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    業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的創(chuàng)新擠出效應(yīng)

    2023-10-26 13:24:54邱金龍李雪彬張國(guó)珍
    科技進(jìn)步與對(duì)策 2023年20期
    關(guān)鍵詞:管理層業(yè)績(jī)精準(zhǔn)

    邱金龍,李雪彬,張國(guó)珍

    (1.山東大學(xué) 管理學(xué)院,山東 濟(jì)南 250100;2.太原理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,山西 太原 030024)

    0 引言

    近年來(lái),并購(gòu)重組已然成為企業(yè)整合資源、實(shí)現(xiàn)外延式擴(kuò)張的重要手段。在并購(gòu)活動(dòng)頻繁發(fā)生的同時(shí),業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議作為并購(gòu)交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的重要一環(huán),受到理論界和業(yè)界的重視。在我國(guó),業(yè)績(jī)承諾最早出現(xiàn)于2005年股權(quán)分置改革中。2008年《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》明確提出,企業(yè)并購(gòu)重組如果采用未來(lái)收益法定價(jià),標(biāo)的企業(yè)必須進(jìn)行業(yè)績(jī)承諾。2014年、2016年,證監(jiān)會(huì)陸續(xù)對(duì)業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾相關(guān)規(guī)定進(jìn)行多次修訂。2020年,證監(jiān)會(huì)針對(duì)業(yè)績(jī)承諾履行過(guò)程的各種問(wèn)題加強(qiáng)監(jiān)管,對(duì)于超期未履行或違反業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾的交易方,采取相應(yīng)監(jiān)管措施并將相關(guān)情況記入誠(chéng)信檔案,使得業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾制度趨于完善。由此表明,監(jiān)管部門(mén)愈發(fā)重視業(yè)績(jī)承諾在企業(yè)并購(gòu)重組過(guò)程中的應(yīng)用。

    業(yè)績(jī)承諾作為具有中國(guó)特色的并購(gòu)補(bǔ)償條款,一方面發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng),可以有效緩解信息不對(duì)稱問(wèn)題,提高企業(yè)并購(gòu)績(jī)效[1-2]。另一方面產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng),高業(yè)績(jī)承諾導(dǎo)致目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度加大,管理者可能通過(guò)利潤(rùn)操縱、削減研發(fā)投入等盈余管理手段實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾。由此,內(nèi)外部信息不對(duì)稱程度加劇,進(jìn)而引發(fā)業(yè)績(jī)變臉、利益輸送、減持套現(xiàn)、股價(jià)崩盤(pán)、商譽(yù)減值等一系列問(wèn)題[3]。業(yè)績(jī)承諾未達(dá)標(biāo)的后果比較嚴(yán)重,承諾方需要對(duì)并購(gòu)方進(jìn)行補(bǔ)償,向外界傳遞不良信號(hào),不利于企業(yè)發(fā)展,而且由于存在顯著掏空效應(yīng),中小投資者利益會(huì)受到嚴(yán)重?fù)p害(周紹妮等,2021)。因此,為了避免業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo),部分標(biāo)的企業(yè)出現(xiàn)了“精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)”這一現(xiàn)象,將業(yè)績(jī)承諾完成率控制在100%~105%[4]。謝德仁等(2022)研究發(fā)現(xiàn),在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司中,精準(zhǔn)達(dá)到行權(quán)業(yè)績(jī)要求的公司,其真實(shí)盈余管理水平較高。同樣地,業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)現(xiàn)象并非僅反映企業(yè)業(yè)績(jī)承諾的準(zhǔn)確性,更暗示管理者可能采取利潤(rùn)操縱等手段實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾,隱藏著損害企業(yè)長(zhǎng)期利益的風(fēng)險(xiǎn)(曾敏,2022)。研發(fā)創(chuàng)新作為促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力,需要大量資源投入,不確定性較高,難以短時(shí)間內(nèi)使企業(yè)獲利。在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中,研發(fā)投入屬于酌量性固定成本,管理者需要根據(jù)每年預(yù)算目標(biāo)進(jìn)行資源配置,以便順利開(kāi)展研發(fā)活動(dòng)。在業(yè)績(jī)承諾壓力下,企業(yè)是否會(huì)為了業(yè)績(jī)承諾達(dá)標(biāo)而犧牲研發(fā)創(chuàng)新目標(biāo),以降低違約后賠償風(fēng)險(xiǎn)?

    基于目標(biāo)設(shè)定理論,目標(biāo)可以通過(guò)影響行動(dòng)方向、努力程度和行動(dòng)持續(xù)性改變管理層行為[5]。業(yè)績(jī)承諾是企業(yè)在承諾期內(nèi)明確、易測(cè)量、相對(duì)短期的顯性經(jīng)營(yíng)目標(biāo),而研發(fā)創(chuàng)新是企業(yè)較為模糊、不易衡量、相對(duì)長(zhǎng)期的隱性發(fā)展目標(biāo)。在資源約束狀態(tài)下,管理層會(huì)選擇性地實(shí)現(xiàn)某些目標(biāo)而推遲其它目標(biāo)。業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)在一定程度上暗示承諾方在實(shí)現(xiàn)短期財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)目標(biāo)上存在困難。為降低補(bǔ)償,管理者會(huì)將較多精力與資源配置于該目標(biāo),抑制收益不明確且風(fēng)險(xiǎn)較高的創(chuàng)新活動(dòng)。尤其當(dāng)企業(yè)承諾的業(yè)績(jī)水平較高導(dǎo)致業(yè)績(jī)壓力較大時(shí),管理者更可能為了實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾這一短期目標(biāo)而犧牲研發(fā)創(chuàng)新這一長(zhǎng)期目標(biāo)。據(jù)此,基于目標(biāo)設(shè)定理論,本文探討短期財(cái)務(wù)績(jī)效目標(biāo)與長(zhǎng)期創(chuàng)新目標(biāo)間的關(guān)系,實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn),業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)能夠顯著抑制企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平提升,并且業(yè)績(jī)承諾壓力越大,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng)越顯著。進(jìn)一步研究表明,業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)研發(fā)創(chuàng)新水平的影響在高業(yè)績(jī)承諾增長(zhǎng)率企業(yè)、非第一年度、低增長(zhǎng)速度企業(yè)以及民營(yíng)企業(yè)更顯著。針對(duì)可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題進(jìn)行一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后,本文結(jié)論依然成立。

