對我國適用無面額股制度的思考

[摘 要]面額股制度擔負著保護債權(quán)人、維護股東平等、利于公司融資三項功能，但市場經(jīng)濟的實踐和理論研究的成果都表明，面額股制度的這些作用并沒有發(fā)揮出來，反而滋生出更多問題。相對而言，無面額股制度不但彌補了面額股制度的缺點，而且更符合股份面額制度改革趨勢。我國有無面額股的制度需求，具體體現(xiàn)為：具有理論基礎(chǔ)并且利于扭轉(zhuǎn)傳統(tǒng)觀念、真實反映客觀現(xiàn)實、制度自身活力迸發(fā)等，是我國股份面額制度改革的方向。我國應當以低面額股制度為過渡，逐漸引入無面額股制度，強化董事會的權(quán)利并明確其義務，通過完善信息披露制度和無面額股定價機制保障股東權(quán)益。

[關(guān)鍵詞]無面額股制度；董事信義義務；股東權(quán)益保障

一、面額股制度的功能檢討

根據(jù)有無面額記載，可以將股票劃分為面額股和無面額股。面額股是指股票上記載金額的股票，無面額股是指股票上不記載股票金額，只載明占公司資本總額比例的股票。與之相關(guān)的還有比例股和低面額股。比例股是指股票在法定資本中占有的一定比例，其數(shù)值會隨著法定資本額的變動而變動[1]。低面額股是指股票的票面金額遠低于其發(fā)行價格的面額股[2]。

立法者為面額股制度強加的保護債權(quán)人、維護股東平等、促進公司融資三項功能，使得公司資金的籌集、流通和分配都受到了嚴格限制。公司資金的籌集需要達到公司章程的規(guī)定；為了維持公司的注冊資本總額，公司的資本皆被閑置，難以正常流通、創(chuàng)造價值；公司減資需要經(jīng)過嚴格復雜的程序。

（一）保護債權(quán)人功能的破滅

立法者認為，在資本確定原則和資本維持原則的指導下，公司的資本可以通過票面金額和股票發(fā)行數(shù)量來確定，從而保證公司注冊資本的充足與公開，以此保護債權(quán)人利益，但這一目標并不能實現(xiàn)。

1.票面金額無法體現(xiàn)公司資產(chǎn)

依據(jù)票面金額計算而來的公司資本總額只是一個記載于公司章程的靜態(tài)數(shù)字，而公司經(jīng)營和市場變化卻是一個動態(tài)的過程，與票面金額沒有關(guān)系。法律無法規(guī)定也無法預見公司成立后的經(jīng)營情況和資產(chǎn)狀況，通過這一制度保護債權(quán)人的權(quán)益只是立法者的一廂情愿。而且，票面金額本身不是發(fā)行價格，也非股票市價，更不體現(xiàn)公司市值，按照票面金額將為市場和債權(quán)人傳遞錯誤信息，誤導大家的判斷。

2.債權(quán)人不關(guān)心股票發(fā)行價格

債權(quán)人并不關(guān)心股票以何價格發(fā)行，只關(guān)心公司通過發(fā)行股票獲得了多少資產(chǎn)以及公司償債能力如何。在實踐中，股票發(fā)行價格都是一元，這樣就無法通過票面金額來計算融資金額，進而也就無法確定公司資產(chǎn)總額。而公司的償債能力取決于它的變現(xiàn)能力，在會計學上體現(xiàn)為多個指標，包括流動比率、速動比率、現(xiàn)金比率、資金周轉(zhuǎn)率等。顯而易見，在眾多指標中，沒有一個指標是票面金額或與票面金額有關(guān)。

（二）維護股東平等功能的破滅

1.法律規(guī)定不平等

面額股制度對股東平等原則的設計，為與日后實踐的沖突埋下了種子。同股同權(quán)是保證股東出資平等的體現(xiàn)，但是我國允許股票溢價發(fā)行，這一規(guī)定本身就已經(jīng)打破了股東出資平等。為了維護股東出資平等而設置的“同次發(fā)行同股同價規(guī)則”也在實踐中遭受挑戰(zhàn)。面額股制度不再具有保障股東出資平等的可能性。本來是為了保障股東出資平等的面額股制度，反而阻礙了股東之間實質(zhì)平等。

