好的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，勝過強(qiáng)刺激

10月18日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)初步核算，2024年前三季度，國內(nèi)生產(chǎn)總值為94.9746萬億元，按不變價格計(jì)算，同比增長4.8%。總體來看，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持平穩(wěn)態(tài)勢。

但不容否認(rèn)，壓力也客觀存在。由于地緣政治和國際貿(mào)易博弈的因素，外部沖擊可能會持續(xù)。與此同時，內(nèi)部結(jié)構(gòu)性調(diào)整在不斷推進(jìn)，壓力釋放還需要一個過程。

那么，在壓力之下，如何保持合適的增長？經(jīng)典的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，全要素生產(chǎn)率（以技術(shù)進(jìn)步為顯著特征）是經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生推動力，也是第一推動力。而對當(dāng)下的中國經(jīng)濟(jì)來說，另一種“要素”同樣重要，即無論是企業(yè)還是個人和家庭部門，它們都需要一個良好的經(jīng)濟(jì)預(yù)期。

好的預(yù)期，在資本市場體現(xiàn)為股票價格的堅(jiān)挺或上行，股權(quán)融資市場的繁榮將降低企業(yè)的負(fù)債率，修復(fù)企業(yè)部門的資產(chǎn)負(fù)債表；在實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，它體現(xiàn)為企業(yè)投資欲望的強(qiáng)勁，特別是外資和民資的投資動力更為重要。

當(dāng)前，很多改革策略或者提振舉措，無不是圍繞著好的預(yù)期這個著力點(diǎn)進(jìn)行的。

投資欲望

資本投資的欲望，是經(jīng)濟(jì)預(yù)期最直觀的指標(biāo)。其中，外資和民營資本更是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。

10月份，投資圈一則消息引發(fā)廣泛關(guān)注。10月12日，上海市委書記陳吉寧會見了高瓴資本創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官張磊和跨國企業(yè)家、海外投資人代表。表面上看，這是上海一次例行的招商引資活動。然而，考慮到張磊和高瓴資本的特殊性，這次會見非常值得關(guān)注。

在2021年之前，張磊曾活躍于投資圈各種場合，他著書立說宣揚(yáng)價值投資，時常發(fā)表對中美資本市場的看法。但2021年開始，張磊突然淡出公眾視線，各種關(guān)于他的傳言也被廣泛傳播。因此，此次在重要的場合露面，被一些投資人士視為“回歸”，在投資圈有著一定的風(fēng)向意義。

在中國的投資界，兩位資本大佬最受關(guān)注，一位是高瓴資本的張磊，另一位是紅杉資本的沈南鵬。但張磊和沈南鵬也有一點(diǎn)不同。

最初，高瓴和紅杉主要都管理美元基金，即從美國的LP（有限合伙人）那里募資，然后投資中國的創(chuàng)新企業(yè)。之后，隨著機(jī)構(gòu)的壯大和中國市場人民幣流動性的充裕，兩家機(jī)構(gòu)都開始成為了人民幣基金的管理者，開始從中國本土LP（民營企業(yè)、企業(yè)家個人和家族）那里募集資金，來進(jìn)行投資。

高瓴和紅杉也有一些區(qū)別。和紅杉一直專注于一級市場的投資不同，高瓴除了一級市場以外，在二級市場也非?；钴S。比如，高瓴是家電龍頭股格力電器的重要投資人，在圍繞董明珠的股權(quán)博弈中，高瓴一度發(fā)揮了重要作用。在醫(yī)療、消費(fèi)等領(lǐng)域，高瓴在二級市場也重倉過很多白馬股。

在過去的股市波動中，高瓴時常能踩對節(jié)奏，所獲不菲。一些人認(rèn)為，這與高瓴在很多領(lǐng)域有著深厚資源不無關(guān)系。而張磊本人則公開表示，成績來自其對“價值投資”的堅(jiān)守。

但無論如何，“高瓴投什么”一度是二級市場投資動向的一個風(fēng)向標(biāo)。A股的這一輪行情始于9月下旬，而高瓴創(chuàng)始人張磊也在一個月內(nèi)露面，那么引起市場關(guān)注，也是理所當(dāng)然的事情。

除了是橫跨一二級市場的“全市場投資者”之外，張磊身份的另一個特殊性在于他的中美金融市場“雙重背景”。張磊畢業(yè)于中國人民大學(xué)和耶魯大學(xué)，為耶魯大學(xué)校董。高瓴美元基金的LP們，無不是美國金融市場最具話語權(quán)的機(jī)構(gòu)——常春藤名校捐贈基金、大型保險公司和巨富家族的信托基金。從這個意義上講，張磊是中美商界之間的超級民間聯(lián)系人。

