新一輪格局重塑創(chuàng)新才能贏未來

《股市動態(tài)分析》研究部

本輪醫(yī)藥反腐之所以引起A股醫(yī)藥投資者恐慌，歸納起來無外乎兩點：一是可能影響設(shè)備的采購、藥品的進(jìn)院和銷售節(jié)奏，二是上市公司領(lǐng)導(dǎo)或者核心人員被調(diào)查影響上市公司穩(wěn)定。

冷靜下來認(rèn)真審視，那些競爭力不足、非獨(dú)家或同質(zhì)化嚴(yán)重的產(chǎn)品，才需要通過行賄進(jìn)行銷售，而對于那些真正有研發(fā)門檻、真正的創(chuàng)新藥甚至獨(dú)家產(chǎn)品，從來不缺乏市場，這也是海外諸如輝瑞、禮來、強(qiáng)生、默沙東等醫(yī)藥巨頭能長期為投資者創(chuàng)造價值的原因。這場醫(yī)藥反腐，其實是對劣幣驅(qū)良幣現(xiàn)象的糾正，短期雖然有陣痛，但長期來看，真正敢于研發(fā)、敢于創(chuàng)新的企業(yè)，反而能受益。

有利于秩序重建

反腐其實也是一輪格局重塑的過程。

就以醫(yī)藥行業(yè)來說，回顧2015年的“7·22”事件為起點的藥審改革，在按照國家食品藥品監(jiān)督管理總局《關(guān)于開展藥物臨床試驗數(shù)據(jù)自查核查工作的公告》要求，在國家食品藥品監(jiān)督管理總局核查前，申請人仍可主動申請撤回，國家食品藥品監(jiān)督管理總局公布申請人和品種名單，不追究其責(zé)任（本輪反腐，多地醫(yī)療機(jī)構(gòu)亦先開啟自查自糾），截止2015年12月31日，撤回和不予批準(zhǔn)占應(yīng)當(dāng)核查品種的比例達(dá)89.4%。

經(jīng)過“7·22”的洗禮，泰格醫(yī)藥等經(jīng)營合規(guī)的企業(yè)脫穎而出，并真正推動了醫(yī)藥行業(yè)的供給側(cè)改革。

在非醫(yī)藥行業(yè)中，“三聚氰胺”事件發(fā)生后，飛鶴未檢出三聚氰胺，在國產(chǎn)奶粉產(chǎn)品中贏得了口碑。行業(yè)性事件，反而成為了“試金石”，并進(jìn)一步推動行業(yè)健康發(fā)展。

專項整治之后，醫(yī)藥行業(yè)有望迎來凈化階段。集中整治醫(yī)藥領(lǐng)域腐敗問題是推動健康中國戰(zhàn)略實施、凈化醫(yī)藥行業(yè)生態(tài)、維護(hù)群眾切身利益的必然要求。本次整治的目標(biāo)是“集中力量查處一批醫(yī)藥領(lǐng)域腐敗案件，形成聲勢震懾”、“進(jìn)一步形成高壓態(tài)勢，一體推進(jìn)“不敢腐、不能腐、不想腐”。

本輪醫(yī)藥反腐的深入推進(jìn)將顯著推動行業(yè)加速出清部分“低品質(zhì)，高費(fèi)用”的產(chǎn)品，真正具有臨床獲益的創(chuàng)新藥及醫(yī)院場景為主的相關(guān)業(yè)務(wù)（設(shè)備、耗材、藥品）將具備更強(qiáng)的競爭優(yōu)勢。

相較于非上市公司，上市公司的財報審計更為規(guī)范、架構(gòu)和決策流程相對科學(xué)。長遠(yuǎn)來看，國家對更多的不規(guī)范行為打擊之后，醫(yī)藥反腐有助于行業(yè)朝著更加規(guī)范的方向發(fā)展，加快行業(yè)出清，市場份額或?qū)⑾蛞?guī)范化程度高的上市公司進(jìn)一步集中。

此外，在反腐壓力下，部分采購可能會延遲或以集中采購形式進(jìn)行，而政府部門引導(dǎo)下的集采更有利于國產(chǎn)產(chǎn)品。近年來政府出臺了多個政策支持國產(chǎn)。目前國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)還有多個細(xì)分賽道是進(jìn)口主導(dǎo)的，在政策支持下國產(chǎn)企業(yè)有望搶占更多的市場份額。（見表）

