基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與企業(yè)創(chuàng)新

李 燕,原東良

(1.南開(kāi)大學(xué) 商學(xué)院,天津 300071;2.蘭州大學(xué) 管理學(xué)院,甘肅 蘭州 730000)

0 引言

“大眾創(chuàng)業(yè),萬(wàn)眾創(chuàng)新”背景下,作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分,中國(guó)上市公司在引領(lǐng)創(chuàng)新方面發(fā)揮著重要作用[1]。作為一個(gè)開(kāi)放系統(tǒng),企業(yè)需要與外部利益相關(guān)者進(jìn)行資源交換,尤其是創(chuàng)新這種高風(fēng)險(xiǎn)和高技術(shù)投入活動(dòng),更需要企業(yè)積極從外界獲取知識(shí)和資源。企業(yè)創(chuàng)新不僅會(huì)受宏觀環(huán)境、制度環(huán)境、企業(yè)特征、市場(chǎng)特征等因素影響,而且受資本市場(chǎng)參與者的影響[2]。

自2003年以來(lái),國(guó)內(nèi)投資基金蓬勃發(fā)展,在穩(wěn)定資本市場(chǎng)方面發(fā)揮著重要作用。體量巨大的投資基金由于持有標(biāo)的公司大量資產(chǎn),已無(wú)法單純以“投機(jī)者”身份出現(xiàn)[3]?；鹜ㄟ^(guò)提升標(biāo)的公司治理水平[4],監(jiān)督管理層的自利行為,或通過(guò)為標(biāo)的公司提供可使用的資源,降低標(biāo)的公司可能面臨的資源約束,從而提高其經(jīng)營(yíng)績(jī)效。作為資本市場(chǎng)的重要參與者,基金管理規(guī)模壯大。不斷發(fā)展壯大的基金,能否利用自身獨(dú)特的信息優(yōu)勢(shì)和選股能力謀取超額投資收益?或利用自身持股優(yōu)勢(shì)和治理經(jīng)驗(yàn),切實(shí)提高標(biāo)的公司治理績(jī)效?上述問(wèn)題實(shí)際是探究中國(guó)資本市場(chǎng)上的基金究竟是“投機(jī)者”,還是“投資者”的問(wèn)題。由此,本文以基金管理主體作為特定資源傳輸渠道,分析基金主體知識(shí)和資源傳輸效果對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的影響。

在企業(yè)管理實(shí)踐過(guò)程中,基金管理主體可能以長(zhǎng)線型“投資者”身份介入標(biāo)的公司的治理活動(dòng),而非單純以短期投機(jī)者的角色攫取上市公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。作為企業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略的組成部分,創(chuàng)新行為往往能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)收益,提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)績(jī)效。上述情況下,創(chuàng)新活動(dòng)成功概率大、創(chuàng)新項(xiàng)目?jī)r(jià)值高的股票標(biāo)的,自然成為投資基金重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。然而,創(chuàng)新活動(dòng)本身具有極高的失敗風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)需要持續(xù)性資源投入[2]。一旦創(chuàng)新失敗,企業(yè)將面臨較大的損失。為了提高投資標(biāo)的創(chuàng)新成功的可能性,謀求較高投資收益,基金管理主體會(huì)積極介入標(biāo)的公司治理活動(dòng)?；鹜莆罩^多公司股票,與較多公司建立投資合作關(guān)系,擁有較多創(chuàng)新成功經(jīng)驗(yàn)或失敗教訓(xùn),通過(guò)將上述經(jīng)驗(yàn)傳授給焦點(diǎn)公司,可以幫助焦點(diǎn)公司提高創(chuàng)新成功的可能性。

現(xiàn)有研究?jī)A向于從基金持股角度出發(fā),分析基金持股對(duì)上市公司決策行為的影響。然而,這一做法需要滿(mǎn)足基金同股同治理效果和同股同治理積極性等基本假設(shè),并不能得出一致結(jié)論。首先,不同基金管理主體在選股能力和治理能力上存在較大差異,有些基金長(zhǎng)期致力于某一行業(yè)或某些行業(yè)的投資,對(duì)其它行業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況缺乏了解,故難以在其它行業(yè)標(biāo)的公司治理活動(dòng)中發(fā)揮積極作用。上述情況下,即使兩家基金持有某標(biāo)的公司相同的股份,也未必能夠?qū)崿F(xiàn)同等治理效果。其次,不同基金資產(chǎn)管理規(guī)模存在差異,即使共同持有某一標(biāo)的公司同等數(shù)量股份,該持股份額的市值對(duì)于不同基金的重要程度和影響也可能存在較大差異。上述情況下,同股同治理積極性的假設(shè)顯然難以得到滿(mǎn)足。最后,不同公司股價(jià)存在較大差異,即使某基金同時(shí)持有兩家公司10%的股權(quán),其持股價(jià)值也可能存在較大差異。

綜上可知,在基金參與公司治理過(guò)程中,同股同治理積極性的假設(shè)無(wú)法得到滿(mǎn)足?；诖?本文基于知識(shí)基礎(chǔ)視角,探究基金通過(guò)其它上市公司投資活動(dòng)積累的創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)如何影響焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出這一問(wèn)題。以經(jīng)行業(yè)一致性調(diào)整的基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)反映基金知識(shí)提供能力和選股能力,可以有效解決知識(shí)在跨行業(yè)時(shí)可能面臨的無(wú)效率問(wèn)題。基于上述視角,本文重點(diǎn)探究基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響,以及焦點(diǎn)企業(yè)有形資源儲(chǔ)備(組織冗余)和無(wú)形知識(shí)與技術(shù)儲(chǔ)備(有效專(zhuān)利保有量)的調(diào)節(jié)作用。

