綠色債券融資對(duì)企業(yè)經(jīng)營效益的影響

摘要：綠色債券是綠色金融體系的重要組成部分，也是推動(dòng)我國綠色轉(zhuǎn)型的有效工具?；趯?duì)綠色債券市場(chǎng)建立以來發(fā)行企業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤，本文發(fā)現(xiàn)，在綠色債券制度逐漸規(guī)范、市場(chǎng)加速擴(kuò)容的背景下，綠色債券發(fā)行成本具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，上市公司綠色債券發(fā)行總額占比逐年提高，發(fā)行綠色債券的上市公司經(jīng)營效益有所提升。對(duì)此，本文提出完善綠色金融管理政策，鼓勵(lì)企業(yè)發(fā)行綠色債券，以及加大綠色企業(yè)的信息披露力度等建議。

關(guān)鍵詞：綠色債券 經(jīng)營效益 綠色金融 債券發(fā)行

我國綠色債券市場(chǎng)源于2015年，發(fā)展于2016年，完善于2021年，領(lǐng)跑于2022年。

2015年末，中國人民銀行出臺(tái)《關(guān)于在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行綠色金融債券有關(guān)事宜的公告》（中國人民銀行公告〔2015〕第39號(hào)），規(guī)定了綠色金融債券的發(fā)行要素，公告的附件《綠色債券支持項(xiàng)目目錄》是國內(nèi)第一份關(guān)于綠色債券界定與分類的文件。2016年，中國人民銀行、財(cái)政部、國家發(fā)展改革委、原環(huán)境保護(hù)部等七部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2016〕228號(hào)），由此我國建立了相對(duì)完整、規(guī)范的綠色金融政策體系。2021年，中國人民銀行、國家發(fā)展改革委、證監(jiān)會(huì)共同研究完善并印發(fā)《綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021年版）》（銀發(fā)〔2021〕96號(hào)），進(jìn)一步統(tǒng)一了綠色債券的界定標(biāo)準(zhǔn)，明確綠色債券支持項(xiàng)目。根據(jù)氣候債券倡議組織（CBI）、中央結(jié)算公司中債研發(fā)中心及興業(yè)經(jīng)濟(jì)研究咨詢股份有限公司聯(lián)合發(fā)布的《中國可持續(xù)債券市場(chǎng)報(bào)告》，2022年我國的綠色債券發(fā)行規(guī)模達(dá)到854億美元，高出美國210億美元，是全球最大的綠色債券發(fā)行國。2023年，我國綠色債券發(fā)行規(guī)模約835億美元，連續(xù)兩年保持世界最大的綠色債券發(fā)行市場(chǎng)地位。

歷經(jīng)近十年的發(fā)展，我國綠色債券制度不斷完善、綠色債券市場(chǎng)越來越龐大，企業(yè)對(duì)綠色債券的認(rèn)知逐漸深刻，越來越多的優(yōu)質(zhì)上市公司開始通過發(fā)行綠色債券節(jié)省融資成本、提高償債能力、提升企業(yè)經(jīng)營效益、推動(dòng)估值提升。

綠色債券制度逐漸規(guī)范，市場(chǎng)加速擴(kuò)容

我國綠色金融體系和綠色債券的界定逐漸清晰。此前，由于綠色債券監(jiān)管機(jī)構(gòu)和發(fā)行市場(chǎng)不盡相同，各機(jī)構(gòu)對(duì)綠色金融體系及綠色債券的界定與表述也有所差異。2016年發(fā)布的《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》明確了綠色金融體系的界定?！毒G色債券支持項(xiàng)目目錄（2021年版）》的印發(fā)統(tǒng)一了綠色債券的界定標(biāo)準(zhǔn)，明確了綠色債券支持項(xiàng)目包括節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、清潔生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)、清潔能源產(chǎn)業(yè)、生態(tài)環(huán)境產(chǎn)業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施綠色升級(jí)、綠色服務(wù)六大領(lǐng)域，共25個(gè)二級(jí)目錄、203個(gè)三級(jí)目錄。2024年，國家發(fā)展改革委會(huì)同有關(guān)部門在《綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2019年版）》基礎(chǔ)上，修訂形成《綠色低碳轉(zhuǎn)型產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2024年版）》，在上一版的基礎(chǔ)上將綠色低碳轉(zhuǎn)型產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄擴(kuò)展到7類一級(jí)目錄、31類二級(jí)目錄、246類三級(jí)目錄，對(duì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展綠色低碳轉(zhuǎn)型提供了更好的支撐。

我國綠色債券內(nèi)涵不斷豐富、市場(chǎng)加速擴(kuò)容。中央結(jié)算公司進(jìn)一步提出“投向綠”的識(shí)別歸類理念，根據(jù)債券募集資金用途、發(fā)行人行業(yè)和主營業(yè)務(wù)對(duì)債券的綠色屬性進(jìn)行識(shí)別，即募集資金實(shí)際投向綠色相關(guān)產(chǎn)業(yè)的債券均識(shí)別為“投向綠”債券。具體而言，“投向綠”債券是指符合我國《綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021年版）》、國際資本市場(chǎng)協(xié)會(huì)（ICMA）發(fā)布的《綠色債券原則》、氣候債券倡議組織（CBI）發(fā)布的《氣候債券分類方案》三項(xiàng)綠色債券標(biāo)準(zhǔn)，并且投向綠色項(xiàng)目資金規(guī)模不低于貼標(biāo)綠色債券規(guī)定要求的債券。

