房企退市啟示錄

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圖/視覺(jué)中國(guó)

未到而立之年的泰禾集團(tuán)（000732.SZ）退市了。

這家創(chuàng)建于1996年的閩系房企，年銷售額一度突破千億元，如今市值僅剩11億元。8月3日，已經(jīng)更名為ST泰禾的泰禾集團(tuán)宣布翌日摘牌。

這并不是今年以來(lái)A股摘牌退市的第一家房企。據(jù)《財(cái)經(jīng)》不完全統(tǒng)計(jì)，在ST泰禾之前，今年已有七家涉房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的上市公司從A股或港股完成退市。正在退市路上的房企則至少還有四家，同時(shí)，房地產(chǎn)鏈條上存在退市風(fēng)險(xiǎn)的建筑裝飾類上市公司也有四家。

與此同時(shí)，房地產(chǎn)政策出現(xiàn)調(diào)整的信號(hào)。今年7月24日，中共中央政治局召開(kāi)會(huì)議，其中對(duì)地產(chǎn)表述出現(xiàn)了變化，會(huì)議明確“適應(yīng)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策，因城施策用好政策工具箱”“積極推動(dòng)城中村改造”。隨后各部門表態(tài)和政策節(jié)奏均超預(yù)期。長(zhǎng)江證券分析認(rèn)為，這意味著“穩(wěn)增長(zhǎng)”“促地產(chǎn)”已很迫切。

對(duì)于退市的房企來(lái)說(shuō)，退市并非終點(diǎn)。毫無(wú)疑問(wèn)，退市令它們基本喪失了在資本市場(chǎng)上融資的渠道，自救行動(dòng)將面臨更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。但可以看到，宏觀層面的支持政策正密集出臺(tái)。

中指研究院指數(shù)事業(yè)部總經(jīng)理曹晶晶向《財(cái)經(jīng)》分析認(rèn)為，近期央行、國(guó)家金融監(jiān)督管理總局發(fā)文延長(zhǎng)了“金融16條”部分政策適用期，若企業(yè)融資環(huán)境逐漸修復(fù)，短期企業(yè)融資通道有望進(jìn)一步打開(kāi)。

根據(jù)億翰智庫(kù)的數(shù)據(jù)，今年上半年的港股中，佳兆業(yè)集團(tuán)（1638.HK）、景瑞控股（1862.HK）、融創(chuàng)中國(guó)（1918.HK）三家企業(yè)接連打贏復(fù)牌戰(zhàn)，證明不少房企在停牌后并未實(shí)質(zhì)性“躺平”。“企業(yè)的退市只說(shuō)明現(xiàn)階段不能滿足資本市場(chǎng)的要求，從資本市場(chǎng)上退出來(lái)，并不一定代表企業(yè)會(huì)從市場(chǎng)上退出，或退出行業(yè)?！眱|翰智庫(kù)認(rèn)為。

A股市場(chǎng)也涌現(xiàn)了一批在退市邊緣積極自救的房企，金科股份（000656.SZ）正是其中之一。這家公司通過(guò)連續(xù)的資本市場(chǎng)運(yùn)作，將自己從面值退市的困境中解救出來(lái)，目前股價(jià)已經(jīng)達(dá)到2.5元/股，暫時(shí)解除了面值退市的危機(jī)。

房地產(chǎn)企業(yè)的批量退市與行業(yè)政策的改善是否意味著房地產(chǎn)行業(yè)的利空已經(jīng)出盡？58安居客地產(chǎn)研究院院長(zhǎng)張波對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，從目前來(lái)看，談地產(chǎn)行業(yè)利空出盡還為時(shí)過(guò)早。

瑞銀內(nèi)地/中國(guó)香港房地產(chǎn)投資研究部主管林鎮(zhèn)鴻對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，未來(lái)還留存在資本市場(chǎng)的地產(chǎn)股可能有兩個(gè)投資主題：一是國(guó)企占有率提升；二是消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施被納入公募REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）試點(diǎn)范圍。

房企退市進(jìn)行時(shí)

ST泰禾既不是第一家退市的房企，也不是最后一家退市的房企。

今年7月的A股市場(chǎng)，實(shí)施退市的上市公司數(shù)量大大增加。根據(jù)Wind（萬(wàn)得）最新數(shù)據(jù)，截至8月3日，A股完成退市的上市公司數(shù)量有38家，其中7月就增加了21家實(shí)施退市的上市公司。而這里面又至少有6家是涉房上市公司，占比達(dá)到15%。

