董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)與企業(yè)“漂綠”行為：抑制還是加劇？

馬嘉萌 王佳

摘? ?要：“漂綠”現(xiàn)象的泛濫已成為生態(tài)文明建設(shè)和社會(huì)可持續(xù)發(fā)展道路上的阻礙。為探索治理企業(yè)“漂綠”行為的有效方案，本文以2008—2021年滬深A(yù)股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)為研究樣本，實(shí)證探究董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的影響及作用機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)，董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)能夠顯著抑制企業(yè)的“漂綠”行為。機(jī)制分析表明，提升內(nèi)部控制質(zhì)量和緩解融資約束是董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)抑制“漂綠”行為的內(nèi)在渠道。同時(shí)，本文還發(fā)現(xiàn)董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)對(duì)“漂綠”的治理效應(yīng)在國(guó)有企業(yè)和非重污染行業(yè)企業(yè)中表現(xiàn)得更為明顯。進(jìn)一步分析結(jié)果顯示，從外部監(jiān)督機(jī)制來(lái)看，政府監(jiān)管和媒體監(jiān)督與董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)的“漂綠”治理功能之間存在一定替代效應(yīng)，而投資者關(guān)注對(duì)董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)的“漂綠”治理更多發(fā)揮了互補(bǔ)作用；從管理層團(tuán)隊(duì)特征來(lái)看，在董監(jiān)高團(tuán)隊(duì)女性比例較多、平均年齡較小以及擁有較多海外背景的情況下更有助于強(qiáng)化董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)對(duì)“漂綠”行為的抑制效果。本文的研究結(jié)論為董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)的發(fā)展和“漂綠”行為的監(jiān)管提供了有意義的參考。

關(guān)鍵詞：董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)；漂綠；外部監(jiān)督；內(nèi)部治理

中圖分類(lèi)號(hào)：F842.69? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? 文章編號(hào)：1674-2265（2023）11-0055-12

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.11.007

一、引言

隨著生態(tài)文明建設(shè)的不斷推進(jìn)，平衡好經(jīng)濟(jì)發(fā)展與環(huán)境保護(hù)之間的關(guān)系，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的綠色轉(zhuǎn)型已經(jīng)成為全社會(huì)的共識(shí)。企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)建設(shè)和環(huán)境保護(hù)的中堅(jiān)力量，承擔(dān)著綠色發(fā)展的社會(huì)責(zé)任。綠色信息披露是企業(yè)對(duì)外公開(kāi)環(huán)境社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)的重要窗口，更是外部利益相關(guān)者了解企業(yè)綠色發(fā)展的關(guān)鍵渠道。盡管我國(guó)上市公司環(huán)境信息披露的數(shù)量和規(guī)模呈逐年上升趨勢(shì)，但其中仍存在不少“濫竽充數(shù)”的情況。企業(yè)通過(guò)選擇性地對(duì)外發(fā)布對(duì)自身有利的環(huán)境信息為自己披上“綠色”外衣，但事實(shí)上并未作出實(shí)質(zhì)性環(huán)境舉措的行為被稱(chēng)為“漂綠”行為（黃溶冰等，2020）[1]。2009年，國(guó)內(nèi)媒體《南方周末》首次發(fā)布“中國(guó)漂綠榜”，開(kāi)始引起國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)“漂綠”現(xiàn)象的關(guān)注。2023年2月發(fā)布的《最高人民法院關(guān)于完整準(zhǔn)確全面貫徹新發(fā)展理念? 為積極穩(wěn)妥推進(jìn)碳達(dá)峰碳中和提供司法服務(wù)的意見(jiàn)》明確提出要有效遏制資本市場(chǎng)“漂綠”等不法行為?！捌G”行為不僅無(wú)法滿(mǎn)足利益相關(guān)方和社會(huì)公眾準(zhǔn)確識(shí)別“綠色”企業(yè)環(huán)境信息的訴求，還會(huì)嚴(yán)重干擾市場(chǎng)秩序。因此，如何在推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行綠色信息披露的同時(shí)減少“漂綠”行為的發(fā)生成為亟待解決的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。

2020年3月新《證券法》的施行標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展步入了歷史新階段，董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)董責(zé)險(xiǎn)）作為公司治理和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的工具逐漸受到更多關(guān)注。董責(zé)險(xiǎn)是當(dāng)董事、監(jiān)事以及高級(jí)管理人員因疏忽或者過(guò)失招致法律追償或財(cái)產(chǎn)損失時(shí)，由保險(xiǎn)公司承擔(dān)經(jīng)濟(jì)賠償?shù)囊环N職業(yè)責(zé)任保險(xiǎn)（Lin等，2013）[2]。董責(zé)險(xiǎn)一方面可以幫助管理者降低執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，另一方面可以為投資者利益提供一定保障。現(xiàn)有研究對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的治理效應(yīng)形成了兩種截然不同的觀(guān)點(diǎn)。第一種觀(guān)點(diǎn)支持了董責(zé)險(xiǎn)的積極治理作用，主要有外部監(jiān)督假說(shuō)和管理層激勵(lì)假說(shuō)。外部監(jiān)督假說(shuō)認(rèn)為保險(xiǎn)公司為了控制賠付責(zé)任，會(huì)積極發(fā)揮監(jiān)督作用，強(qiáng)化企業(yè)治理水平，并推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行環(huán)境治理（許榮等，2022）[3]。管理層激勵(lì)假說(shuō)認(rèn)為董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)保障功能可以緩解股東與管理層之間的代理問(wèn)題，提升管理層的工作積極性和組織認(rèn)同感，從而改善企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量（Yuan等，2016）[4]，提升環(huán)境信息披露水平。第二種觀(guān)點(diǎn)則認(rèn)為董責(zé)險(xiǎn)的引入會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生消極影響，支持了董責(zé)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)主義假說(shuō)。該假說(shuō)認(rèn)為董責(zé)險(xiǎn)減少了董監(jiān)高個(gè)人財(cái)產(chǎn)受損的風(fēng)險(xiǎn)，容易誘發(fā)董監(jiān)高決策時(shí)的輕率心態(tài)并催生機(jī)會(huì)主義行為，從而降低企業(yè)治理水平和信息質(zhì)量（Lin等，2011；馮來(lái)強(qiáng)等，2017）[5，6]，增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（賴(lài)?yán)璧龋?019）[7]，并可能導(dǎo)致更多違規(guī)行為的發(fā)生?！捌G”是一種環(huán)境承諾和環(huán)境舉措不對(duì)等的虛假綠色營(yíng)銷(xiāo)行為。那么，董責(zé)險(xiǎn)的引入是否會(huì)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為產(chǎn)生影響？董責(zé)險(xiǎn)究竟是通過(guò)其監(jiān)督激勵(lì)功能對(duì)企業(yè)“漂綠”行為產(chǎn)生治理效應(yīng)？還是通過(guò)給予企業(yè)更多機(jī)會(huì)主義的空間加劇了“漂綠”現(xiàn)象呢？