2.由公司市值決定股票價格

公司股票價格是受公司市值決定的。在不同階段，公司的市值不同，成為股東所需要支付的對價也不相同。對于公司而言，在初創(chuàng)期的價值往往最低，風險最高，市值最不穩(wěn)定，因而股票價格也就最低。隨著公司發(fā)展壯大，公司的市值也會逐漸提高，股票價格也會隨之上漲。因此，面額股制度并不能發(fā)揮維護股東平等的功能。

3.人為造成股東出資雙重標準

股東對公司的出資本質(zhì)上是一樣的，但是在面額股制度下，股東出資被人為分成了股本和資本公積－股本溢價兩個部分，在公司章程范圍內(nèi)的部分被稱為股本，超出部分被稱為資本公積－股本溢價?！豆痉ā穼杀竞唾Y本公積－股本溢價的出資、分配、返還等規(guī)定并不一致，這也導致股東和債權(quán)人為了謀取利益而利用這一漏洞，造成了不必要的糾紛。對股東出資的人為劃分，不但增加了會計確認與計量的繁復，還容易引起對不具有財務分析能力的投資人與債權(quán)人的誤解，混淆對資本的認識。

（三）便利公司融資功能的破滅

1.限制公司融資空間

公司在經(jīng)營困難時通常亟需增資擴股，但是，由于面額股制度的限制，公司往往難以在資本市場融資，從而加劇公司融資困境[3]。金融機構(gòu)在面對處于經(jīng)營困境中的公司時，依然難以伸出援手助其渡過危機。公司要想在資本市場融資，必須召開股東大會做出減資決議，或者作出修改公司章程、降低注冊資本額的決議，之后還需要完成編制財務報表、向債權(quán)人通知公告、申請變更登記等程序。然而，這樣的程序必將耗費大量的時間與經(jīng)濟資源。如果公司想要通過民間借貸手段緩解資金困境，也會由于融資手段有限而缺少談判籌碼，因而間接加劇了企業(yè)的融資困境。

2.無法滿足公司個性化融資需要

面額股制度不僅不利于危困企業(yè)走出資金短缺的困境，而且剝奪了績優(yōu)公司與知識密集型高新科技創(chuàng)新企業(yè)在面對激烈殘酷的市場競爭中，想要通過靈活多樣的股權(quán)融資策略、競爭營銷策略籌集資金的可能。

二、無面額股制度的優(yōu)勢

（一）理論基礎(chǔ)與價值變化

1.禁止折價發(fā)行沒有理論基礎(chǔ)

面額股制度保護原股東的股權(quán)不被稀釋的作用是有限的。當公司需要融資時，如果股票發(fā)行價格高于票面金額，那么，票面金額是沒有意義的。如果股票發(fā)行價格低于票面金額，那就意味著公司在貶值，對于原股東來說保護過度，對于新加入的投資者則是不公平的。

2.消除股東出資非同質(zhì)性

由于面額股制度的存在，股東出資被分為兩個部分，而法律對于這兩個部分的規(guī)定并不相同，也就意味著同為股東出資卻有不同的法律后果，而出資無法明確地劃分出界限，因此會導致對股東出資的人為操縱。但這是不恰當?shù)?，因為公司股份應當平等，股東獲得公司股份需要支付的對價也應當平等，股東出資應當具有同質(zhì)性。

3.提高融資效率，降低融資成本

無面額股制度的首要優(yōu)勢即在于便于公司融資。采用無面額股制度后，融資流程簡化，資本重組和增資擴股成本降低，使公司融資更為順暢[4]。尤其是對于正在經(jīng)歷經(jīng)營困境、急需通過融資渡過難關(guān)的企業(yè)來說，如果不能發(fā)行低于票面金額的股票，就無法吸引投資者，畢竟投資者不會購買處于困境中公司的股票，這會使企業(yè)融資更加困難。

（二）真實反映客觀現(xiàn)實

1.如實反映公司價值

每一股無面額股股票的價格都由公司市值決定，真實反映公司資產(chǎn)的每一份的份額價值，尤其是當公司經(jīng)歷困境時，不會對投資者和債權(quán)人造成誤導。結(jié)合股票市場以及其他公司信用機制做出的評估判斷，能夠使得對公司的評估接近真實，而且也是對“投資者自負其責”的現(xiàn)代商業(yè)規(guī)則的貫徹。

