個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品的發(fā)展現(xiàn)狀與優(yōu)化建議

個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)已于2022年11月正式啟動(dòng)，公募基金作為資管行業(yè)主要構(gòu)成主體，積極參與養(yǎng)老第三支柱的建立與發(fā)展。本文重點(diǎn)關(guān)注公募基金參與個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的主要抓手——個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品，分析其發(fā)展現(xiàn)狀，梳理其存在的問(wèn)題，并提出了應(yīng)對(duì)建議。

個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品定位

個(gè)人養(yǎng)老金制度是政府政策支持、個(gè)人自愿參與、市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)的補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，是我國(guó)養(yǎng)老第三支柱的構(gòu)成主體。自2022年11月25日起，個(gè)人養(yǎng)老金制度在北京、上海、廣州等36個(gè)先行城市或地區(qū)啟動(dòng)實(shí)施已逾半年。來(lái)自人社部的數(shù)據(jù)顯示，截止到今年6月底，個(gè)人養(yǎng)老金制度實(shí)施逾半年來(lái)，全國(guó)36個(gè)先行城市（地區(qū)）開(kāi)立個(gè)人養(yǎng)老金賬戶人數(shù)4030萬(wàn)。根據(jù)國(guó)家社會(huì)保險(xiǎn)公共服務(wù)平臺(tái)顯示，截至目前，金融機(jī)構(gòu)推出的個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品總數(shù)已經(jīng)達(dá)到715只，其中保險(xiǎn)類、理財(cái)類、基金類、儲(chǔ)蓄類四類個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品分別有69只、19只、162只、465只。這四類個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品在投資年限、投資標(biāo)的、風(fēng)險(xiǎn)偏好等方面各有不同，共同滿足投資者多樣化的需求。

在各類個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品中，個(gè)人養(yǎng)老金基金以FOF形式運(yùn)作，配置比例根據(jù)客戶生命周期及風(fēng)險(xiǎn)偏好設(shè)置調(diào)整機(jī)制。目前，個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品分為目標(biāo)日期基金與目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金。其中，目標(biāo)日期基金是指采用目標(biāo)日期策略的基金，隨著所設(shè)定退休日期的臨近，逐步降低權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例并增加非權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例。目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金包含積極型、平衡型、穩(wěn)健型、保守型等不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金，投資者可以根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力選擇合適的基金產(chǎn)品。

相較于理財(cái)、保險(xiǎn)和儲(chǔ)蓄產(chǎn)品，個(gè)人養(yǎng)老金基金的優(yōu)勢(shì)在于權(quán)益資產(chǎn)的配置能力。凈值化背景下，公募基金的債基產(chǎn)品與銀行理財(cái)產(chǎn)品在投資標(biāo)的上差異較小，但由于大部分客戶在過(guò)去形成的路徑依賴和習(xí)慣偏好，公募基金在債基產(chǎn)品上的競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較弱；而在權(quán)益資產(chǎn)配置方面，公募基金具備更靈活的機(jī)制、更成熟的投研體系，與資本市場(chǎng)的聯(lián)系更為緊密，因此對(duì)權(quán)益資產(chǎn)的配置能力是公募基金參與個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的核心優(yōu)勢(shì)ylq4+5ug0XYE9cHuMZMF6wqBJik6sEZ7doOVC9qA7bs=所在。

參考美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，權(quán)益資產(chǎn)是個(gè)人養(yǎng)老資產(chǎn)增值的最主要驅(qū)動(dòng)力。在美國(guó)的養(yǎng)老金第二支柱和第三支柱中，公募基金是主要的投資渠道。截至2022年末，美國(guó) 401（k）計(jì)劃和IRAs中投向共同基金的比重分別達(dá)61.7%和43.6%，規(guī)模分別達(dá)到4.0萬(wàn)億美元和5.0萬(wàn)億美元。而這些共同基金又以權(quán)益類資產(chǎn)為主，據(jù)ICI統(tǒng)計(jì)，截至2022gnXDhaF/NFHiQRiJJ0o311eeKwT4WTI35f7iapcqyAc=年末，401（k）計(jì)劃所投資的共同基金中，權(quán)益類、混合類分別達(dá)58%、28%，IRA則分別達(dá)55%、20%，其本質(zhì)原因在于從長(zhǎng)期來(lái)看，權(quán)益類資產(chǎn)有優(yōu)秀的投資收益，更能滿足個(gè)人養(yǎng)老金資產(chǎn)長(zhǎng)期保值增值的需要。

