農(nóng)民工等）的財(cái)政支持力度，穩(wěn)定居民收入預(yù)期，恢復(fù)市場(chǎng)信心。二是貨幣政策錨定通脹目標(biāo)繼續(xù)加力。公布央行關(guān)注的通脹指標(biāo)和目標(biāo)，以可置信的政策操作引導(dǎo)市場(chǎng)長(zhǎng)期通脹預(yù)期錨定在合理水平。例如，貨幣政策錨定2%的通貨膨脹率，并且承諾不達(dá)此目標(biāo)寬松政策會(huì)繼續(xù)加碼，將會(huì)真正起到提振市場(chǎng)預(yù)期的作用，從而有力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好。三是加快科技體制改革。進(jìn)一步加大科研投入力度，集中力量攻關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵核心技術(shù)和零部件薄弱環(huán)節(jié)，尤其是強(qiáng)化基礎(chǔ)研發(fā)，加大中央財(cái)政投入，提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全性和韌性、關(guān)鍵零部件自給率，減少對(duì)外依賴。

第二，通過擴(kuò)大內(nèi)需、推動(dòng)出口多元化以及加快“出海”等舉措來應(yīng)對(duì)關(guān)稅帶來的挑戰(zhàn)。一是積極擴(kuò)大內(nèi)需、發(fā)展國(guó)內(nèi)市場(chǎng)、降低對(duì)外依賴。提高社會(huì)保障水平、增加公共消費(fèi)，以改善居民收入預(yù)期，激發(fā)消費(fèi)潛力。二是加大力度拓展出口多元化發(fā)展空間。加強(qiáng)與發(fā)展中國(guó)家的貿(mào)易和投資合作，尤其注重與“一帶一路”沿線、中東歐、中亞等地區(qū)的貿(mào)易聯(lián)系，擴(kuò)大發(fā)展中國(guó)家地區(qū)的貿(mào)易朋友圈，開拓國(guó)際市場(chǎng)并擴(kuò)大出口份額，進(jìn)一步加速出口區(qū)域布局調(diào)整，提高出口的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。三是加快國(guó)內(nèi)制造業(yè)企業(yè)的“出?！辈椒ァ７e極鼓勵(lì)和扶持國(guó)內(nèi)企業(yè)“出?！保ㄟ^財(cái)稅政策扶持、簡(jiǎn)化出海流程、加強(qiáng)企業(yè)境外保障等措施，積極支持出海企業(yè)做大做強(qiáng)。

第三，持續(xù)擴(kuò)大開放程度，進(jìn)一步優(yōu)化國(guó)際營(yíng)商環(huán)境。加快構(gòu)建與國(guó)際通行規(guī)則相銜接的營(yíng)商環(huán)境制度體系，出臺(tái)建設(shè)更高水平開放型經(jīng)濟(jì)新體制的政策，大力拓展面向全球的高標(biāo)準(zhǔn)自由貿(mào)易區(qū)網(wǎng)絡(luò)，建立同國(guó)際通行規(guī)則銜接的合規(guī)機(jī)制，持續(xù)優(yōu)化開放合作環(huán)境，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入新活力。完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)、市場(chǎng)準(zhǔn)入、公平競(jìng)爭(zhēng)、社會(huì)信用等市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)制度，縮減外資準(zhǔn)入負(fù)面清單，為外資創(chuàng)造更廣闊的市場(chǎng)空間、營(yíng)造更好的營(yíng)商環(huán)境，從而增加外商直接投資。

第四，大力推進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)體制改革向縱深發(fā)展。必須堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，在更高起點(diǎn)、更高層次、更高目標(biāo)上深化經(jīng)濟(jì)體制改革，在轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)、提質(zhì)量、增效益上積極進(jìn)取，堅(jiān)持依靠改革增強(qiáng)發(fā)展內(nèi)生動(dòng)力，加快完善更有活力、更有效率、更加公平、更加包容、更有利于人的全面發(fā)展的高水平社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，為中國(guó)式現(xiàn)代化注入更強(qiáng)動(dòng)力。

第五，既要容忍人民幣兌美元匯率適度階段性貶值，又要防止過度調(diào)整及避免持續(xù)貶值預(yù)期。特朗普重新上臺(tái)后，隨著國(guó)際環(huán)境不確定性和不穩(wěn)定性的上升，都將在增大人民幣匯率彈性的同時(shí)帶來貶值壓力。此時(shí)，應(yīng)該容忍人民幣兌美元匯率的適度貶值，這既有利于促進(jìn)中國(guó)出口增長(zhǎng)，也有利于為國(guó)內(nèi)的貨幣政策放松打開空間。不過，為了防止在本幣貶值、國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格下跌與短期資本外流之間形成負(fù)反饋循環(huán)，中國(guó)央行應(yīng)避免形成持續(xù)的貶值預(yù)期，并防止匯率超調(diào)的發(fā)生。

第六，提升外交溝通協(xié)調(diào)力，拓寬國(guó)際合作空間。一是加強(qiáng)與美國(guó)的外交溝通與協(xié)調(diào)，堅(jiān)持相互尊重、和平共處、合作共贏的原則，推動(dòng)中美關(guān)系的健康穩(wěn)定發(fā)展。二是積極參與國(guó)際事務(wù)，發(fā)揮建設(shè)性作用，推動(dòng)全球治理體系的改革和完善。三是繼續(xù)加強(qiáng)與其他國(guó)家或地區(qū)的合作，拓展國(guó)際合作空間。積極推動(dòng)“一帶一路”倡議的實(shí)施，加強(qiáng)與沿線國(guó)家的貿(mào)易投資合作，共同推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。加強(qiáng)與歐洲、東盟等國(guó)家和地區(qū)的合作，推動(dòng)多邊貿(mào)易體制的發(fā)展，維護(hù)全球貿(mào)易的穩(wěn)定。

（編輯：張威）