2.比其他制度有優(yōu)勢

相對于低面額股制度來說，無面額股制度更具有優(yōu)勢。低面額股本質(zhì)上屬于面額股制度，其可以隨著公司融資的需要而將面額降得很低，當面額趨近于零時，低面額股也就難有存在的基礎(chǔ)了[5]。若要先減資再增資或者修改公司章程中的注冊資本額則需要經(jīng)過繁瑣的會議、公告、變更登記等程序才有可能得以實現(xiàn)，因而低面額股制度并非最有優(yōu)勢的制度。

3.財務處理簡化

在無面額股制度下，股東對于公司的出資具有同質(zhì)性，不必將其分別計入不同的會計科目。股東的出資法律地位平等，財務處理一致，可以平等參與股權(quán)置換與股利分配，在邏輯上更加合理，也不容易引起歧義。

（三）制度自身活力迸發(fā)

1.利于創(chuàng)始人掌握控制權(quán)

企業(yè)的創(chuàng)始人雖有創(chuàng)意卻缺少資金，投資人為了賺取收益，會將自己的資金投入企業(yè)。創(chuàng)始人希望自己在公司中能夠保有控制權(quán)，而投資人出于利益最大化的考慮，也希望創(chuàng)始人能夠繼續(xù)掌控企業(yè)，使企業(yè)走得好、走得遠。無面額股制度能夠通過股票發(fā)行價格的不同，給予創(chuàng)始人既能夠融資，又能夠保有控制權(quán)的路徑。

2.股票合并與拆分更加便捷

在面額股制度下，公司資本總額是由股票面額與股票發(fā)行數(shù)量相乘得來。當公司拆分或者合并公司股份時，必然涉及公司股份數(shù)量的變動，公司資本總額則需要隨之發(fā)生改變。而無論增資還是減資，都需要召開股東大會，或者修改公司章程，而在無面額股制度之下則不存在這些問題。公司通過股票的合并和拆分，可以向市場傳達不同的信號。股票合并會使股價提高，股數(shù)減少，這種情況適用于股價被低估和股票流通性不好的情形。股票拆分會使股價降低，股數(shù)增多，股份被稀釋，這種情況會釋放公司發(fā)展前景良好的信號，激勵投資者的信心。

3.員工股權(quán)激勵計劃

公司可以建立新的分配機制，發(fā)展員工持股制度，對業(yè)績優(yōu)秀的員工進行股權(quán)獎勵，為員工進步和公司發(fā)展注入新動力。通過發(fā)行無面額股，可以為優(yōu)秀員工帶來經(jīng)濟激勵，將個人利益與公司利益捆綁起來，有利于激發(fā)員工的工作熱情，避免員工短期離職風險，發(fā)揮優(yōu)秀員工的人力資本價值，從而為公司賺取更多利潤。

除了上述內(nèi)容外，無面額股制度還有定價更為靈活、實物出資時難以估價的財產(chǎn)不必追求摻水股責任問題、根據(jù)企業(yè)情況采取更為靈活的股權(quán)架構(gòu)、促進信用觀念優(yōu)化等優(yōu)勢。

三、無面額股制度的適用

（一）無面額股制度選擇

1.采取無面額股制度

與低面額股、比例股相比較而言，無面額股更徹底、更完善。面額股制度的本質(zhì)其實是一種股價發(fā)行的限價機制，無論面額規(guī)定為何，都是一種限制，都與市場經(jīng)濟對于自由與效率的價值追求相違背。而在我國實踐中，公司發(fā)行股票的價格大都為一元，價格已經(jīng)很低，但這依然不能滿足我國公司的融資需要，而放開限制，將定價權(quán)交給公司才是一步到位的規(guī)定。

2.低面額股制度過渡

股份面額制度的改革存在兩條路徑，一是通過董事商業(yè)判斷確定，二是通過立法排除和列舉限定。這兩種路徑在本質(zhì)上反映了股份面額制度是以賦權(quán)性規(guī)則選擇尊重契約自由，還是以強制性規(guī)則予以嚴格立法管制的區(qū)別。改革如果過于激進，容易產(chǎn)生負面效應，采取循序漸進的方式從面額股制度向無面額股制度過渡是當前比較可行的辦法。在無面額股制度完全落地實施之前，可以采用低面額股制度進行過渡，并且采用面額股與無面額股制度并行的雙軌制。公司可以根據(jù)自身情況任意選擇，以優(yōu)化自身股權(quán)結(jié)構(gòu)。至于公司變革過程中產(chǎn)生的成本，則是時代變化洪流中想要生存與發(fā)展的不可回避的選擇。