    現(xiàn)有研究開(kāi)始關(guān)注業(yè)績(jī)承諾對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響(簡(jiǎn)冠群等,2019;楊志強(qiáng)等,2019),但尚未關(guān)注實(shí)踐中的業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新決策的影響。相比于以往研究,本文的邊際貢獻(xiàn)如下:第一,從擠出創(chuàng)新視角豐富業(yè)績(jī)承諾經(jīng)濟(jì)后果研究。本文從精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)現(xiàn)象入手,探討業(yè)績(jī)承諾后果,對(duì)于回答“并購(gòu)能否創(chuàng)造價(jià)值”這一問(wèn)題具有重要意義。過(guò)度重視短期財(cái)務(wù)績(jī)效是并購(gòu)損害企業(yè)價(jià)值的主要原因,本文基于創(chuàng)新視角探討業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的經(jīng)濟(jì)后果,是對(duì)已有相關(guān)研究的重要補(bǔ)充。第二,豐富企業(yè)創(chuàng)新決策影響因素相關(guān)文獻(xiàn)。創(chuàng)新是企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的必由之路,本文基于業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)視角剖析阻礙企業(yè)創(chuàng)新的因素,為創(chuàng)新這一長(zhǎng)期、模糊目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)打開(kāi)方便之門(mén)。第三,拓展目標(biāo)設(shè)定理論應(yīng)用范圍,厘清業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)創(chuàng)新擠出的作用機(jī)理?;谀繕?biāo)設(shè)定理論,本文深入探討業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng),從微觀企業(yè)視角驗(yàn)證短期目標(biāo)對(duì)長(zhǎng)期目標(biāo),以及明確目標(biāo)對(duì)模糊目標(biāo)的替代效應(yīng)。第四,研究結(jié)論具有重要實(shí)踐價(jià)值。本文認(rèn)為,業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)會(huì)降低企業(yè)創(chuàng)新水平,削弱企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力。上述結(jié)論有助于相關(guān)部門(mén)加強(qiáng)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)承諾完成情況的監(jiān)管,促使投資者理性制定投資決策,企業(yè)合理安排研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng),從而實(shí)現(xiàn)交易雙方互利共贏。

    1 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

    1.1 文獻(xiàn)綜述

    業(yè)績(jī)承諾是交易雙方針對(duì)并購(gòu)標(biāo)的未來(lái)收益不確定性風(fēng)險(xiǎn)達(dá)成的重要契約(鄧茜丹和辛清泉,2021),其本質(zhì)是對(duì)賭協(xié)議。早期研究中,對(duì)賭協(xié)議被認(rèn)為是西方資本市場(chǎng)傳入的舶來(lái)品(程繼爽和程鋒,2007),但西方資本市場(chǎng)上并無(wú)業(yè)績(jī)承諾相關(guān)記錄,與之功能類(lèi)似的是Earnout協(xié)議。Earnout是指根據(jù)標(biāo)的企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)等條件達(dá)標(biāo)程度調(diào)整支付的合約規(guī)定,并購(gòu)對(duì)價(jià)包括固定支付和或有支付兩個(gè)部分(Reuer等,2004)。在功能方面,業(yè)績(jī)承諾和Earnout均屬于并購(gòu)價(jià)格調(diào)整機(jī)制,兼具管理層激勵(lì)、風(fēng)險(xiǎn)防范和跨期性。在結(jié)構(gòu)方面,業(yè)績(jī)承諾為初始支付與事后補(bǔ)償,Earnout為初始支付與事后支付(池昭梅和黎曦,2020)。在交易目標(biāo)方面,Earnout的事后支付安排能夠緩解信息不對(duì)稱問(wèn)題,主要目的是彌補(bǔ)股權(quán)交易中博弈雙方的估值分歧[6];業(yè)績(jī)承諾的事后補(bǔ)償主要是風(fēng)險(xiǎn)防范安排,對(duì)標(biāo)的企業(yè)估值并無(wú)異議(繆若冰,2016)。

    Earnout作為一種成熟機(jī)制,其研究成果較為豐富。在緩解信息不對(duì)稱方面,Earnout通過(guò)對(duì)標(biāo)的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行事后檢驗(yàn),減少逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題,從而彌補(bǔ)估值差距[7]。Kohers &Ang(2000)研究發(fā)現(xiàn),在并購(gòu)中使用Earnout支付方式的收購(gòu)方所獲得的超額收益高于其它支付方式;Barbopoulos &Danbolt[8]研究發(fā)現(xiàn),在逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)較高的交易中,使用Earnout可為收購(gòu)方帶來(lái)更高價(jià)值。在降低風(fēng)險(xiǎn)方面,Earnout的事后支付安排可為收購(gòu)企業(yè)提供重要融資來(lái)源,從而緩解財(cái)務(wù)壓力[9]。Barbopoulos等(2018)研究發(fā)現(xiàn),Earnout的融資優(yōu)勢(shì)能夠降低首次跨國(guó)并購(gòu)的估值風(fēng)險(xiǎn)。在管理層激勵(lì)約束方面,Earnout能夠形成留任獎(jiǎng)金機(jī)制,進(jìn)而激勵(lì)管理層有效管理標(biāo)的企業(yè),為并購(gòu)雙方創(chuàng)造價(jià)值(陳濤和李善民,2015)。具有獨(dú)特技能且經(jīng)驗(yàn)豐富的管理層可為企業(yè)帶來(lái)增量?jī)r(jià)值且更換成本較高,通過(guò)獎(jiǎng)金機(jī)制激勵(lì)其積極管理企業(yè),能夠減少并購(gòu)后的整合問(wèn)題,從而提升實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)目標(biāo)的可能性(Barbopoulos等,2016)。但需要指出的是,Earnout在緩解信息不對(duì)稱問(wèn)題、降低風(fēng)險(xiǎn)和激勵(lì)管理層方面的優(yōu)勢(shì)可能會(huì)被未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性和訴訟風(fēng)險(xiǎn)抵銷(xiāo)(Viarengo等,2018;Battauz 等,2021)。大部分Earnout以會(huì)計(jì)指標(biāo)為衡量標(biāo)準(zhǔn),一方面,Earnout的短期激勵(lì)可能扭曲管理層的投資偏好,導(dǎo)致標(biāo)的企業(yè)管理層重視承諾期間的財(cái)務(wù)指標(biāo)而忽略組織長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)[10-11];另一方面,收購(gòu)方可能對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行盈余管理以減少或有付款, 進(jìn)而引發(fā)訴訟風(fēng)險(xiǎn)(Prencipe &Viarengo,2022)。