根據(jù)中央結(jié)算公司中債研發(fā)中心發(fā)布的《中國債券市場(chǎng)概覽》（2022、2023年版），2023年境內(nèi)主體發(fā)行“投向綠”債券高達(dá)16755億元，較2022年（約15295億元）增長(zhǎng)9.5%。其中，貼標(biāo)綠色債券發(fā)行規(guī)模約為8448億元。

綠色債券的成本優(yōu)勢(shì)

從融資成本來看，綠色債券發(fā)行利率更低，發(fā)行綠色債券更具成本優(yōu)勢(shì)。

據(jù)金融終端Choice的數(shù)據(jù)，在2022年及2023年發(fā)行的AAA信用評(píng)級(jí)3年期綠色債券中，本文選取了36只基本符合可比條件的樣本進(jìn)行分析。數(shù)據(jù)顯示，與可比普通債券（同一發(fā)行人當(dāng)季發(fā)行的非綠色債券）相比，75%左右的綠色債券票面利率更低，平均低12BP。按平均每個(gè)發(fā)行人綠色債券余額53億元測(cè)算，單個(gè)發(fā)行人每年可節(jié)省財(cái)務(wù)成本約636萬元。例如，招商局蛇口工業(yè)區(qū)控股股份有限公司2023年10月18日發(fā)行的23招商蛇口MTN003票面利率為3.1%；2023年10月16日發(fā)行的綠色債券23招商蛇口GN002票面利率僅為2.9%。再如，深圳高速公路集團(tuán)股份有限公司2023年9月4日發(fā)行的23深圳高速M(fèi)TN002票面利率為3.05%；2023年10月16日發(fā)行的綠色債券G23深高1票面利率僅為2.88%。

綠色債券發(fā)行人的結(jié)構(gòu)特征

從發(fā)行人結(jié)構(gòu)來看，綠色債券發(fā)行人以國有企業(yè)及非上市公司為主。近年來，隨著綠色債券市場(chǎng)的不斷完善，上市公司參與綠色債券發(fā)行的積極性提高，發(fā)行總額占比逐年翻倍，發(fā)行綠色債券與企業(yè)發(fā)展正逐漸形成一個(gè)互相促進(jìn)的良性循環(huán)。

從綠色債券發(fā)行人存量結(jié)構(gòu)來看，國有企業(yè)及非上市公司占多數(shù)。從募集資金使用角度看，除綠色企業(yè)債允許不超過50%的債券募集資金用于償還銀行貸款和補(bǔ)充營運(yùn)資金外，其他類別綠色債券要求募集資金100%投入綠色項(xiàng)目。截至2023年末，國有企業(yè)累計(jì)發(fā)行綠色債券3.24萬億元，占比為77.61%，體現(xiàn)出國有企業(yè)對(duì)綠色概念更為熟悉，對(duì)綠色項(xiàng)目的認(rèn)知與運(yùn)用更加到位。非上市公司累計(jì)發(fā)行綠色債券約2.9萬億元，占比為68.90%；上市公司占比為31.10%（見表1）。由此可見，相對(duì)非上市公司，上市公司融資渠道更多元，未來發(fā)行綠色債券的潛力較大。

從綠色債券發(fā)行數(shù)據(jù)來看，上市公司參與綠色債券發(fā)行的積極性不斷提升，發(fā)行總額占比逐年提高。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，截至2023年末，共有150家A股上市公司發(fā)行綠色債券，累計(jì)發(fā)行總額已達(dá)1.3萬億元。截取2020年、2021年、2022年、2023年的數(shù)據(jù)，上市公司發(fā)行綠色債券總額分別占全部綠色債券發(fā)行總額的7%、14%、32%、45%，呈逐年提高態(tài)勢(shì)。

從綠色債券發(fā)行人所在行業(yè)與屬地來看，發(fā)行綠色債券的A股上市公司主要集中在銀行、公共事業(yè)等行業(yè)，以及北京、廣東等發(fā)達(dá)地區(qū)。綠色債券涉及碳減排指標(biāo)，而碳排放量較大的行業(yè)主要集中在鋼鐵、電力、水泥、石化等領(lǐng)域，其中石化、化工、建材、鋼鐵、有色、造紙、電力、航空八大重點(diǎn)行業(yè)被納入碳排放權(quán)交易的范圍。與之基本對(duì)應(yīng)，發(fā)行綠色債券的上市公司主要集中在銀行、公用事業(yè)、環(huán)保、電力設(shè)備四個(gè)行業(yè)。