（二）董事會的權(quán)利與義務

1.董事會決定發(fā)行價格

在面額股制度中，賦予董事會發(fā)行定價權(quán)，由董事會根據(jù)商業(yè)判斷規(guī)則自主決定發(fā)行價格。在沒有欺詐或者故意高估的情形下，董事會對于股票發(fā)行價格享有最終決定權(quán)。董事會在經(jīng)過股東的審批或者章程的授權(quán)后，可以根據(jù)市場行情和自身融資需要決定股票的發(fā)行價格、會計賬戶設置、股利分配等事項，至于公司賬務中是否使用股本與資本公積、章程中和發(fā)行時是否寫明票面金額、股利以何種方式分配等后續(xù)的細節(jié)問題，則隨之改變。

2.董事信義義務

在擴大董事會權(quán)利的同時，需要完善董事的信義義務。在公司治理結(jié)構(gòu)中，董事會有對股東負責的義務。當股票發(fā)行價格低于上一次發(fā)行價格，并且有可能稀釋股東股權(quán)時，股東大會可以要求董事會出具價格確定報告，在其中說明定價的影響因素，以及本次發(fā)行對于股東利益的影響，以保障股東的知情權(quán)與決策權(quán)。

（三）股東權(quán)益保障

1.完善信息披露制度

信息披露制度可以有效降低信息不對稱，防止管理者牟取私利，為投資者和債權(quán)人釋放清晰的信號，發(fā)揮保護交易安全、維護市場穩(wěn)定的作用。完善信息披露制度的具體做法是：第一，信息披露主體做出同意誠信公開信息的承諾；第二，明確信息收集和處理的規(guī)則；第三，明示信息公示方式和范圍。為了信息披露制度的落實，需要為不愿意承擔信息披露義務或者違反信息披露義務的主體設定責任。

2.完善定價機制

無面額股制度只是規(guī)定股票發(fā)行價格不再受到限制，而不是定價機制不再受到限制。無面額股在定價時不需要受到特定價格的約束，而是以公司市值為基礎(chǔ)，在定價時以充分的信息披露為前提。例如《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第13條規(guī)定了公開發(fā)行股票的發(fā)行價格“應不低于公告招股意向書前二十個交易日公司股票均價或前一個交易日的均價”；第38條規(guī)定了非公開發(fā)行股票的發(fā)行價格“不低于定價基準日前二十個交易日公司股票均價的90%”。

（四）其他相關(guān)事項

對于特殊行業(yè)，如金融機構(gòu)、證券公司、保險公司、基金公司、信托公司等，依然保持其現(xiàn)有的資本制度。針對渴求資金、前景良好的特定行業(yè)，如高科技產(chǎn)業(yè)、國家利益相關(guān)的行業(yè)等，予以支持和優(yōu)待。

結(jié)束語

立法者將股票票面金額的平等作為維護股東出資平等的依據(jù)，這一想法本就虛幻，面額股制度在經(jīng)過實踐的檢驗之后已經(jīng)證明了自身的缺陷與引發(fā)的問題。立法者所強加的保護債權(quán)人、維護股東平等、便利公司融資的功能皆走向破滅，面額股制度的合理性基礎(chǔ)被逐漸消解。無面額股制度擺脫了本不應負擔的功能，回應了理論基礎(chǔ)和價值選擇，體現(xiàn)了我們正確認識股份面額制度的觀念改變，并且分析了無面額股制度的優(yōu)勢。我國未來應當由面額股制度向無面額股制度發(fā)展，在新制度全面實施之前，通過低面額股制度進行過渡。對于無面額股制度的具體落實，需要擴大董事會權(quán)利并且明確董事信義義務，同時應當結(jié)合充分的信息披露制度、設計合理的定價機制來保障股東權(quán)益。

參考文獻

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作者簡介：張巧莉（1999— ），女，漢族，甘肅武威人，青海民族大學法學院，在讀碩士。

研究方向：民商法。