與已有研究相比,本文創(chuàng)新之處體現(xiàn)如下:第一,基于“關(guān)系”視角和知識(shí)基礎(chǔ)觀,將社會(huì)網(wǎng)絡(luò)和經(jīng)驗(yàn)相結(jié)合,揭示既往“關(guān)系”、知識(shí)如何與現(xiàn)有社會(huì)網(wǎng)絡(luò)和知識(shí)共同作用,從而豐富企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出相關(guān)研究。第二,區(qū)分基金選股路徑和資源傳輸路徑,解構(gòu)基金管理主體如何通過(guò)既往或現(xiàn)有投資活動(dòng)積累的創(chuàng)新項(xiàng)目投資經(jīng)驗(yàn)影響焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出問(wèn)題。

1 研究假設(shè)

1.1 基金創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)與企業(yè)創(chuàng)新

基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)可能通過(guò)提高基金選股能力和強(qiáng)化基金在焦點(diǎn)公司戰(zhàn)略嵌入等方式,使基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系。

(1)擁有豐富的創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)意味著基金管理團(tuán)隊(duì)投資過(guò)較多成功企業(yè),通過(guò)觀察其它標(biāo)的公司創(chuàng)新活動(dòng),基金管理團(tuán)隊(duì)能夠了解創(chuàng)新成功企業(yè)的共同和獨(dú)特之處。這有助于基金管理團(tuán)隊(duì)在選擇投資標(biāo)的時(shí),依據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)對(duì)擬投資企業(yè)未來(lái)成功的可能性作出有效判斷。復(fù)雜條件決策過(guò)程是決策者一系列行為因素相互作用的結(jié)果,而非簡(jiǎn)單尋求價(jià)值最大化的過(guò)程[5]。根據(jù)有限理性決策模型,個(gè)體在決策時(shí)并不能搜尋到所有信息和知識(shí),對(duì)于方案后果的預(yù)見(jiàn)也是不完整的[6]。外部環(huán)境復(fù)雜性可能進(jìn)一步降低決策者理性水平,導(dǎo)致決策者對(duì)決策活動(dòng)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)以及活動(dòng)成功可能性的知悉程度進(jìn)一步降低[7]。上述情況下,理性決策模型(Decisions from description)的適用性降低,基于經(jīng)驗(yàn)的決策模型能夠發(fā)揮更大的作用(Decision for experience)。決策者行為容易受到既有經(jīng)驗(yàn)的影響,決策者會(huì)根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)采取相應(yīng)決策行為[8-9]?；鸸芾韴F(tuán)隊(duì)根據(jù)自身經(jīng)驗(yàn)對(duì)備選項(xiàng)目發(fā)展前景進(jìn)行判斷,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)越豐富,越可能搜尋到與備選標(biāo)的具有更多相似性特征的既往投資企業(yè)?；鸸芾韴F(tuán)隊(duì)可以根據(jù)既往投資企業(yè)與備選標(biāo)的企業(yè)的相似與差異之處,對(duì)備選項(xiàng)目成功的可能性和風(fēng)險(xiǎn)作出準(zhǔn)確預(yù)測(cè)[10]。上述情況下,一旦被擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金選中,就意味著基金團(tuán)隊(duì)對(duì)該企業(yè)未來(lái)創(chuàng)新成功具有較好的預(yù)期,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)關(guān)系。

(2)擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金管理團(tuán)隊(duì),通過(guò)觀察其它公司成功的創(chuàng)新活動(dòng),可以積累豐富的創(chuàng)新開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)以及信息與資源儲(chǔ)備。為了獲取焦點(diǎn)公司創(chuàng)新成功帶來(lái)的價(jià)值增值,基金管理團(tuán)隊(duì)可能會(huì)積極將自身?yè)碛械男畔⒑唾Y源優(yōu)勢(shì)賦予焦點(diǎn)公司[11],滿(mǎn)足焦點(diǎn)公司創(chuàng)新活動(dòng)對(duì)資源和信息的需求,進(jìn)而促進(jìn)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出,使基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系。從信息提供角度看,擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金團(tuán)隊(duì)可以及時(shí)地將所掌握的相關(guān)信息傳遞給焦點(diǎn)公司[12],滿(mǎn)足焦點(diǎn)公司創(chuàng)新信息需求,提高其創(chuàng)新成功的可能性[13]。擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金團(tuán)隊(duì)能夠?qū)δ稠?xiàng)創(chuàng)新活動(dòng)成功的可能性和風(fēng)險(xiǎn)作出判斷[10],基金可以利用自身掌握的投票權(quán)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新項(xiàng)目選擇過(guò)程進(jìn)行干預(yù)[1],針對(duì)失敗可能性較高的項(xiàng)目發(fā)表否定意見(jiàn),從而提高企業(yè)創(chuàng)新項(xiàng)目選擇的有效性。從管理者激勵(lì)角度看,外部市場(chǎng)壓力可能引致管理層的短視行為[14]。由此,管理層不喜歡風(fēng)險(xiǎn)投資行為[15]。Aghion等[15]分析認(rèn)為,機(jī)構(gòu)投資者可以通過(guò)降低管理層面臨的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn),有效提升其創(chuàng)新活動(dòng)的積極性。現(xiàn)有研究往往將連鎖關(guān)系作為企業(yè)知識(shí)或信息獲取途徑[4,16],然而這一做法忽略了董事/股東前期信息積累對(duì)焦點(diǎn)公司的促進(jìn)作用[17]。盡管創(chuàng)新相關(guān)信息可能具有較強(qiáng)的時(shí)效性,但并不意味著之前的信息對(duì)企業(yè)當(dāng)年創(chuàng)新行為無(wú)可借鑒價(jià)值。從資源提供角度看,擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金團(tuán)隊(duì)能夠與被投資企業(yè)建立某種正式或非正式關(guān)聯(lián),后者有助于其獲取焦點(diǎn)公司創(chuàng)新活動(dòng)所需資源,進(jìn)而提高焦點(diǎn)公司創(chuàng)新成功的可能性。

綜上,無(wú)論是基于基金選股路徑,還是基于戰(zhàn)略嵌入路徑,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出均呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)關(guān)系。擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金,既可能通過(guò)高效選股策略篩選出成功概率較大的創(chuàng)新項(xiàng)目,也可能通過(guò)積極干預(yù)介入焦點(diǎn)公司創(chuàng)新戰(zhàn)略決策,為焦點(diǎn)公司提供可借鑒信息或可使用資源,進(jìn)而幫助焦點(diǎn)公司更好地開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng),提高其創(chuàng)新成功的可能性,促進(jìn)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出提高。據(jù)此,本文提出以下研究假設(shè):