    不同于Earnout,業(yè)績(jī)承諾是為了保護(hù)上市公司和中小投資者利益、提高并購(gòu)成功率而設(shè)計(jì)的具有中國(guó)特色的并購(gòu)補(bǔ)償條款[12]。目前,國(guó)內(nèi)相關(guān)文獻(xiàn)主要從影響因素和經(jīng)濟(jì)后果角度展開(kāi)分析。

    業(yè)績(jī)承諾影響因素涵蓋并購(gòu)支付方式、中介機(jī)構(gòu)、管理者特質(zhì)等方面。采用股份支付方式(竇煒和方俊,2018)、聘請(qǐng)高質(zhì)量會(huì)計(jì)師事務(wù)所[13]、共享審計(jì)師(武恒光等,2020)或來(lái)自標(biāo)的企業(yè)所在地的獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)(竇煒等,2022)均能提高上市公司業(yè)績(jī)承諾的可靠性。此外,管理層特征會(huì)影響業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)水平,因而提高管理者認(rèn)知能力有利于實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾(于迪等,2019)。當(dāng)管理者過(guò)度自信時(shí),企業(yè)面臨業(yè)績(jī)承諾不可靠風(fēng)險(xiǎn)(竇煒等,2019)。

    業(yè)績(jī)承諾經(jīng)濟(jì)后果研究主要包括正面效應(yīng)和負(fù)面效應(yīng)兩個(gè)方面。從正面效應(yīng)看,在并購(gòu)交易中加入業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議能夠發(fā)揮信號(hào)傳遞作用,激勵(lì)標(biāo)的企業(yè)完成目標(biāo)[2],通過(guò)強(qiáng)化并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)[1]節(jié)省交易成本(楊志強(qiáng)和曹鑫雨,2017)并增加市場(chǎng)超額回報(bào)[14],進(jìn)而實(shí)現(xiàn)共贏(簡(jiǎn)冠群和李秉祥,2021)。同時(shí),業(yè)績(jī)承諾能夠緩解管理層與外部投資者信息不對(duì)稱問(wèn)題(尹美群和吳博,2019),在定增并購(gòu)中提高企業(yè)并購(gòu)績(jī)效(沈華玉和林永堅(jiān),2018)。此外,業(yè)績(jī)承諾能夠通過(guò)加大業(yè)績(jī)壓力和緩解融資約束提高借殼企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平(潘愛(ài)玲等,2021)。

    從負(fù)面效應(yīng)看,一是資本市場(chǎng)上普遍存在高業(yè)績(jī)承諾現(xiàn)象,上市公司借助高業(yè)績(jī)承諾提高并購(gòu)資產(chǎn)估值(翟進(jìn)步等,2019),形成“高承諾—高估值—高溢價(jià)”的利益鏈條(李晶晶等,2020),進(jìn)而引發(fā)商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。承諾的業(yè)績(jī)水平越高,企業(yè)業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)情況越差(關(guān)靜怡和劉娥平,2021),進(jìn)而加大股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)(關(guān)靜怡和劉娥平,2019;Li等,2019),最終損害中小股東利益。二是在承諾期內(nèi),業(yè)績(jī)承諾雖能夠發(fā)揮一定的激勵(lì)效應(yīng),但會(huì)導(dǎo)致標(biāo)的企業(yè)為了兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾而作出短視決策(Tao等,2022)。例如,在利益驅(qū)動(dòng)下,管理層傾向于采取削減研發(fā)費(fèi)用、提前確認(rèn)收入等盈余管理手段達(dá)到業(yè)績(jī)承諾[15]。業(yè)績(jī)承諾到期后,企業(yè)發(fā)生業(yè)績(jī)變臉(沈紅波等,2020),大股東通過(guò)股票減持和股票質(zhì)押實(shí)現(xiàn)利益輸送(孔寧寧等,2020)。張鵬(2021)研究發(fā)現(xiàn),業(yè)績(jī)承諾會(huì)促使上市公司實(shí)施盈余管理行為,進(jìn)而制定“脫實(shí)向虛”的金融策略。三是業(yè)績(jī)承諾會(huì)加大企業(yè)商譽(yù)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)(Yuan 等,2020)。張海晴等(2020)發(fā)現(xiàn),簽訂業(yè)績(jī)承諾協(xié)議的企業(yè)在承諾到期后的第一年商譽(yù)減值比例提升;李晶晶等(2020)發(fā)現(xiàn),業(yè)績(jī)承諾制度可能導(dǎo)致代理問(wèn)題變異,進(jìn)而加大未來(lái)商譽(yù)減值概率。