基于此，本文選取2008—2021年滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證檢驗(yàn)董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的影響以及作用機(jī)制。本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，拓寬了企業(yè)“漂綠”動(dòng)因研究的范圍?，F(xiàn)有對(duì)“漂綠”影響因素的研究主要集中于外部制度壓力和企業(yè)內(nèi)部特征兩方面。本文從董責(zé)險(xiǎn)這一新型治理工具出發(fā)進(jìn)行探究，補(bǔ)充了“漂綠”影響因素的相關(guān)研究。第二，豐富了董責(zé)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)后果的研究?，F(xiàn)有研究較少關(guān)注到董責(zé)險(xiǎn)對(duì)生態(tài)文明建設(shè)的作用，本文從綠色視角出發(fā)提供了基于中國(guó)資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。此外，通過(guò)探究董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”行為的作用機(jī)制，深化了對(duì)董責(zé)險(xiǎn)治理功能的理解。第三，本文從外部監(jiān)督機(jī)制、管理層團(tuán)隊(duì)特征、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和行業(yè)屬性等不同視角出發(fā)進(jìn)一步考察董責(zé)險(xiǎn)與“漂綠”行為之間的關(guān)系，這不僅使董責(zé)險(xiǎn)與“漂綠”行為之間關(guān)系的研究更加全面，也為董責(zé)險(xiǎn)在中國(guó)情境下的發(fā)展和我國(guó)“漂綠”現(xiàn)象的治理提供了新方案。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）企業(yè)“漂綠”行為的影響因素

“漂綠”（Greenwashing）這一概念最早出現(xiàn)于1986年，由美國(guó)環(huán)保主義者Jay Westerveld提出，意指企業(yè)為了追求商業(yè)利益而進(jìn)行的虛假環(huán)保行為。現(xiàn)有對(duì)“漂綠”行為影響因素的研究主要從兩方面出發(fā)：一是外部制度壓力。制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，制度缺陷和監(jiān)管缺位是誘發(fā)“漂綠”行為的重要因素。因此，國(guó)家政府監(jiān)管可以顯著降低企業(yè)的“漂綠”程度（黃溶冰和儲(chǔ)芳，2023）[8]；在信息化時(shí)代，媒體監(jiān)督的輿論壓力能夠成為強(qiáng)化“漂綠”治理的有效工具（孫自愿等，2023）[9]；來(lái)源于環(huán)保組織和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的壓力會(huì)影響企業(yè)的“漂綠”選擇（Delmas和Burbano，2011；Kim和Lyon，2011）[10，11]；由于綠色市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)的存在，消費(fèi)者對(duì)綠色產(chǎn)品認(rèn)知的缺乏也會(huì)造成“漂綠”現(xiàn)象的擴(kuò)散（畢思勇和張龍軍，2010）[12]。二是企業(yè)內(nèi)部特征。企業(yè)規(guī)模（Kim和Lyon，2011）[11]、企業(yè)性質(zhì)以及企業(yè)績(jī)效（肖芬蓉和黃曉云，2016）[13]等組織特征會(huì)影響企業(yè)的戰(zhàn)略選擇，進(jìn)一步影響企業(yè)“漂綠”的可能性。新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，“漂綠”是企業(yè)基于利潤(rùn)最大化目標(biāo)下的理性選擇，所以融資需求和業(yè)績(jī)期望落差都會(huì)在一定程度上誘發(fā)“漂綠”行為（黃溶冰等，2019；李強(qiáng)和宋嘉瑋，2022）[14，15]。此外，管理者特征也是影響企業(yè)“漂綠”選擇的重要內(nèi)部因素。Delmas和Burbano（2011）[10]指出管理層短視行為、樂(lè)觀(guān)偏見(jiàn)以及風(fēng)險(xiǎn)偏好等特質(zhì)會(huì)導(dǎo)致“漂綠”行為的發(fā)生；李強(qiáng)和蔣洮（2023）[16]研究發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊(duì)國(guó)際化對(duì)企業(yè)“漂綠”行為存在治理作用。

（二）董責(zé)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)后果

學(xué)術(shù)界對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的治理作用一直存在爭(zhēng)議，主要有監(jiān)督激勵(lì)效應(yīng)和機(jī)會(huì)主義效應(yīng)兩種不同觀(guān)點(diǎn)。隨著我國(guó)董責(zé)險(xiǎn)熱度的不斷上升，越來(lái)越多國(guó)內(nèi)學(xué)者開(kāi)始圍繞這兩種觀(guān)點(diǎn)對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)后果展開(kāi)研究。在企業(yè)績(jī)效方面，已有研究發(fā)現(xiàn)引入董責(zé)險(xiǎn)可以提升企業(yè)績(jī)效和企業(yè)價(jià)值（吳勇等，2018；張瑞綱和霍漢文，2022）[17，18]，有效實(shí)現(xiàn)對(duì)管理層的激勵(lì)和對(duì)企業(yè)發(fā)展的監(jiān)督。凌士顯和白銳鋒（2017）[19]研究發(fā)現(xiàn)董責(zé)險(xiǎn)可以提高企業(yè)市場(chǎng)績(jī)效，抑制財(cái)務(wù)績(jī)效，進(jìn)而提出董責(zé)險(xiǎn)正反兩種效應(yīng)并存的觀(guān)點(diǎn)。在企業(yè)創(chuàng)新方面，胡國(guó)柳等（2019）[20]研究發(fā)現(xiàn)董責(zé)險(xiǎn)可以顯著推動(dòng)企業(yè)的自主創(chuàng)新行為；但有學(xué)者認(rèn)為董責(zé)險(xiǎn)的引入助長(zhǎng)了機(jī)會(huì)主義行為，抑制了企業(yè)創(chuàng)新（凌士顯和白銳鋒，2018）[21]。在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面，有研究表明董責(zé)險(xiǎn)可以顯著降低上市公司的違約風(fēng)險(xiǎn)（凌士顯，2022）[22]，增強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力（胡國(guó)柳和胡珺，2017）[23]。然而，也有學(xué)者提出董責(zé)險(xiǎn)會(huì)誘發(fā)管理者更多的風(fēng)險(xiǎn)行為，增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（賴(lài)?yán)璧龋?019）[7]。此外，有關(guān)董責(zé)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)后果的研究還集中于融資成本、企業(yè)戰(zhàn)略以及會(huì)計(jì)信息披露等方面（阮青松等，2022）[24]。國(guó)內(nèi)現(xiàn)有對(duì)于董責(zé)險(xiǎn)的生態(tài)治理效應(yīng)的研究不多，主要集中于環(huán)境保護(hù)和綠色創(chuàng)新上（許榮等，2022；肖小虹和潘也，2022）[3，25]，相關(guān)研究結(jié)論基本支持董責(zé)險(xiǎn)積極效用的發(fā)揮。

通過(guò)對(duì)已有文獻(xiàn)的回顧，可以發(fā)現(xiàn)學(xué)者們對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的治理效應(yīng)仍褒貶不一?，F(xiàn)有關(guān)于董責(zé)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)后果的國(guó)內(nèi)研究大多關(guān)注董責(zé)險(xiǎn)對(duì)公司治理與經(jīng)營(yíng)層面的影響，鮮少將董責(zé)險(xiǎn)與企業(yè)綠色發(fā)展相聯(lián)系。部分學(xué)者開(kāi)始關(guān)注到董責(zé)險(xiǎn)在環(huán)境治理上的效用，但相關(guān)研究仍存在空缺。另外，現(xiàn)有對(duì)企業(yè)“漂綠”行為影響因素的研究主要集中于外部壓力和內(nèi)部特征，尚未有文獻(xiàn)探討董責(zé)險(xiǎn)這一新興的外部治理機(jī)制與企業(yè)“漂綠”行為之間的關(guān)系。鑒于此，本文將探究在中國(guó)情境下董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的影響以及作用機(jī)制。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）董責(zé)險(xiǎn)與企業(yè)“漂綠”行為