H1:基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出間存在顯著正相關(guān)關(guān)系。

1.2 焦點(diǎn)公司有效專(zhuān)利保有量的調(diào)節(jié)作用

擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金主體,通過(guò)為焦點(diǎn)公司提供可借鑒經(jīng)驗(yàn)和可利用資源,幫助焦點(diǎn)公司更好地開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)。然而,焦點(diǎn)企業(yè)只有在擁有充足資源儲(chǔ)備的情況下,才能有效利用外部獲取的知識(shí)和資源。作為企業(yè)資源的重要組成部分,科研人員儲(chǔ)備、創(chuàng)新知識(shí)儲(chǔ)備均可能對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出產(chǎn)生影響[17]。MacGarvie[18]認(rèn)為,專(zhuān)利引用可反映不同企業(yè)間的資源流動(dòng)情況。專(zhuān)利作為知識(shí)載體,能夠有效反映企業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備和科研資源儲(chǔ)備情況。

基于知識(shí)基礎(chǔ)理論,當(dāng)企業(yè)擁有豐富的知識(shí)儲(chǔ)備時(shí),其開(kāi)展創(chuàng)新的積極性較高,創(chuàng)新成功的可能性較大[19]。然而,上述積累的知識(shí)并不意味著企業(yè)掌握了創(chuàng)新活動(dòng)所需全部知識(shí),在面臨技術(shù)或知識(shí)困境時(shí),企業(yè)仍然需要來(lái)自外部的信息或知識(shí)。基金提供的創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)或知識(shí)可以有效緩解焦點(diǎn)企業(yè)面臨的信息或知識(shí)困境,進(jìn)而促進(jìn)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出。因此,如果焦點(diǎn)企業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備不足,缺乏開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)的基礎(chǔ)條件,則其創(chuàng)新活動(dòng)機(jī)會(huì)顯著減少。此時(shí),即使基金主體掌握大量的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn),也無(wú)法對(duì)焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出產(chǎn)生影響。此外,如果焦點(diǎn)企業(yè)缺乏充足的創(chuàng)新知識(shí)和人才積累,則無(wú)法與基金提供的知識(shí)進(jìn)行有效對(duì)接,也無(wú)法發(fā)揮基金提供的知識(shí)或經(jīng)驗(yàn)價(jià)值。據(jù)此,本文提出以下研究假設(shè):

H2:焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量能夠強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出間的正相關(guān)關(guān)系。

1.3 焦點(diǎn)公司資源冗余的調(diào)節(jié)作用

組織資源冗余往往被視為企業(yè)內(nèi)部擁有的為研發(fā)活動(dòng)提供支持的資源儲(chǔ)備[20]。Newbert[21]基于資源基礎(chǔ)理論,探究企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在資源和績(jī)效表現(xiàn)間的中介作用,結(jié)果發(fā)現(xiàn),競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是企業(yè)取得良好績(jī)效的充分條件,盡管該條件并非必要條件,但卻可以成為上市公司謀取超額利潤(rùn)的眾多路徑中的一種。上述研究表明,擁有資源—能力組合、稀缺性資源—能力組合可以為企業(yè)帶來(lái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),而擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)可以通過(guò)實(shí)施資源基礎(chǔ)戰(zhàn)略取得更好的績(jī)效。魏谷和孫啟新[22]基于資源—戰(zhàn)略—績(jī)效研究范式分析發(fā)現(xiàn),企業(yè)創(chuàng)新能力與資源儲(chǔ)備能夠提升企業(yè)戰(zhàn)略先動(dòng)性,而企業(yè)戰(zhàn)略先動(dòng)性在企業(yè)資源和績(jī)效間發(fā)揮中介作用。資源冗余作為解決企業(yè)內(nèi)部沖突的重要資源,可以成為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的緩沖[23]。企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)需要大量資本投入[2],受限于內(nèi)部資源,企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)難以開(kāi)展[24-25]。Cyert&March[5]指出,組織資源冗余狀態(tài)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新能力具有顯著影響。

(1)從基金選股路徑看,企業(yè)是否具有充足的資源儲(chǔ)備,可能成為基金判斷企業(yè)未來(lái)盈利能力的重要標(biāo)準(zhǔn)[1,3]。當(dāng)企業(yè)缺乏足夠的資源儲(chǔ)備時(shí),經(jīng)驗(yàn)豐富的基金主體可能不會(huì)選擇上述企業(yè)作為標(biāo)的,表現(xiàn)在結(jié)果上就是基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出間相關(guān)關(guān)系越顯著的企業(yè),其資源冗余水平越高。

(2)從資源提供角度看,一方面,基金提供的經(jīng)驗(yàn)可以提高焦點(diǎn)公司戰(zhàn)略決策的有效性;另一方面,焦點(diǎn)企業(yè)在面臨技術(shù)或知識(shí)困境時(shí),能夠通過(guò)基金提供的經(jīng)驗(yàn)得到幫助。無(wú)論是戰(zhàn)略決策還是戰(zhàn)略實(shí)施過(guò)程中的戰(zhàn)略承諾,均要求作為創(chuàng)新活動(dòng)原始發(fā)起人的焦點(diǎn)企業(yè)具有足夠的動(dòng)機(jī)和能力[26]。如果企業(yè)資源儲(chǔ)備不足,創(chuàng)新活動(dòng)可能會(huì)受到限制,導(dǎo)致其開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)的動(dòng)機(jī)顯著降低。此時(shí),即使外部基金主體能夠?yàn)槠髽I(yè)提供充足的信息資源,企業(yè)依然缺乏足夠的資源利用上述信息,因而無(wú)法提高自身創(chuàng)新績(jī)效。相反,當(dāng)企業(yè)擁有充足的資源儲(chǔ)備時(shí),可以更好地開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng),并利用基金提供的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn),促進(jìn)自身創(chuàng)新產(chǎn)出?，F(xiàn)有研究表明,焦點(diǎn)公司資源冗余能夠有效強(qiáng)化企業(yè)外部知識(shí)或信息獲取對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用(吳俊杰等,2015)。據(jù)此,本文提出以下研究假設(shè):