正因?yàn)楦哧埠蛷埨诘倪@些特殊性，他的露面才引發(fā)了如此多的關(guān)注。無獨(dú)有偶的是，2023年下半年，一位知名的電商巨頭創(chuàng)始人也重新在公開場合活躍起來。對此，一些觀點(diǎn)甚至將張磊的露面與其相提并論。

A股的這一輪行情始于9月下旬，而高瓴創(chuàng)始人張磊也在一個月內(nèi)露面，那么引起市場關(guān)注，也是理所當(dāng)然的事情。

當(dāng)然，對投資人、企業(yè)家的個人行為不必做過度解讀。中國一直都是世界上最優(yōu)秀的投資目的地之一，無論是中外的投資人還是企業(yè)家，都無法放棄這樣的大市場。以高瓴為例，這家以投資互聯(lián)網(wǎng)出名的機(jī)構(gòu)，早已提前布局中國的智能產(chǎn)業(yè)。

10月24日，智能駕駛方案供應(yīng)商地平線在香港上市。這是港股今年規(guī)模最大的科技IPO，也是3年來中國科技企業(yè)最大的一次境外IPO。高瓴是地平線最核心的投資者之一。

高瓴和它的投資對象，只是中國智能產(chǎn)業(yè)中的很小一部分。比如，差不多與地平線上市同時，10月25日，另一家智能駕駛企業(yè)文遠(yuǎn)知行也在美國納斯達(dá)克成功上市。兩家企業(yè)幾乎同時上市，不排除同類企業(yè)搶占資本市場先機(jī)的競爭因素。但值得一提的是，于美國大選在即，資本市場充滿不確定性的時候，兩家企業(yè)的IPO認(rèn)購數(shù)據(jù)都不算差。

數(shù)據(jù)也有所佐證。按照國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，前三季度，高技術(shù)制造業(yè)投資和高技術(shù)服務(wù)業(yè)投資分別同比增長9.4%和11.4%。這一增速充分說明，境內(nèi)和境外的投資者對中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的信任沒有改變。

當(dāng)然，在全球貿(mào)易博弈和產(chǎn)業(yè)變革的雙重背景之下，中國經(jīng)濟(jì)在宏觀管理上的主動作為，也很重要。

預(yù)期管理

中國是全球第一大工業(yè)國，工業(yè)一直是中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的根基。其中，規(guī)模以上工業(yè)的數(shù)據(jù)更體現(xiàn)了核心企業(yè)的發(fā)展和生存情況。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，前三季度，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.8%，高于GDP增速。中國的核心工業(yè)企業(yè)頂住了內(nèi)外部多重壓力，實(shí)現(xiàn)了平穩(wěn)發(fā)展。

企業(yè)微觀層面的壓力也客觀存在。前三季度，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額52281.6億元，同比下降3.5%（按可比口徑計(jì)算）。造成利潤下降的主要原因包括，工業(yè)品出廠價格的低迷，以及企業(yè)成本的上升，即成本增速快于營收增速等。

顯然，提振經(jīng)濟(jì)的努力還需要持續(xù)。

經(jīng)濟(jì)增長的路徑從來都不是秘密。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初期，增長主要靠勞動力增長和資本深化來實(shí)現(xiàn)，中國過去的超高速增長離不開這兩個要素。但隨著人口老齡化的到來，勞動力數(shù)量優(yōu)勢將不復(fù)存在，中國將進(jìn)入更加注重勞動力質(zhì)量的階段；同時，由于債務(wù)約束等原因，基建領(lǐng)域的狂飆突進(jìn)也將更加注重效率。因此，中國資本深化過程也將進(jìn)入平穩(wěn)期。

于是，中國的經(jīng)濟(jì)增長將更加依賴勞動力和資本之外的第三個因素，即全要素生產(chǎn)率的提高。技術(shù)進(jìn)步是全要素生產(chǎn)率的底層支撐，唯有以技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動的經(jīng)濟(jì)增長才是最持久的增長。中國的產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展之路，正是著眼于此。