隨著我國(guó)環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度的增大和投資者訴訟機(jī)制的完善，近年來(lái)多起“漂綠”違法案件受到處罰，上市公司董監(jiān)高面臨的綠色信息披露訴訟風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。董責(zé)險(xiǎn)可以將企業(yè)董監(jiān)高因行為不當(dāng)或履職疏忽所引發(fā)的法律成本轉(zhuǎn)移到保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，而隱瞞謊報(bào)等“漂綠”行為很可能加大企業(yè)的訴訟和賠償風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而增加保險(xiǎn)公司的賠償支出。因此，為了避免企業(yè)索賠帶來(lái)的利益損失，保險(xiǎn)公司有動(dòng)機(jī)去抑制企業(yè)的“漂綠”行為，限制高管機(jī)會(huì)主義行為的空間。保險(xiǎn)公司作為專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)會(huì)在承保前、承保中以及承保后對(duì)投保企業(yè)進(jìn)行全面評(píng)估和動(dòng)態(tài)監(jiān)控，在長(zhǎng)期的業(yè)務(wù)聯(lián)系中，雙方的信息不對(duì)稱(chēng)程度會(huì)逐漸減弱。當(dāng)識(shí)別到企業(yè)“漂綠”行為時(shí)，保險(xiǎn)公司可以通過(guò)調(diào)整保費(fèi)等手段提高企業(yè)的違規(guī)成本，糾正企業(yè)的“漂綠”行為。對(duì)于投保企業(yè)來(lái)說(shuō)，為了獲得董責(zé)險(xiǎn)保障、應(yīng)對(duì)保險(xiǎn)公司持續(xù)風(fēng)險(xiǎn)檢查以及盡量避免申請(qǐng)理賠帶來(lái)的負(fù)面輿論，企業(yè)會(huì)積極接受保險(xiǎn)公司的監(jiān)督，提升內(nèi)部治理水平，減少“漂綠”等違規(guī)行為。由此看來(lái)，董責(zé)險(xiǎn)的引入為企業(yè)增添了保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)這一具有專(zhuān)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理能力的外部監(jiān)督人，這不僅有助于約束管理層自利行為、提升管理層信息披露質(zhì)量，也有利于企業(yè)自身治理水平的提高，從而對(duì)企業(yè)“漂綠”行為產(chǎn)生積極的治理作用。

由于環(huán)境資源的公共屬性，短期來(lái)看企業(yè)環(huán)境治理的邊際收益小于其邊際成本，所以企業(yè)管理層缺乏自發(fā)性動(dòng)機(jī)去主動(dòng)進(jìn)行環(huán)境治理。當(dāng)企業(yè)引入董責(zé)險(xiǎn)后，一方面，董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)兜底和財(cái)富保障功能提升了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，擴(kuò)大了管理層的備選項(xiàng)目范圍，為企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任提供了一定的保障和支持；另一方面，從高管激勵(lì)假說(shuō)來(lái)看，董責(zé)險(xiǎn)的購(gòu)買(mǎi)緩解了代理沖突，加強(qiáng)了管理層的“管家”意識(shí)，強(qiáng)化了管理層對(duì)企業(yè)的組織黏性和組織認(rèn)同，進(jìn)而促使管理層在進(jìn)行決策時(shí)傾向于考量能為企業(yè)樹(shù)立良好社會(huì)形象的綠色發(fā)展戰(zhàn)略。此外，公司投保董責(zé)險(xiǎn)的舉措有助于吸引更多高質(zhì)量的管理人才（胡國(guó)柳等，2019）[20]，符合時(shí)代需求的管理人才往往具備可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略眼光。由此來(lái)看，董責(zé)險(xiǎn)的引入使得企業(yè)有更強(qiáng)動(dòng)機(jī)和能力去實(shí)踐綠色發(fā)展戰(zhàn)略。當(dāng)企業(yè)執(zhí)行了實(shí)質(zhì)性環(huán)保舉措后，為了獲得其他競(jìng)爭(zhēng)者難以模仿的資源優(yōu)勢(shì)，企業(yè)會(huì)積極對(duì)外披露其綠色行為的落地情況，從而一定程度上減少“漂綠”現(xiàn)象。

基于以上分析，本文提出假設(shè)：

H1a：董責(zé)險(xiǎn)會(huì)抑制企業(yè)的“漂綠”行為。

從機(jī)會(huì)主義效應(yīng)來(lái)看，董責(zé)險(xiǎn)降低了董監(jiān)高的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，為管理者的自利行為提供了更多空間（Lin等，2011）[5]，這可能導(dǎo)致管理層更傾向于關(guān)注自身利益和企業(yè)短期績(jī)效，從而忽視利益相關(guān)者權(quán)益。董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)兜底功能緩解了管理層的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向，使其可能選擇高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資項(xiàng)目來(lái)提高企業(yè)短期績(jī)效水平，而非選擇綠色投資等長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略。綠色信息披露是企業(yè)向外部展示其環(huán)境責(zé)任履行情況的重要戰(zhàn)略工具，可以幫助企業(yè)樹(shù)立環(huán)保形象，贏得利益相關(guān)者青睞，從而為企業(yè)帶來(lái)正面的社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益。因此，積極披露綠色環(huán)境信息成為一種明智的企業(yè)發(fā)展策略。當(dāng)企業(yè)綠色績(jī)效表現(xiàn)不佳時(shí)，為了獲得額外的社會(huì)效益，企業(yè)會(huì)采用披露易模仿的較為空泛的信息的方式來(lái)增加綠色信息披露的內(nèi)容。企業(yè)可以將“漂綠”行為作為應(yīng)對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)以及政府等其他外部監(jiān)督者的戰(zhàn)略手段，并借此對(duì)外界進(jìn)行印象管理，來(lái)改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，提升企業(yè)價(jià)值。

基于以上分析，本文提出對(duì)立假設(shè)：

H1b： 董責(zé)險(xiǎn)會(huì)加劇企業(yè)的“漂綠”行為。

（二）董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的影響路徑

董責(zé)險(xiǎn)是為董監(jiān)高這一群體提供風(fēng)險(xiǎn)保障的險(xiǎn)種，引入董責(zé)險(xiǎn)會(huì)對(duì)管理者的心態(tài)和行為產(chǎn)生直接影響。而內(nèi)部控制是由管理層負(fù)責(zé)建立、實(shí)施和維護(hù)的，因此，董責(zé)險(xiǎn)可以通過(guò)影響管理者決策，進(jìn)而影響內(nèi)部控制的有效性。已有研究發(fā)現(xiàn)董責(zé)險(xiǎn)的購(gòu)買(mǎi)降低了股東與管理層之間的信息不對(duì)稱(chēng)和代理成本問(wèn)題，提升了雙方的互信程度，為提升企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量創(chuàng)造了良好條件（Yuan等，2016）[4]。然而，也有學(xué)者提出了不同的觀(guān)點(diǎn)。胡國(guó)柳和常啟國(guó)（2022）[26]研究認(rèn)為董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)兜底功能誘發(fā)了管理層的道德風(fēng)險(xiǎn)和自利動(dòng)機(jī)，而管理層的利己主義行為會(huì)降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和內(nèi)部監(jiān)督的有效性，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部控制缺陷的產(chǎn)生。此外，董責(zé)險(xiǎn)還會(huì)影響企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理功能，而風(fēng)險(xiǎn)管理是內(nèi)控體系的重要組成內(nèi)容。劉斌等（2021）[27]認(rèn)為董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)保障功能和外部監(jiān)督效應(yīng)可以成為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的有效工具，幫助企業(yè)對(duì)沖經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)以及提升風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力，這有助于內(nèi)控體系的完善。但董責(zé)險(xiǎn)存在的機(jī)會(huì)主義也可能增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（賴(lài)?yán)璧龋?019）[7]，進(jìn)而對(duì)內(nèi)控水平產(chǎn)生負(fù)面影響。

