關(guān)注第三產(chǎn)業(yè)的景氣分化

近期市場(chǎng)普遍關(guān)注第三產(chǎn)業(yè)的盈利情況，一方面，北京統(tǒng)計(jì)局公布的限額以上住宿和餐飲業(yè)法人單位主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示，截至今年6月，餐飲業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比降低88.8%，住宿業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比降低31.9%，但另一方面，如果觀察全國(guó)層面的服務(wù)業(yè)景氣度，去年開始國(guó)家統(tǒng)計(jì)局新增公布“服務(wù)零售”數(shù)據(jù)，2023年全年累計(jì)同比增長(zhǎng)20%，而截至今年7月，這一數(shù)據(jù)為7.2%，雖然較去年放緩，但仍明顯高于整體社會(huì)消費(fèi)品零售總額累計(jì)同比3.5%。

如何理解兩類數(shù)據(jù)的差異？我們認(rèn)為，盡管第二產(chǎn)業(yè)是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定器，但第三產(chǎn)業(yè)的景氣分化是宏觀與體感產(chǎn)生分歧的重要原因，這種分化由“內(nèi)卷”以及行業(yè)與地區(qū)特征所共同帶來(lái)。

營(yíng)收與利潤(rùn)走勢(shì)分歧并不少見(jiàn)，行業(yè)與區(qū)域差異同樣較大

相比工業(yè)企業(yè)效益數(shù)據(jù)，能夠以較高頻率披露利潤(rùn)情況的服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)較為有限。從全國(guó)水平看，規(guī)模以上服務(wù)業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入最新累計(jì)同比為7.2%，略弱于去年8.3%，表現(xiàn)并不差（大幅好于工業(yè)企業(yè)，后者截至7月營(yíng)收累計(jì)同比2.9%），服務(wù)業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)自2020年起不再公布。

公布服務(wù)業(yè)情況的地區(qū)較為有限，具體包括：

如前文所述，北京披露了第三產(chǎn)業(yè)內(nèi)多個(gè)細(xì)分行業(yè)的法人單位數(shù)、營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額等指標(biāo)：（1）利潤(rùn)與營(yíng)收可能有較大差異：盡管其餐飲業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)被市場(chǎng)廣泛討論，但根據(jù)按照季度發(fā)布的“限額以上住宿和餐飲業(yè)法人單位主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)”，截至6月，其營(yíng)業(yè)收入增速累計(jì)同比下降2.9%，雖然呈現(xiàn)為負(fù)增，但遠(yuǎn)好于利潤(rùn)-88.8%；（2）利潤(rùn)與投資也可能有較大差異：在前期發(fā)布的報(bào)告《如何看待上半年各地投資與消費(fèi)？》中我們?cè)攸c(diǎn)關(guān)注北京的水利建設(shè)，今年上半年京津冀地區(qū)基建高增，其中北京、河北、天津分別錄得30.5%、21.8%、25.3%，或與去年增發(fā)萬(wàn)億資金專門用于支持以京津冀為重點(diǎn)的華北地區(qū)等災(zāi)后恢復(fù)重建有關(guān)——根據(jù)北京市統(tǒng)計(jì)局，上半年水利管理投資同比增長(zhǎng)4.4倍，占基礎(chǔ)設(shè)施投資比重由上年同期的4.2%提升至17.6%。但與此同時(shí)，從利潤(rùn)角度觀察，從去年下半年起，北京水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比增速始終呈現(xiàn)為兩位數(shù)負(fù)增；（3）盈利與增加值、投資的差異可能是構(gòu)成當(dāng)下體感弱于GDP表現(xiàn)的重要原因，這也意味著供給側(cè)韌性不一定意味著盈利能力改善，行業(yè)參與主體數(shù)量的增加不容忽視：截至6月，北京住宿和餐飲業(yè)法人單位數(shù)同比為21.2%，這加大了賽道擁擠程度，可能是盈利承壓的重要原因之一。（見(jiàn)圖一、二）