    通過(guò)文獻(xiàn)梳理發(fā)現(xiàn),國(guó)外對(duì)于Earnout協(xié)議的研究較為豐富,但較少關(guān)注業(yè)績(jī)承諾。國(guó)內(nèi)相關(guān)文獻(xiàn)聚焦業(yè)績(jī)承諾的負(fù)面效應(yīng),發(fā)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾期間企業(yè)可能存在盈余操縱問(wèn)題,對(duì)組織長(zhǎng)期發(fā)展具有不利影響。研發(fā)創(chuàng)新是企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的重要源泉,但僅少數(shù)文獻(xiàn)探討了業(yè)績(jī)承諾對(duì)研發(fā)創(chuàng)新的影響。例如,楊志強(qiáng)等(2019)發(fā)現(xiàn),大股東簽訂業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議與企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平具有顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系,這一關(guān)系在非創(chuàng)新型企業(yè)更顯著;簡(jiǎn)冠群等(2019)分析發(fā)現(xiàn),逐年業(yè)績(jī)承諾及累計(jì)業(yè)績(jī)承諾對(duì)研發(fā)投入具有正向影響。此外,現(xiàn)有文獻(xiàn)大多采用是否簽訂業(yè)績(jī)承諾、是否完成業(yè)績(jī)承諾以及業(yè)績(jī)承諾增長(zhǎng)率等指標(biāo)探討業(yè)績(jī)承諾的經(jīng)濟(jì)后果,鮮有學(xué)者研究業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)情況對(duì)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的影響。業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)現(xiàn)象是值得關(guān)注的問(wèn)題,本文探討業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平的影響,是對(duì)相關(guān)研究的有益補(bǔ)充。

    1.2 研究假設(shè)

    1.2.1 業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)與企業(yè)創(chuàng)新水平

    依據(jù)目標(biāo)設(shè)定理論,相較于含蓄模糊、難度系數(shù)低的目標(biāo),清晰明確、富有挑戰(zhàn)性的目標(biāo)能夠促使企業(yè)產(chǎn)生更高的績(jī)效(Locke &Latham,1990)。目標(biāo)通過(guò)影響行動(dòng)方向、努力程度和行動(dòng)持續(xù)性改變管理層行為[5],兩者間關(guān)系會(huì)受反饋、承諾、能力、資源約束和計(jì)劃策略的影響(Locke &Latham,2020)。通常情況下,企業(yè)內(nèi)部存在多種目標(biāo),其中,業(yè)績(jī)承諾協(xié)議是指并購(gòu)過(guò)程中交易雙方所簽訂的、用以約定標(biāo)的企業(yè)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)達(dá)到一定績(jī)效水平的契約,是標(biāo)的方未來(lái)3~5年的顯性經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。與此同時(shí),創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的不竭動(dòng)力,借鑒Trope &Liberman(2010)的研究成果,在追求目標(biāo)過(guò)程中,目標(biāo)特征會(huì)影響個(gè)體主觀判斷。不同目標(biāo)具有不同的表征信息,會(huì)促使管理層形成差異化距離感知,進(jìn)而對(duì)行動(dòng)方向、努力程度和行動(dòng)持續(xù)性產(chǎn)生異質(zhì)性影響,最終影響目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況。

    (1)目標(biāo)明確度會(huì)影響行動(dòng)方向。企業(yè)會(huì)將大量注意力和資源配置于明確目標(biāo)上,而忽略其它不明確目標(biāo)(Locke等,1994)。業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議中的業(yè)績(jī)水平是企業(yè)在承諾期內(nèi)應(yīng)達(dá)成的財(cái)務(wù)目標(biāo),具有明確的責(zé)任邊界和嚴(yán)厲的懲罰機(jī)制。相比而言,企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新內(nèi)容具有復(fù)雜多變的系統(tǒng)特征,成功與否具有不確定性,即通過(guò)創(chuàng)新提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的目標(biāo)設(shè)定模糊。據(jù)此,管理層對(duì)財(cái)務(wù)目標(biāo)的知覺(jué)距離較近,明確的業(yè)績(jī)目標(biāo)可為企業(yè)行動(dòng)提供有力的方向指引(Bandura &Schunk,1981)。隨著管理層對(duì)業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)實(shí)現(xiàn)程度的持續(xù)關(guān)注,為了降低業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)的補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn),管理層可能會(huì)實(shí)施更多不道德行為。例如,借助盈余管理使報(bào)告業(yè)績(jī)略高于承諾業(yè)績(jī),出現(xiàn)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)現(xiàn)象[16]。通常情況下,上述現(xiàn)象說(shuō)明企業(yè)在完成明確的財(cái)務(wù)目標(biāo)上存在困難,承諾方管理層已將資源、注意力配置于業(yè)績(jī)承諾目標(biāo),“踩線”完成業(yè)績(jī)目標(biāo),會(huì)擠占應(yīng)配置于創(chuàng)新活動(dòng)的資源,進(jìn)而抑制創(chuàng)新水平提升。

    (2)目標(biāo)量化難易度會(huì)影響努力程度。企業(yè)傾向于忽略難以度量的目標(biāo),加大對(duì)易于衡量目標(biāo)的投入[17]。Wei[18]發(fā)現(xiàn),國(guó)有企業(yè)會(huì)優(yōu)先完成易度量的財(cái)務(wù)目標(biāo)而忽略難以度量的社會(huì)責(zé)任目標(biāo)。業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾協(xié)議中所設(shè)定的業(yè)績(jī)水平,無(wú)論是凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)、歸屬于母公司的扣非凈利潤(rùn)等財(cái)務(wù)績(jī)效還是活躍用戶數(shù)等非財(cái)務(wù)績(jī)效,均屬于易觀察和測(cè)量的目標(biāo),有利于企業(yè)細(xì)化管控。相比而言,企業(yè)創(chuàng)新是不易衡量的績(jī)效維度(吳建南和趙志華,2018)。據(jù)此,管理層對(duì)可量化業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)的知覺(jué)距離較近,會(huì)付出更多努力達(dá)成業(yè)績(jī)目標(biāo)。上市公司需要在年報(bào)披露日發(fā)布公告說(shuō)明業(yè)績(jī)承諾完成情況,鑒于投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)持續(xù)跟蹤,出于對(duì)自身能力和聲譽(yù)的考量,管理層傾向于實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾。即使實(shí)現(xiàn)既定財(cái)務(wù)目標(biāo)存在障礙,企業(yè)也會(huì)采用盈余管理等手段實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)。當(dāng)管理層有限的注意力集中于財(cái)務(wù)目標(biāo)時(shí),不易度量的創(chuàng)新目標(biāo)易被忽視。

    H1:業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)會(huì)顯著抑制企業(yè)創(chuàng)新水平提升。

