在消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期背景下晨星仍看多四大中概互聯(lián)網(wǎng)公司

張一雪

日前，全球最大指數(shù)提供商晨星公司發(fā)布報(bào)告，披露了他們對(duì)拼多多、京東、美團(tuán)、小米四大中概互聯(lián)網(wǎng)公司的公允價(jià)格預(yù)估。

結(jié)合四家公司一季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，晨星判斷未來(lái)這幾家互聯(lián)網(wǎng)頭部公司公允價(jià)格都在目前股價(jià)之上。其中，預(yù)估京東公允價(jià)格將達(dá)到88美元/ADS和341港元/股，較6月1日收盤(pán)價(jià)的130港元有162%的上漲空間。對(duì)于美團(tuán)、小米，晨星估計(jì)的公允價(jià)格也都相比6月1日的股價(jià)，存在約22%和18%的上漲空間。

更重要的是，晨星認(rèn)為這四家互聯(lián)網(wǎng)巨頭在二季度的消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇中，無(wú)論主業(yè)還是第二增長(zhǎng)曲線，都有望出現(xiàn)一些樂(lè)觀的趨勢(shì)。

電商巨頭業(yè)績(jī)超預(yù)期拼多多有吸引力京東有深護(hù)城河

基于拼多多一季報(bào)的超預(yù)期表現(xiàn)，以及對(duì)長(zhǎng)期業(yè)務(wù)發(fā)展和財(cái)務(wù)管理的看好，晨星公司預(yù)估拼多多公允價(jià)值達(dá)105美元/ADS，相較于6月1日69.09美元的收盤(pán)價(jià)，意味著該公司股價(jià)未來(lái)有超50%的上漲空間。晨星公司高級(jí)股票分析師ChelseyTam在評(píng)價(jià)拼多多時(shí)表示：“這只股票很有吸引力?！?/p>

5月26日，拼多多公布一季度業(yè)績(jī)報(bào)告，報(bào)告期內(nèi)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入376.37億元，同比增長(zhǎng)58.2%，同行阿里巴巴一季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)2.03%，京東則為1.38%，對(duì)比之下，拼多多營(yíng)收增速遙遙領(lǐng)先。一季度拼多多non-GAAP歸母凈利潤(rùn)101.26億元，同比增長(zhǎng)141%。受超預(yù)期業(yè)績(jī)提振，財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)日，拼多多股價(jià)上漲19%。

ChelseyTam分析稱(chēng)：“一季度交易服務(wù)收入同比增長(zhǎng)86%，這部分業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)或許是此次拼多多業(yè)績(jī)超預(yù)期的關(guān)鍵?！敝劣跒楹未蠓鲩L(zhǎng)，ChelseyTam認(rèn)為，主要在于拼多多通過(guò)促銷(xiāo)、優(yōu)惠券等折扣活動(dòng)，將更多用戶(hù)吸引到了平臺(tái)上，再通過(guò)消費(fèi)者保護(hù)，提高了消費(fèi)者的忠誠(chéng)度。

“雖然，有的時(shí)候消費(fèi)者滿(mǎn)意度是以犧牲商家利益為代價(jià)——比如消費(fèi)者申請(qǐng)了退款但沒(méi)有把商品退還給商家。不過(guò)，鑒于拼多多強(qiáng)大的平臺(tái)效應(yīng)，商戶(hù)一般會(huì)選擇繼續(xù)留下來(lái)?！盋helseyTam表示。

例如最近正在如火如荼開(kāi)展的618活動(dòng)，拼多多計(jì)劃發(fā)放50億元優(yōu)惠券，成為史上促銷(xiāo)力度最大的618活動(dòng)。

值得注意的是，晨星認(rèn)為，拼多多的業(yè)績(jī)提升有望來(lái)自于農(nóng)產(chǎn)品銷(xiāo)售?！稗r(nóng)產(chǎn)品將吸引更多用戶(hù)，并帶動(dòng)和其他品類(lèi)的交叉銷(xiāo)售?！蹦壳?，拼多多上有1600萬(wàn)新農(nóng)人，很多商家通過(guò)拼多多渠道將農(nóng)產(chǎn)品銷(xiāo)往海外。

晨星公司將拼多多定義為淺護(hù)城河公司（narrowmoat），認(rèn)為該公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)可以持續(xù)10年以上。這種評(píng)價(jià)來(lái)自晨星在研究股票時(shí)采用的“護(hù)城河”分析法，晨星認(rèn)為，好的公司有能力在自己的主營(yíng)業(yè)務(wù)周?chē)谝粭l“護(hù)城河”，以抵擋競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手侵蝕公司的市場(chǎng)份額，如果一家公司沒(méi)有任何競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，或者其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)難以持續(xù)10年之久，那么該公司被定義為“沒(méi)有護(hù)城河”，而競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)能持續(xù)20年以上的公司，才是“深護(hù)城河公司”（WideMoat）。