圖一：北京法人單位收入累計(jì)同比（%）

截至今年5月，浙江杭州規(guī)模以上服務(wù)業(yè)營(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比10.3%，前值10.4%，與全國(guó)情況不同的是，這一增速相較去年上了一個(gè)臺(tái)階（2023年增速都在10%以下），與此同時(shí)，截至5月其利潤(rùn)累計(jì)同比為3%，而去年全年都在19%以上，明顯下了一個(gè)臺(tái)階。分行業(yè)看，杭州公布有信息傳輸軟件和信息技術(shù)、租賃和商務(wù)、科學(xué)研究和技術(shù)三個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)增速，分別錄得12.6%、-32.8%、-41.5%，對(duì)應(yīng)營(yíng)收為11.6%、15.2%、7.7%，由此可見(jiàn)，杭州信息傳輸軟件和信息技術(shù)行業(yè)的利潤(rùn)好于營(yíng)收且雙雙呈現(xiàn)為高增，但租賃商務(wù)、科研技術(shù)盈利偏弱，且這種壓力并非來(lái)自需求（營(yíng)收向好意味著行業(yè)并未萎縮），更多來(lái)自利潤(rùn)率或成本端。

圖二：北京法人單位利潤(rùn)累計(jì)同比（%）

?？?、唐山等地也公布有分行業(yè)服務(wù)業(yè)利潤(rùn)增速，不過(guò)和杭州類似，僅涉及若干行業(yè)，也并未公布住宿、餐飲行業(yè)的情況，值得注意的是地區(qū)和行業(yè)之間的分化較為常見(jiàn)：（1）唐山規(guī)模以上服務(wù)業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比為-3.2%，營(yíng)業(yè)收入增速-2.4%，雙雙小幅負(fù)增，即使是高技術(shù)行業(yè)表現(xiàn)也同樣承壓，如信息傳輸軟件和信息技術(shù)利潤(rùn)總額累計(jì)同比-39.6%，營(yíng)收增速-9%；（2）?？跀?shù)據(jù)來(lái)看，截至5月，其信息傳輸軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比-25.8%，這一系列數(shù)據(jù)或表明，高技術(shù)服務(wù)業(yè)的景氣度也并非全國(guó)一致，而是存在著區(qū)域上的差異。

“內(nèi)卷”階段下消費(fèi)品以舊換新有望帶來(lái)一定需求提振

我們?cè)凇度绾慰创习肽旮鞯赝顿Y與消費(fèi)？》中指出，從整體消費(fèi)增速的角度，目前超一線大城市的拖累大于其他地區(qū)，原因在于餐飲（尤其是餐飲服務(wù)）、汽車（城際競(jìng)爭(zhēng)以及部分城市政策變化）等因素，而8月末至今，重點(diǎn)城市也出臺(tái)了較全國(guó)更為有力的消費(fèi)品以舊換新政策，以對(duì)沖增速的下行，包括：

9月3日上海發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加大力度推進(jìn)消費(fèi)品以舊換新工作實(shí)施方案》，擴(kuò)大了補(bǔ)貼品類范圍（如新增電動(dòng)自行車，增加了一些家裝、家居和適老化產(chǎn)品如沙發(fā)、涂料、語(yǔ)音手勢(shì)控制電視機(jī)等等）。根據(jù)公開信息，上海本輪統(tǒng)籌安排資金超過(guò)40億元，明顯高于歷年安排的促消費(fèi)補(bǔ)貼資金量——作為參照，去年上海社會(huì)消費(fèi)品零售總額為18516億元，今年上半年的補(bǔ)貼資金總額為1.5億；

8月30日《北京市加力支持設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新實(shí)施方案》發(fā)布，同樣以加大補(bǔ)貼力度、擴(kuò)大范圍為主要特點(diǎn)，新增支持個(gè)人乘用車置換更新、居家適老化改造、電動(dòng)自行車以舊換新、舊房裝修、廚衛(wèi)等局部改造所用物品和材料購(gòu)置、農(nóng)村地區(qū)老舊“煤改電”設(shè)備更新，值得注意的是，上半年北京消費(fèi)品以舊換新政策效果已經(jīng)有所顯現(xiàn)，家用電器和音像器材類商品零售額由1-5月下降2.0%轉(zhuǎn)為1-6月增長(zhǎng)1.4%，可以預(yù)期下半年將有更多改善。

在供給側(cè)強(qiáng)于需求側(cè)、第三產(chǎn)業(yè)（尤其是餐飲、批發(fā)零售等）利潤(rùn)率走低、企業(yè)端優(yōu)勝劣汰節(jié)奏有限的背景下，對(duì)需求的提振可能是短期最為行之有效的方案，重點(diǎn)城市加大補(bǔ)貼力度有望改善整體服務(wù)業(yè)景氣度，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增速反彈的同時(shí)也彌合宏觀與微觀之間的“溫差”。