表：支持國產(chǎn)醫(yī)療器械的部分政策

資料來源：中國政府網(wǎng)，國務(wù)院，國家市場監(jiān)管總局，華創(chuàng)證券

創(chuàng)新贏未來

華創(chuàng)證券指出，從長遠(yuǎn)來看，國內(nèi)第二波嬰兒潮人群（1965-1973年出生人口）進(jìn)入退休階段（50-58歲），對醫(yī)藥的需求是剛性的且可能持續(xù)增長的。對應(yīng)到醫(yī)藥市場規(guī)模，則涉及到量和價，“量”隨著老齡化在持續(xù)上升，“價”已經(jīng)在近年通過集采、醫(yī)保談判等方式進(jìn)行了調(diào)整，并已打入市場預(yù)期。（見圖）

圖：第二波嬰兒潮出生的人群已進(jìn)入退休階段

資料來源：iFind，華創(chuàng)證券

展望未來，我國衛(wèi)生醫(yī)療費(fèi)用占GDP比例的持續(xù)提升促進(jìn)支付端擴(kuò)容，在老齡化加速和消費(fèi)升級的驅(qū)動下需求增長較為確定，同時創(chuàng)新研發(fā)帶動的產(chǎn)品迭代為供給端提供有力支撐，整體醫(yī)藥行業(yè)配置價值突出。

創(chuàng)新為滿足需求，如解決感染需求、糖尿病需求、心血管需求、腫瘤需求、阿爾茲海默需求等。創(chuàng)新為創(chuàng)造需求，例如創(chuàng)造體重管理需求、創(chuàng)造美的需求、創(chuàng)造連續(xù)血糖監(jiān)測的需求等。創(chuàng)新提供新管線，新管線對沖老產(chǎn)品的降價壓力。

招商證券復(fù)盤武田制藥的發(fā)展歷程：經(jīng)過前期蟄伏，1）以BIC藥物蘭索拉唑美國上市為拐點，業(yè)績重新進(jìn)入快速增長期（CAGR20%+），1998年坎地沙坦酯美國接力上市；2）全球創(chuàng)新研發(fā)提振估值，估值水平（P/E）上漲3倍，帶來7倍漲幅（1995-2020）。

未來，中國醫(yī)藥企業(yè)逐漸從國內(nèi)走向國際，不僅代表著國際競爭力的提升，也打開更大的市場空間。除了歐美等發(fā)達(dá)國家，發(fā)展中國家的醫(yī)藥市場空間亦可帶來較大增長空間。

推薦關(guān)注方向

具體到投資關(guān)注的方向，根據(jù)招商證券《醫(yī)藥生物行業(yè)反腐影響點評：國內(nèi)市場正本清源，海外市場打開更大空間》報告的觀點，從短期避險角度看，CXO、中藥消費(fèi)、藥房等板塊可能受沖擊更小些；從中長期的角度看，具備合規(guī)學(xué)術(shù)推廣能力的公司、及具備國際競爭力的原料藥、創(chuàng)新藥、低值耗材等值得關(guān)注。

CXO板塊：根據(jù)動脈橙數(shù)據(jù)，今年二季度全球及國內(nèi)醫(yī)藥投融資數(shù)據(jù)較一季度已有一定環(huán)比提升，隨著多家公司業(yè)績預(yù)告等披露預(yù)期已充分，仍為中國在醫(yī)藥領(lǐng)域具備全球競爭力板塊。相關(guān)公司：藥明康德、康龍化成、博騰股份、九洲藥業(yè)等。

中藥消費(fèi)及藥房板塊：院外市場重視程度提升、零售藥房話語權(quán)提升有望以更優(yōu)價格引入更多更具備競爭力的品種。相關(guān)公司：片仔癀、東阿阿膠、華潤三九等；健之佳、益豐藥房、大參林等。

原料藥板塊：部分公司產(chǎn)品價格已處于底部，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，醫(yī)藥制造國際競爭力強(qiáng)，原料藥制劑一體化受益于集采政策，同時部分地區(qū)推進(jìn)醫(yī)保支付價進(jìn)一步利好集采品種。相關(guān)公司：普洛藥業(yè)、仙琚制藥（亦屬于?？浦苿┕?，學(xué)術(shù)化推廣）、華海藥業(yè)等。

真創(chuàng)新領(lǐng)域：從中長期維度看，患者的臨床需求不會萎縮，真正瞄準(zhǔn)臨床需求的創(chuàng)新藥會在一輪調(diào)整過后將迎來更好的競爭格局，同時真創(chuàng)新藥品的出海邏輯帶來更大空間。相關(guān)公司：榮昌生物、科倫博泰、康方生物、康諾亞等。

低值耗材板塊：中國高端制造，此前受到客戶去庫存及產(chǎn)能延后影響，現(xiàn)上述因素逐步恢復(fù)。相關(guān)公司：采納股份、拱東醫(yī)療等。

以上相關(guān)個股為招商證券報告中認(rèn)為可能受益的標(biāo)的，但具體的投資價值及風(fēng)險，各位投資者還需更進(jìn)一步分析。