“A拆A”上市熱度不減央企國企是主要力量

劉杰

今年以來，“A拆A”上市的熱度不減。近日，中國聯(lián)通在中期業(yè)績會上公開表示，分拆旗下子公司于科創(chuàng)板上市的計劃已經(jīng)股東大會審議通過；心血管龍頭樂普醫(yī)療發(fā)布公告稱，欲分拆子公司秉琨醫(yī)療在創(chuàng)業(yè)板上市；片仔癀在2023年中報中透露將推動控股子公司片仔癀化妝品上市。

從分拆上市的目標(biāo)板塊來看，超八成企業(yè)擬在“雙創(chuàng)”板塊上市，其中緣由或與這些公司的行業(yè)屬性有關(guān)，從行業(yè)角度來看，分拆公司涉及行業(yè)大多分布在計算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，醫(yī)藥制造業(yè)，專用設(shè)備制造業(yè)等，這與“雙創(chuàng)”板塊定位有較高的契合度。

上市公司分拆上市是資本市場優(yōu)化資源配置的重要手段，有利于公司理順業(yè)務(wù)架構(gòu)，拓寬融資渠道，獲得合理估值，完善激勵機(jī)制，對更好地服務(wù)科技創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展具有積極意義。

然而，2019年之前，由于沒有明確的監(jiān)管規(guī)定，A股分拆上市并不活躍，且監(jiān)管機(jī)構(gòu)對此類行為也持保守態(tài)度，企業(yè)在實(shí)踐操作中存在較大障礙。

隨著我國資本市場的發(fā)展，部分上市公司采取多元化經(jīng)營戰(zhàn)略，涉足新的產(chǎn)業(yè)或行業(yè)，為實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)聚焦以及不同業(yè)務(wù)均衡發(fā)展的目標(biāo)，提出將其部分業(yè)務(wù)分拆出來獨(dú)立上市的訴求。為適應(yīng)企業(yè)需要和市場發(fā)展要求，證監(jiān)會不斷摸索，力求推出一套完整體系的分拆上市規(guī)范。

經(jīng)充分評估論證，并參考境外分拆制度及實(shí)踐后，2019年1月，境內(nèi)分拆上市選定了試點(diǎn)，明確“達(dá)到一定規(guī)模的上市公司，可以依法分拆其業(yè)務(wù)獨(dú)立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市”。經(jīng)過一段時間的磨合后，當(dāng)年12月份證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》，填補(bǔ)了過去境內(nèi)上市公司分拆子公司在境內(nèi)上市缺乏監(jiān)管規(guī)則的缺口，為上市公司在境內(nèi)A股市場分拆上市提供了制度方面的保障。

有了政策指引后，“A拆A”便如雨后春筍般出現(xiàn)在國內(nèi)資本市場，據(jù)不完全統(tǒng)計，自選定試點(diǎn)以來，A股有上百家公司發(fā)布了分拆上市的相關(guān)公告，目前已有20余家上市公司分拆的子公司通過IPO順利上市。

值得一提的是，上市公司分拆的資產(chǎn)多為體系內(nèi)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，甚至有分拆的子公司“青出于藍(lán)而勝于藍(lán)”——市值超過母公司的情況。比如，星網(wǎng)銳捷市值在100億元以上，而其分拆出的銳捷網(wǎng)絡(luò)，2022年在國內(nèi)教育/互聯(lián)網(wǎng)/服務(wù)行業(yè)企業(yè)級WLAN市場的占有率排名第一，當(dāng)前市值在230億元以上，是其母公司的兩倍多。

在上市板塊方面，20余家已經(jīng)實(shí)現(xiàn)“A拆A”上市的企業(yè)中，超八成選擇分拆至科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板上市，少數(shù)企業(yè)分拆至主板上市，究其原因，與分拆子公司所處行業(yè)領(lǐng)域有關(guān)。從分拆企業(yè)所屬行業(yè)來看，被分拆主體多為戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，其中，子公司所屬行業(yè)中，計算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，醫(yī)藥制造業(yè)和專用設(shè)備制造業(yè)出現(xiàn)頻率最高。前述領(lǐng)域與“雙創(chuàng)”板塊的定位契合度較高，這也解釋了“A拆A”目前多至“雙創(chuàng)”板塊上市的原因。