內(nèi)部控制是現(xiàn)代企業(yè)的重要治理機(jī)制，有效的內(nèi)部控制不僅可以保障企業(yè)經(jīng)營(yíng)的合法合規(guī)性，還可以強(qiáng)化企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展意識(shí)?！捌G”行為是一種綠色語(yǔ)言表達(dá)大于環(huán)保實(shí)際行動(dòng)的偽社會(huì)責(zé)任行為。高質(zhì)量的內(nèi)部控制不僅可以約束這樣的違規(guī)造假行為，也為企業(yè)綠色戰(zhàn)略的落實(shí)與信息披露質(zhì)量的提升提供了制度保障和價(jià)值引領(lǐng)。已有研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部控制的提升對(duì)“漂綠”行為具有直接有效的約束作用（孫自愿等，2023）[9]。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

H2a：董責(zé)險(xiǎn)會(huì)提升內(nèi)部控制質(zhì)量，進(jìn)而抑制企業(yè)的“漂綠”行為。

H2b：董責(zé)險(xiǎn)會(huì)降低內(nèi)部控制質(zhì)量，進(jìn)而加劇企業(yè)的“漂綠”行為。

信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題和代理問(wèn)題是引發(fā)融資約束的重要因素，而董責(zé)險(xiǎn)的外部監(jiān)督效應(yīng)削弱了信息不對(duì)稱(chēng)程度，抑制了管理者的機(jī)會(huì)主義行為，進(jìn)而可以幫助企業(yè)緩解融資約束（趙國(guó)宇和梁慧萍，2022）[28]。阮青松等（2022）[24]的研究顯示，上市公司購(gòu)買(mǎi)董責(zé)險(xiǎn)有利于降低債券信用利差，從而降低企業(yè)的融資成本。這一結(jié)論支持了董責(zé)險(xiǎn)的監(jiān)督治理假說(shuō)，表明企業(yè)引入董責(zé)險(xiǎn)可以向投資者傳遞公司積極治理的良好信號(hào)。但是有學(xué)者提出了截然相反的觀(guān)點(diǎn)，馮來(lái)強(qiáng)等（2017）[29]指出董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)兜底作用削弱了對(duì)管理層的監(jiān)督效應(yīng)，誘發(fā)了更多管理者風(fēng)險(xiǎn)行為，降低了公司的信息質(zhì)量，進(jìn)而增加企業(yè)的融資成本。這一研究結(jié)論支持了董責(zé)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)主義假說(shuō)。由此看來(lái)，關(guān)于董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)融資影響的觀(guān)點(diǎn)仍褒貶不一。

環(huán)境資源具有一定公共屬性，因此，在面臨融資約束時(shí)，企業(yè)會(huì)相對(duì)減少綠色非經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目的投資。當(dāng)企業(yè)披露環(huán)境信息時(shí)，出于外部融資需求和制度壓力會(huì)選擇進(jìn)行一定的印象管理以獲得利益相關(guān)者的認(rèn)可，進(jìn)而誘發(fā)企業(yè)的“漂綠”行為（黃溶冰等，2019）[14]。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

H3a：董責(zé)險(xiǎn)會(huì)緩解融資約束，進(jìn)而抑制企業(yè)的“漂綠”行為。

H3b：董責(zé)險(xiǎn)會(huì)加劇融資約束，進(jìn)而加劇企業(yè)的“漂綠”行為。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

2008年，國(guó)務(wù)院《政府信息公開(kāi)條例》和原國(guó)家環(huán)境保護(hù)總局《環(huán)境信息公開(kāi)辦法（試行）》的實(shí)施標(biāo)志著我國(guó)開(kāi)啟了環(huán)境信息依法公開(kāi)的新階段。同年，上海證券交易所公布了《上市公司環(huán)境信息披露指引》，大大提升了上市公司綠色信息披露的完整性和積極性。因此，本文選取2008—2021年我國(guó)滬深A(yù)股上市公司為研究樣本。數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)和中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)。本文對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：（1）剔除金融行業(yè)上市公司；（2）剔除ST、ST*類(lèi)上市公司樣本；（3）剔除主要變量數(shù)據(jù)存在缺失值的樣本。通過(guò)以上處理，最終得到29439個(gè)公司-年度觀(guān)測(cè)值。此外，為了消除異常極端值的影響，對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行上下1%水平的Winsorize處理。

（二）變量選取

1.被解釋變量：企業(yè)“漂綠”行為（Gwl）。目前國(guó)內(nèi)外對(duì)于“漂綠”行為的度量主要有兩種方式。一是基于權(quán)威機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)庫(kù)，國(guó)外學(xué)者主要通過(guò)Asset4專(zhuān)門(mén)數(shù)據(jù)庫(kù)提供的數(shù)據(jù)來(lái)測(cè)度企業(yè)“漂綠”水平；二是構(gòu)建“漂綠”評(píng)價(jià)體系，采用內(nèi)容分析法進(jìn)行評(píng)分（黃溶冰，2020）[30]。企業(yè)披露的環(huán)境信息可分為具體的易驗(yàn)證的“硬信息”和空泛的易被模仿的“軟信息”。硬信息體現(xiàn)了企業(yè)的實(shí)質(zhì)性環(huán)境行為，軟信息體現(xiàn)了企業(yè)的象征性環(huán)境行為。參考肖芬蓉和黃曉云（2016）[13]等的做法，本文采用象征性環(huán)境行為和實(shí)質(zhì)性環(huán)境行為的比值構(gòu)建企業(yè)“漂綠”指數(shù)，用于衡量企業(yè)的“漂綠”行為。

“漂綠”指數(shù)具體度量方法如下：本文構(gòu)建了制度和技術(shù)兩個(gè)層面共20個(gè)指標(biāo)的“漂綠”指數(shù)評(píng)價(jià)體系，如表1所示。根據(jù)該評(píng)價(jià)體系對(duì)企業(yè)的象征性環(huán)境行為和實(shí)質(zhì)性環(huán)境行為進(jìn)行評(píng)分，并對(duì)評(píng)分結(jié)果進(jìn)行相應(yīng)計(jì)算，具體計(jì)算公式如下：

[Gwl=i=120Xii=1YiYi+1] （1）

其中，[Xi]表示企業(yè)在指標(biāo)[i]中的象征性環(huán)境行為，若有，則記為1；反之則為0。[Yi]表示企業(yè)在指標(biāo)[i]中的實(shí)質(zhì)性環(huán)境行為，若有，則記為1；反之則為0。最后，將各指標(biāo)評(píng)分代入公式（1）進(jìn)行計(jì)算，得出該企業(yè)該年度的“漂綠”指數(shù)?！捌G”指數(shù)越大，說(shuō)明企業(yè)的“漂綠”行為越多；反之，則越少。

2. 解釋變量：董責(zé)險(xiǎn)（Doi）。參照凌士顯（2022）[22]等的做法，本文以虛擬變量來(lái)度量董責(zé)險(xiǎn)，當(dāng)上市公司購(gòu)買(mǎi)了董責(zé)險(xiǎn)時(shí)，Doi取值為1，否則取值為0。