H3:焦點(diǎn)公司資源冗余能夠強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出間的正相關(guān)關(guān)系。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2010—2021年滬深兩市A股上市公司為研究樣本,進(jìn)一步剔除以下樣本:①ST、PT類(lèi)上市公司;②金融保險(xiǎn)業(yè)上市公司;③無(wú)基金持股上市公司;④只有一個(gè)“公司—年”觀測(cè)點(diǎn)的樣本。最終得到9 978個(gè)“公司—年”樣本。為了規(guī)避異常值對(duì)回歸結(jié)果的影響,本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行1%和99%水平的Winsorize縮尾處理。為了有效緩解上市公司創(chuàng)新存量和流量對(duì)研究結(jié)果的影響,本文對(duì)解釋變量和控制變量進(jìn)行滯后一期處理,即本文解釋變量和控制變量的時(shí)間跨度為2010—2020年,被解釋變量的時(shí)間跨度為2011—2021年。

2.2 變量定義

(1)被解釋變量:上市公司創(chuàng)新產(chǎn)出(Patent)。本文選擇以當(dāng)年申請(qǐng)截至數(shù)據(jù)更新時(shí)間被授權(quán)的專(zhuān)利個(gè)數(shù)測(cè)量企業(yè)有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_grant),以當(dāng)年申請(qǐng)截至數(shù)據(jù)更新時(shí)間被授權(quán)的發(fā)明專(zhuān)利與實(shí)用新型專(zhuān)利個(gè)數(shù)之和測(cè)量企業(yè)有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_grant_ori),以此作為企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出測(cè)量指標(biāo)(周建等,2021)。

(2)解釋變量:基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE,Fund Invation Activities Investment Experience)。本文以經(jīng)行業(yè)一致性加權(quán)的基金投資的其它上市公司專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量之和作為基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的替代變量。首先,根據(jù)焦點(diǎn)公司與基金曾經(jīng)或正在投資的其它上市公司行業(yè)代碼的相似程度對(duì)二者間行業(yè)一致性(Consistency)進(jìn)行賦值:若兩家公司3位行業(yè)代碼均一致,則賦值為4;若兩家公司前兩位行業(yè)代碼一致,則賦值為3;若兩家公司只有第一位行業(yè)代碼一致,則賦值為2;若兩家公司行業(yè)代碼完全不同,則賦值為1。其次,以行業(yè)一致性作為權(quán)重系數(shù)對(duì)基金曾經(jīng)或正在投資的其它所有上市公司專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量進(jìn)行加權(quán)求和,以此作為該基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的測(cè)量指標(biāo)。最后,計(jì)算所有投資于標(biāo)的公司的基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)之和,以此作為標(biāo)的公司擁有的基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)測(cè)量指標(biāo)。

具體地,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)通過(guò)式(1)獲得。

(1)

式中,Patentijt為基金i投資的第j家持股比例高于0.1%的上市公司在第t年專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量。Consistency為基金i投資的第j家上市公司第t年行業(yè)分類(lèi)與焦點(diǎn)公司當(dāng)年行業(yè)分類(lèi)的一致性。

(3)調(diào)節(jié)變量。第一,焦點(diǎn)公司有效專(zhuān)利保有量(Grant)。本文以焦點(diǎn)公司當(dāng)年年初有效專(zhuān)利保有量對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新能力進(jìn)行測(cè)量,企業(yè)持有某項(xiàng)專(zhuān)利可以展現(xiàn)該企業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備和創(chuàng)新資源儲(chǔ)備情況。擁有上述資源和知識(shí)儲(chǔ)備,可以幫助焦點(diǎn)企業(yè)更好地開(kāi)展創(chuàng)新活動(dòng)。第二,焦點(diǎn)公司資源冗余。借鑒現(xiàn)有研究成果[27-28],本文以上市公司流動(dòng)資產(chǎn)比率作為上市公司資源冗余測(cè)量指標(biāo),即通過(guò)流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比值測(cè)度上市公司資源冗余程度。

(4)控制變量。本文進(jìn)一步控制以下因素:①公司規(guī)模(Lnsize),以上市公司當(dāng)年總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)測(cè)量;②公司發(fā)展能力(Growth),以上市公司當(dāng)年?duì)I業(yè)收入相對(duì)前一年?duì)I業(yè)收入的增長(zhǎng)率測(cè)量;③公司償債能力(Lev),以上市公司當(dāng)年資產(chǎn)負(fù)債率計(jì)量;④股權(quán)集中度(Top1),以上市公司當(dāng)年第一大股東持股占比計(jì)量;⑤股權(quán)制衡度(Sbalance),以上市公司當(dāng)年第二至第十大股東持股數(shù)量與第一大股東持股數(shù)量的比值測(cè)量;⑥機(jī)構(gòu)投資者持股比例(IInv),以上市公司當(dāng)年機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)量占總股本的比重測(cè)量;⑦董事會(huì)規(guī)模(Boardsize),以上市公司當(dāng)年董事會(huì)的總?cè)藬?shù)測(cè)量;⑧董事會(huì)獨(dú)立性(IDrate),以上市公司當(dāng)年獨(dú)立董事人數(shù)與董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比值測(cè)量;⑨研發(fā)投入強(qiáng)度(R&D),以上市公司當(dāng)年研發(fā)投入與營(yíng)業(yè)收入的比值測(cè)量;⑩發(fā)明專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量占比(Invention),以上市公司當(dāng)年申請(qǐng)的全部專(zhuān)利中發(fā)明專(zhuān)利數(shù)量的占比測(cè)量;實(shí)用新型專(zhuān)利占比(Utility),以上市公司當(dāng)年申請(qǐng)的全部專(zhuān)利中實(shí)用新型專(zhuān)利數(shù)量的占比測(cè)量。此外,本文對(duì)年份效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)進(jìn)行控制,具體變量定義如表1所示。