在ST泰禾之前，*ST藍(lán)光（600466.SH，原名藍(lán)光發(fā)展）、*ST中天（000540.SZ，原名中天金融）、ST美置（000667.SZ，原名美好置業(yè)）、*ST宋都（600077.SH，原名宋都發(fā)展）、ST粵泰（600393.SH，原名粵泰股份）、*ST嘉凱（000918.SZ，原名嘉凱城）等數(shù)家A股市場(chǎng)涉房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的上市公司，已經(jīng)因觸及退市指標(biāo)而退市。港股市場(chǎng)上的新力控股集團(tuán)（2103.HK）也已經(jīng)完成退市。

表1：可能觸發(fā)面值退市規(guī)定的涉房上市公司

注：數(shù)據(jù)截至8月3日收盤。資料來(lái)源：Wind 制表：張玲

據(jù)《財(cái)經(jīng)》不完全統(tǒng)計(jì)，在ST泰禾之后，面臨面值退市的涉房上市公司有ST陽(yáng)光城（000671.SZ）、*ST海投（000616.SZ）；面臨觸及其他退市風(fēng)險(xiǎn)的房企還有*ST泛海（000046.SZ）、*ST新聯(lián)（000620.SZ）、*ST同達(dá)（600647.SH）。

此外，同屬房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的建筑裝飾行業(yè)中，也有四家與房產(chǎn)建設(shè)裝修相關(guān)的上市公司面臨退市風(fēng)險(xiǎn)，分別是*ST廣田（002482.SZ）、*ST弘高（002504.SZ）、*ST圍海（002586.SZ）以及*ST美尚（300495.SZ）。

“目前從房企退市的原因來(lái)看，大都是因?yàn)閮衾麧?rùn)為負(fù)且營(yíng)收持續(xù)低于1億元，以及連續(xù)20個(gè)交易日收盤價(jià)均低于股票面值。換言之，房企的退市大都可以歸結(jié)到經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致持續(xù)大額虧損，也因此，不少房企會(huì)在審計(jì)層面，面對(duì)‘無(wú)法出具或出具否定的審計(jì)意見(jiàn)?！睆埐ǚ治稣J(rèn)為。

中銀國(guó)際則表示：“房企退市風(fēng)波出現(xiàn)主要是由于整體拿地銷售市場(chǎng)復(fù)蘇乏力，疊加部分房企資金鏈緊張導(dǎo)致接連爆雷，讓市場(chǎng)對(duì)于這部分房企的安全性和成長(zhǎng)性均產(chǎn)生了強(qiáng)烈的擔(dān)憂?！?/p>

地產(chǎn)行業(yè)龍頭中國(guó)恒大（3333.HK）的業(yè)績(jī)表現(xiàn)或許可以說(shuō)明大部分房地產(chǎn)企業(yè)的處境。7月17日，停牌一年有余的中國(guó)恒大公布了三份財(cái)務(wù)報(bào)告，分別是2021年年報(bào)、2022年中報(bào)以及2022年報(bào)。

根據(jù)2022年報(bào)數(shù)據(jù)，中國(guó)恒大的負(fù)債總額達(dá)2.43萬(wàn)億元，剔除合約負(fù)債后為1.71萬(wàn)億元，其中借款余額約6123.90億元。該公司2022年凈虧損1258.10億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為43.34億元，受限現(xiàn)金99.71億元。

中國(guó)恒大在港股中依然處于停牌狀態(tài)，但該公司旗下的恒大物業(yè)（6666.HK）在8月3日復(fù)牌，盤中下跌超過(guò)50%，相比停牌前249億港元的市值，復(fù)牌后只剩126億港元左右。此前的7月28日，恒大汽車（0708.HK）復(fù)牌，復(fù)牌當(dāng)日同樣大跌61.25%。

不過(guò)，年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2022年12月31日，中國(guó)恒大擁有土地儲(chǔ)備2.1億平方米。此外，中國(guó)恒大還參與舊改項(xiàng)目79個(gè)，其中大灣區(qū)55個(gè)（深圳34個(gè)），其他城市24個(gè)。中國(guó)恒大稱，“龐大優(yōu)質(zhì)的土地儲(chǔ)備，是集團(tuán)保交樓、逐步償清債務(wù)、恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。”

上半年，港股中的房企上市公司佳兆業(yè)集團(tuán)、景瑞控股、融創(chuàng)中國(guó)成功復(fù)牌。盡管復(fù)牌后股價(jià)出現(xiàn)不同程度的下跌，但資本市場(chǎng)的融資渠道算是“保住了”。