結(jié)合國(guó)內(nèi)外實(shí)際，筆者認(rèn)為相比儲(chǔ)蓄、保險(xiǎn)和理財(cái)產(chǎn)品，個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品應(yīng)憑借更強(qiáng)的權(quán)益資產(chǎn)配置能力，定位于做個(gè)人養(yǎng)老金資產(chǎn)增值的最主要驅(qū)動(dòng)力。

當(dāng)前個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品的現(xiàn)狀

總體上說(shuō)，當(dāng)前個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的發(fā)展呈現(xiàn)出“參與意愿弱、繳費(fèi)規(guī)模少”的現(xiàn)象。截至今年一季度末，開(kāi)立個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的人數(shù)共計(jì)3038萬(wàn)人，但實(shí)際進(jìn)行繳費(fèi)的人數(shù)只有900多萬(wàn)，不足三分之一。繳費(fèi)總金額共計(jì)182億元，人均繳費(fèi)水平僅2022元，遠(yuǎn)不及1.2萬(wàn)元的年繳費(fèi)上限。

聚焦到個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品上，個(gè)人養(yǎng)老金基金的規(guī)模約占個(gè)人養(yǎng)老金總繳費(fèi)規(guī)模的四分之一。自2022年11月個(gè)人養(yǎng)老金制度落地后，公募基金陸續(xù)設(shè)立養(yǎng)老目標(biāo)基金Y份額，作為個(gè)人養(yǎng)老金基金。公募基金2023年三季報(bào)顯示，截至9月末，個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品數(shù)量已達(dá)161只，合計(jì)近52億元。雖然開(kāi)局表現(xiàn)良好，但以美國(guó)養(yǎng)老金的實(shí)踐為參照，目前中國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品的總規(guī)模仍然處于相對(duì)較低的水平，對(duì)實(shí)現(xiàn)居民個(gè)人養(yǎng)老金長(zhǎng)期增值的目標(biāo)貢獻(xiàn)度有待提升。

個(gè)人養(yǎng)老金基金的產(chǎn)品規(guī)模集中于頭部基金公司，持有期限以1年期和3年期為主。截至2023年9月末，共有49家基金公司提供個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品，其中華夏基金、南方基金、匯添富基金產(chǎn)品數(shù)量最多，分別達(dá)9只、8只、8只。從業(yè)務(wù)集中度看，目前個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品規(guī)模呈現(xiàn)高度集中化特征，前五家機(jī)構(gòu)的個(gè)人養(yǎng)老金基金占整體規(guī)模的63%，頭部公司相對(duì)更具優(yōu)勢(shì)。從數(shù)量結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前1年期和3年期產(chǎn)品數(shù)量占比最高（各為45%），5年期和2年期分別僅15只、1只。

個(gè)人養(yǎng)老金基金中的目標(biāo)日期基金相比目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金更受投資者青睞。已發(fā)行的161只個(gè)人養(yǎng)老金基金中，目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金的數(shù)量為103只，比目標(biāo)日期基金多出45只。但根據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)，目標(biāo)日期基金的合計(jì)規(guī)模（約32億元）則是目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金（約20億元）的1.6倍?？赡艿脑蛟谟谀繕?biāo)日期基金的選擇更為便捷，更適合于“懶人投資”，這也與海外養(yǎng)老目標(biāo)基金市場(chǎng)呈現(xiàn)出的特征類似。