    1.2.2 業(yè)績(jī)壓力的調(diào)節(jié)作用

    通常情況下,業(yè)績(jī)承諾協(xié)議所設(shè)定的業(yè)績(jī)水平越低,目標(biāo)壓力越小,反之則越大。當(dāng)業(yè)績(jī)壓力較小,即所設(shè)定目標(biāo)易于實(shí)現(xiàn)時(shí),管理層知覺(jué)距離較近。據(jù)此,管理層具有明確的行動(dòng)方向,可以通過(guò)學(xué)習(xí)知識(shí)技能專注于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)(Locke &Latham,2002)。由此,企業(yè)既能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾短期目標(biāo),又兼顧長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo),從而緩解精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)創(chuàng)新的擠出效應(yīng)。Bol &Lill[19]發(fā)現(xiàn),當(dāng)設(shè)定的目標(biāo)簡(jiǎn)單明確且容易達(dá)成時(shí),企業(yè)會(huì)減少盈余管理等行為。當(dāng)業(yè)績(jī)壓力較大,即設(shè)定的目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)時(shí),管理層知覺(jué)距離較遠(yuǎn)。管理層無(wú)法客觀評(píng)價(jià)其行動(dòng)在業(yè)績(jī)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)過(guò)程中的適當(dāng)性(Welsh等,2020),進(jìn)而采取財(cái)務(wù)造假等不道德行為[20],如選擇進(jìn)行盈余管理活動(dòng)規(guī)避補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)(張國(guó)珍等,2020),以損害長(zhǎng)期利益為代價(jià)精準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)短期目標(biāo)。潘愛(ài)玲等[2]發(fā)現(xiàn),當(dāng)承諾方所承諾的業(yè)績(jī)水平過(guò)高時(shí),業(yè)績(jī)承諾的激勵(lì)效應(yīng)會(huì)消失。因此,在業(yè)績(jī)承諾協(xié)議中,設(shè)定過(guò)高的目標(biāo)會(huì)分散企業(yè)管理層對(duì)長(zhǎng)期目標(biāo)的注意力,不利于企業(yè)創(chuàng)新水平提高,即過(guò)大的業(yè)績(jī)承諾壓力會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的創(chuàng)新擠出效應(yīng)。基于此,本文提出以下假設(shè):

    H2:業(yè)績(jī)承諾壓力越大,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng)越顯著。

    2 研究設(shè)計(jì)

    2.1 樣本選取

    本文選取2013—2020年借殼上市事件為研究樣本,通過(guò)下載相關(guān)公告整理業(yè)績(jī)承諾的承諾數(shù)和實(shí)現(xiàn)數(shù),專利申請(qǐng)數(shù)量來(lái)源于CNRDS數(shù)據(jù)庫(kù),其它財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。需要說(shuō)明的是,業(yè)績(jī)承諾協(xié)議是對(duì)標(biāo)的企業(yè)未來(lái)盈利水平的約束。因此,以標(biāo)的企業(yè)為研究對(duì)象,探討業(yè)績(jī)承諾協(xié)議的經(jīng)濟(jì)后果才更具意義。然而,在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中,大部分標(biāo)的企業(yè)是非上市公司,公開(kāi)數(shù)據(jù)較少,故本文以借殼上市企業(yè)為研究對(duì)象。對(duì)于原始數(shù)據(jù),本文篩選標(biāo)準(zhǔn)如下:①剔除金融行業(yè)樣本;②剔除交易失敗樣本;③剔除未披露業(yè)績(jī)承諾數(shù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失樣本。最終,得到342個(gè)樣本。為消除異常值的影響,對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行1%和99%水平上的Winsorize處理。

    2.2 變量定義

    2.2.1 被解釋變量

    創(chuàng)新水平(Inno)。本文采用專利申請(qǐng)數(shù)衡量企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平,包括上市公司及子公司的發(fā)明、實(shí)用新型和外觀設(shè)計(jì)專利數(shù)量。參考何瑛等(2019)、鐘騰等(2020)的衡量方式,本文以專利申請(qǐng)總數(shù)加1取自然對(duì)數(shù)衡量企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平。

    2.2.2 解釋變量

    2.3.4 注意該區(qū)域范圍歷史沿革變化,重視口述文獻(xiàn)的收集。在收集湘西地區(qū)紅色文獻(xiàn)時(shí),地域范圍不能局限于現(xiàn)在的行政區(qū)劃,而應(yīng)根據(jù)本地區(qū)的歷史沿革等實(shí)際情況來(lái)確定。注意與湘鄂西、湘鄂川黔各紅色紀(jì)念基地、老紅軍取得聯(lián)系,實(shí)地走訪,了解、記錄紅色口述文獻(xiàn)。

    精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)(Vam)。參考王建偉和錢(qián)金晶[21]、柳建華等(2021)的研究成果,以精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)作為虛擬變量,當(dāng)企業(yè)業(yè)績(jī)承諾完成率介于100%~105%時(shí),取值為1,否則為0。

    2.2.3 調(diào)節(jié)變量

    業(yè)績(jī)壓力(Com)?,F(xiàn)有研究中,黃福廣等[22]、何熙瓊等(2023)采用業(yè)績(jī)承諾金額與基期凈利潤(rùn)的比值度量業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度??紤]到并購(gòu)雙方會(huì)根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)收益情況和市場(chǎng)情況等因素制定業(yè)績(jī)承諾目標(biāo),標(biāo)的企業(yè)資產(chǎn)是企業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾的基礎(chǔ)[4],故本文采用業(yè)績(jī)承諾數(shù)與總資產(chǎn)的比值衡量企業(yè)業(yè)績(jī)壓力。該比值越大,企業(yè)資產(chǎn)利用效率越高,每單位資產(chǎn)需創(chuàng)造利潤(rùn)的水平越高,業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)實(shí)現(xiàn)壓力越大。