A股市場(chǎng)上，盡管面值低于1元的房企上市公司幾乎是半只腳踏入了退市的圈子，但依然有上市公司奮力自救。

金科股份在今年5月創(chuàng)出了0.77元/股的歷史新低，面值低于1元，退市形勢(shì)岌岌可危。該公司先后采取了高管增持、資產(chǎn)注入、引入戰(zhàn)略投資者等資本運(yùn)作方式，股價(jià)得以恢復(fù)至1元/股以上。

表2：今年以來(lái)A股市場(chǎng)已退市的房企

資料來(lái)源：Wind

得益于及時(shí)出臺(tái)的各項(xiàng)房地產(chǎn)調(diào)整政策，金科股份成為了二級(jí)市場(chǎng)上房地產(chǎn)股票的上漲龍頭，目前股價(jià)已經(jīng)漲至2.5元/股附近，面值退市的危機(jī)基本解除。

暫時(shí)保住資本市場(chǎng)融資渠道的金科股份在8月1日對(duì)外公告表示，近期擬向有管轄權(quán)的人民法院申請(qǐng)重整與預(yù)重整，“通過(guò)預(yù)重整程序提前開(kāi)始債權(quán)預(yù)審、資產(chǎn)清理、資產(chǎn)評(píng)估、協(xié)助談判等工作的司法前置性程序。待受理重整的條件滿足后，法院再裁定正式受理公司重整申請(qǐng)，從而可加快整體的工作進(jìn)度，有效提高重整成功率”。

退市不是終點(diǎn)

然而，能從退市邊緣擺脫危機(jī)的涉房上市公司畢竟只是少數(shù)，更多公司最終的結(jié)局是退市。

按照退市新規(guī)，被摘牌的上市公司將轉(zhuǎn)入全國(guó)股轉(zhuǎn)公司（下稱“三板市場(chǎng)”）代為管理的退市板塊掛牌轉(zhuǎn)讓。面值退市的上市公司無(wú)退市整理期，觸發(fā)非面值退市標(biāo)準(zhǔn)的上市公司則有15日的退市整理期。

退入三板市場(chǎng)意味著流動(dòng)性大大降低，通過(guò)資本市場(chǎng)融資的功能也基本喪失。對(duì)于身上背有巨額債務(wù)，急需解決財(cái)務(wù)流動(dòng)性的房企而言，無(wú)疑是雪上加霜。

張波分析認(rèn)為，“大部分地產(chǎn)公司一旦退市，除了缺少上市公司融資便利外，也代表著未來(lái)其信用會(huì)受到一定影響，債務(wù)兌付的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)同步增多，這不僅僅表現(xiàn)在境內(nèi)債務(wù)，對(duì)境外債務(wù)的償還也會(huì)受到影響，或會(huì)增加不能如期兌付的風(fēng)險(xiǎn)。”

以ST泰禾為例，Wind數(shù)據(jù)顯示，該公司目前存續(xù)債券共八只，已經(jīng)全部違約，存續(xù)債券余額約為104.16億元。尚有余額的海外債券有四只，當(dāng)前余額約為12.41億美元。

億翰智庫(kù)在分析房地產(chǎn)公司退市形勢(shì)時(shí)表示，“退市不等于企業(yè)完全倒下，只能說(shuō)在某個(gè)時(shí)點(diǎn)，企業(yè)的表現(xiàn)已經(jīng)不滿足資本市場(chǎng)的要求，資本市場(chǎng)選擇對(duì)其關(guān)閉大門，企業(yè)也就失去了資本市場(chǎng)的融資功能，但最終的結(jié)局如何，還不能輕易下結(jié)論?！?/p>

億翰智庫(kù)認(rèn)為，退市對(duì)房企而言至少面臨三方面的問(wèn)題：一是融資渠道關(guān)閉，不僅僅是資本市場(chǎng)的融資渠道，金融機(jī)構(gòu)對(duì)摘牌企業(yè)的信任度也將大打折扣；二是消費(fèi)者信任度減弱，從而影響銷售端的回暖，銷售業(yè)績(jī)難以兌現(xiàn)，解決流動(dòng)性危機(jī)的資金來(lái)源就更加枯竭；三是造成行業(yè)負(fù)反饋，前述不信任度有可能從摘牌企業(yè)蔓延至房地產(chǎn)其他企業(yè)，最后變成對(duì)全行業(yè)的負(fù)反饋。