表1 變量定義Tab.1 Variable definitions

2.3 模型設(shè)計(jì)

為了探究基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出間的關(guān)系,本文首先構(gòu)建如下回歸模型:

Patenti,t+1=α0+βFIAIEi,t+φ'Controlsi,t+αi+αk+αt+εi,t

(2)

式中,Patenti,t+1為標(biāo)的公司i在t+1年的創(chuàng)新產(chǎn)出,以有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_granti,t+1)、有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_grant_orii,t+1)以及各自加1取對(duì)數(shù)形式LnPatent_granti,t+1、LnPatent_grant_orii,t+1進(jìn)行測(cè)量;FIAIEi,t為基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn),Controlsi,t為控制變量,αi為公司個(gè)體固定效應(yīng),αk為行業(yè)固定效應(yīng),αt為年份固定效應(yīng),εit為殘差項(xiàng)。式中,β測(cè)度基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出間的相關(guān)關(guān)系強(qiáng)度。如果研究假設(shè)H1成立,預(yù)期β顯著為正,即基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出存在顯著正相關(guān)關(guān)系。

為了探究焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的影響,本文在式(2)的基礎(chǔ)上,加入基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIEi,t)與焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量(Granti,t)的二階交乘項(xiàng)FIAIEi,t×Granti,t,構(gòu)建如下回歸模型:

Patenti,t+1=α0+β1FIAIEi,t+β2Granti,t+β3FIAIEi,t×Granti,t+φ'Controlsit+αi+αk+αt+εi,t

(3)

式中,各變量定義同式(2),如果研究假設(shè)H2成立,即焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量能夠強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出間的正相關(guān)關(guān)系,預(yù)期FIAIEi,t×Granti,t的回歸系數(shù)β3顯著為正。

為了探究焦點(diǎn)公司資源冗余對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的影響,本文在式(2)的基礎(chǔ)上,加入基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIEi,t)與焦點(diǎn)公司資源冗余(Slacki,t)的二階交乘項(xiàng)FIAIEi,t×Slacki,t,構(gòu)建如下回歸模型:

Patenti,t+1=α0+β1FIAIEi,t+β2Slacki,t+β3FIAIEi,t×Slacki,t+φ'Controlsit+αi+αk+αt+εi,t

(4)

式中,各變量定義同式(2),如果研究假設(shè)H3成立,即焦點(diǎn)公司資源冗余能夠強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的正相關(guān)關(guān)系,預(yù)期FIAIEi,t×Slacki,t的回歸系數(shù)β3顯著為正。

在上述回歸中,為克服企業(yè)創(chuàng)新慣性,本文在回歸中分別控制當(dāng)期企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示,有效專(zhuān)利申請(qǐng)量(Patent_granti,t+1)的均值為42.123,方差為8 562.541;有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_grant_orii,t+1)的均值為36.789,方差為6 459.015。無(wú)論是有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量,還是有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量,其方差均遠(yuǎn)大于均值。泊松回歸的基本假設(shè)難以得到滿(mǎn)足,為此,本文采用負(fù)二項(xiàng)回歸模型進(jìn)行檢驗(yàn)分析。

有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量自然對(duì)數(shù)(LnPatent_granti,t+1)的均值為3.125,偏態(tài)系數(shù)為0.201,數(shù)據(jù)分布不存在顯著偏峰,適宜采用基于均值回歸模型的面板固定效應(yīng)回歸模型進(jìn)行回歸分析。有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量自然對(duì)數(shù)(LnPatent_grant_orii,t+1)的均值為2.901,偏態(tài)系數(shù)為0.179,同樣支持采用基于均值回歸模型的面板固定效應(yīng)回歸模型進(jìn)行回歸分析。在后文回歸分析過(guò)程中,本文主要采用基于均值的面板回歸模型進(jìn)行假設(shè)檢驗(yàn)。經(jīng)行業(yè)一致性調(diào)整的基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)的均值為13.437,標(biāo)準(zhǔn)差為1.355,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)在不同樣本間存在一定差異?？刂谱兞颗c既有研究保持一致,此處不再贅述(結(jié)果留存?zhèn)渌?。

3.2 相關(guān)性分析

相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果顯示,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)與有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_granti,t+1)及有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_grant_orii,t+1)間的相關(guān)系數(shù)均在1%水平上顯著為正?；饎?chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)、對(duì)數(shù)化有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(LnPatent_granti,t+1)及對(duì)數(shù)化有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(LnPatent_grant_orii,t+1)的相關(guān)系數(shù)均在1%水平上顯著為正。上述結(jié)果初步表明,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出存在顯著促進(jìn)作用,研究假設(shè)H1得到初步支持。

本文進(jìn)一步對(duì)自變量和控制變量進(jìn)行方差膨脹因子(VIF)檢驗(yàn),結(jié)果顯示,所有解釋變量和控制變量VIF值中的最大值為2.49,遠(yuǎn)低于10的臨界水平,表明解釋變量和控制變量間不存在多重共線性問(wèn)題,因而能夠確保后續(xù)回歸結(jié)果的有效性(結(jié)果留存?zhèn)渌?。

3.3 回歸檢驗(yàn)結(jié)果

(1)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與上市公司創(chuàng)新產(chǎn)出,表2為基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出影響的回歸結(jié)果。由表2可知,模型(1)為以有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_granti,t+1)為因變量,以基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)作為自變量,基于式(2)的面板固定效應(yīng)負(fù)二項(xiàng)回歸結(jié)果。模型(1)顯示,有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_granti,t+1)對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)影響的回歸系數(shù)為0.026,在1%水平上顯著為正。模型(2)為以有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_grant_orii,t+1)作為因變量的回歸結(jié)果,檢驗(yàn)結(jié)果顯示,有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(Patent_grant_orii,t+1)對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)影響的回歸系數(shù)為0.026,在1%水平上顯著為正。上述結(jié)果表明,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)越豐富,企業(yè)有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量越多。