    2.2.4 控制變量

    參考相關(guān)文獻(xiàn),本文選擇公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)收益率、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、第一大股東持股比例、內(nèi)部控制水平、增長(zhǎng)速度、兩職合一、現(xiàn)金流比率、獨(dú)董占比、董事會(huì)規(guī)模、前3位高管薪酬作為控制變量,并控制年度固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)。具體變量定義如表1所示。

    2.3 模型設(shè)計(jì)

    為探討業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響,本文構(gòu)建模型如式(1)所示。

    Innoi,t=β0+β1Vami,t+β2Xi,t+εi,t

    (1)

    為探討業(yè)績(jī)壓力對(duì)業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng),本文構(gòu)建模型如式(2)所示。

    Innoi,t=β0+β1Vami,t+β2Comi,t+β3Vami,t*Comi,t+β4Xi,t+εi,t

    (2)

    其中,X為控制變量,具體變量定義見(jiàn)表1。

    表1 變量定義Tab.1 Variable definitions

    3 實(shí)證結(jié)果與分析

    3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

    表2為主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表2可知,企業(yè)創(chuàng)新水平(Inno)的均值為2.263,最小值為0,最大值為6.782,說(shuō)明不同企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平存在較大差異;精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)(Vam)的均值為0.263,說(shuō)明在借殼上市樣本中,26.3%的企業(yè)精準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾。此外,企業(yè)規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率的均值分別為22.639、0.472,符合我國(guó)企業(yè)實(shí)際情況。

    表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果Tab.2 Descriptive statistics of main variables

    T檢驗(yàn)和Z檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。本文根據(jù)企業(yè)是否精準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾將總樣本分為兩組,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)樣本90個(gè),未精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)樣本252個(gè)。精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)組企業(yè)創(chuàng)新水平的均值與中位數(shù)均小于未精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)組,且兩者差異在5%水平上顯著,說(shuō)明業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)將顯著降低企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平,初步支持研究假設(shè)H1。

    表3 單變量檢驗(yàn)結(jié)果Tab.3 Univariate test results

    3.2 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

    表4為基準(zhǔn)回歸結(jié)果。由表4可知,列(1)不控制任何變量,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的回歸系數(shù)為負(fù),通過(guò)5%水平上的顯著性檢驗(yàn),初步驗(yàn)證精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)與企業(yè)創(chuàng)新具有顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系;列(2)不加入解釋變量且僅控制相關(guān)變量,結(jié)果顯示,企業(yè)規(guī)模與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平具有一定影響,可能對(duì)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)與創(chuàng)新水平的關(guān)系產(chǎn)生影響;列(3)在加入解釋變量、控制變量后,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的回歸系數(shù)為-0.621,在1%水平上顯著為負(fù),說(shuō)明業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)顯著抑制企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平提升,假設(shè)H1得到驗(yàn)證。為探討業(yè)績(jī)壓力對(duì)兩者關(guān)系的影響,構(gòu)建交互項(xiàng)Vam*Com。列(4)顯示,交互項(xiàng)系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)。由此表明,業(yè)績(jī)壓力強(qiáng)化精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng),假設(shè)H2得到驗(yàn)證。

    表4 基準(zhǔn)回歸結(jié)果Tab.4 Baseline regression results

    3.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    3.3.1 負(fù)二項(xiàng)回歸與泊松回歸

    考慮到對(duì)專利申請(qǐng)數(shù)量進(jìn)行對(duì)數(shù)處理后,普通的OLS估計(jì)結(jié)果可能會(huì)有偏誤(袁建國(guó)等,2015),本文采用專利申請(qǐng)總數(shù)度量研發(fā)創(chuàng)新水平,并選擇計(jì)數(shù)模型進(jìn)行回歸。為克服可能存在的過(guò)度分散問(wèn)題,本文采用負(fù)二項(xiàng)回歸法檢驗(yàn)業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平的影響,結(jié)果如表5所示。列(1)顯示,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)。此外,本文使用泊松模型進(jìn)行回歸,結(jié)果如表5列(2)所示。由此,驗(yàn)證了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

    3.3.2 截尾回歸

    由于專利申請(qǐng)總數(shù)存在大量零值,具有截尾數(shù)據(jù)的特征,參考李常青等(2018)、李春濤等[23]的研究成果,本文采用Tobit模型進(jìn)行檢驗(yàn)。表5列(3)顯示,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)。由此,結(jié)論的穩(wěn)健性得以驗(yàn)證。

    3.3.3 控制個(gè)體效應(yīng)

    考慮到個(gè)體特征,在回歸模型中本文控制個(gè)體固定效應(yīng),以緩解遺漏變量帶來(lái)的不利影響,如表5列(4)所示。結(jié)果顯示,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù),進(jìn)一步支持研究結(jié)論。

    3.3.4 替換解釋變量

    參考孔寧寧等[24]的業(yè)績(jī)“神預(yù)計(jì)”區(qū)間,將精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)區(qū)間替換為100%~110%,得到精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的替代變量(Vam2)。由表5列(5)可知,替代變量的回歸系數(shù)在10%水平上顯著為負(fù),驗(yàn)證了結(jié)論的穩(wěn)健性。

    3.3.5 替換被解釋變量

    根據(jù)專利申請(qǐng)數(shù)的中位數(shù),本文將解釋變量變成0/1啞變量,大于中位數(shù)取1,否則取0?;诖?使用logit模型進(jìn)行回歸,結(jié)果如表5列(6)所示。結(jié)果顯示,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的回歸系數(shù)仍在1%水平上顯著為負(fù),支持本文研究結(jié)論。

    3.4 內(nèi)生性檢驗(yàn)

    3.4.1 傾向得分匹配法(PSM)

    為了控制選擇偏差的影響,本文采用傾向得分匹配法進(jìn)行檢驗(yàn)。首先,將業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)企業(yè)作為處理組,將業(yè)績(jī)承諾未精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)企業(yè)作為對(duì)照組。其次,選擇模型1的所有控制變量作為匹配變量,按照1∶4最近鄰匹配法匹配有效樣本。匹配后的樣本,實(shí)驗(yàn)組與對(duì)照組無(wú)顯著差異。最后,基于有效樣本進(jìn)行回歸,結(jié)果見(jiàn)表6列(2)。結(jié)果顯示,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)為-0.638,在1%水平上顯著為負(fù),說(shuō)明業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)會(huì)顯著抑制企業(yè)創(chuàng)新,由此驗(yàn)證了結(jié)論的穩(wěn)健性。