當(dāng)前個(gè)人養(yǎng)老金基金發(fā)展面臨的痛點(diǎn)及其形成原因分析

個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品發(fā)展的主要制約來(lái)自個(gè)人養(yǎng)老金的制度安排及個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品本身兩個(gè)方面。

從個(gè)人養(yǎng)老金的制度設(shè)計(jì)及實(shí)踐效果來(lái)看，存在稅優(yōu)力度不足、領(lǐng)取條件嚴(yán)格、繳納上限較低等問(wèn)題：

首先，個(gè)人養(yǎng)老金采用單一的EET稅收優(yōu)惠模式，未考慮不同年齡和收入群體的繳費(fèi)能力差異，個(gè)稅優(yōu)惠能撬動(dòng)的參與人數(shù)上限較低，對(duì)個(gè)稅起征點(diǎn)以下的居民參與并不友好。其次，個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶實(shí)行封閉運(yùn)作，若無(wú)特殊情況，只能在退休之后才能領(lǐng)取；賬戶中的產(chǎn)品多數(shù)還額外設(shè)有鎖定期，資金流動(dòng)性進(jìn)一步受到限制。最后，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶目前每年繳納限額為1.2萬(wàn)元，對(duì)于高收入人群的吸引力相對(duì)有限，制約了參與率的提高。

從個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品本身來(lái)看，存在以下幾個(gè)尚待改進(jìn)的問(wèn)題：

首先，個(gè)人養(yǎng)老金基金的持有體驗(yàn)有待提升。截至9月末，養(yǎng)老目標(biāo)基金Y份額產(chǎn)品的數(shù)量達(dá)161只，僅有20.4%的產(chǎn)品從年初以來(lái)收益為正，14.3%的產(chǎn)品成立以來(lái)年化回報(bào)為正。主要原因在于，個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)推出以來(lái)，A股市場(chǎng)和債市都經(jīng)歷了較大的波動(dòng)和回撤（比如滬深300指數(shù)從年初的4000點(diǎn)左右跌至2023年9月底的近3700點(diǎn)），對(duì)基金的投資業(yè)績(jī)產(chǎn)生負(fù)面影響，降低了個(gè)人養(yǎng)老金基金的短期持有體驗(yàn)。

其次，銀行（產(chǎn)品銷售方）與基金公司（產(chǎn)品提供方）的對(duì)接合作仍待完善。截至目前，已開(kāi)辦個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的23家銀行中，僅9家代銷數(shù)量超過(guò)100只，近半數(shù)銀行的代銷數(shù)量不超過(guò)50只，而有4家銀行完全沒(méi)有代銷個(gè)人養(yǎng)老金基金。根據(jù)現(xiàn)行制度，個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶需要在銀行開(kāi)立，但銀行一般只銷售同自身合作緊密的基金公司的產(chǎn)品，個(gè)人投資者往往不能在銀行獲取全部公募基金的養(yǎng)老金產(chǎn)品，無(wú)法享受到更廣泛的投資選擇，影響其投資組合的多樣性和風(fēng)險(xiǎn)分散能力。

再次，投資者教育的缺失造成個(gè)人養(yǎng)老金資金閑置。我國(guó)居民的主動(dòng)養(yǎng)老意識(shí)整體不足，大部分居民仍然停留在被動(dòng)養(yǎng)老層面，在一定程度上制約個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品規(guī)模的提升。受限于養(yǎng)老金融知識(shí)儲(chǔ)備相對(duì)不足，投資者對(duì)于養(yǎng)老理財(cái)?shù)恼J(rèn)知度和接受度有待進(jìn)一步提高。而在自負(fù)盈虧、自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)已成為重要行業(yè)現(xiàn)狀的背景下，不少投資者自身的風(fēng)險(xiǎn)承受意識(shí)和能力仍然欠缺。此外，很多投資者已經(jīng)進(jìn)行了繳費(fèi)，但卻沒(méi)有配置產(chǎn)品，很重要的一個(gè)原因是不會(huì)挑選產(chǎn)品，對(duì)于養(yǎng)老金融產(chǎn)品的投資策略和產(chǎn)品定位尚未有清晰的認(rèn)識(shí)，這就需要個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)引入基金投顧機(jī)制，并進(jìn)一步探索“默認(rèn)投資選擇權(quán)”機(jī)制的建立。

