青少年治療近視暑期升溫興齊眼藥獨家獲批阿托品滴眼液快速放量

阿托品滴眼液，這究竟是何方神圣？從百度百科的解釋來看，硫酸阿托品滴眼液（Atropine Sulfate Eye Drops），是以硫酸阿托品為活性成分的眼用制劑，用于延緩球鏡度數(shù)為-1.00D至-4.00D（散光≤1.50D、屈光參差≤1.50D）的6歲至12歲兒童的近視進展。2024年3月11日，據國家藥監(jiān)局公示，興齊眼藥申報的硫酸阿托品滴眼液新藥上市申請已獲得批準，此次獲批用于延緩兒童近視進展。

實際上，這也是國內首個獲批上市的阿托品滴眼液，此前一度阿托品是以院內制劑的形式在小范圍內流轉，后被叫停，因此公司方才快馬加鞭地進行申報。而興齊眼藥今年獲批的吃蟹效應或鼓勵內地醫(yī)藥同行，根據券商研報，截至2023年底，國內還有包括歐康維視、愛爾眼科、兆科眼科、恒瑞醫(yī)藥、齊魯制藥等在內的多個廠商的硫酸阿托品產品正處于三期臨床進程中。尤其，創(chuàng)新藥龍頭恒瑞醫(yī)藥的相關產品有望于2024年年內完成三期臨床。

不過至少目前，興齊的阿托品滴眼液在內地正享受新品的紅利期，突出的產品優(yōu)勢能否讓這家常年保持高毛利率的公司業(yè)績再攀高峰呢？本刊注意到，7月30日，公司在投資者互動平臺上回答為何河南某眼科醫(yī)院在阿托品獲批上市后還能申請院內制劑時，表示：“根據《醫(yī)療機構制劑注冊管理辦法（試行）》的規(guī)定，醫(yī)療機構制劑是指醫(yī)療機構根據本單位臨床需要經批準而配制、自用的固定處方制劑。醫(yī)療機構配制的制劑，應當是市場上沒有供應的品種?！?/p>

“公司獲批的0.01%硫酸阿托品滴眼液是經過嚴格隨機雙盲對照臨床試驗、在獲得充分的臨床數(shù)據支撐后經國家藥品監(jiān)督管理局嚴格審核后批準的唯一產品?！惫就瑫r強調。

緩解中國內地家長近視焦慮低濃度阿托品從院內制劑進化為處方藥

數(shù)據顯示，目前我國兒童及青少年近視率全球第一，近視人群總數(shù)近1億人。不僅是我國如此，隨著全球人口增長、老齡化加劇及生活方式的改變，全球眼病患者人數(shù)將持續(xù)增長，眼科用藥市場也迎來高速發(fā)展階段。

據弗若斯特沙利文報告披露，全球眼科市場規(guī)模從2018年的324億美元增加至2022年的387億美元，預計2027年將達到570億美元。

在與本刊交流中，一位不愿具名的兩個孩子家長坦言，現(xiàn)在孩子普遍用眼過度，一方面是無論在學校課堂還是下學回家埋頭于書本中的時間長；另一方面是如今各類電子產品發(fā)達，孩子長時間接觸各類電子產品都可能誘發(fā)近視，其實作為家長不愿意孩子小小年紀就戴眼鏡。

在今年興齊的產品正式獲批前，此前國內少數(shù)醫(yī)院將其作為自制劑在院內使用，家長也可憑處方在互聯(lián)網醫(yī)院在線購買，但很快被叫停。不少家長托人在海外代購，或是網購高濃度阿托品后自行配置成0.01%的低濃度阿托品滴眼液，其中的復雜曲折讓不少家長最終放棄，轉而選擇更容易用上的離焦鏡或者角膜塑形鏡等產品。

隨著此次其以處方藥的形式正式回歸，低濃度阿托品滴眼液正式成為處方藥，成為內地家長們的福音。不過現(xiàn)實的問題來了，即便身處內地的一線大城市，目前想要順利拿到藥還是要費一定周折。

本刊在北京的多家藥店以消費者身份咨詢，無一例外都得到了沒貨的回復。而北京的三甲醫(yī)院中，能夠開到這一近視神藥的眼科也是寥寥無幾，不過類似北京的和睦家等多家非公立醫(yī)院能夠買到這一款滴眼液（另據本刊的了解，包括愛爾眼科醫(yī)院、華夏、普瑞醫(yī)院等也可以買到阿托品了）。

對此，本刊以孩子家長的身份致電興齊眼藥客服，接線員表示可以通過沈陽興齊眼科醫(yī)院互聯(lián)網醫(yī)院小程序進行購買，患者需要在小程序內“在線問診”板塊，上傳三個月內的處方或者診斷以及眼壓單和驗光單，由醫(yī)生審核通過后，方可開藥。