3.中介變量。本文選取的中介變量為內(nèi)部控制（IC）和融資約束（FC）。選用迪博上市公司內(nèi)部控制與風(fēng)險(xiǎn)管理數(shù)據(jù)庫(kù)中的內(nèi)部控制指數(shù)的百分比形式衡量?jī)?nèi)部控制質(zhì)量。該指標(biāo)數(shù)值越大，表明企業(yè)的內(nèi)控質(zhì)量越高。本文采用SA指數(shù)模型來(lái)度量企業(yè)的融資約束，具體計(jì)算公式如下：

[FC=-0.737×Size+0.0434×Size2-0.04×Age]? （2）

其中，[Size]為公司規(guī)模（總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)）；[Age]為企業(yè)上市年齡（當(dāng)前年份減去上市年份加1）。SA指數(shù)的絕對(duì)值越大，說(shuō)明企業(yè)融資約束程度越低。

4. 控制變量。借鑒已有研究（胡國(guó)柳等，2019；肖小虹和潘也，2022；黃溶冰，2020）[20，25，30]，本文選取公司特征變量和治理變量?jī)深?lèi)控制變量。公司特征變量包括公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、總資產(chǎn)收益率、現(xiàn)金流比率、企業(yè)年齡、企業(yè)成長(zhǎng)性；公司治理變量包括股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、董事會(huì)規(guī)模、高管持股和兩職合一。此外，本文控制了年份和行業(yè)固定效應(yīng)。主要變量定義詳見(jiàn)表2。

（三）模型構(gòu)建

為檢驗(yàn)董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的影響及其路徑，本文構(gòu)建模型（3）和模型（4）：

[Gwl=β0+β1Doi+ΣkβkControls+ΣYear+ΣInd+ε] （3）

[IC/FC=β0+β1Doi+ΣkβkControls+ΣYear+ΣInd+ε] （4）

如果模型（3）中[β1]顯著性為負(fù)，則印證了H1a，董責(zé)險(xiǎn)會(huì)抑制企業(yè)的“漂綠”行為；如果[β1]為正，則印證了H1b，董責(zé)險(xiǎn)會(huì)加劇企業(yè)的“漂綠”行為。為了進(jìn)一步探究董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”行為的作用機(jī)制，參考江艇（2022）[31]的研究，本文建立了模型（4）。

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表3匯報(bào)了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表中可以看出，Gwl的最大值為20，最小值為0.313，均值為6.784，說(shuō)明樣本公司之間“漂綠”程度存在較大差異，我國(guó)上市公司存在的“漂綠”現(xiàn)象不容忽視。Doi的均值為0.076，表明購(gòu)買(mǎi)董責(zé)險(xiǎn)的上市公司樣本占比約為7.6%，表明董責(zé)險(xiǎn)在我國(guó)仍處于發(fā)展階段。

（二）回歸分析

表4報(bào)告了本文假設(shè)的多元回歸結(jié)果。從列（1）和列（2）可以看出，無(wú)論是否加入控制變量，企業(yè)“漂綠”行為和董責(zé)險(xiǎn)都在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，實(shí)證結(jié)果表明引入董責(zé)險(xiǎn)會(huì)顯著降低企業(yè)的“漂綠”程度，假設(shè)H1a得到驗(yàn)證。由此看來(lái)，對(duì)于企業(yè)“漂綠”行為，董責(zé)險(xiǎn)發(fā)揮了積極的監(jiān)督治理效應(yīng)。

列（3）和列（4）報(bào)告了董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為影響路徑的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。列（3）結(jié)果表明，內(nèi)部控制和董責(zé)險(xiǎn)在1%水平上顯著正相關(guān)，說(shuō)明董責(zé)險(xiǎn)會(huì)提升企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量。而內(nèi)部控制質(zhì)量的提升會(huì)強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督的有效性，減少管理層機(jī)會(huì)主義的空間，提升企業(yè)的環(huán)境信息披露水平，進(jìn)而對(duì)管理層“漂綠”行為發(fā)揮預(yù)防和治理作用（孫自愿等，2023）[9]。由此來(lái)看，假設(shè)H2a得到印證。列（4）的結(jié)果顯示，融資約束和董責(zé)險(xiǎn)在1%水平上顯著正相關(guān)，說(shuō)明董責(zé)險(xiǎn)的加入顯著緩解了企業(yè)的融資約束。融資約束不僅會(huì)導(dǎo)致企業(yè)環(huán)保戰(zhàn)略的實(shí)施陷入困境，同時(shí)還加劇了企業(yè)對(duì)外印象管理的動(dòng)機(jī)，而“漂綠”可以成為資金窘迫狀況下維持合法性的途徑。已有研究發(fā)現(xiàn)融資需求會(huì)顯著誘發(fā)企業(yè)的“漂綠”傾向（黃溶冰等，2019）[14]。綜上，緩解融資約束是董責(zé)險(xiǎn)抑制“漂綠”行為的內(nèi)在渠道，印證了假設(shè)H3a。

（三）內(nèi)生性檢驗(yàn)

1. 兩階段最小二乘法（2SLS）。為了增強(qiáng)結(jié)果的可靠性，借鑒袁蓉麗等（2019）[32]等學(xué)者的做法，本文選擇董責(zé)險(xiǎn)的行業(yè)均值（IndDoi）作為第一個(gè)工具變量。因?yàn)橥袠I(yè)其他企業(yè)購(gòu)買(mǎi)董責(zé)險(xiǎn)的情況會(huì)影響到企業(yè)的投保選擇，但無(wú)明顯證據(jù)表明行業(yè)投保董責(zé)險(xiǎn)的情況會(huì)影響到企業(yè)“漂綠”行為。此外，借鑒周冬華等（2022）[33]的做法，本文選擇上市公司所在省份保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)數(shù)量（ProDoi）作為本文的第二個(gè)工具變量，以所在省份保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)數(shù)量加一取對(duì)數(shù)衡量。因?yàn)樯鲜泄舅诘氐谋ｋU(xiǎn)機(jī)構(gòu)數(shù)量越多，說(shuō)明當(dāng)?shù)乇ｋU(xiǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境較好，公司購(gòu)買(mǎi)董責(zé)險(xiǎn)的可能性也會(huì)相對(duì)較大，而尚未有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)當(dāng)?shù)乇ｋU(xiǎn)機(jī)構(gòu)數(shù)量與“漂綠”行為之間存在直接聯(lián)系。

表5的列（1）和列（2）匯報(bào)了2SLS回歸的結(jié)果。列（1）為第一階段的回歸結(jié)果，行業(yè)投保均值和當(dāng)?shù)乇ｋU(xiǎn)機(jī)構(gòu)數(shù)量的回歸系數(shù)顯著為正，表明工具變量對(duì)企業(yè)投保董責(zé)險(xiǎn)存在顯著影響；列（2）為第二階段的估計(jì)結(jié)果，董責(zé)險(xiǎn)的系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，依然支持董責(zé)險(xiǎn)可以抑制企業(yè)“漂綠”行為的結(jié)論。相關(guān)檢驗(yàn)結(jié)果也表明工具變量的選擇符合要求。

2. 傾向得分匹配法（PSM）。為緩解樣本自選擇偏誤的影響，本文采用PSM方法進(jìn)行檢驗(yàn)。將投保董責(zé)險(xiǎn)的樣本與未投保董責(zé)險(xiǎn)的樣本依據(jù)本文選取的控制變量進(jìn)行1∶1且無(wú)放回匹配，最終獲得了4164個(gè)樣本。表5的列（3）和列（4）顯示了匹配后的回歸結(jié)果，可以看出研究結(jié)論依然穩(wěn)健。