京東就被晨星定為“深護(hù)城河公司”。今年一季度，京東實(shí)現(xiàn)2430億元營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)1.38%，non-GAAP歸母凈利潤(rùn)達(dá)到76億元，同比增長(zhǎng)88.3%，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。晨星預(yù)估京東的公允價(jià)格為88美元/ADS和341港元/股。

晨星判斷，京東在物流服務(wù)方面的成本優(yōu)勢(shì)一直存在，正因如此，該公司對(duì)于長(zhǎng)期投資者而言具有一定的投資吸引力。

不過(guò)，ChelseyTam也提到，受2022年以來(lái)企業(yè)架構(gòu)調(diào)整影響，短期業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為疲軟，存在一定的不確定性。“盡管報(bào)告期內(nèi)non-GAAP歸母凈利潤(rùn)出人意料地上升，但考慮到下半年618和雙11購(gòu)物節(jié)營(yíng)銷(xiāo)成本的增加，所以維持此前對(duì)京東全年凈利潤(rùn)的評(píng)估不變?！?/p>

雖然京東的活躍用戶(hù)數(shù)不及阿里巴巴和拼多多，但晨星對(duì)于京東一季度的商家和用戶(hù)數(shù)增長(zhǎng)感到滿(mǎn)意，“今年一季度推出的‘春曉計(jì)劃起到了效果，新商家數(shù)量同比增長(zhǎng)240%?！?/p>

作為零售平臺(tái)，一季度消費(fèi)復(fù)蘇低于預(yù)期，似乎對(duì)于拼多多和京東沒(méi)有什么明顯影響。拼多多管理層在財(cái)報(bào)電話會(huì)上表示，對(duì)于平臺(tái)上的消費(fèi)復(fù)蘇前景感到十分樂(lè)觀。京東管理層強(qiáng)調(diào)，隨著消費(fèi)復(fù)蘇，這些趨勢(shì)將在二季度進(jìn)一步增強(qiáng)。這對(duì)于正在擴(kuò)大家電家居、電子產(chǎn)品、酒類(lèi)和母嬰用品等核心品類(lèi)規(guī)模的京東來(lái)說(shuō)，二季度可能會(huì)延續(xù)業(yè)績(jī)的景氣趨勢(shì)。

美團(tuán)公允價(jià)格約145港元對(duì)新業(yè)務(wù)謹(jǐn)慎對(duì)短期復(fù)蘇樂(lè)觀

一季度，美團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入586.17億元，同比增長(zhǎng)26.7%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為35.9億元，轉(zhuǎn)虧為盈。在當(dāng)前118.4港元的基礎(chǔ)上，晨星預(yù)估美團(tuán)的公允價(jià)格為145港元/股，這意味著美團(tuán)未來(lái)或有22%的上漲空間。

雖然利潤(rùn)扭虧為盈，但晨星對(duì)于美團(tuán)的看法保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀，晨星公司高級(jí)股票分析師KaiWang指出美團(tuán)的核心業(yè)務(wù)面臨利潤(rùn)率下滑和競(jìng)爭(zhēng)加劇兩大風(fēng)險(xiǎn)。一方面，酒店和本地服務(wù)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)率或?qū)⑾禄?0%-35%，這將導(dǎo)致其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下降至此前預(yù)估的35億元。另一方面，美團(tuán)外賣(mài)業(yè)務(wù)面臨來(lái)自抖音的競(jìng)爭(zhēng)，“當(dāng)前抖音的外賣(mài)業(yè)務(wù)規(guī)模較小，尚不足以對(duì)美團(tuán)形成威脅。但未來(lái)如果抖音能在外賣(mài)領(lǐng)域站穩(wěn)腳跟，這將成為我們下調(diào)對(duì)美團(tuán)估值的催化劑。”KaiWang表示。

在新業(yè)務(wù)方面，美團(tuán)一季度經(jīng)營(yíng)虧損收窄至50億元，但美團(tuán)管理層此前預(yù)計(jì)，下一季度新業(yè)務(wù)的虧損或?qū)U(kuò)大到52億。這或許也是晨星對(duì)美團(tuán)新業(yè)務(wù)保持謹(jǐn)慎的一個(gè)因素，晨星認(rèn)為，能否實(shí)現(xiàn)收支平衡還需要繼續(xù)觀察。

“新業(yè)務(wù)的運(yùn)作是一個(gè)長(zhǎng)期的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，解決方案不會(huì)立即出現(xiàn)。我們?nèi)匀徽J(rèn)為，新業(yè)務(wù)是美團(tuán)公司估值受損的關(guān)鍵因素，并且不看好該業(yè)務(wù)能夠?yàn)槊缊F(tuán)的長(zhǎng)期估值有所貢獻(xiàn)?！盞aiWang表示。