在談到產品的具體價格時，該客服表示產品定價為29元一只，一盒30只，患者每天用一只，這樣大體推算的話，如果連續(xù)使用一年的費用大體在一萬元左右。而該人士也表示，不推薦符合年齡和近視條件的青少年，在佩戴離焦鏡或角膜塑形鏡的同時來使用阿托品滴眼液，除非是醫(yī)生準許使用的情況，通常青少年近視患者應該在上述三類產品中“三選其一”。

至于目前使用阿托品滴眼液治療近視的有效率上，該人士表示大約在60%。不過這一產品并非對所有符合條件的青少年都有作用。有上海的專家公開指出，這種滴眼液無法逆轉近視，只可以延緩青少年近視進展，效果也因人而異。低濃度阿托品滴眼液作為近視防控手段的輔助，有積極意義，但不能神化它的療效，盲目跟風使用。特別是對莨菪類生物堿過敏者、患青光眼或有青光眼傾向（淺前房、房角狹窄等）等人群，禁用0.01%硫酸阿托品滴眼液。

低濃度阿托品或成公司爆款單品興齊眼藥一直在籌劃多條腿走路

那么，阿托品未來的利潤空間究竟有多大呢？

西南證券研報對于市場規(guī)模做出預測，預計至2026年中國4-18歲青少年約有近視人群1.3億，由于阿托品年均用藥費用僅為角膜塑形鏡的30%，該產品在院內制劑銷售模式下已經有一定的市場認知，預計到2026年阿托品市場規(guī)模約在52.9億元至203.9億元之間。

從接待機構調研看，面對機構方對該產品生產線能力的疑惑時，公司方的回復是產品上市時只有一條生產線，現(xiàn)在已經新增三條，目前總計四條生產線，完全滿足市場需求，已有新增生產線生產的產品投放市場。同時，公司并未因賺錢而設定一個急功近利的年度銷售目標。

“低濃度阿托品銷量取決于患者數(shù)和患者使用周期，隨著產品上市，逐步在各個渠道鋪開，累計的患者數(shù)量將快速上升，同時，隨著近視防控知識廣泛科普，近視患者的使用周期也會越來越規(guī)范。2024年我們沒有設定產品銷售目標，2025年—2026年的銷售目標會結合產品在各個渠道的準入情況和健康科普的成熟度來考慮預判產品的市場需求。”這是公司方人士在5月中旬接待機構調研時的公開表示。

作為一款阿托品的仿制藥，率先破局的興齊無疑會享受到獨有的新品紅利期，但這樣的“蜜月效應”能持續(xù)多長無疑會關乎公司的盈利，畢竟產品是按三類的仿制藥獲得藥監(jiān)局批準的。匯總本刊對業(yè)內專家的了解，對這一問題尚無權威的答案。

不過，此前公司方人士公開給出了幾個參考指標：2022年國家藥監(jiān)局綜合司公開征求《中華人民共和國藥品管理法實施條例（修訂草案征求意見稿）》意見中提到：兒童用藥給予最長不超過12個月的市場獨占期，但是目前僅為征求意見稿，尚未落地實施。

另2018年國家藥品監(jiān)督管理局關于公開征求《藥品試驗數(shù)據保護實施辦法（暫行）》意見中提到：對兒童專用藥，自該適應癥首次在中國獲批之日起給予6年數(shù)據保護期。但該辦法目前僅為征求意見稿，尚未落地實施。

對于興齊來說，一條腿走路必然算不上保險，公司近幾年來也在籌劃全眼藥水系列發(fā)展。7月25日，興齊眼藥公告，公司研發(fā)的SQ-22031滴眼液獲得國家藥品監(jiān)督管理局臨床試驗批準。該藥品為1類治療用生物制品，適用于干眼癥和神經營養(yǎng)性角膜炎。

資料顯示，目前干眼癥已經發(fā)展為一種流行病，是眼科門診中一大類的常見病，占全部眼病的70%。據藥渡平臺預測，到2030年，國內干眼癥藥物市場規(guī)模將大幅增長至67億美元，市場前景廣闊，藥物需求巨大（常年996的人們由于終日面對電腦辦公或多或少受到干眼癥困擾）。

在書面回復本刊時，艾媒資訊首席分析師張毅也表示，未來眼藥水領域最大的增量機會可能來自干眼癥緩解型眼藥水、兒童近視治療型眼藥水。就前者而言，“從我們研究的情況看，隨著智能電子產品、光污染以及生活節(jié)奏加快，干眼癥緩解型眼藥水市場需求持續(xù)增長，尤其是在中老年人群中。”他進一步解釋其看好適用干眼癥產品的原因所在。

其實在這次新品獲批臨床試驗前，公司主營產品中的環(huán)孢素滴眼液已經頗具規(guī)模，而該產品恰好就是治療中重度干眼癥的首選。在2023年年報中，公司披露公司本報告期及去年同期銷售額占公司同期主營業(yè)務收入10%以上的產品：就是茲潤·環(huán)孢素滴眼液（Ⅱ）（該產品可促進干眼癥患者的淚液分泌，適用于與角結膜干燥癥相關的眼部炎癥所導致的淚液生成減少的患者）。