表2 基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與上市公司創(chuàng)新產(chǎn)出回歸檢驗(yàn)結(jié)果Tab.2 Investment experience of fund innovation activities and innovation output of listed companies

模型(3)、模型(4)分別是以對(duì)數(shù)化有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(LnPatent_granti,t+1)和對(duì)數(shù)化有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量(LnPatent_grant_orii,t+1)作為因變量,以基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)作為自變量,基于式(2)的面板固定效應(yīng)回歸結(jié)果。由模型(3)(4)可知,對(duì)數(shù)化有效專(zhuān)利申請(qǐng)量(LnPatent_granti,t+1)對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)影響的回歸系數(shù)為0.027,在1%水平上顯著為正。對(duì)數(shù)化有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)影響的回歸系數(shù)為0.029,在1%水平上顯著為正。

綜合模型(1)～(4)回歸結(jié)果可知,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出具有顯著正相關(guān)關(guān)系,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)越豐富,焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出越多。據(jù)此,本文研究假設(shè)H1得到數(shù)據(jù)支持。

(2)焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量的調(diào)節(jié)作用。表3為焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系影響的回歸結(jié)果。

表3 焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量的調(diào)節(jié)作用Tab.3 Moderating effects of granted patent holdings of focal companies

模型(1)、模型(2)為基于式(3),分別以有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量和有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量作為焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出測(cè)量指標(biāo)的面板固定效應(yīng)負(fù)二項(xiàng)回歸結(jié)果。模型(1)回歸結(jié)果顯示,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)與焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量(Lngrant)二階交乘項(xiàng)FIAIE×Lngrant的回歸系數(shù)為0.007,在5%水平上顯著為正。模型(2)回歸結(jié)果顯示,FIAIE×Lngrant的回歸系數(shù)為0.005,在10%水平上弱顯著為正。上述結(jié)果表明,焦點(diǎn)公司已授權(quán)專(zhuān)利保有量能夠強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量的促進(jìn)作用。

模型(3)和模型(4)為基于式(3),以對(duì)數(shù)化有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量和對(duì)數(shù)化有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量作為焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出測(cè)量指標(biāo)的面板固定效應(yīng)回歸結(jié)果。模型(3)回歸結(jié)果顯示,FIAIE×Lngrant的回歸系數(shù)為0.060,在1%水平上顯著為正。模型(4)回歸結(jié)果顯示,FIAIE×Lngrant的回歸系數(shù)為0.056,在1%水平上顯著為正。上述結(jié)果表明,焦點(diǎn)公司有效專(zhuān)利保有量能夠強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用。

綜合表3模型(1)～(4)回歸結(jié)果可知,焦點(diǎn)公司有效專(zhuān)利保有量可以有效強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用,焦點(diǎn)公司有效專(zhuān)利保有量越多,積極創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用越顯著。據(jù)此,本文研究假設(shè)H2得到數(shù)據(jù)支持。

(3)焦點(diǎn)公司資源冗余的調(diào)節(jié)作用。表4為焦點(diǎn)公司資源冗余影響基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出影響的回歸結(jié)果。模型(1)、模型(2)基于式(4),分別是以有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量和有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量作為焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出測(cè)量指標(biāo)的面板固定效應(yīng)負(fù)二項(xiàng)回歸結(jié)果。模型(1)回歸結(jié)果顯示,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)與焦點(diǎn)公司資源冗余(Slack)的二階交乘項(xiàng)FIAIE×Slack的回歸系數(shù)為0.012,在5%水平上顯著為正,模型(2)回歸結(jié)果顯示,FIAIE×Slack的回歸系數(shù)為0.009,在10%水平上顯著為正。上述結(jié)果表明,焦點(diǎn)公司資源冗余度越高,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用越顯著。

表4 焦點(diǎn)公司資源冗余的調(diào)節(jié)作用Tab.4 Moderating role of resource redundancy in focal companies

模型(3)、模型(4)基于式(4),分別是以對(duì)數(shù)化有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量和對(duì)數(shù)化有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量作為焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出測(cè)量指標(biāo)的面板固定效應(yīng)回歸結(jié)果。模型(3)回歸結(jié)果顯示,FIAIE×Slack的回歸系數(shù)為0.078,在1%水平上顯著為正。模型(4)回歸結(jié)果顯示,FIAIE×Slack的回歸系數(shù)為0.069,在1%水平上顯著為正。上述結(jié)果表明,焦點(diǎn)公司資源冗余能夠強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量的促進(jìn)作用。

由表4模型(1)～(4)回歸結(jié)果可知,焦點(diǎn)公司資源冗余可以有效強(qiáng)化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用,焦點(diǎn)公司資源冗余度越高,創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用越顯著。據(jù)此,本文研究假設(shè)H3得到數(shù)據(jù)支持。

3.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為確保研究結(jié)論的穩(wěn)健性,本文采用如下方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn):第一,替換因變量。為了緩解數(shù)據(jù)斷尾問(wèn)題對(duì)回歸結(jié)果的影響,以當(dāng)年專(zhuān)利申請(qǐng)個(gè)數(shù)、當(dāng)年申請(qǐng)截至數(shù)據(jù)更新時(shí)間被授權(quán)個(gè)數(shù)與當(dāng)年申請(qǐng)截至數(shù)據(jù)更新時(shí)間仍然處于公開(kāi)和實(shí)審等狀態(tài)且未授權(quán)的個(gè)數(shù)之和作為有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量的測(cè)量指標(biāo),以當(dāng)年發(fā)明專(zhuān)利和實(shí)用新型專(zhuān)利申請(qǐng)總數(shù)、當(dāng)年申請(qǐng)截至數(shù)據(jù)更新時(shí)間被授權(quán)的發(fā)明專(zhuān)利和實(shí)用新型專(zhuān)利總數(shù),以及當(dāng)年申請(qǐng)截至數(shù)據(jù)更新時(shí)間仍處于公開(kāi)、實(shí)審等狀態(tài)且未授權(quán)發(fā)明專(zhuān)利和實(shí)用新型專(zhuān)利總數(shù)作為有效原創(chuàng)型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量的測(cè)量指標(biāo)進(jìn)行回歸分析。第二,考慮基金經(jīng)理更替對(duì)結(jié)果的影響。作為基金投資活動(dòng)的直接負(fù)責(zé)人以及與投資企業(yè)接洽的直接責(zé)任人,基金經(jīng)理人員離職可能意味著基金通過(guò)投資其它公司創(chuàng)新活動(dòng)所積累的經(jīng)驗(yàn)喪失。為了降低基金經(jīng)理離職對(duì)結(jié)果的影響,本文進(jìn)一步基于基金經(jīng)理未離職期間積累的創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)作為基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的測(cè)量變量。經(jīng)過(guò)上述檢驗(yàn),本文研究結(jié)論依然穩(wěn)健,限于篇幅,穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果留存?zhèn)渌鳌?/p>