公開(kāi)信息顯示，退市前夕的ST泰禾依然在處理子公司股權(quán)以進(jìn)行回款。該公司2022年度內(nèi)新簽署債務(wù)重組協(xié)議涉及借款本金177.11億元，2023年4月底，ST泰禾已得到批復(fù)的政策性紓困資金額度為22.18億元，其中已收到10.09億元。

按照ST泰禾在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上的表態(tài)，2023年，該公司仍將繼續(xù)把復(fù)工復(fù)產(chǎn)、保交付保品質(zhì)工作放在首位，“在此基礎(chǔ)上與金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)重組商談?wù)谟行蛲七M(jìn)，計(jì)劃從不同渠道多種方式應(yīng)對(duì)到期債務(wù)還款資金的歸集，努力降低償債風(fēng)險(xiǎn)，改善公司的流動(dòng)性問(wèn)題”。

行業(yè)難言復(fù)蘇

自7月24日中央政治局會(huì)議定調(diào)以來(lái)，中央及地方密集的表態(tài)和發(fā)聲為房地產(chǎn)市場(chǎng)注入了極大信心。7月27日，住建部部長(zhǎng)召開(kāi)企業(yè)座談會(huì)，強(qiáng)調(diào)穩(wěn)住建筑業(yè)和房地產(chǎn)兩根支柱，進(jìn)一步落實(shí)好降低購(gòu)買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購(gòu)稅費(fèi)減免、個(gè)人住房貸款“認(rèn)房不認(rèn)貸”等政策措施。尤其“認(rèn)房不認(rèn)貸”政策或主要指向一線城市。

之后各一線城市陸續(xù)表態(tài)：7月29日，北京市住建委表示，抓好貫徹落實(shí)工作，大力支持和更好滿足居民剛性和改善性住房需求；7月30日深圳市住建局表示，更好滿足居民剛性和改善性住房需求，扎實(shí)推進(jìn)保交樓工作，促進(jìn)深圳市房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

“預(yù)計(jì)后續(xù)核心一線、二線城市在長(zhǎng)期過(guò)熱階段出臺(tái)的政策均有望逐步優(yōu)化，房地產(chǎn)迎來(lái)政策底。”曹晶晶向《財(cái)經(jīng)》表示。

表3：ST股中可能退市的涉房上市公司

注：數(shù)據(jù)截至8月3日收盤。資料來(lái)源：Wind

政策的轉(zhuǎn)向外加“掉隊(duì)”房企的集中退市，令一些投資者認(rèn)為房地產(chǎn)利空出盡。7月以來(lái)，二級(jí)市場(chǎng)上原先長(zhǎng)期處于跌幅榜的申萬(wàn)一級(jí)房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)一口氣反彈了近20%。金科股份、榮盛發(fā)展（002146.SZ）等還留在資本市場(chǎng)中的房地產(chǎn)上市公司股價(jià)翻倍。然而房地產(chǎn)真的利空出盡了嗎？

張波認(rèn)為并不宜過(guò)分樂(lè)觀，“目前只是政策底和市場(chǎng)底相對(duì)明確，對(duì)于房企的金融側(cè)支持力度會(huì)加大，一線、二線城市購(gòu)房者的門檻有望進(jìn)一步降低，市場(chǎng)整體升溫的概率進(jìn)一步加大。但不代表地產(chǎn)行業(yè)利空整體出盡，預(yù)計(jì)房企的分化將持續(xù)，這將導(dǎo)致部分房企在今年經(jīng)營(yíng)持續(xù)走弱的概率在進(jìn)一步增大，部分房企退市的風(fēng)險(xiǎn)依然存在。”

林鎮(zhèn)鴻則表示，由于疫情防控政策優(yōu)化，且房地產(chǎn)放松政策在逐步出臺(tái)，地產(chǎn)行業(yè)最差的時(shí)間已經(jīng)過(guò)去。他同時(shí)表示，“國(guó)企在股市表現(xiàn)上仍然會(huì)跑贏民企。但該觀點(diǎn)基于一個(gè)前提假設(shè)——今年，地產(chǎn)的銷售和房?jī)r(jià)不會(huì)有很大的反彈，銷售規(guī)模不會(huì)回到2021年的水平?！?/p>