    3.4.2 使用Bootstrap進(jìn)行隨機(jī)抽樣

    本文使用Bootstrap隨機(jī)抽樣400次,回歸結(jié)果如表6列(3)所示。結(jié)果顯示,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù),說(shuō)明業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)顯著抑制企業(yè)創(chuàng)新水平提升,由此驗(yàn)證了結(jié)論的穩(wěn)健性。

    表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.5 Robustness test results

    4 進(jìn)一步研究

    4.1 承諾增長(zhǎng)率的影響

    業(yè)績(jī)承諾是指借殼上市承諾方為避免補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)在規(guī)定時(shí)間內(nèi)必須達(dá)到的最低盈利水平(簡(jiǎn)冠群和李秉祥,2021)。隨承諾期限臨近,雙方確定的承諾數(shù)不斷增加,這對(duì)承諾方管理層具有一定的激勵(lì)效應(yīng)。但承諾過(guò)高的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率會(huì)加大目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度,可能導(dǎo)致管理層實(shí)施短視行為,將有限資源配置于收益明確且風(fēng)險(xiǎn)較低的投資項(xiàng)目(卜穆峰,2021),抑制收益不明確且風(fēng)險(xiǎn)較高的研發(fā)活動(dòng),從而為實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾提供保障。因此,當(dāng)企業(yè)承諾的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率較高時(shí),精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平的抑制作用更顯著。

    為此,本文從承諾增長(zhǎng)率視角進(jìn)一步考察精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系。承諾增長(zhǎng)率的計(jì)算公式為Dcommit=(本年度業(yè)績(jī)承諾數(shù)-上一年業(yè)績(jī)承諾數(shù))/上一年業(yè)績(jī)承諾數(shù)。根據(jù)承諾增長(zhǎng)率年度中值,本文將樣本分為高承諾增長(zhǎng)率樣本組和低承諾增長(zhǎng)率樣本組,以考察精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。表7列(1)(2)是高承諾增長(zhǎng)率組和低承諾增長(zhǎng)率組的回歸結(jié)果。列(1)顯示,高承諾增長(zhǎng)率組精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù);列(2)顯示,低承諾增長(zhǎng)率組精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)不顯著。由此表明,企業(yè)承諾增長(zhǎng)率越高,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平的擠出效應(yīng)越顯著。

    4.2 承諾期年份的影響

    業(yè)績(jī)承諾是有期限的承諾,平均期限為3~4年,承諾期內(nèi),不同年度業(yè)績(jī)完成情況可能對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平的影響存在差異。樣本統(tǒng)計(jì)顯示,承諾期第一年企業(yè)達(dá)標(biāo)率為92.17%,第二年下降至81.25%,第三年下降至67.65%,原因可能是第一年企業(yè)受到投資者、媒體和監(jiān)管部門(mén)的關(guān)注較多(柳建華等,2021),管理層在市場(chǎng)壓力下盡職盡責(zé),而且第一年業(yè)績(jī)承諾數(shù)較少,容易實(shí)現(xiàn),故不會(huì)擠出企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)。但之后各期關(guān)注度降低,業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度加大,可能導(dǎo)致管理層實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為,進(jìn)而抑制企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新。

    本文根據(jù)承諾期年份將樣本分為承諾期第一年組和以后年度組,回歸結(jié)果如表7列(3)(4)所示。列(3)為承諾期第一年樣本,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)不顯著;列(4)為以后年度樣本,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)。由此表明,相較于第一年,企業(yè)在以后年度精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)創(chuàng)新水平的抑制作用更顯著。

    表6 內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.6 Endogenous test results

    4.3 企業(yè)增長(zhǎng)速度的影響

    一般來(lái)說(shuō),企業(yè)增長(zhǎng)速度越快,在資本市場(chǎng)上越容易獲得股權(quán)融資(黎文婧和嚴(yán)嘉怡,2021)。當(dāng)增長(zhǎng)速度較慢時(shí),企業(yè)會(huì)面臨較嚴(yán)重的融資約束,容易選擇削減研發(fā)支出,從而抑制創(chuàng)新水平提升[23]。因此,當(dāng)增長(zhǎng)速度較慢時(shí),精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng)更顯著。

    本文根據(jù)增長(zhǎng)速度年度中值將樣本分為高速增長(zhǎng)樣本組和低速增長(zhǎng)樣本組,回歸結(jié)果如表7列(5)(6)所示。列(5)為高速增長(zhǎng)組,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)不顯著;列(6)為低速增長(zhǎng)組,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)在10%水平上顯著為負(fù)。由此表明,相較于高速增長(zhǎng)企業(yè),業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)會(huì)顯著抑制低速增長(zhǎng)企業(yè)創(chuàng)新水平提升。

    4.4 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響

    國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)在融資約束、政策支持方面存在較大差異,對(duì)業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的反應(yīng)也有所不同(潘愛(ài)玲等,2021)。國(guó)有企業(yè)面臨的融資環(huán)境較好且易獲得政策支持,如較低的融資成本、政府“隱性擔(dān)?!?、優(yōu)惠的財(cái)稅政策、較好的產(chǎn)權(quán)保護(hù),以及較低的業(yè)績(jī)要求等(李文貴和余明桂,2015)。民營(yíng)企業(yè)面臨較大的融資約束,尤其在業(yè)績(jī)承諾壓力下,承諾方可能會(huì)抑制具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)的研發(fā)活動(dòng)[25],進(jìn)而影響企業(yè)創(chuàng)新水平。

    本文根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將樣本分為國(guó)有企業(yè)組和民營(yíng)企業(yè)組,回歸結(jié)果如表7列(7)(8)所示。列(7)為國(guó)有企業(yè)組,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)不顯著;列(8)為民營(yíng)企業(yè)組,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)。由此表明,業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)會(huì)抑制民營(yíng)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新水平提升。