有了政策的指引，“A拆A”的情況越來越多，今年熱度依然不減，有諸多上市公司發(fā)布了分拆上市計劃。

3月份，中國聯(lián)通發(fā)布了關(guān)于分拆所屬子公司聯(lián)通智網(wǎng)科技股份有限公司（以下簡稱“聯(lián)通智網(wǎng)”）至科創(chuàng)板上市的預(yù)案（修訂稿）。據(jù)公開報道，中國聯(lián)通在中期業(yè)績發(fā)布會上表示，股東大會已審議通過聯(lián)通智網(wǎng)分拆上市，相關(guān)程序正在履行中。

無獨(dú)有偶，有“心血管第一股”之稱的樂普醫(yī)療也于7月24日發(fā)布將常州秉琨醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡稱“秉琨醫(yī)療”）分拆至創(chuàng)業(yè)板上市的計劃。值得一提的是，此次已經(jīng)是樂普醫(yī)療第4次分拆旗下子公司上市，此前，其已經(jīng)成功拆分樂普生物和心泰醫(yī)療在港股上市，其還曾推動樂普診斷在科創(chuàng)板IPO，后因同業(yè)競爭等問題終止。

8月中旬，片仔癀旗下化妝品板塊獨(dú)立上市有了新進(jìn)展，為實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)多樣化，目前其主要業(yè)務(wù)除了醫(yī)藥制造業(yè)及醫(yī)藥流通業(yè)外，還擴(kuò)展了化妝品業(yè)務(wù)等。據(jù)其2023年半年報披露：“推動控股子公司片仔癀化妝品上市，報告期內(nèi)，控股子公司片仔癀化妝品正在梳理IPO盡職調(diào)查問題，推進(jìn)股份制改造流程?！?/p>

不過，自A股市場分拆上市“開閘”以來，終止案例也不在少數(shù)。據(jù)不完全統(tǒng)計，已有至少24家上市公司“A拆A”計劃宣布終止。2020年至2022年，分別有1家、6家、11家公司終止，2023年以來，也有6家公司宣告終止：終止數(shù)量有增多趨勢。

浙江工商大學(xué)會計學(xué)院教授、副院長曾愛民表示，這主要是因為2022年1月證監(jiān)會出臺《上市公司分拆規(guī)則（試行）》（以下簡稱“《分拆規(guī)則》”）統(tǒng)一規(guī)范了境內(nèi)外的分拆上市規(guī)則，尤其對分拆上市的獨(dú)立性做出了全面明確的規(guī)定，要求母公司對子公司進(jìn)行分拆上市必須達(dá)到“五獨(dú)立”，使得近年來因獨(dú)立性不達(dá)標(biāo)而分拆上市失敗的企業(yè)占比大增。

事實(shí)上，相比其他獨(dú)立上市企業(yè)，分拆上市企業(yè)在獨(dú)立性方面存在先天不足?！斗植鹨?guī)則》第六條、第八條、第九條均就“獨(dú)立性”提出了要求，此外，還有條款要求擬分拆所屬子公司的資金或資產(chǎn)不得存在被控股股東和實(shí)際控制人占用的情況；上市公司與擬分拆所屬子公司均符合中國證監(jiān)會、證券交易所關(guān)于同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管要求；上市公司與擬分拆所屬子公司的資產(chǎn)、財務(wù)、機(jī)構(gòu)方面相互獨(dú)立，高級管理人員、財務(wù)人員不存在交叉任職等。

這意味著如果分拆上市企業(yè)在資產(chǎn)獨(dú)立、人員獨(dú)立、財務(wù)獨(dú)立、業(yè)務(wù)獨(dú)立和機(jī)構(gòu)獨(dú)立等方面的獨(dú)立性欠缺，都可能成為其分拆上市失敗的原因。獨(dú)立性相關(guān)政策對“五項獨(dú)立”的要求是監(jiān)管審核的重點(diǎn)，也是企業(yè)在分拆上市中需重點(diǎn)關(guān)注的方面。相關(guān)規(guī)定能在很大程度上避免母子公司雙方通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送、調(diào)節(jié)利潤或粉飾報表等行為，避免損害股東利益和企業(yè)整體價值，進(jìn)而保障資本市場的穩(wěn)定健康運(yùn)行。