對于這類產品的市占率增長，公司方也體現(xiàn)出極大的信心。在今年的第一次接待賣方網絡會議調研時，公司方介紹，干眼治療領域是一個極具前景的市場。2023年環(huán)孢素增長速度較快。公司環(huán)孢素滴眼液（Ⅱ）為該報告期及去年同期銷售額占公司同期主營業(yè)務收入10%以上的產品。已有多項臨床結果表明，環(huán)孢素A滴眼液對于治療干眼癥有較好的療效，并且具有良好的安全性。公司0.05%環(huán)孢素滴眼液（II）是中國首個獲批用于干眼癥的環(huán)孢素眼用制劑。0.05%環(huán)孢素滴眼液（II）于2021年12月通過國家談判，首次成功進入國家醫(yī)保藥品目錄，2023年繼續(xù)納入國家醫(yī)保目錄。預計市場占有率將逐漸上升。

除去針對近視和干眼的藥物外，公司的產品線在眼科領域覆蓋完備，年報中的表述自信滿滿：公司產品包括延緩兒童近視進展藥、干眼治療藥、眼用抗感染藥、眼用抗炎/抗感染藥、散瞳藥和睫狀肌麻痹藥、眼用非類固醇消炎藥、縮瞳藥和抗青光眼用藥等，覆蓋十個眼科藥物細分類別，公司已建立了“系列全、品種多”的眼科藥物產品體系。

近五年整體收入、凈利潤表現(xiàn)優(yōu)異興齊眼藥研發(fā)能力才是高PE的保障

其實從專家的觀點看，盡管覆蓋的面很廣，但公司手中真正具有創(chuàng)新能力的王牌就是上述的兩張：環(huán)孢素滴眼液是小王，阿托品是大王。此前沒有后者的貢獻，從財報數(shù)據看，2019年-2023年，興齊眼藥的營收呈持續(xù)上升趨勢，從5.42億元提升至14.68億元，同比增長17.42%；公司凈利潤也從2019年的0.36億元增長至2023年的2.4億元，同比增長13.39%。

仔細探尋背后的原因，近些年來，公司的幾大主要業(yè)務板塊，毛利率基本能夠維持在80%一線，比如根據公司2023年年度報告，公司滴眼劑產品的綜合毛利率是79.25%。那么，興齊的幾大業(yè)務板塊分類盈利能力如何呢？附表是2023年財報的數(shù)字。

公司產品的高毛利推動盈利能力的提高。營收上，近3年復合增長率（CAGR）為28.68%，近5年為27.76%；歸母凈利潤近3年CAGR為39.73%，近5年更是高達77.4%。

看完了盈利情況再來看費用情況，2019年-2023年，興齊眼藥的銷售費用率、管理費用率及財務費用率均在總體上呈不同程度的下降。其中，管理費用也從2019年的13.41%下降至2023年的10.52%，銷售費用率從2019年的40.43%下降至2023年的36.46%。

對比來看，公司的研發(fā)費用和研發(fā)人數(shù)的上升或許是保證高毛利的關鍵所在。匯總近幾年的財報可見，2019年-2023年，興齊眼藥的研發(fā)費用從0.54億元提升至1.67億元，同比增長14.89%。公司的研發(fā)人員數(shù)量也從2022年的191人增長至2023年的239人，同比增長25.13%。

不過不僅是研發(fā)人員快速增加，整體公司的員工人數(shù)也基本在持續(xù)增加，從2019年不到1000人到2023年接近2000人，這樣的結果或也導致人均創(chuàng)收和人均創(chuàng)利的下降，不過興齊對此卻充滿信心，畢竟憑借研發(fā)實力的提升帶來的仿制藥大單品，才能成就興齊的未來。

從二級市場的走勢來看，3月硫酸阿托品滴眼液獲批注冊證后，公司股價再次飆升，從3月初的106元/股上漲至5月29日的203元/股，近3個月股價漲幅超90%，總市值達354億元。截至5月29日，興齊眼藥的動態(tài)市盈率高達255倍，靜態(tài)市盈率147倍，遠高于中證指數(shù)有限公司發(fā)布的滬深市場平均靜態(tài)市盈率15.41倍。

“高估值”成了其頭頂?shù)倪_摩克利斯之劍。自今年6月以來，興齊股價已經跌超40%。應該說，此前一路追隨公司的股民中，或許部分人已經止盈離場，同時多位大股東通過這些年的幾輪減持已經賺到了可觀的真金白銀，當然出局者也有擔心阿托品銷售不及預期影響利潤者。

但來自產業(yè)層面一次又一次的突破是給支持公司者繼續(xù)的理由。同時，目前該公司的最新PE（TTM）已經退到了80倍一線，此前高估與否的爭論逐漸趨于緩和。此外，從機構的層面看，頂流明星基金經理朱少醒連續(xù)多季重倉該股，也是讓股民堅持下去的最好理由。

8月29日，公司的半年報就將揭曉，這也將是阿托品正式獲批后的首張成績單。

（文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）

附表 興齊眼藥2023年年報分業(yè)務板塊數(shù)據一覽