不過(guò)，晨星也表示并非所有消息都對(duì)美團(tuán)不利，短期內(nèi)的消費(fèi)復(fù)蘇不會(huì)停止。從數(shù)據(jù)來(lái)看，一季度美團(tuán)本地生活業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，營(yíng)收達(dá)429億元，同比增長(zhǎng)25.5%。晨星認(rèn)為，受益于核心業(yè)務(wù)收入的連續(xù)增長(zhǎng)，美團(tuán)在短期內(nèi)應(yīng)該會(huì)繼續(xù)強(qiáng)勁復(fù)蘇，并預(yù)計(jì)二季度訂單將同比增長(zhǎng)30%。

此外，美團(tuán)持續(xù)推出直播、短視頻等新形式，以及神券節(jié)、節(jié)假日優(yōu)惠等活動(dòng)，助力商戶(hù)探索新流量和新場(chǎng)景。美團(tuán)外賣(mài)將直播商品券和商家貨架銷(xiāo)售打通，用戶(hù)在核銷(xiāo)商品券時(shí)可以順便加購(gòu)其他商品，進(jìn)而帶動(dòng)商家整體銷(xiāo)售增長(zhǎng)。

小米價(jià)值被小幅低估資產(chǎn)負(fù)債表強(qiáng)勁為造車(chē)提供條件

今年以來(lái)，全球智能手機(jī)市場(chǎng)消費(fèi)需求疲軟，小米一季度手機(jī)出貨量同比下降21.1%，平均銷(xiāo)售價(jià)格（ASP）同比下降3.1%，這直接導(dǎo)致小米一季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)疲軟。報(bào)告期內(nèi)，小米集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入594.77億元，同比下降18.9%。

考慮到手機(jī)業(yè)務(wù)受市場(chǎng)環(huán)境拖累，以及小米對(duì)電動(dòng)汽車(chē)的投資還未推出新產(chǎn)品，晨星公司預(yù)估小米的公允價(jià)格為12.4港元/股，這意味著小米股價(jià)在目前10.48港元的基礎(chǔ)上或有約18%的上漲空間。“小米目前價(jià)值被小幅低估，下半年手機(jī)市場(chǎng)行情改善將成為小米股價(jià)上漲的催化劑?！背啃歉呒?jí)股票分析師DanBaker表示。

今年一季度對(duì)于手機(jī)廠商來(lái)說(shuō)情況并不樂(lè)觀，全球智能手機(jī)需求萎縮，市場(chǎng)規(guī)模同比下滑14.5%。小米市場(chǎng)份額同比下滑11.4%，仍是全球第三大手機(jī)銷(xiāo)售廠商。不過(guò)，得益于小米對(duì)零部件成本強(qiáng)有力的控制以及高端化轉(zhuǎn)型下產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的改善，小米手機(jī)業(yè)務(wù)的毛利率也由2022年全年的9.0%躍升至11.2%。DanBaker預(yù)計(jì)：“小米智能手機(jī)業(yè)務(wù)或?qū)㈤L(zhǎng)期保持11%的毛利率，這部分業(yè)務(wù)的營(yíng)收自2025年至2027年將恢復(fù)每年10%的增長(zhǎng)率，雖然市場(chǎng)份額窄幅縮小，但產(chǎn)品高端化戰(zhàn)略有利于提高手機(jī)平均銷(xiāo)售價(jià)格?！?/p>

毛利率的增高不僅體現(xiàn)在手機(jī)業(yè)務(wù)上，報(bào)告期內(nèi)，IoT、互聯(lián)網(wǎng)兩大業(yè)務(wù)板塊的毛利率分別為15.7%和72.3%，與2022年同期相比都有不同程度的提高，三大業(yè)務(wù)毛利率提高使小米集團(tuán)毛利率達(dá)19.5％，創(chuàng)歷史新高。一季度，小米集團(tuán)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)32億元，同比增長(zhǎng)13％，這也是過(guò)去五個(gè)季度以來(lái)，小米季度經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)的首次增長(zhǎng)。

一季報(bào)顯示，研發(fā)支出是小米惟一保持增長(zhǎng)的成本支出。一季度小米研發(fā)支出41億元，同比增長(zhǎng)17.7%，追平了2022年一季度以來(lái)的峰值。小米管理層指出，小米AI團(tuán)隊(duì)的規(guī)模已經(jīng)超過(guò)1200人，但小米不會(huì)做通用大模型，而是會(huì)與小愛(ài)同學(xué)、MIUI等自身業(yè)務(wù)深度結(jié)合，讓小米的服務(wù)更智能。

對(duì)外界普遍關(guān)心的汽車(chē)和芯片業(yè)務(wù)，小米集團(tuán)總裁盧偉冰在財(cái)報(bào)發(fā)布后的電話會(huì)議上用“符合預(yù)期”來(lái)描述進(jìn)度，并重申了2024年上半年上市的目標(biāo)不變。DanBaker評(píng)價(jià)道：“一季度小米營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用同比下降22%，管理費(fèi)用同比下降9%。資產(chǎn)負(fù)債表仍處于強(qiáng)勁的凈現(xiàn)金狀況，這為小米造車(chē)提供有利的資金條件?！?/p>

（文中所提個(gè)股僅為舉例，不作為買(mǎi)入推薦。）