最后，個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品的退出機(jī)制尚待進(jìn)一步明確。在現(xiàn)行制度中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)有約定個(gè)人養(yǎng)老金基金的退出機(jī)制，但沒(méi)有清晰的量化規(guī)則，也沒(méi)有將其與基金產(chǎn)品的業(yè)績(jī)、規(guī)模、持有戶數(shù)相結(jié)合。同時(shí)，基金產(chǎn)品退出后的轉(zhuǎn)移接續(xù)機(jī)制也沒(méi)有明確，不利于投資者便捷地進(jìn)行產(chǎn)品轉(zhuǎn)換。

個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品的優(yōu)化建議

針對(duì)如何解決個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品目前存在的問(wèn)題，筆者認(rèn)為一方面要依靠整體養(yǎng)老金制度的優(yōu)化，另外一方面要依靠基金公司加大重視并且采取切實(shí)舉措。

從養(yǎng)老金制度優(yōu)化視角出發(fā)

首先，引入基金投顧制度，幫助客戶進(jìn)行產(chǎn)品配置。根據(jù)養(yǎng)老金投資的生命周期理論，筆者認(rèn)為，投顧模式是提供個(gè)人養(yǎng)老金投資建議的最佳選擇。一方面，居民養(yǎng)老意識(shí)尚不充分，對(duì)個(gè)人養(yǎng)老金的整體認(rèn)知不深，需要良好的投顧服務(wù)進(jìn)行投教引導(dǎo)及理念宣揚(yáng)，提高居民參與個(gè)人養(yǎng)老金的積極性。另一方面，隨著個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的發(fā)展和規(guī)模的增長(zhǎng)，進(jìn)入名錄的個(gè)人養(yǎng)老金基金類型也將日益多樣化，而個(gè)人投資者在資產(chǎn)配置、品種選擇等方面缺乏足夠的知識(shí)積累，呼吁專業(yè)機(jī)構(gòu)提供“以客戶為中心”的陪伴式投顧服務(wù)，探索建立默認(rèn)投資選擇權(quán)，幫助個(gè)人投資者優(yōu)化產(chǎn)品選擇、控制風(fēng)險(xiǎn)、提升收益，提高投資者獲得感。

其次，擴(kuò)大個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品可投資范圍。制度設(shè)計(jì)上，現(xiàn)行規(guī)定為權(quán)益類產(chǎn)品納入個(gè)人養(yǎng)老金基金名錄預(yù)留了政策空間，比如ETF產(chǎn)品具備交易成本低、投資分散化等優(yōu)點(diǎn)，若納入投資可進(jìn)一步豐富個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品供給、降低長(zhǎng)期投資成本。此外，也應(yīng)進(jìn)一步拓寬養(yǎng)老目標(biāo)基金的投資范圍和產(chǎn)品體系，比如將更多優(yōu)質(zhì)的公募REITs等產(chǎn)品納入養(yǎng)老目標(biāo)基金的投資范圍，為養(yǎng)老目標(biāo)基金進(jìn)行更全面的大類資產(chǎn)配置提供更多工具和選擇。再次，引入收益平滑機(jī)制和定期分紅機(jī)制，助力改善持有體驗(yàn)。針對(duì)投資者持有體驗(yàn)較差的問(wèn)題，可通過(guò)引入更為穩(wěn)健的估值方法、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金等方式，幫助投資者降低對(duì)市場(chǎng)短期波動(dòng)的敏感性，減少由于短期波動(dòng)引起的焦慮和不安。比如，可借鑒理財(cái)產(chǎn)品的做法，在基金封閉期內(nèi)設(shè)置收益平滑機(jī)制，保障個(gè)人養(yǎng)老金基金產(chǎn)品的保值增值預(yù)期，使基金產(chǎn)品有潛力成為養(yǎng)老資產(chǎn)配置中最具吸引力的產(chǎn)品。此外，引入定期分紅機(jī)制、適度提高分紅比例，幫助投資者更及時(shí)地獲得收益，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也可以提高投資組合的可持續(xù)性，減少投資者由于市場(chǎng)波動(dòng)而產(chǎn)生的心理壓力從而改善其持有體驗(yàn)。