3.公司固定效應(yīng)模型。為了控制可能存在的遺漏變量問(wèn)題，本文采用公司固定效應(yīng)模型進(jìn)行檢驗(yàn)，表5的列（5）和列（6）匯報(bào)了回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，在控制公司固定效應(yīng)后，無(wú)論是否加入控制變量，董責(zé)險(xiǎn)與“漂綠”行為之間都在10%水平上呈顯著負(fù)相關(guān)，表明主要結(jié)論依舊成立。

4. Heckman兩階段分析法。為了避免企業(yè)投保董責(zé)險(xiǎn)和其“漂綠”行為之間可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題，本文采用Heckman兩階段進(jìn)行回歸。第一階段在控制原有控制變量的基礎(chǔ)上，加入董責(zé)險(xiǎn)的行業(yè)均值（IndDoi）作為外生工具變量，進(jìn)而構(gòu)建Probit模型估計(jì)上市公司的逆米爾斯比IMR。在第二階段，將IMR代入模型進(jìn)行回歸。從表6的回歸結(jié)果可以看出IMR系數(shù)并不顯著，表明引入董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”行為的內(nèi)生性影響較小；董責(zé)險(xiǎn)的回歸系數(shù)仍顯著為負(fù)，再次證實(shí)了H1a。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換主要變量衡量方式。借鑒凌士顯和白銳鋒（2017）[19]以及胡國(guó)柳和胡珺（2017）[23]的做法，本文采用企業(yè)引入董責(zé)險(xiǎn)時(shí)間的長(zhǎng)短（InDoi）和董責(zé)險(xiǎn)的投保金額（DoiPremium）作為董責(zé)險(xiǎn)的替代變量。以企業(yè)董責(zé)險(xiǎn)購(gòu)買(mǎi)年數(shù)加一的自然對(duì)數(shù)表示企業(yè)引入董責(zé)險(xiǎn)時(shí)間的長(zhǎng)短，以企業(yè)公布的董責(zé)險(xiǎn)投保金額（單位為萬(wàn)元）作為對(duì)董責(zé)險(xiǎn)投保金額的度量。從表7列（1）和列（2）的結(jié)果可以看出引入董責(zé)險(xiǎn)時(shí)間長(zhǎng)短、投保金額與企業(yè)“漂綠”程度之間均呈顯著負(fù)相關(guān)，再次印證了董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”的監(jiān)督治理效應(yīng)。

2. 變更檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?。借鑒黃溶冰等（2019）[14]的做法，本文以“漂綠”指數(shù)的中位數(shù)為臨界值設(shè)置虛擬變量NGwl，大于中位數(shù)取1，否則為0。改變因變量的測(cè)度方式后，采用Logit模型對(duì)主假設(shè)再次進(jìn)行驗(yàn)證，回歸結(jié)果見(jiàn)表7的列（3）。本文被解釋變量的取值范圍符合受限因變量屬性，因此，采用Tobit模型重新進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，結(jié)果如表7的列（4）所示。從表7的列（3）和列（4）中可以看出結(jié)果仍支持假設(shè)H1a。

3. 樣本調(diào)整。社會(huì)責(zé)任報(bào)告和環(huán)境報(bào)告是企業(yè)對(duì)外進(jìn)行環(huán)境信息披露的重要載體，參照黃溶冰（2020）[30]的做法，本文將當(dāng)年未發(fā)布社會(huì)責(zé)任報(bào)告和環(huán)境報(bào)告的企業(yè)樣本剔除，對(duì)假設(shè)進(jìn)行重新檢驗(yàn)。結(jié)果如表8的列（1）和列（2）所示，可以看出無(wú)論是否加入控制變量，結(jié)果依舊穩(wěn)健。

4. 將自變量和控制變量滯后一期。為了排除可能存在的反向因果的影響，將研究模型中的自變量和控制變量滯后一期?；貧w結(jié)果如表8的列（3）和列（4）所示，董責(zé)險(xiǎn)能夠抑制企業(yè)“漂綠”行為的結(jié)論依舊成立。

（五）異質(zhì)性檢驗(yàn)

1. 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)。在我國(guó)特殊的制度背景下，國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)在治理結(jié)構(gòu)上存在著明顯差異。那么，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是否會(huì)影響董責(zé)險(xiǎn)的“漂綠”治理效果？為了探究這個(gè)問(wèn)題，本文依照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)樣本進(jìn)行了分組檢驗(yàn)。表9的列（1）和列（2）列示了回歸結(jié)果。從表中可以看出，國(guó)有企業(yè)樣本中董責(zé)險(xiǎn)與企業(yè)“漂綠”行為在1%的顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)，而非國(guó)有企業(yè)樣本中董責(zé)險(xiǎn)與企業(yè)“漂綠”行為在10%水平上顯著負(fù)相關(guān)，組間系數(shù)差異檢驗(yàn)的p值為0.029，在5%水平上顯著。這表明購(gòu)買(mǎi)董責(zé)險(xiǎn)對(duì)國(guó)有企業(yè)“漂綠”行為的治理效果更為明顯。這可能是因?yàn)椋噍^于非國(guó)有企業(yè)，與政府具有政治關(guān)聯(lián)的國(guó)有企業(yè)的委托關(guān)系更為復(fù)雜，缺乏對(duì)管理層直接有效的監(jiān)督約束，因此，機(jī)會(huì)主義行為的空間相對(duì)較大。此外，國(guó)有企業(yè)的考核機(jī)制和尋租問(wèn)題使得管理層更加注重經(jīng)濟(jì)績(jī)效的增長(zhǎng)。而“漂綠”行為不僅可以成為迎合政府號(hào)召的有效工具，還能帶來(lái)更多經(jīng)濟(jì)效益。因此，國(guó)有企業(yè)更具有“漂綠”的動(dòng)機(jī)和空間。但董責(zé)險(xiǎn)的引入加大了“漂綠”行為被揭穿的可能，縮減了管理層機(jī)會(huì)主義行為的空間，對(duì)國(guó)有企業(yè)環(huán)保形象的塑造以及聲譽(yù)會(huì)產(chǎn)生更多不利的社會(huì)和經(jīng)濟(jì)影響。由此看來(lái)，董責(zé)險(xiǎn)對(duì)國(guó)有企業(yè)“漂綠”的抑制作用會(huì)更好。

2. 行業(yè)屬性。行業(yè)特性會(huì)直接影響企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃和行為決策，因此，企業(yè)的“漂綠”行為可能會(huì)受到行業(yè)屬性的影響。為了檢驗(yàn)行業(yè)屬性是否會(huì)對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的“漂綠”治理效應(yīng)產(chǎn)生影響，本文以是否屬于重污染企業(yè)為依據(jù)進(jìn)行了分組。對(duì)重污染行業(yè)的劃分是根據(jù)2010年原環(huán)境保護(hù)部公布的《上市公司環(huán)境信息披露指南》中的相關(guān)定義。表9列（3）和列（4）的回歸結(jié)果表明在重污染企業(yè)和非重污染企業(yè)中，董責(zé)險(xiǎn)與企業(yè)“漂綠”行為分別在10%和1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，組間系數(shù)差異檢驗(yàn)的p值為0.000，在1%水平上顯著。這說(shuō)明相比于重污染行業(yè)，在非重污染企業(yè)樣本中的董責(zé)險(xiǎn)“漂綠”治理效果更好一些。可能的原因有，重污染企業(yè)是綠色轉(zhuǎn)型過(guò)程中的重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象，承擔(dān)了更多節(jié)能減排和環(huán)境保護(hù)的社會(huì)責(zé)任，自然也承受了更多來(lái)自各利益相關(guān)方的監(jiān)督，這也使得保險(xiǎn)公司的監(jiān)管壓力相對(duì)減弱。相比于重污染企業(yè)，非重污染企業(yè)有更多方式和空間進(jìn)行“漂綠”且不被外部輕易察覺(jué)。而董責(zé)險(xiǎn)的監(jiān)督效應(yīng)可以緩解這種信息不對(duì)稱(chēng)，識(shí)別非重污染企業(yè)的“漂綠”手段并進(jìn)行積極治理。由此看來(lái)，在非重污染企業(yè)中，董責(zé)險(xiǎn)可以更好地抑制“漂綠”行為。