“民企近幾年融資困難、頻繁爆雷，未來(lái)三年內(nèi)都很難再回到土拍市場(chǎng)拿地。因此，民企將經(jīng)歷一個(gè)去杠桿的過(guò)程，盈利和規(guī)模都會(huì)逐步縮減。這樣一來(lái)，機(jī)會(huì)就留給有融資能力的企業(yè)，主要是國(guó)企?？梢钥吹剑衲陣?guó)企在土拍市場(chǎng)上占據(jù)了重要席位，將來(lái)也會(huì)有更大的市場(chǎng)占有率?！绷宙?zhèn)鴻對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，“在此背景下，將來(lái)地產(chǎn)股可能有兩個(gè)投資主題：一是國(guó)企市場(chǎng)占有率的提升；二是消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施被納入公募REITs的試點(diǎn)范圍，隨著消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的推出，未來(lái)購(gòu)物中心這類資產(chǎn)的流動(dòng)性和價(jià)值可能會(huì)得到重估，對(duì)于相關(guān)企業(yè)是利好?！?/p>

曹晶晶判斷，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于調(diào)整期，仍需供需兩端共同發(fā)力。

“對(duì)于需求端，較大力度的政策優(yōu)化將有望帶動(dòng)核心城市市場(chǎng)回暖。對(duì)于供給端，當(dāng)前企業(yè)銷售回款受阻，融資通道不暢，房企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流和融資性現(xiàn)金流均受限，疊加仍處償債高峰期，企業(yè)資金壓力不減，恢復(fù)‘造血功能是實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。”曹晶晶稱，“近期央行、國(guó)家金融監(jiān)督管理總局發(fā)文延長(zhǎng)了‘金融16條部分政策適用期，若企業(yè)融資環(huán)境逐漸修復(fù)，短期企業(yè)融資通道有望進(jìn)一步打開(kāi)?！?/p>

行業(yè)走向上，曹晶晶認(rèn)為，若較大力度的支持政策能夠盡快落地，房地產(chǎn)市場(chǎng)大概率將表現(xiàn)為核心一線、二線城市逐步企穩(wěn)，三線、四線城市仍承壓?！胺志€城市來(lái)看，對(duì)于一線城市，政策優(yōu)化將釋放積極信號(hào)，有助于提振市場(chǎng)情緒，同時(shí)對(duì)其他城市的樓市調(diào)控亦將起到風(fēng)向標(biāo)作用。對(duì)于二線核心城市，政策優(yōu)化對(duì)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)有望起到一定的提振效果，但持續(xù)時(shí)間或有限。三線、四線城市市場(chǎng)成交量占據(jù)全國(guó)65%左右，政策空間相對(duì)受限，短期市場(chǎng)供大于求，除部分核心三線、四線城市外，其余城市政策優(yōu)化后市場(chǎng)仍將在低位運(yùn)行，持續(xù)處在去庫(kù)存階段?！?/p>

盡管二級(jí)市場(chǎng)上房地產(chǎn)股票已經(jīng)普遍上漲，但行業(yè)的復(fù)蘇依然需要一定時(shí)間觀察。

“影響房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇的關(guān)聯(lián)因素多，尤其是宏觀經(jīng)濟(jì)層面的表現(xiàn)更是影響直接，大環(huán)境層面的出口、投資、消費(fèi)恢復(fù)是基礎(chǔ)，這一基礎(chǔ)只有更牢固，房地產(chǎn)的政策才能有效釋放出效力?！睆埐▽?duì)《財(cái)經(jīng)》分析稱。

在他看來(lái)，一線、二線熱點(diǎn)城市有效放松政策的實(shí)質(zhì)性落地，對(duì)于行業(yè)的復(fù)蘇也至關(guān)重要?！斑^(guò)度的限制性政策對(duì)于這類城市的復(fù)蘇起到了較大的阻礙作用，包括限購(gòu)的有序放松，‘認(rèn)房不認(rèn)貸政策的落地，同時(shí)疊加換房稅費(fèi)減免的鼓勵(lì)性政策，才會(huì)推進(jìn)市場(chǎng)整體復(fù)蘇，只有市場(chǎng)復(fù)蘇，行業(yè)才有復(fù)蘇的基礎(chǔ)?！?/p>

張波同時(shí)表示，“對(duì)于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)來(lái)說(shuō)，政策的支持重點(diǎn)依然在金融層面，尤其是對(duì)房企融資的實(shí)質(zhì)性政策落地，目前來(lái)看，包括‘三支箭‘金融16條延續(xù)在內(nèi)的政策面已經(jīng)較為清晰，但實(shí)際房企能拿到的有效融資依然偏少，房企融資規(guī)模相比前幾年規(guī)模依然在持續(xù)減少，這種‘有政策，難落地的現(xiàn)象需要關(guān)注?！?/p>