除獨(dú)立性外，市場環(huán)境變化導(dǎo)致的業(yè)績不達(dá)標(biāo)也會造成分拆上市失敗。比如，中國長城就終止了分拆子公司長城信息至創(chuàng)業(yè)板上市的申請，對于終止原因公司表示：“因當(dāng)期市場環(huán)境發(fā)生較大變化，公司業(yè)績暫無法滿足分拆上市條件”。又如，石基信息終止分拆子公司思迅軟件至境內(nèi)交易所上市，其給出的解釋是：“公司2021年度預(yù)計凈利潤為負(fù)值，公司未來3個會計年度暫時不滿足《分拆規(guī)則》中的相關(guān)規(guī)定”。

不過，即便公司分拆上市未能成功，也不意味著上市計劃的徹底終結(jié)，比如，美的集團(tuán)分拆美智光電上市的計劃曾于2022年7月份宣告暫停，但2023年4月其又卷土重來，重新遞交招股書。目前美智光電已進(jìn)入二輪問詢階段。又如，比亞迪分拆比亞迪半導(dǎo)體上市，已經(jīng)成功過會并進(jìn)入提交注冊階段，但就在“臨門一腳”之際，卻不幸上市失敗。不過其曾公開表示，目前條件未成熟，將擇機(jī)再次啟動IPO計劃。

2019年，境內(nèi)分拆上市政策通道正式打開后，打響中國境內(nèi)“A拆A”第一炮的是中國鐵建，其分拆子公司鐵建重工于2021年登陸科創(chuàng)板。中國鐵建業(yè)務(wù)范圍涵蓋項目承包、勘察設(shè)計咨詢、鐵路設(shè)備制造、房地產(chǎn)開發(fā)、物流與物資貿(mào)易等領(lǐng)域，經(jīng)過多年發(fā)展，其業(yè)務(wù)范疇已形成完整的閉環(huán)鏈條，是基建行業(yè)龍頭企業(yè)。在業(yè)內(nèi)人士看來，由中國鐵建打響A股分拆上市“頭炮”十分合適，其有央企背景和雄厚實(shí)力，有助于新實(shí)施的分拆上市制度平穩(wěn)施行。

2020年，國務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》中明確提出：“鼓勵和支持混合所有制改革試點(diǎn)企業(yè)上市”，“發(fā)揮證券市場價格、估值、資產(chǎn)評估結(jié)果在國有資產(chǎn)交易定價中的作用，支持國有企業(yè)依托資本市場開展混合所有制改革”。

2021年3月，國資委企業(yè)改革局公布的2021年工作安排中，在持續(xù)深化公司制股份制改革方面亦提到，指導(dǎo)中央企業(yè)推進(jìn)改制上市工作，提高資產(chǎn)證券化率，提升上市公司質(zhì)量。

“分層分類”推進(jìn)優(yōu)質(zhì)國有企業(yè)混改上市，一直是國有企業(yè)混改的主攻方向。混改企業(yè)特別是一些高成長性、創(chuàng)新型的國有企業(yè)通過借助資本市場平臺上市，有利于進(jìn)一步提升其資產(chǎn)證券化率，發(fā)揮市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律和企業(yè)的市場主體地位，同時，也有利于促使國有企業(yè)的交易流程更加依法合規(guī)。

據(jù)不完全統(tǒng)計，分拆上市政策實(shí)施以來，A股上市公司發(fā)布相關(guān)項目的數(shù)量已經(jīng)超過百起，其中，由央國企推進(jìn)的項目數(shù)量占比約一半。

今年3月份，南方航空發(fā)布公告稱，擬將子公司南航物流分拆至上交所主板上市。當(dāng)月，中國交建也發(fā)布公告稱，公司擬分拆下屬子公司三家設(shè)計院通過與祁連山進(jìn)行重組的方式實(shí)現(xiàn)重組上市的方案獲得國務(wù)院國資委批復(fù)。

從地方國企來看，今年3月，濰柴動力公告稱，關(guān)于分拆所屬子公司濰柴雷沃智慧農(nóng)業(yè)科技股份有限公司至創(chuàng)業(yè)板上市申請獲得深交易所受理。

隨著央企國企控股上市公司質(zhì)量提高工作不斷推進(jìn)，為實(shí)現(xiàn)布局優(yōu)化和功能發(fā)揮、提升上市公司經(jīng)營質(zhì)量、增強(qiáng)核心競爭力，央企國企控股上市平臺將有更強(qiáng)烈的意愿對旗下業(yè)務(wù)進(jìn)行整合、分拆與剝離，因此，未來或有更多央企國企啟動分拆上市進(jìn)程。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）