選情的影響不可忽視　美股短期波動(dòng)或加大

從國際視角看，美國大選逐步臨近，兩位候選人的首次電視直播辯論也已經(jīng)于北京時(shí)間9月11日上午結(jié)束，從辯論的結(jié)果看，兩位候選人依然難解難分。那么，選情將對資本市場產(chǎn)生怎樣的影響呢？

選情對海外交易的影響

美國大選是下半年海外交易的關(guān)鍵詞。隨著大選進(jìn)程逐步白熱化，兩黨候選人優(yōu)勢來回逆轉(zhuǎn)，加劇市場博弈。先來看兩位候選人的異同。

根據(jù)中金公司的觀點(diǎn)，政策主張：核心都是“政府補(bǔ)貼私人、并促使資金回流”，區(qū)別在于方式和方向。在政府補(bǔ)貼居民層面，特朗普用減稅補(bǔ)貼企業(yè)部門；哈里斯用財(cái)政發(fā)錢直接補(bǔ)貼居民；在全球資金回流層面，哈里斯更多聚焦芯片和新能源等關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)；特朗普則希望通過更為激進(jìn)的關(guān)稅與弱美元政策縮窄經(jīng)常賬戶赤字。兩者的分歧主要在稅收方向，關(guān)稅強(qiáng)度，能源產(chǎn)業(yè)看法以及移民政策。

宏觀影響：哈里斯政策的供給通脹壓力小（關(guān)稅與移民），但刺激力度也受限（加稅）。相比特朗普，哈里斯的關(guān)稅和移民政策可能引發(fā)的供給側(cè)通脹壓力更??；在經(jīng)濟(jì)刺激力度上對中低收入人群的補(bǔ)貼也可能因?yàn)閷ζ髽I(yè)和富人加稅而被抵消。哈里斯的政策可能帶來的是“不溫不火”的維持現(xiàn)狀，而特朗普則有可能帶來的是“大開大合”的變化。

圖一：歷史經(jīng)驗(yàn)表明大選結(jié)束后美股反彈可期

資產(chǎn)含義：哈里斯政策或支撐美債利率與美元，但不利美股；特朗普則有利美股、周期品、比特幣，但或干預(yù)美元。哈里斯“不溫不火”的政策，也基本決定了對市場的影響幅度大概率小于特朗普。其直接通過財(cái)政擴(kuò)張補(bǔ)貼居民的方式，會(huì)使短期內(nèi)發(fā)債增加，對債券資產(chǎn)不利并會(huì)支撐美元；加稅政策不利于美股；大宗供給可能繼續(xù)受限。對于中國而言，如果哈里斯當(dāng)選，更溫和的貿(mào)易政策意味著內(nèi)需刺激的緊迫性下降。這也是中金公司認(rèn)為在現(xiàn)有政策約束下，美國大選對中國的影響可能遠(yuǎn)大于美聯(lián)儲(chǔ)降息的原因。

而根據(jù)華鑫證券的觀點(diǎn)，通?？偨y(tǒng)辯論期間，美股波動(dòng)加大，整體表現(xiàn)不佳；大選結(jié)束后，市場行情更加順暢，流動(dòng)性改善疊加降息落地，小盤占優(yōu)，金融和地產(chǎn)更值得期待。特朗普和哈里斯對經(jīng)濟(jì)和通脹共識較強(qiáng)，但主張左右極化，在新舊能源、移民、關(guān)稅和民權(quán)、意識形態(tài)等問題分歧極大。（見圖一）

華鑫證券的觀點(diǎn)總結(jié)大致如下，大選交易期間波動(dòng)加劇，兩黨利好方向不同：

1）VIX波動(dòng)未平：總統(tǒng)辯論期間，美股整體表現(xiàn)不佳，VIX占優(yōu)；大選結(jié)束后，市場行情更加順暢，小盤占優(yōu)；

2）特朗普交易：大類資產(chǎn)利好美元、美股、大宗和比特幣；行業(yè)利好傳統(tǒng)能源、保健、工業(yè)、科技；

3）哈里斯交易：大類資產(chǎn)利好美股、美債和新能源大宗；行業(yè)利好新能源、科技、消費(fèi)和大麻等。

美股短期面臨波動(dòng)

從美股本身看，近期受美國制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)不及預(yù)期與彭博社報(bào)道的美國司法部向英偉達(dá)發(fā)出傳票事件的雙重沖擊，美股顯著回調(diào)。在當(dāng)前美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)反壟斷調(diào)查力度的背景下，科技巨頭將面臨更為嚴(yán)峻的司法壓力。