4 影響機(jī)制檢驗(yàn):資源提供VS基金選股

基于基金選股路徑角度,基金對(duì)具有較強(qiáng)增值能力的投資標(biāo)的進(jìn)行篩選時(shí),可能會(huì)將標(biāo)的企業(yè)創(chuàng)新能力、地區(qū)政治、經(jīng)濟(jì)、文化和技術(shù)環(huán)境、資源冗余等納入考核標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)創(chuàng)新能力越強(qiáng),意味著其創(chuàng)新活動(dòng)成功的可能性越大[29],就越容易成為基金選擇標(biāo)的。標(biāo)的企業(yè)資源冗余同樣可能對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出產(chǎn)生顯著促進(jìn)作用,從而提高基金投資收益。此外,地區(qū)經(jīng)濟(jì)、政治、文化和技術(shù)環(huán)境可能對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新能力產(chǎn)生影響[30]。其中,地區(qū)信任程度可能成為影響焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的重要因素。地區(qū)信任程度越高,企業(yè)越可能通過(guò)其它路徑獲取其它企業(yè)創(chuàng)新行為信息,進(jìn)而提升自身創(chuàng)新能力。

基于資源提供路徑角度,企業(yè)需要擁有充足的資源儲(chǔ)備和技術(shù)儲(chǔ)備,以高效利用基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn),進(jìn)而實(shí)施高效創(chuàng)新活動(dòng)。其中,地區(qū)信任程度能夠增強(qiáng)企業(yè)信息和資源獲取能力,而上述信息或資源可能替代基金提供的信息或資源,進(jìn)而弱化基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的正相關(guān)關(guān)系。

同時(shí),焦點(diǎn)公司管理層人員(董事人員與高管人員)為焦點(diǎn)公司的信息與資源提供者,同樣可能對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出產(chǎn)生影響。管理層人員擁有其它上市公司創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn),可以為焦點(diǎn)公司提供其它上市公司創(chuàng)新信息[31],而上述信息與基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)具有同質(zhì)性。由于同質(zhì)性信息間可能存在替代作用,管理層創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)負(fù)向影響基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用。

與上述基于資源提供視角的作用機(jī)制不同,基于基金選股路徑的相關(guān)解釋可能導(dǎo)致管理層創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)正向調(diào)節(jié)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用。從基金選股路徑角度看,焦點(diǎn)公司管理層創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)或創(chuàng)新能力可能成為基金篩選投資標(biāo)的判斷指標(biāo)。管理層擁有豐富的創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn),意味著焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出較多。大量實(shí)證結(jié)果支持公司管理層人力資本或社會(huì)資本可以有效促進(jìn)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的相關(guān)預(yù)期[17]。上述情況下,管理層擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)的焦點(diǎn)公司可能成為基金公司重要投資標(biāo)的,管理層創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)越豐富,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的正相關(guān)關(guān)系越顯著。

為探究地區(qū)信任程度和管理層創(chuàng)新參與經(jīng)驗(yàn)對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的影響,本文設(shè)定如下回歸模型:

Patenti,t+1=α0+β1FIAIEi,t+β2Trusti,t/MIAPEi,t+β3FIAIEi,t×Trusti,t/MIAPEi,t+φ'Controlsit+αi+αk+αt+εi,t

(5)

式中,Trust為地區(qū)信任程度,采用張維迎和柯榮住[32]調(diào)查獲取的地區(qū)信任指數(shù)測(cè)度,MIAPE為管理者創(chuàng)新參與經(jīng)驗(yàn),測(cè)度方法與周建等(2021)的研究方法一致,其它變量與前文保持一致。本文重點(diǎn)關(guān)注回歸系數(shù)β3的方向及顯著性。

表5、表6為地區(qū)信任和管理者創(chuàng)新參與經(jīng)歷對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系影響的回歸檢驗(yàn)結(jié)果。表5結(jié)果顯示,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)和地區(qū)信任程度(Trust)二階交互項(xiàng)FIAIE×Trust的回歸系數(shù)至少在5%水平上顯著為負(fù),與基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)的回歸系數(shù)符號(hào)顯著相反。地區(qū)信任程度(Trust)對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與上市公司有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量關(guān)系具有顯著抑制影響,地區(qū)信任程度越高,企業(yè)越可能通過(guò)其它路徑獲取外部公司創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn),進(jìn)而降低自身對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的依賴(lài)程度。上述結(jié)果并未顯著支持基金選股路徑是二者正相關(guān)關(guān)系主要成因的預(yù)期?；诨疬x股路徑,地區(qū)信任程度是基金管理主體判斷標(biāo)的公司創(chuàng)新成功可能性的重要依據(jù),可能導(dǎo)致地區(qū)信任程度越高,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的相關(guān)關(guān)系越顯著。資源提供路徑得到顯著支持。

表5 影響機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果:資源提供V.S.基金選股(地區(qū)信任的調(diào)節(jié)作用)Tab.5 Impact mechanism test: resource availability V.S. fund selection(moderating effect of regional trust)