最后，應(yīng)進(jìn)一步完善產(chǎn)品動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，探索建立多支柱管理人資格聯(lián)合評(píng)價(jià)機(jī)制。筆者認(rèn)為應(yīng)進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)品的動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，將產(chǎn)品的準(zhǔn)入與退出和產(chǎn)品的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)、波動(dòng)水平及投資者服務(wù)相掛鉤，推動(dòng)基金公司注重價(jià)值投資與長(zhǎng)期投資，更好保障投資者利益。未來(lái)還可以考慮從管理上打通二、三支柱，提高基金公司做好個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品的積極性。目前已發(fā)行個(gè)人養(yǎng)老金基金的44家基金公司中，僅11家具備年金投資管理資格。對(duì)于剩余33家基金公司，筆者認(rèn)為可通過(guò)更優(yōu)異的個(gè)人養(yǎng)老金基金管理業(yè)績(jī)來(lái)作為后續(xù)申請(qǐng)年金及其他養(yǎng)老金管理資格的重要依據(jù)，努力推動(dòng)公募基金將更多資源傾斜到養(yǎng)老金業(yè)務(wù)上，向資本市場(chǎng)引入長(zhǎng)期資金，助力多層次養(yǎng)老保險(xiǎn)體系的高質(zhì)量發(fā)展。

從基金公司視角出發(fā)

第一，提升專業(yè)化投研能力，優(yōu)化養(yǎng)老目標(biāo)基金產(chǎn)品譜系。公募基金應(yīng)充分發(fā)揮專業(yè)能力來(lái)滿足個(gè)人養(yǎng)老金在多場(chǎng)景、多目標(biāo)下的多元化需求，加強(qiáng)個(gè)人全生命周期的養(yǎng)老金規(guī)劃前沿研究和相關(guān)人才隊(duì)伍的建設(shè)。在產(chǎn)品布局方面，有以下兩個(gè)側(cè)重點(diǎn)：一是應(yīng)當(dāng)建立覆蓋多個(gè)目標(biāo)退休日期的目標(biāo)日期基金產(chǎn)品體系，重點(diǎn)關(guān)注針對(duì)青年群體的以2050年和2055年為目標(biāo)期限的基金；二是加快創(chuàng)設(shè)面向中高風(fēng)險(xiǎn)偏好群體的積極型目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金，滿足部分客戶群體對(duì)高收益潛力的需求。

第二，以客戶為中心，多措并舉提高投資者獲得感。公募基金可以聯(lián)合各類市場(chǎng)主體，持續(xù)開(kāi)展投教和宣導(dǎo)工作，幫助大眾建立正確的養(yǎng)老理財(cái)觀念。公募基金還應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)客戶服務(wù)力度，一方面深化與財(cái)富管理機(jī)構(gòu)的合作，對(duì)其投顧人員展開(kāi)體系化的專業(yè)培訓(xùn)，提升其專業(yè)服務(wù)能力；另一方面借助科技手段，優(yōu)化自身客戶服務(wù)體系，全方位提升投資者體驗(yàn)。

（李藝軒為國(guó)泰君安證券研究所金融行業(yè)高級(jí)分析師，丁詩(shī)聰為華安基金養(yǎng)老金業(yè)務(wù)部研究員，劉露為南開(kāi)大學(xué)老齡健康與民生保障研究基地項(xiàng)目成員。本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，與任職單位無(wú)關(guān)。本文編輯/王茅）