而就美股基本面維度而言，根據(jù)中信證券的報(bào)告，多數(shù)行業(yè)在2024年二季報(bào)中的業(yè)績同比增速有所放緩，且超預(yù)期的幅度也環(huán)比回落，表明美股的基本面壓力正在加大。

而中金公司的報(bào)告則更詳細(xì)地表明：標(biāo)普500盈利加速，納斯達(dá)克減速?？杀瓤趶较?，標(biāo)普500二季度EPS同比增長11%，較一季度的6%加速增長，并沒有像市場擔(dān)憂的那樣出現(xiàn)大幅萎縮。作為對比，成長股集中的納斯達(dá)克指數(shù)EPS同比由一季度的28%回落至13%，不算差，但增速的大幅回落解釋了部分投資者對低增長無法支撐高估值的擔(dān)憂。超預(yù)期公司比例基本持平（二季度78%vs.一季度79%），而超預(yù)期幅度由7.9%降至3.5%，反映投資者此前預(yù)期或過于樂觀。（見圖二）

收入加速和成本降低，凈利潤率改善。收入端，二季度標(biāo)普500非金融收入同比增速由一季度的4.4%升至5.8%，表明二季度經(jīng)濟(jì)增長并不差。成本端，1）主營業(yè)務(wù)成本持平于一季度，原油價(jià)格的傳導(dǎo)存在1～2個(gè)月的滯后，因此二季度油價(jià)同比上漲尚未體現(xiàn)在成本端，何況三季度再轉(zhuǎn)為下跌；2）銷售管理費(fèi)用同比增速降至5.2%（vs.一季度5.7%），受益于公司成本控制策略和薪資通脹放緩；3）付息成本和有效稅率下降，利息費(fèi)用/EBIT之比由12.6%降至12.3%，所得稅/稅前利潤由12.7%降至10.9%。收入和成本的一上一下帶動(dòng)非金融凈利潤率改善，由一季度的11.2%升至11.6%。

二季度美股內(nèi)部呈現(xiàn)科技“下”、周期“上”的切換：

1）科技增速放緩。半導(dǎo)體及設(shè)備二季度盈利增長57%，但弱于一季度的88%；軟件與服務(wù)（9%vs.一季度18%）繼續(xù)走弱，媒體與娛樂已經(jīng)轉(zhuǎn)負(fù)（-8.1%vs.一季度38%），僅技術(shù)硬件由-2.3%回升至3.1%；相比之下，周期開始修復(fù)，能源盈利同比增速轉(zhuǎn)正（7.7%vs.一季度-23.4%），金融（18%vs.一季度10%）、公用事業(yè)（16%vs.一季度10%）和原材料（-9%vs.一季度-20%）增速改善；

2）盈利增長貢獻(xiàn)上，信息科技由一季度的80%降至33%，通訊服務(wù)貢獻(xiàn)轉(zhuǎn)負(fù)。周期貢獻(xiàn)抬升，能源貢獻(xiàn)由一季度的拖累轉(zhuǎn)正至24%，金融貢獻(xiàn)基本持平。

此外，中信證券還表示，美股還面臨著三個(gè)維度的流動(dòng)性超預(yù)期向下拐點(diǎn)。

首先，盡管市場普遍預(yù)期美國即將進(jìn)入降息周期，但美聯(lián)儲(chǔ)目前仍未停止其縮表進(jìn)程，因此美股仍受到宏觀流動(dòng)性緊縮的壓制。

其次，隨著9月的到來，部分美國上市公司將進(jìn)入靜默期，意味著美股在市場流動(dòng)性層面同樣存在壓力。

最后，日本央行副行長此前表態(tài)，若通脹符合預(yù)期，將考慮進(jìn)一步上調(diào)利率。在當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)即將步入降息周期的背景下，如果日本央行再次加息，美日利差的收窄可能會(huì)導(dǎo)致套利交易的再次逆轉(zhuǎn)。

結(jié)合上述基本面和流動(dòng)性維度的判斷，中信證券預(yù)計(jì)短期美股市場將繼續(xù)呈現(xiàn)震蕩行情，建議投資者關(guān)注降息周期中防御屬性較強(qiáng)的醫(yī)療保健和公用事業(yè)板塊。而中金公司則表示，美股長期不悲觀，短期面臨波動(dòng)、“跌多了可以買回來”，降息后逐漸轉(zhuǎn)向盈利受益和順周期板塊。

圖二：Q2標(biāo)普500盈利超預(yù)期幅度回落至3.5%，超預(yù)期公司數(shù)占比同樣回落至78%