但是，以上經(jīng)濟(jì)增長的經(jīng)典路徑更多是著眼于長期，如果從特定的時期來看，預(yù)期的管理也是發(fā)展經(jīng)濟(jì)過程中必不可少的變量。通貨緊縮，一直都是經(jīng)濟(jì)增長的最大敵人，在通貨緊縮之下，企業(yè)和家庭部門對經(jīng)濟(jì)的預(yù)期變壞，全社會的經(jīng)濟(jì)活動就會收縮。而且，這一收縮過程在短時間內(nèi)不可逆。

從本質(zhì)上講，通貨緊縮是一種預(yù)期惡化，而避免通貨緊縮，即是要扭轉(zhuǎn)預(yù)期。21世紀(jì)的這20多年時間內(nèi)，全球主要工業(yè)國的宏觀管理本質(zhì)上都是預(yù)期管理。

美國在2008年金融危機(jī)之后的QE（量化寬松），即是通過拯救銀行體系，扭轉(zhuǎn)企業(yè)和家庭部門的預(yù)期，抵抗通貨緊縮，從而避免了重蹈1930年代那樣的大蕭條。時任美聯(lián)儲主席伯南克也因此獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。日本的“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”也旨在通過貨幣政策，影響人們的預(yù)期，讓企業(yè)借貸擴(kuò)張，讓日本年輕一代放棄當(dāng)“御宅族”，而是去消費(fèi)，以期避免“失去的30年”中曾發(fā)生過的通貨緊縮。

那種可能推動資產(chǎn)價格飆升的“強(qiáng)刺激”發(fā)生概率不大，樓市是先行指標(biāo)。目前，雖然各種提振措施陸續(xù)出臺，但樓市并未出現(xiàn)過去那種普漲態(tài)勢，而更像是資產(chǎn)價值的合理回歸。

中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)韌性十足，企業(yè)投資和居民消費(fèi)熱情平穩(wěn)，但在一些重要場合，相關(guān)壓力也開始被公開討論。2024年9月6日的外灘金融峰會上，經(jīng)濟(jì)學(xué)家易綱就表示，中國現(xiàn)在應(yīng)該專注于應(yīng)對通貨緊縮壓力。易綱的身份十分特殊，他曾擔(dān)任中國人民銀行行長，現(xiàn)為中國金融學(xué)會理事會會長。他的話必然引發(fā)市場關(guān)注。

不久后的9月24日，那場備受關(guān)注的新聞發(fā)布會舉行。在這場國務(wù)院新聞辦公室舉辦的發(fā)布會上，人民銀行行長潘功勝、國家金融監(jiān)管總局局長李云澤、中國證監(jiān)會主席吳清悉數(shù)出席，介紹金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)情況。之后，發(fā)改委、財(cái)政部等主要經(jīng)濟(jì)管理部委也紛紛發(fā)布信息，推出提振經(jīng)濟(jì)的諸多措施。

截至10月底，一系列指向流動性寬松和提振樓市的政策已陸續(xù)出臺，政策出臺密度為近10年所罕見。因此，一些市場人士將這一輪政策和2008年的萬億級刺激計(jì)劃相提并論。有觀點(diǎn)還預(yù)計(jì)，未來還可能有更大規(guī)模刺激計(jì)劃推出。

實(shí)際上，那種可能推動資產(chǎn)價格飆升的“強(qiáng)刺激”發(fā)生概率不大，樓市是先行指標(biāo)。目前，雖然各種提振措施陸續(xù)出臺，但樓市并未出現(xiàn)過去那種普漲態(tài)勢，而更像是資產(chǎn)價值的合理回歸。

統(tǒng)計(jì)部門數(shù)據(jù)顯示，2024年9月，70個大中城市中，商品住宅銷售價格依然持續(xù)處于下行通道，但下行趨勢略有放緩。此外，如果去做一次微觀的實(shí)地調(diào)研，很容易發(fā)現(xiàn)：一線城市中心地帶核心物業(yè)的回升速度較快，而非核心區(qū)回升乏力。二線城市分化同樣嚴(yán)重，而三線以下樓市的情況，基本上短期難言樂觀。

樓市表現(xiàn)是政策取向的最好折射，可以看出，“大水漫灌”式的刺激計(jì)劃很難發(fā)生。宏觀管理的方向，早已走上更加科學(xué)的正軌。從2024年下半年開始，“健全預(yù)期管理機(jī)制”這一明確提法，已在諸多重要文件和會議上被提出。加大貨幣和財(cái)政政策的逆周期調(diào)節(jié)力度，是宏觀管理不可缺少的措施，提振和刺激只是手段，根本是要營造全社會積極向好的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，從而有效提振信心。

信心是經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的根本推動力，而信心來自預(yù)期。