    5 結(jié)語(yǔ)

    5.1 研究結(jié)論

    本文以2013—2020年A股借殼上市事件為研究樣本,基于目標(biāo)設(shè)定理論,探討短期精準(zhǔn)的業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)與長(zhǎng)期模糊的創(chuàng)新目標(biāo)間關(guān)系,并進(jìn)一步檢驗(yàn)業(yè)績(jī)壓力的調(diào)節(jié)作用,得出以下主要研究結(jié)論:

    (1)業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)與企業(yè)創(chuàng)新顯著負(fù)相關(guān),說(shuō)明精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)式業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾對(duì)創(chuàng)新發(fā)揮擠出效應(yīng)。

    (2)業(yè)績(jī)壓力會(huì)強(qiáng)化業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng),業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)設(shè)定過(guò)高會(huì)分散管理層對(duì)長(zhǎng)期創(chuàng)新目標(biāo)的注意力,從而抑制企業(yè)創(chuàng)新水平提升。

    (3)所承諾的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率越高,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng)越顯著。相較于承諾期第一年,在之后年度的精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的擠出效應(yīng)更顯著。增長(zhǎng)速度方面,相較于高速增長(zhǎng)企業(yè),低速增長(zhǎng)企業(yè)面臨的資金約束較大,精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)其創(chuàng)新的抑制作用更顯著。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)方面,相比于國(guó)有企業(yè),業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)民營(yíng)企業(yè)創(chuàng)新的抑制作用更顯著。

    5.2 研究啟示

    (1)企業(yè)發(fā)展過(guò)程中會(huì)設(shè)定不同的目標(biāo),目標(biāo)間存在替代關(guān)系,故企業(yè)需要兼顧不同發(fā)展目標(biāo)。相較于長(zhǎng)期、模糊、難以度量的目標(biāo),短期、明確、易于度量的目標(biāo)更易于實(shí)現(xiàn)。由此,管理層在配置資源時(shí)傾向于以后者為代價(jià)確保前者實(shí)現(xiàn),業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾通常屬于前者,而企業(yè)創(chuàng)新則屬于后者。為了滿足外部投資者或股東的需求,管理層會(huì)以犧牲創(chuàng)新績(jī)效為代價(jià),完成承諾的財(cái)務(wù)目標(biāo)。然而,創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的根本動(dòng)力,若一味以短期目標(biāo)為經(jīng)營(yíng)核心而忽視創(chuàng)新發(fā)展,必然影響企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。因此,在制定目標(biāo)時(shí),企業(yè)需要兼顧短期目標(biāo)與長(zhǎng)期目標(biāo),全面做好預(yù)算管理。

    (2)企業(yè)應(yīng)依據(jù)自身實(shí)際情況制定合理的業(yè)績(jī)目標(biāo),通過(guò)完善業(yè)績(jī)承諾條款減少短期業(yè)績(jī)目標(biāo)對(duì)長(zhǎng)期創(chuàng)新目標(biāo)的沖擊。業(yè)績(jī)承諾的目的是確保估值的合理性,但在執(zhí)行過(guò)程中,承諾方為了獲取更高溢價(jià)會(huì)給出超額業(yè)績(jī)承諾,該現(xiàn)象已背離制定業(yè)績(jī)承諾制度的初衷。管理層應(yīng)以企業(yè)可持續(xù)發(fā)展為首要目標(biāo),而非將目光局限于短期并購(gòu)溢價(jià)層面。因此,在制定業(yè)績(jī)目標(biāo)時(shí),企業(yè)應(yīng)將承諾的業(yè)績(jī)水平維持在合理范圍內(nèi),為創(chuàng)新發(fā)展留出足夠空間。同時(shí),在設(shè)計(jì)業(yè)績(jī)承諾協(xié)議時(shí),可以通過(guò)增加額外條款提高承諾方超額完成業(yè)績(jī)的積極性,如對(duì)超額完成的業(yè)績(jī)予以股權(quán)或現(xiàn)金獎(jiǎng)勵(lì)。

    表7 進(jìn)一步檢驗(yàn)結(jié)果Tab.7 Further research results

    (3)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)現(xiàn)象的監(jiān)管。標(biāo)的方業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)會(huì)顯著抑制企業(yè)創(chuàng)新水平提升,進(jìn)而影響企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展,最終損害中小股東利益。因此,相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加大對(duì)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)企業(yè)的監(jiān)管,通過(guò)問(wèn)詢、現(xiàn)場(chǎng)檢查、談話等方式要求承諾方給出充足證據(jù),以證明精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的合理性,并對(duì)部分以違規(guī)手段完成業(yè)績(jī)承諾的企業(yè)予以處罰。此外,在重大資產(chǎn)重組中,證券等中介機(jī)構(gòu)需要對(duì)業(yè)績(jī)承諾完成情況進(jìn)行說(shuō)明,以避免出現(xiàn)不真實(shí)的精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)情況。同時(shí),完善相關(guān)監(jiān)管政策,強(qiáng)化懲戒機(jī)制,降低承諾方違規(guī)完成承諾的可能性,為企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展提供充足的資源儲(chǔ)備。

    5.3 不足與展望

    本文存在以下不足之處:首先,業(yè)績(jī)承諾一般是標(biāo)的企業(yè)對(duì)購(gòu)買(mǎi)方的承諾,以標(biāo)的企業(yè)為研究對(duì)象更具意義,但大部分標(biāo)的企業(yè)是非上市公司,相關(guān)信息披露不足。因此,本文選擇借殼上市樣本為研究對(duì)象,而借殼上市樣本量較小。隨著業(yè)績(jī)承諾數(shù)據(jù)披露越來(lái)越豐富,后來(lái)者可以借鑒本文分析思路豐富業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)的經(jīng)濟(jì)后果研究。其次,采用專利申請(qǐng)數(shù)表示企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出具有一定的局限性,未來(lái)可以采用更具代表性且信息披露更加全面的指標(biāo)衡量創(chuàng)新水平,進(jìn)一步探討業(yè)績(jī)承諾精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響機(jī)制。

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