六、進(jìn)一步分析

（一）外部監(jiān)督機(jī)制

1. 政府監(jiān)管?！捌G”行為是企業(yè)應(yīng)對(duì)外部壓力的低成本解決方案，而政府監(jiān)管這一外部制度壓力可能會(huì)影響董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”現(xiàn)象治理效應(yīng)的發(fā)揮。一方面，政府監(jiān)管會(huì)加大高管面臨的潛在訴訟風(fēng)險(xiǎn)和行政處罰風(fēng)險(xiǎn)，增加違規(guī)成本，從而擴(kuò)大企業(yè)對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的需求，強(qiáng)化董責(zé)險(xiǎn)的外部監(jiān)督效應(yīng)；另一方面，政府的監(jiān)管效應(yīng)會(huì)加大企業(yè)環(huán)境信息披露的制度壓力，使得保險(xiǎn)公司的監(jiān)督壓力相對(duì)變小，從而減弱董責(zé)險(xiǎn)治理效應(yīng)。那么，政府監(jiān)管究竟會(huì)對(duì)董責(zé)險(xiǎn)和“漂綠”行為的關(guān)系產(chǎn)生怎樣的影響呢？

參考沈洪濤和馮杰（2012）[34]的做法，本文采用公眾環(huán)境研究中心和自然資源保護(hù)協(xié)會(huì)共同發(fā)布的中國(guó)城市污染源監(jiān)管信息公開(kāi)指數(shù)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)PITI指數(shù)）的對(duì)數(shù)形式作為衡量政府監(jiān)管（Gov）的指標(biāo)。該指數(shù)滿(mǎn)分為100分，得分越高，說(shuō)明該城市綠色信息公開(kāi)越透明、越全面，當(dāng)?shù)卣恼w監(jiān)管狀況越好。對(duì)于無(wú)法獲得PITI指數(shù)的城市，則用該城市所在省份的均值作為替代。表10的列（1）列示了回歸結(jié)果，可以看出董責(zé)險(xiǎn)與政府監(jiān)管的交乘項(xiàng)（Doi[×]Gov）在10%水平上顯著為正，表明政府監(jiān)管弱化了董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”的影響。在政府監(jiān)管力度較強(qiáng)的地區(qū)，董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”的治理效應(yīng)是有限的，這也說(shuō)明政府監(jiān)管與董責(zé)險(xiǎn)“漂綠”的治理作用之間存在一定替代效應(yīng)。

2. 媒體監(jiān)督。在數(shù)字化時(shí)代，媒體在資本市場(chǎng)中發(fā)揮了重要的信息中介功能。媒體對(duì)企業(yè)的關(guān)注一定程度上會(huì)構(gòu)成企業(yè)的合法性壓力，而企業(yè)可以通過(guò)環(huán)境信息披露做出積極回應(yīng)，應(yīng)對(duì)環(huán)境合法性壓力。為了檢驗(yàn)媒體監(jiān)督是否對(duì)董責(zé)險(xiǎn)與“企業(yè)”漂綠之間的關(guān)系產(chǎn)生影響，本文進(jìn)行了以下實(shí)證檢驗(yàn)。基于李培功和沈藝峰（2010）[35]的方法，本文將中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)中網(wǎng)絡(luò)媒體和報(bào)刊媒體中與目標(biāo)企業(yè)相關(guān)的報(bào)道數(shù)量加一對(duì)數(shù)化后的數(shù)值作為上市公司媒體關(guān)注度（Media）的代理指標(biāo)。該指標(biāo)越大說(shuō)明企業(yè)受到的媒體關(guān)注度越高。表10的列（2）列示了回歸結(jié)果，交乘項(xiàng)Doi[×]Media的系數(shù)顯著為正，說(shuō)明當(dāng)媒體監(jiān)督力度較小時(shí)，董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的抑制作用更為顯著，這表明媒體監(jiān)督與董責(zé)險(xiǎn)之間也存在著一定的替代效應(yīng)。這可能是因?yàn)?，現(xiàn)代媒體的快速發(fā)展加大了公眾對(duì)企業(yè)環(huán)境行為的監(jiān)督力度，在媒體關(guān)注的情況下，“漂綠”行為會(huì)使企業(yè)面臨更大的輿情壓力，這也使得保險(xiǎn)公司的監(jiān)督壓力相對(duì)變小，董責(zé)險(xiǎn)的監(jiān)督治理效應(yīng)減弱。

3. 投資者關(guān)注。推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)綠色變革的核心是合理引導(dǎo)投資者將社會(huì)資本投入綠色金融，而綠色信息披露是投資者判斷一家企業(yè)“綠色”程度的重要依據(jù)。在投資者關(guān)注的外部壓力之下，保險(xiǎn)公司會(huì)敦促企業(yè)加強(qiáng)對(duì)相關(guān)方利益的重視，避免管理層過(guò)度自利行為招致的理賠風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于購(gòu)買(mǎi)董責(zé)險(xiǎn)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，申請(qǐng)理賠會(huì)引發(fā)投資者對(duì)公司的不信任，造成負(fù)面的經(jīng)濟(jì)影響，因此，企業(yè)也會(huì)盡量避免“漂綠”的違規(guī)行為。那么，投資者關(guān)注是否能對(duì)董責(zé)險(xiǎn)與“漂綠”之間的關(guān)系起到調(diào)節(jié)作用？本文以機(jī)構(gòu)投資者持股比例（Inst）度量投資者關(guān)注。從表10列（3）的回歸結(jié)果可以看出交乘項(xiàng)Doi[×]Inst的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明投資者關(guān)注有助于強(qiáng)化董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”行為的抑制作用，增強(qiáng)董責(zé)險(xiǎn)正向治理功能，這同時(shí)表明投資者關(guān)注與董責(zé)險(xiǎn)“漂綠”治理之間存在一定的互補(bǔ)效應(yīng)。

（二）管理層團(tuán)隊(duì)特征

董監(jiān)高是公司治理的核心和經(jīng)營(yíng)投資決策的主體，董監(jiān)高特征將會(huì)影響到企業(yè)的戰(zhàn)略決策和經(jīng)營(yíng)效果。因此，本文進(jìn)一步探究管理層團(tuán)隊(duì)特征對(duì)董責(zé)險(xiǎn)和“漂綠”行為關(guān)系的影響。