綠色債券對(duì)發(fā)行主體經(jīng)營效益的影響

近年來綠色債券市場(chǎng)不斷完善，綠色債券協(xié)同并服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，一定程度上降低了綠色投融資成本，增加了綠色資金的可獲得性，推助發(fā)行企業(yè)甚至行業(yè)更好地實(shí)現(xiàn)自身高質(zhì)量發(fā)展。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，本文跟蹤綠色債券A股上市公司中非金融發(fā)行人的經(jīng)營數(shù)據(jù)，與同行業(yè)及與自身發(fā)行綠色債券前后對(duì)比，發(fā)現(xiàn)發(fā)行綠色債券對(duì)上市公司經(jīng)營效益有所提振。

一是與同行業(yè)橫向?qū)Ρ?，發(fā)行綠色債券主體的財(cái)務(wù)指標(biāo)通常優(yōu)于行業(yè)均值。發(fā)行綠色債券的上市公司普遍規(guī)模較大、盈利能力較強(qiáng)。截至2023年末，綠色債券A股上市公司發(fā)行人主要集中在公用事業(yè)、環(huán)保、電力設(shè)備三個(gè)行業(yè)。其中128家公用事業(yè)企業(yè)中綠色債券發(fā)行主體占27家，136家環(huán)保企業(yè)中占18家，360家電力設(shè)備企業(yè)中占12家。數(shù)據(jù)顯示，發(fā)行綠色債券的上市企業(yè)市值、營業(yè)收入、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤、資產(chǎn)負(fù)債率均值高于行業(yè)均值（見表2）。

二是發(fā)債前后縱向?qū)Ρ?，即綠色債券發(fā)行后，發(fā)行主體在營運(yùn)能力和盈利能力等方面的指標(biāo)優(yōu)于發(fā)行之前。剔除重復(fù)發(fā)行數(shù)據(jù)，選取2016年初至2023年末首次發(fā)行綠色債券的103個(gè)樣本上市公司，以發(fā)行綠色債券當(dāng)年年報(bào)公示的經(jīng)營數(shù)據(jù)對(duì)比上一年同指標(biāo)。統(tǒng)計(jì)期間，首次發(fā)行綠色債券的樣本（再次發(fā)行則不納入統(tǒng)計(jì)）中有74.76%的上市公司發(fā)債當(dāng)年的營業(yè)總收入高于上年；56.31%的上市公司凈利潤高于上年；59.22%的上市公司資產(chǎn)負(fù)債率高于上年。

通過橫向與縱向?qū)Ρ?，發(fā)現(xiàn)綠色債券有利于推動(dòng)發(fā)行主體實(shí)現(xiàn)市值規(guī)模擴(kuò)大、凈利潤增長(zhǎng)等多方面的高質(zhì)量增長(zhǎng)。

政策建議

一是建議引導(dǎo)更多資源向綠色債券發(fā)行企業(yè)傾斜。綠色政策制定者要進(jìn)一步完善綠色金融的管理政策，為其注入更多資源，加大力度助力綠色債券發(fā)行企業(yè)綠色創(chuàng)新與發(fā)展轉(zhuǎn)型。建議主管部門加強(qiáng)深層次溝通合作，推進(jìn)綠色金融工具聯(lián)動(dòng)，強(qiáng)化政策實(shí)效；對(duì)綠色債券發(fā)行企業(yè)的募投項(xiàng)目審批更加合理適度，酌情放寬企業(yè)融資、項(xiàng)目約束等限制，并適度給予一定的稅收優(yōu)惠，積極推助綠色債券發(fā)行企業(yè)貼綠、創(chuàng)新、增量、提質(zhì)。

二是鼓勵(lì)更大比例的上市公司、民營企業(yè)及地區(qū)發(fā)行綠色債券。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，截至2023年末，A股上市公司合計(jì)5326家，僅103家首次發(fā)行綠色債券，占比不足2%，符合發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)和項(xiàng)目審核標(biāo)準(zhǔn)的上市公司數(shù)量非常大，可進(jìn)一步挖掘與鼓勵(lì)。截至2023年末，發(fā)行綠色債券的民營企業(yè)占比僅為3%，下一階段綠色債券發(fā)展需要更多的民營經(jīng)濟(jì)參與。創(chuàng)新示范走在前列的深圳等地區(qū)，以及碳排放量較大的東北地區(qū)、山西、貴州等也應(yīng)主動(dòng)加大綠色債券的發(fā)行力度。

三是加大綠色債券發(fā)行企業(yè)的信息披露力度。提高上市公司估值，優(yōu)化市場(chǎng)資源配置功能，需要綠色企業(yè)增強(qiáng)與投資者的信息對(duì)稱，引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者正確、深刻、完整地理解綠色債券發(fā)行企業(yè)的經(jīng)營理念，進(jìn)一步清晰綠色金融內(nèi)涵。建議綠色債券發(fā)行企業(yè)，尤其是國有上市公司帶頭強(qiáng)化信息披露。將綠色債券發(fā)行人的信息披露納入國有企業(yè)考核體系，促成國企引領(lǐng)、民企積極參與綠色債券發(fā)行的格局。

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