表6結(jié)果表明,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)(FIAIE)和管理者創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)(MIAPE)二階交互項(xiàng)FIAIE×MIAPE的回歸系數(shù)全部為負(fù)數(shù),并通過(guò)至少5%水平上的顯著性檢驗(yàn),說(shuō)明管理者創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)和上市公司有效專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量的關(guān)系具有顯著抑制作用,這種替代作用能夠滿(mǎn)足知識(shí)提供路徑假定,即管理層創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)越豐富,對(duì)基金提供的創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)的依賴(lài)程度越小,基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用越弱。擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)參與經(jīng)驗(yàn)的管理團(tuán)隊(duì),可能本身就是基金投資標(biāo)的。上述作用下,管理層創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)形成互補(bǔ)關(guān)系,而非替代關(guān)系。資源提供路徑得到顯著支持。

綜上所述,相較于基金選股路徑,資源提供路徑對(duì)基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與上市公司創(chuàng)新產(chǎn)出正相關(guān)關(guān)系的解釋力更強(qiáng)。

5 結(jié)語(yǔ)

5.1 結(jié)論

本文基于知識(shí)基礎(chǔ)觀,探究經(jīng)行業(yè)一致性調(diào)整的基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的影響,結(jié)果顯示,經(jīng)行業(yè)一致性調(diào)整的基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出存在顯著正相關(guān)關(guān)系?；疬x股與經(jīng)驗(yàn)提供可能是引致上述正相關(guān)關(guān)系的兩條主要路徑。首先,擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金管理主體,對(duì)篩選價(jià)值較高、成功可能性較大的創(chuàng)新項(xiàng)目更有經(jīng)驗(yàn)。豐富的選股經(jīng)驗(yàn)可能是促使基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)與焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系的誘因?；诮?jīng)驗(yàn)提供視角,擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金管理主體,能夠通過(guò)投資活動(dòng)積累的創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn),滿(mǎn)足焦點(diǎn)公司創(chuàng)新活動(dòng)的知識(shí)需求,進(jìn)而促進(jìn)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出。作為創(chuàng)新活動(dòng)的執(zhí)行者和外部創(chuàng)新資源與知識(shí)的利用者,焦點(diǎn)公司創(chuàng)新資源和創(chuàng)新能力儲(chǔ)備能夠決定其對(duì)外部資源或知識(shí)的利用程度。焦點(diǎn)公司創(chuàng)新資源或創(chuàng)新能力儲(chǔ)備越豐富,意味著其對(duì)外部資源或能力的利用效率越高?；趯?shí)證檢驗(yàn)結(jié)果,本文得出如下主要結(jié)論:

(1)擁有豐富創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)的基金,通過(guò)為焦點(diǎn)公司提供可借鑒經(jīng)驗(yàn),促進(jìn)其創(chuàng)新產(chǎn)出。

(2)擁有較多有形資源儲(chǔ)備(資源冗余)和無(wú)形資源儲(chǔ)備(有效專(zhuān)利保有量)的焦點(diǎn)公司,能夠更好地利用基金提供的創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn),促使基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)自身創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用更顯著。

(3)影響機(jī)制檢驗(yàn)表明,資源提供是基金創(chuàng)新活動(dòng)投資經(jīng)驗(yàn)促進(jìn)焦點(diǎn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的主要路徑。

5.2 啟示

(1)政府監(jiān)管部門(mén)應(yīng)持續(xù)優(yōu)化資本市場(chǎng)環(huán)境,加強(qiáng)證券市場(chǎng)監(jiān)管,加快市場(chǎng)制度建設(shè),積極引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者介入上市公司治理活動(dòng),充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者治理的有效性,從而提高整個(gè)資本市場(chǎng)治理水平。

(2)基金管理主體作為積極的投資者,可以有效提升焦點(diǎn)公司治理水平,促進(jìn)其創(chuàng)新產(chǎn)出。企業(yè)不能僅僅將機(jī)構(gòu)投資者視為利潤(rùn)“攫取者”,而是需要思考如何與基金等機(jī)構(gòu)投資者和諧共處,進(jìn)而利用機(jī)構(gòu)投資者的投資關(guān)系網(wǎng)絡(luò),建立與其它公司的合作關(guān)系。

(3)對(duì)于上市公司而言,公司資源冗余和已授權(quán)專(zhuān)利保有量能夠強(qiáng)化基金管理主體創(chuàng)新項(xiàng)目投資經(jīng)驗(yàn)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用。充足的創(chuàng)新資源和創(chuàng)新能力儲(chǔ)備,能夠確保焦點(diǎn)公司較好地利用基金管理主體的創(chuàng)新資源或知識(shí)。上市公司應(yīng)充分提升自身創(chuàng)新資源和能力儲(chǔ)備,進(jìn)而提高自身創(chuàng)新能力。

(4)需要注意的是,并非所有經(jīng)驗(yàn)均具有普適性。在引入外部知識(shí)或外部資源的同時(shí),必須考慮如何與自身資源、能力相結(jié)合,最大化地發(fā)揮外部知識(shí)或資源價(jià)值。如果盲目引入外部經(jīng)驗(yàn)或資源,可能會(huì)顛覆原有經(jīng)營(yíng)模式,對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)造成不利影響。

5.3 不足與展望

本文存在以下不足:第一,雖重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)基金管理主體的創(chuàng)新資源或知識(shí)對(duì)焦點(diǎn)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用,但除創(chuàng)新產(chǎn)出外,企業(yè)創(chuàng)新行為還表現(xiàn)為創(chuàng)新意愿和創(chuàng)新效率,本研究并未對(duì)上述問(wèn)題進(jìn)行深入探究。未來(lái)研究可以進(jìn)一步探究基金管理主體的創(chuàng)新知識(shí)與資源對(duì)企業(yè)創(chuàng)新意愿或創(chuàng)新效率的影響。第二,資源或知識(shí)傳輸渠道主體不僅僅局限于基金管理主體,還包括共同持股股東、共同任職的管理者、存在商業(yè)關(guān)聯(lián)的其他利益相關(guān)者等,未來(lái)研究可以基于上述維度開(kāi)展更為廣泛的研究。