1. 性別。社會(huì)角色理論提出，男性和女性在心理特征和思維方式上存在差異。相較于男性，女性有著更高的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避意識(shí)和道德水平標(biāo)準(zhǔn)。董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)兜底功能緩解了管理層的執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，女性角色的“移情”特征會(huì)強(qiáng)化管理者對(duì)企業(yè)的組織認(rèn)同感與歸屬感，降低道德風(fēng)險(xiǎn)。在團(tuán)隊(duì)協(xié)作中，女性管理者更傾向于承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，實(shí)施綠色發(fā)展戰(zhàn)略（王為東等，2022）[36]，進(jìn)而對(duì)企業(yè)“漂綠”行為產(chǎn)生治理作用。因此，本文推斷女性管理層可以強(qiáng)化董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”的負(fù)向影響。性別特征（Gender）以管理層團(tuán)隊(duì)內(nèi)女性數(shù)量的占比衡量?；貧w結(jié)果如表11列（1）所示，交乘項(xiàng)Doi[×]Gender的系數(shù)在10%水平上顯著為負(fù)，表明董監(jiān)高團(tuán)隊(duì)的女性化的確有助于提升董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”的治理效應(yīng)。

2. 年齡。隨著年齡的增長(zhǎng)，管理者會(huì)逐漸傾向于追求穩(wěn)妥的發(fā)展策略，并表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的決策偏好。綠色戰(zhàn)略的實(shí)施需要企業(yè)投入一定時(shí)間和精力，增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定性，而“漂綠”可以作為面對(duì)合法性壓力的低成本解決方案。年輕的管理者具有更強(qiáng)的學(xué)習(xí)能力和創(chuàng)新動(dòng)機(jī)，對(duì)符合時(shí)代旋律的可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略具有更強(qiáng)烈的嘗試意愿。董責(zé)險(xiǎn)在國(guó)內(nèi)的發(fā)展時(shí)間相對(duì)較短，相較于年長(zhǎng)管理者，年輕的管理團(tuán)隊(duì)更能發(fā)掘董責(zé)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)保障功能，進(jìn)一步實(shí)踐綠色戰(zhàn)略，從而抑制“漂綠”現(xiàn)象的產(chǎn)生。本文認(rèn)為，年輕的管理層團(tuán)隊(duì)有助于強(qiáng)化董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”的治理功能。年齡特征（Mage）以管理層團(tuán)隊(duì)的平均年齡衡量。從表11列（2）的回歸結(jié)果可以看出交乘項(xiàng)Doi[×]Mage的系數(shù)顯著為正，表明當(dāng)管理層團(tuán)隊(duì)平均年齡較小時(shí)，董責(zé)險(xiǎn)對(duì)“漂綠”的治理作用更有效。

3.海外背景。社會(huì)心理學(xué)表明，人的行為決策會(huì)受到生活環(huán)境的影響。海外的社會(huì)責(zé)任教育相對(duì)于國(guó)內(nèi)發(fā)展更加成熟，因此，擁有海外背景的管理者在認(rèn)知行為上會(huì)更重視企業(yè)的社會(huì)信用和聲譽(yù)管理。而董責(zé)險(xiǎn)作為舶來(lái)品，在海外市場(chǎng)發(fā)展歷史較為久遠(yuǎn)，也更為普及。因此，擁有海外背景的管理者會(huì)更重視董責(zé)險(xiǎn)的治理功能，并傾向于做出有利于企業(yè)綠色發(fā)展的戰(zhàn)略選擇，減少“漂綠”現(xiàn)象。海外背景（Overseas）以管理層團(tuán)隊(duì)中有海外背景經(jīng)歷的人員占比衡量。表11列（3）的回歸結(jié)果顯示交乘項(xiàng)Doi[×]Overseas的系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明董監(jiān)高的海外背景經(jīng)歷的確會(huì)強(qiáng)化董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”的治理作用。

七、研究結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本文以2008—2021年滬深A(yù)股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的影響以及作用機(jī)制。主要結(jié)論如下：第一，董責(zé)險(xiǎn)能夠顯著抑制企業(yè)的“漂綠”行為。該結(jié)論在一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)和內(nèi)生性檢驗(yàn)后仍然成立，充分證實(shí)了董責(zé)險(xiǎn)在企業(yè)“漂綠”行為上的監(jiān)督治理效應(yīng)。第二，機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，引入董責(zé)險(xiǎn)可以提升企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量，緩解融資約束，進(jìn)而抑制企業(yè)的“漂綠”行為。第三，異質(zhì)性研究表明，董責(zé)險(xiǎn)對(duì)國(guó)有上市企業(yè)和非重污染行業(yè)上市企業(yè)的“漂綠”治理效應(yīng)相對(duì)更強(qiáng)。第四，進(jìn)一步分析表明，從外部監(jiān)督機(jī)制來(lái)看，在政府監(jiān)管力度較弱、媒體監(jiān)督強(qiáng)度較小以及投資者關(guān)注較多的情況下，董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的抑制作用更為明顯。從管理層團(tuán)隊(duì)特征來(lái)看，董監(jiān)高團(tuán)隊(duì)女性比例較高、平均年齡較小以及擁有較多海外背景經(jīng)歷的情況更有利于強(qiáng)化董責(zé)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)“漂綠”的抑制作用。

（二）政策建議

基于以上結(jié)論，本文提出以下幾點(diǎn)建議：

第一，面對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的投保浪潮，推進(jìn)董責(zé)險(xiǎn)在中國(guó)國(guó)情下的高質(zhì)量發(fā)展已成為我國(guó)資本市場(chǎng)亟待解決的新課題。政府部門(mén)應(yīng)盡快完善董責(zé)險(xiǎn)的相關(guān)法律制度，加快董責(zé)險(xiǎn)中國(guó)化的步伐。監(jiān)管部門(mén)應(yīng)加大對(duì)企業(yè)“漂綠”行為的規(guī)制力度，完善我國(guó)環(huán)境信息披露監(jiān)管體系的建設(shè)，有效利用董責(zé)險(xiǎn)實(shí)施和管理，推進(jìn)生態(tài)文明建設(shè)工作。此外，可以發(fā)揮媒體、投資者以及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等利益相關(guān)者的外部監(jiān)督功能，形成對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)效管理監(jiān)督機(jī)制，助力我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

第二，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)有義務(wù)和責(zé)任去關(guān)注企業(yè)的綠色發(fā)展情況，監(jiān)督企業(yè)綠色信息披露的規(guī)范性。董責(zé)險(xiǎn)作為舶來(lái)品，在我國(guó)的運(yùn)用還面臨不少現(xiàn)實(shí)困境，例如相關(guān)投保制度仍不夠完善、相應(yīng)保險(xiǎn)條款不夠合理等。這就要求保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)積極構(gòu)建適應(yīng)中國(guó)國(guó)情的董責(zé)險(xiǎn)產(chǎn)品，優(yōu)化董責(zé)險(xiǎn)條款，減少董責(zé)險(xiǎn)可能存在的機(jī)會(huì)主義效應(yīng)，以此更好助力生態(tài)文明建設(shè)。

第三，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)自身環(huán)境信息披露制度的建設(shè)，優(yōu)化環(huán)境實(shí)踐活動(dòng)，踐行可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略。企業(yè)可以積極引入董責(zé)險(xiǎn)，完善內(nèi)外部監(jiān)督治理機(jī)制，提升內(nèi)部控制質(zhì)量，緩解融資約束，減少“漂綠”行為。此外，企業(yè)還應(yīng)注重發(fā)揮高管團(tuán)隊(duì)的調(diào)節(jié)效用，適當(dāng)增加女性董監(jiān)高占比，加強(qiáng)團(tuán)隊(duì)納新力度，引進(jìn)海外優(yōu)秀人才，培養(yǎng)多元化的高管團(tuán)隊(duì)，為管理團(tuán)隊(duì)提供相互交流學(xué)習(xí)的渠道，促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

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